隆基股份：單晶國內推廣已啟動

2015 年4 月(yue)30 日收盤(pan)于(yu)55.49 元(yuan)，六個(ge)月(yue)目標價65.00 元(yuan)

公司(si)于(yu)2015年4月(yue)30日發布2015年一季報：公司(si)2015年一季度(du)實現營業(ye)(ye)收(shou)入8.21億元，同比增長(chang)(chang)18.12%；歸屬上市公司(si)股東凈利(li)潤7400.04萬元，同比增長(chang)(chang)52.52%，略高于(yu)此前(qian)業(ye)(ye)績預增公告中50%的增長(chang)(chang)；每股收(shou)益0.14元。

盈利預測與投資評級。單晶硅片屬(shu)于高(gao)門檻制造(zao)業(ye)，公司通過產(chan)業(ye)鏈(lian)深(shen)耕細作，已形成(cheng)了自己不可撼動的優(you)勢地(di)位，并打造(zao)全(quan)產(chan)業(ye)鏈(lian)布局的光伏航母(mu)，2015 年公司仍處(chu)于高(gao)速成(cheng)長期，國內單晶普及時機成(cheng)熟(shu)，成(cheng)本、規模仍是公司的核心(xin)優(you)勢。

我們(men)預計2015-2017 年EPS 為(wei)0.98、1.46、2.14 元，我們(men)給予(yu)目標價65 元，對應(ying)2016 年45 倍PE，維持“買(mai)入”評級(ji)。

風(feng)險提示。(1)海外市(shi)場(chang)(chang)開拓風(feng)險；(2)市(shi)場(chang)(chang)競爭加劇風(feng)險；(3)儲能(neng)政(zheng)策不達預期風(feng)險。

點評：

單季度(du)毛(mao)(mao)利率(lv)(lv)創(chuang)短期新(xin)高。公司一(yi)季度(du)毛(mao)(mao)利率(lv)(lv)達21.50%，創(chuang)2012年以來單季度(du)毛(mao)(mao)利率(lv)(lv)新(xin)高，顯示(shi)了(le)超強的成本控(kong)制能力。

公(gong)司近(jin)年來成(cheng)本(ben)下(xia)降(jiang)、尤其是非硅成(cheng)本(ben)下(xia)降(jiang)幅(fu)度明(ming)顯高于行業其他競爭對手(shou)，根據(ju)我們拆分估算(suan)，公(gong)司非硅成(cheng)本(ben)已經下(xia)降(jiang)至0.10$/W，后續(xu)隨著金剛線(xian)切割等(deng)多項先(xian)進工藝(yi)的(de)推(tui)廣升(sheng)級，隆基有望(wang)在成(cheng)本(ben)控(kong)制能力方面甩開其他競爭對手(shou)，進一(yi)步(bu)縮短單晶(jing)、多晶(jing)價格差，另單晶(jing)普及(ji)更近(jin)一(yi)步(bu)。

