西隴化工：IVD縱深發展和試劑O2O比翼齊飛

研究機構：國海證券 日期：2015-05-13

公司是國內規模最大、綜合配套能力最強的化學試劑集成供應商之一。公司具有3000多種化學試劑產品的研發和生產能力，是國內規模最大、綜合配套能力最強的化學試劑供應商之一。目前公司將銷售團隊原有的按區域劃分的方式改為按照產品設立事業部來劃分，提高營銷活動的針對性和服務的專業性，未來三年隨著公司產能釋放，將不斷貢獻業績。

國內IVD行業快速增長，化學發光、分子診斷和POCT成為新的增長點。目前我國IVD市場中高端試劑和儀器大部分被國外企業所占領，進口替代空間巨大。再考慮到我國老齡化的明顯趨勢，慢性病發病率的不斷提高以及醫保擴容等因素對診療人次的拉動，國內檢測需求將進一步釋放。我們預計未來5年國內IVD試劑市場將維持20%以上的高速增長，到2018年我國體外診斷試劑的市場銷售規模將達到318億元左右。

大力發展IVD業務。2015年5月9日公司非公開發行申請獲得通過，此次非公開發行擬發行3500萬股，募集資金55125萬元。為了不斷增強公司盈利水平，公司將發揮技術對業務的帶動作用，將技術發展上升為公司今后發展的重中之重，未來公司將立足主業即通用化學試劑，大力發展電子化學品、生化試劑和色譜試劑，并逐步介入體外診斷試劑。

收購新大陸，進入IVD領域，加大診斷領域布局。2014年2月，公司以10.25倍PE收購新大陸生物技術股份有限公司75%的股權。新大陸生物業績承諾，2013-2016年實現的凈利潤分別不低于1200萬元、1500萬元、1800萬元和2200萬元。相比同類體外診斷試劑上市公司，如科華生物、達安基因、利德曼目前PE分別為50.2倍、142倍、47.8倍，并購新大陸生物體外診斷試劑資產可以顯著提高公司PE估值水平。另一方面，測算同類上市公司在體外診斷試劑的高毛利水平，我們認為，未來隨著新大陸生物銷售范圍逐步擴大，新產品不斷推出，將為西隴化工帶來巨大的利潤貢獻。

成立嘉興清石西隴股權投資基金，增資永和陽光生物，優化診斷領域產品結構，國內診斷龍頭爆發在即。2014年8月公司與嘉興清石投資合伙企業成立股權投資基金合伙企業(有限合伙人)，總投資1.05億元。公司為有限合伙人，占出資總額比例的95.14%，清石投資占4.86%。清石投資是專注于醫療服務、移動互聯領域的資產管理公司，擁有專業的產業背景和并購重組經驗，以及資金優勢，將為西隴化工帶來醫藥行業優秀的項目資源，有利于公司對上下游產業中優質資源的整合兼并，為公司做大做強提供了廣闊渠道。

為公司體外診斷試劑儲備優質的并購項目。2014年9月，清石西隴股權投資基金、自然人尹欽忠、鄭建國以現金方式向永和陽光(湖南)生物科技有公司增資8110.3萬元，增資后，永和陽光注冊資本變更為6356.24萬元，清石西隴股權投資基金持有永和陽光股權比例為53.18%，尹欽忠、鄭建國分別持有永和陽光股權比率為9.08%、9.08%。

整合優質資源，體外診斷領域做大做強。清石西隴股權投資基金增資控股永和陽光，將整合優質渠道資源對其現有的營銷模式進行改造、整合優質技術資源對產品結構等進行重組，努力發展生化、化學發光、POCT、分子診斷到糖化血紅蛋白等多條業務線；自然人尹欽忠、鄭建國具有豐富的生化試劑營銷經驗和渠道，此次入股將利于永和陽光及公司診斷試劑的市場開拓。我們認為，未來公司將以新大陸生物和永和陽光為依托，不斷對體外診斷產業鏈上下游進行整合購并，逐步成為我國體外診斷行業的龍頭企業。

杜克化學經過一年多的整合，逐步貢獻業績。杜克化學擁有1000噸色譜乙腈產能，制備路線較優，毛利率高達50%-60%。公司于2012年8月和2013年9月分別收購杜克80%及剩余20%股權，收購后進行生產裝置的改造和試產，但一直未能大規模生產。去年公司引進天津大學一位生化試劑領域的博導任公司分管技術的副總裁，在其主導下目前杜克的技術升級正在全力推進，預計2015年可以完成并開始貢獻利潤。

布局試劑電商大平臺，打造國內試劑領域O2O閉環供應商。公司擁有分布在廣州、上海、北京、武漢等7地的銷售公司以及40多個辦事處，以此為依托成立營銷中心和產品配套部，針對客戶的需求提供定制產品以及個性化服務。公司分布在全國各大城市的銷售公司均配有倉儲物流，結合電商的大平臺，可以提前進行倉儲儲備，縮短向各地客戶發貨、到貨的時間。公司線下的生產和倉儲物流基礎設施，結合電商平臺，將打造國內試劑領域的O2O閉環供應商。

盈利預測與投資評級。公司在體外診斷領域朝著做大做強的方向穩步推進，在試劑領域依靠全國的生產基地、倉儲物流平臺，結合公司推出的電商平臺，將打造國內試劑領域的O2O閉環供應商。我們預計公司2015-2017年的EPS分別為0.54、0.77、0.96元，給予“買入”評級。

風險提示。募投項目不達預期；轉型順利推進較慢。