廣(guang)深鐵(tie)路(lu)：營改增(zeng)和運輸市場競(jing)爭(zheng)加劇等因素影響公司利潤

廣深鐵(tie)路 601333

研究機構(gou)：中(zhong)金公(gong)司 分析師：任(ren)重，楊鑫(xin) 撰寫日期(qi)：2014-04-25

一季(ji)報(bao)業績低(di)于預(yu)期。

公(gong)司(si)2014 年(nian)一季(ji)度收入35.14 億(yi)元，同(tong)(tong)比下滑5.3%，歸屬(shu)母公(gong)司(si)凈(jing)利潤9700 萬元，對應(ying)每股盈利0.014 元，同(tong)(tong)比下滑63.8%，低于(yu)預期。

發展趨勢。

客(ke)貨運量雙下(xia)(xia)滑(hua)。客(ke)運方面(mian)， 由(you)于公司一季(ji)度停運了兩隊(dui)客(ke)車（深圳-上海，廣州-柳(liu)州），2014 年一季(ji)度客(ke)運量同比下(xia)(xia)滑(hua)8.7%；貨運方面(mian)，受需求疲軟(ruan)和公司2 月中旬提價的影響，一季(ji)度公司貨運量同比下(xia)(xia)滑(hua)12.4%，3 月份下(xia)(xia)滑(hua)17.0%。廣深高鐵福(fu)田(tian)站在今(jin)年下(xia)(xia)半年投入運營將會(hui)造(zao)成(cheng)分流(liu)影響，我們下(xia)(xia)調客(ke)運量預(yu)期，認為全年有5%的下(xia)(xia)滑(hua)可(ke)能，而貨運量潛在仍(reng)有5%左右的下(xia)(xia)滑(hua)空間。

成(cheng)(cheng)本壓力仍然較大(da)。今年一季度(du)成(cheng)(cheng)本同比增長(chang)4.0%，管理費用(yong)上漲13.1%。展望全(quan)年，我(wo)們(men)預(yu)計成(cheng)(cheng)本費用(yong)增長(chang)5%~10%，主要因為公司(si)依(yi)然面臨(lin)人工成(cheng)(cheng)本10%~15%的增長(chang)壓力。

營(ying)改(gai)增(zeng)(zeng)拉低凈利(li)潤(run)水平。我們在財政(zheng)部和(he)國稅局發布(bu)鐵路運輸業實行營(ying)改(gai)增(zeng)(zeng)的(de)通知(zhi)時(shi)測算過營(ying)改(gai)增(zeng)(zeng)對廣深(shen)將會產生~18%的(de)盈(ying)利(li)負面影響，公司凈利(li)潤(run)大(da)幅下(xia)滑64%一部分原因(yin)要歸結于營(ying)改(gai)增(zeng)(zeng)的(de)影響。原則上(shang)財政(zheng)將予以補貼，但額度和(he)時(shi)點仍有不(bu)確定性。

受益于鐵(tie)路改革，客(ke)(ke)運(yun)運(yun)價和土地(di)開發(fa)將(jiang)是關(guan)注(zhu)重(zhong)點。未來關(guan)注(zhu)重(zhong)點在客(ke)(ke)運(yun)價格(ge)改革預(yu)期，我們測算客(ke)(ke)運(yun)價格(ge)調整對廣(guang)深鐵(tie)路的(de)盈利彈(dan)性較大，提價1%將(jiang)增厚(hou)2014 年(nian)盈利3.6%。公司在鐵(tie)路改革進程中存在潛在的(de)土地(di)重(zhong)估、多元(yuan)化發(fa)展(zhan)和外延式擴張(zhang)機會(hui)。

目前(qian)鐵路土地(di)綜合經營開(kai)(kai)發已經提上日(ri)程，考(kao)慮到廣深擁(yong)有一定的(de)高價值土地(di)儲備和廢棄貨運站開(kai)(kai)發機會，將(jiang)成為(wei)鐵路土地(di)綜合開(kai)(kai)發經營的(de)最(zui)大受益(yi)者。

盈利預測調整。

不考(kao)慮后續的(de)營(ying)改(gai)增(zeng)稅費補貼，以及潛在客運價格上調的(de)影(ying)響(xiang)，保(bao)守起見我們下(xia)調公司(si)2014/15 年盈利(li)預測27.5%/31.1%至每(mei)股0.15/0.14 元，盈利(li)增(zeng)速(su)分別為-17.0%/-4.2%。

估值與建議。

公司(si)盈利對鐵路(lu)客(ke)貨運(yun)價改革(ge)彈性較大和鐵路(lu)土改破題(ti)廣(guang)深將成為最大受益者，我(wo)們(men)暫(zan)維持(chi)(chi)“推(tui)薦(jian)”評級，并維持(chi)(chi)目標價人(ren)民幣3.54 元（0.9x P/B），建(jian)議博弈提價和改革(ge)預期(qi)進行波段交易。風險：經濟復蘇(su)不(bu)及(ji)預期(qi)，客(ke)運(yun)價格(ge)上調時點(dian)和幅度不(bu)及(ji)預期(qi)。