國內(nei)(nei)單(dan)(dan)晶(jing)(jing)(jing)(jing)已(yi)經收到(dao)認可，替代(dai)多(duo)晶(jing)(jing)(jing)(jing)已(yi)不遙遠。全(quan)球(qiu)晶(jing)(jing)(jing)(jing)硅光伏電(dian)站約有7成(cheng)使用(yong)多(duo)晶(jing)(jing)(jing)(jing)硅，3成(cheng)使用(yong)單(dan)(dan)晶(jing)(jing)(jing)(jing)硅，且單(dan)(dan)晶(jing)(jing)(jing)(jing)使用(yong)主要集中(zhong)在(zai)美國、日本(ben)等少數發達國家(jia)，在(zai)國內(nei)(nei)應用(yong)并(bing)不廣泛。然而隨(sui)著隆(long)基單(dan)(dan)晶(jing)(jing)(jing)(jing)硅片(pian)的(de)(de)品質提升(sheng)、成(cheng)本(ben)下降，打開(kai)了(le)國內(nei)(nei)市(shi)場(chang)(chang)的(de)(de)推廣之(zhi)路。公(gong)司以自建高(gao)效(xiao)光伏電(dian)站為(wei)起(qi)點，向市(shi)場(chang)(chang)展示了(le)高(gao)效(xiao)單(dan)(dan)晶(jing)(jing)(jing)(jing)的(de)(de)優勢，并(bing)已(yi)經開(kai)始獲得一些巨(ju)頭的(de)(de)認可，15年(nian)2月與華為(wei)簽署備忘錄開(kai)展智能化電(dian)站，15年(nian)3月與特變電(dian)工簽署合(he)作協議，宣告(gao)了(le)公(gong)司單(dan)(dan)晶(jing)(jing)(jing)(jing)硅片(pian)收到(dao)國內(nei)(nei)市(shi)場(chang)(chang)關注。公(gong)司近(jin)日又宣布，已(yi)成(cheng)為(wei)中(zhong)民投組件(jian)項目中(zhong)標候選人，中(zhong)標金額(e)4億元(yuan)左右，與通(tong)威集團簽署合(he)作協議，共同(tong)開(kai)發“漁光互(hu)補(bu)”應用(yong)市(shi)場(chang)(chang)，隆(long)基品牌(pai)單(dan)(dan)晶(jing)(jing)(jing)(jing)硅片(pian)已(yi)經在(zai)市(shi)場(chang)(chang)認知階段取得極好效(xiao)果，目前(qian)已(yi)經開(kai)始進入推廣階段，成(cheng)長空(kong)間將非常廣闊。

單(dan)(dan)晶(jing)(jing)(jing)時代即將來臨。根據我們的拆分估(gu)算，目(mu)前P型(xing)單(dan)(dan)晶(jing)(jing)(jing)與多(duo)晶(jing)(jing)(jing)的成(cheng)本(ben)差距(ju)大約(yue)在(zai)(zai)0.02$/W，經(jing)過(guo)1-2年(nian)的努力，成(cheng)本(ben)差距(ju)縮小了約(yue)0.01$/W，而金剛線切割(ge)、薄片(pian)化等技術只適(shi)用(yong)于單(dan)(dan)晶(jing)(jing)(jing)，無法在(zai)(zai)易碎片(pian)的多(duo)晶(jing)(jing)(jing)上(shang)使用(yong)，所以(yi)未來兩者成(cheng)本(ben)差距(ju)仍將拉(la)近(jin)，而單(dan)(dan)晶(jing)(jing)(jing)在(zai)(zai)轉(zhuan)換(huan)效(xiao)(xiao)率(lv)上(shang)增(zeng)長空間也更大，多(duo)晶(jing)(jing)(jing)在(zai)(zai)達到18-19%的轉(zhuan)換(huan)效(xiao)(xiao)率(lv)后邊際效(xiao)(xiao)應(ying)開始(shi)顯現，增(zeng)長緩(huan)慢，而P型(xing)單(dan)(dan)晶(jing)(jing)(jing)目(mu)前轉(zhuan)換(huan)效(xiao)(xiao)率(lv)在(zai)(zai)19-20%，N型(xing)單(dan)(dan)晶(jing)(jing)(jing)在(zai)(zai)22-25%，N型(xing)理論(lun)上(shang)甚至(zhi)可(ke)以(yi)達到30%的高效(xiao)(xiao)率(lv)，目(mu)前P型(xing)單(dan)(dan)晶(jing)(jing)(jing)在(zai)(zai)性價比方(fang)面已經(jing)超越多(duo)晶(jing)(jing)(jing)，可(ke)以(yi)預見不遠(yuan)的將來隨著成(cheng)本(ben)迫近(jin)甚至(zhi)達到持(chi)平(ping)，多(duo)晶(jing)(jing)(jing)有望大面積被P型(xing)單(dan)(dan)晶(jing)(jing)(jing)取代。

產業(ye)鏈全(quan)部局(ju)，打造光伏(fu)航(hang)母。公司(si)(si)(si)收購樂(le)葉公司(si)(si)(si)85%股權之后(hou)，又(you)投(tou)資設立(li)樂(le)葉光伏(fu)子公司(si)(si)(si)整個組件業(ye)務(wu)，公司(si)(si)(si)真正形成(cheng)了多晶(jing)(jing)硅(gui)-硅(gui)片-組件-電站(zhan)的國內(nei)最全(quan)產業(ye)鏈布局(ju)，綜合實(shi)力更上一個臺階(jie)，依托自身硅(gui)片的核(he)心優勢，成(cheng)為(wei)國內(nei)單晶(jing)(jing)的代言(yan)人，根據我們此(ci)前對于單晶(jing)(jing)替(ti)代多晶(jing)(jing)的趨勢判斷，公司(si)(si)(si)有望(wang)依托國內(nei)單晶(jing)(jing)的普及(ji)，成(cheng)為(wei)航(hang)母級公司(si)(si)(si)。而(er)單晶(jing)(jing)相(xiang)比多晶(jing)(jing)而(er)言(yan)，技術門檻要(yao)高很(hen)多，工(gong)藝(yi)沉淀(dian)與成(cheng)本(ben)控制是核(he)心，其他企業(ye)向追趕隆基(ji)的腳步將越發吃力。

股權激(ji)(ji)勵保駕護航。公(gong)司(si)于(yu)(yu)(yu)14年(nian)(nian)10月公(gong)布(bu)股權激(ji)(ji)勵草案，業(ye)績考核(he)(he)目標設定(ding)為2014-2017年(nian)(nian)，營業(ye)收入較2013年(nian)(nian)增(zeng)(zeng)長不低于(yu)(yu)(yu)40%、80%、130%、180%；扣非凈(jing)(jing)利(li)潤增(zeng)(zeng)長不低于(yu)(yu)(yu)400%、600%、750%、850%。高凈(jing)(jing)利(li)潤增(zeng)(zeng)速一(yi)方(fang)面彰顯(xian)了公(gong)司(si)對于(yu)(yu)(yu)未來(lai)經營情(qing)況的(de)(de)信(xin)心(xin)(xin)，另一(yi)方(fang)面實(shi)施將(jiang)實(shi)現(xian)現(xian)有管(guan)理層、核(he)(he)心(xin)(xin)技(ji)術(shu)人才等(deng)與公(gong)司(si)利(li)益的(de)(de)高度(du)綁定(ding)，利(li)于(yu)(yu)(yu)經營團隊的(de)(de)穩(wen)定(ding)性，進而推動(dong)公(gong)司(si)長期穩(wen)定(ding)發展與擴張(zhang)。（海通證(zheng)券 徐柏喬 周(zhou)旭輝）

福星股份：業績穩定增長非公開發行助力發展

事件(jian)2015 年(nian)第(di)一季度公(gong)(gong)司完成營業收入18.75 億元，同比減(jian)少2.22%；歸屬于上市(shi)公(gong)(gong)司所有者凈利潤(run)1.50 億元，實現每(mei)股(gu)收益0.21 元，同比增加1.31%。

投資建議：

公(gong)(gong)司(si)(si) 2015 年(nian)一(yi)季度實現(xian)歸母凈利潤為(wei)(wei)1.50 億元，實現(xian)同比增(zeng)(zeng)長(chang)(chang)1.31%；同時公(gong)(gong)司(si)(si)公(gong)(gong)布非公(gong)(gong)開發(fa)行(xing)(xing)方(fang)案，公(gong)(gong)司(si)(si)非公(gong)(gong)開發(fa)行(xing)(xing)的發(fa)行(xing)(xing)價為(wei)(wei)不低(di)于(yu)10.43 元每(mei)股，共(gong)發(fa)行(xing)(xing)2.88 億股，預(yu)(yu)計(ji)共(gong)募集資金(jin)30 億元，扣(kou)除(chu)發(fa)行(xing)(xing)費用(yong)后將用(yong)于(yu)公(gong)(gong)司(si)(si)在武漢(han)東湖城K1 項目(mu)以及水岸(an)國際K2 項目(mu)。預(yu)(yu)計(ji)本次(ci)發(fa)行(xing)(xing)有望進一(yi)步(bu)優(you)化(hua)公(gong)(gong)司(si)(si)的資本結構；另(ling)外(wai)公(gong)(gong)司(si)(si)在2014 年(nian)報中(zhong)公(gong)(gong)告未來公(gong)(gong)司(si)(si)一(yi)方(fang)面會(hui)積極發(fa)展商業地產，一(yi)方(fang)面也(ye)將探(tan)索房地產與(yu)互(hu)聯網結合的發(fa)展方(fang)向。預(yu)(yu)計(ji)公(gong)(gong)司(si)(si)2015、2016 年(nian)EPS 分別(bie)是1.18 和1.31 元。截(jie)至4 月29 日，公(gong)(gong)司(si)(si)收(shou)盤(pan)于(yu)12.90 元，對(dui)應(ying)2015 年(nian)PE 為(wei)(wei)10.93 倍，2016 年(nian)PE 為(wei)(wei)9.85 倍，預(yu)(yu)計(ji)對(dui)應(ying)的 RNAV 為(wei)(wei)18.14 元。考慮到公(gong)(gong)司(si)(si)成長(chang)(chang)性，給予公(gong)(gong)司(si)(si)2015 年(nian)15 倍PE，對(dui)應(ying)目(mu)標價格17.7 元，給予“增(zeng)(zeng)持”評級。

主要內容：

1. 2015 第一季度(du)實現歸屬(shu)母公司(si)凈(jing)利(li)(li)增加1%：2015 年第一季度(du)公司(si)完成(cheng)營業(ye)收入(ru)18.75 億元(yuan)，同比減少2.22%；歸屬(shu)于上市公司(si)所有者凈(jing)利(li)(li)潤1.50 億元(yuan)，實現每股(gu)收益0.21 元(yuan)，同比增加1.31%。

截止報告期末，公司(si)資(zi)產(chan)總額(e)(e)(e)307.05 億(yi)元，負(fu)債總額(e)(e)(e)225.22 億(yi)元，資(zi)產(chan)負(fu)債率為73.35%。預收賬款(kuan)31.97 億(yi)元，占(zhan)負(fu)債總額(e)(e)(e)14%。在負(fu)債結構上，短期借款(kuan)和一年內到(dao)期的非流(liu)(liu)動負(fu)債58.25 億(yi)元，占(zhan)負(fu)債總額(e)(e)(e)的25.86%，經(jing)營活動凈現金流(liu)(liu)量(liang)為-10.88 億(yi)元。

2. 非(fei)公(gong)(gong)開發(fa)行(xing)(xing)(xing)(xing)助(zhu)力(li)公(gong)(gong)司(si)資(zi)(zi)本(ben)(ben)結構改善：依據(ju)公(gong)(gong)司(si)所公(gong)(gong)布(bu)的(de)非(fei)公(gong)(gong)開發(fa)行(xing)(xing)(xing)(xing)方案，公(gong)(gong)司(si)本(ben)(ben)次非(fei)公(gong)(gong)開發(fa)行(xing)(xing)(xing)(xing)的(de)發(fa)行(xing)(xing)(xing)(xing)價為不低于(yu)10.43元(yuan)每股(gu)，共發(fa)行(xing)(xing)(xing)(xing)2.88 億股(gu)，預計共募集資(zi)(zi)金(jin)30 億元(yuan)，扣除發(fa)行(xing)(xing)(xing)(xing)費(fei)用(yong)后將用(yong)于(yu)公(gong)(gong)司(si)在武漢(han)東湖(hu)城K1 項目(mu)以及(ji)水(shui)岸國(guo)際(ji)K2 項目(mu)。本(ben)(ben)次非(fei)公(gong)(gong)開發(fa)行(xing)(xing)(xing)(xing)有望進一步(bu)優化公(gong)(gong)司(si)的(de)負(fu)債(zhai)水(shui)平，再加上公(gong)(gong)司(si)在2014 年債(zhai)券的(de)成功發(fa)行(xing)(xing)(xing)(xing)，目(mu)前(qian)公(gong)(gong)司(si)已經通過多(duo)種渠道的(de)融(rong)資(zi)(zi)途徑來進一步(bu)優化公(gong)(gong)司(si)的(de)資(zi)(zi)本(ben)(ben)結構，降低財務費(fei)用(yong)。

3。房(fang)地(di)(di)產(chan)銷售(shou)繼續穩步(bu)：公司2014 年繼續保持房(fang)地(di)(di)產(chan)業務與金屬業務的協調(diao)同步(bu)發展，其中房(fang)地(di)(di)產(chan)在2014 年實現簽約銷售(shou)面積(ji)56.91 萬平方米(mi)，比(bi)上(shang)年度(du)增加22.35%；實現銷售(shou)金額(e)61.19 億(yi)元，比(bi)上(shang)年度(du)增加26.69%，實現穩定增長。

未(wei)來公司(si)一(yi)方(fang)面會加大(da)在(zai)商業地產(chan)方(fang)面投入和發展，另(ling)一(yi)方(fang)面公司(si)也在(zai)2014 年年報中公告將從地產(chan)發展的(de)角度探索與(yu)互聯網將進一(yi)步融合，從大(da)數(shu)據(ju)挖掘購房者實際需求、前期(qi)的(de)的(de)產(chan)品定(ding)位，到終端(duan)銷售再到后期(qi)的(de)物業服務等。

4. 投資(zi)建(jian)議：公(gong)司(si)2015 年一(yi)季度實(shi)現歸母(mu)凈利潤為(wei)(wei)1.50 億元(yuan)(yuan)，實(shi)現同比增長1.31%；同時公(gong)司(si)公(gong)布(bu)非公(gong)開發(fa)行(xing)(xing)方(fang)案(an)，公(gong)司(si)非公(gong)開發(fa)行(xing)(xing)的(de)發(fa)行(xing)(xing)價為(wei)(wei)不低(di)于(yu)10.43 元(yuan)(yuan)每(mei)股，共(gong)發(fa)行(xing)(xing)2.88 億股，預計(ji)(ji)共(gong)募集資(zi)金30 億元(yuan)(yuan)，扣除發(fa)行(xing)(xing)費用后將用于(yu)公(gong)司(si)在武漢東湖(hu)城K1 項目以及(ji)水岸(an)國際(ji)K2 項目。預計(ji)(ji)本(ben)次發(fa)行(xing)(xing)有望進一(yi)步優(you)化公(gong)司(si)的(de)資(zi)本(ben)結構；另外公(gong)司(si)在2014 年報中公(gong)告未(wei)來公(gong)司(si)一(yi)方(fang)面會積(ji)極發(fa)展商業地(di)產(chan)，一(yi)方(fang)面也將積(ji)極探索房地(di)產(chan)與互聯網結合的(de)發(fa)展方(fang)向(xiang)。預計(ji)(ji)公(gong)司(si)2015、2016 年每(mei)股收益分別是1.18 和1.31 元(yuan)(yuan)。截(jie)至4 月(yue)29 日，公(gong)司(si)收盤于(yu)12.90 元(yuan)(yuan)，對應(ying)2015 年PE 為(wei)(wei)10.93 倍(bei)，2016年PE 為(wei)(wei)9.85 倍(bei)，預計(ji)(ji)對應(ying)的(de) RNAV 為(wei)(wei)18.14 元(yuan)(yuan)。考慮到公(gong)司(si)未(wei)來成(cheng)長性(xing)，給予(yu)公(gong)司(si)2015 年15 倍(bei)的(de)PE，對應(ying)目標價格17.7 元(yuan)(yuan)，給予(yu)“增持”評級。

風險提(ti)示：房(fang)地產行業與國家政策緊密相關，一(yi)旦國內(nei)采取更加嚴厲的調控措施將直接影響行業發展(zhan)。（海通證券(quan) 涂力磊 賈亞童）