每經編輯(ji)｜盧祥(xiang)勇    

民生宏觀評央行房貸新政：誰來接住下落的刀

1、為什么調整？930房貸新政(zheng)和(he)1122降(jiang)息之后，房貸的“價”(房貸利率)雖(sui)然(ran)開(kai)始下(xia)(xia)降(jiang)，但(dan)“量”依然(ran)偏(pian)緊。一線城市銷(xiao)售(shou)去年(nian)四季度短暫好轉后再度掉(diao)頭向下(xia)(xia)，全國整體(ti)銷(xiao)量仍(reng)未企穩，庫存居高不下(xia)(xia)，房地產投資反彈遙遙無期，一方(fang)(fang)面(mian)通過上下(xia)(xia)游產業鏈加(jia)大經濟下(xia)(xia)行壓(ya)力，接近中央(yang)底限。另一方(fang)(fang)面(mian)拖累(lei)地方(fang)(fang)政(zheng)府(fu)土(tu)地出讓金收入，加(jia)劇(ju)地方(fang)(fang)財政(zheng)和(he)債務壓(ya)力。

2、如何調(diao)整？此前的地產政策松(song)(song)動(dong)主要是(shi)：放松(song)(song)限購、調(diao)整二套房貸(dai)認定(ding)、降低房貸(dai)利率、放松(song)(song)公積金貸(dai)款(kuan)規則等，這次的措施(shi)主要是(shi)：

1)鼓(gu)勵銀行業金融機(ji)構繼續發(fa)放(fang)商業性個(ge)人(ren)住(zhu)房(fang)(fang)貸款與住(zhu)房(fang)(fang)公積金委托貸款的組合貸款，支(zhi)持居民家庭購買普通自(zi)住(zhu)房(fang)(fang)。

解讀：此前公(gong)積金(jin)貸(dai)款(kuan)額(e)度已有(you)提高，但相對目前的房價和貸(dai)款(kuan)需(xu)求(qiu)而言仍是(shi)杯水車(che)薪，很(hen)(hen)多人還是(shi)需(xu)要組(zu)合(he)(he)貸(dai)，但組(zu)合(he)(he)貸(dai)審批復(fu)雜、時間慢(man)，一般交易雙(shuang)方很(hen)(hen)少采用，此次提出(chu)鼓勵組(zu)合(he)(he)貸(dai)，有(you)可能簡化審批流程，加快審批速度。

2)對擁(yong)有1套住房且(qie)相應購房貸款(kuan)(kuan)未結(jie)清的居(ju)民家庭，為改(gai)善居(ju)住條件再次申請(qing)商(shang)業性個人住房貸款(kuan)(kuan)購買普通(tong)自住房，最低首付(fu)款(kuan)(kuan)比(bi)(bi)例(li)調(diao)整為不低于40%，具體首付(fu)款(kuan)(kuan)比(bi)(bi)例(li)和利率水平由銀行業金融機構根據借款(kuan)(kuan)人的信用狀況和還(huan)款(kuan)(kuan)能力(li)等合(he)理確定。

解(jie)讀：有(you)房有(you)貸的，用商(shang)業貸款購買二套房首(shou)付比例降至(zhi)40%，超預(yu)期

進一步發揮住房(fang)(fang)公積金(jin)對合(he)理住房(fang)(fang)消費的支持(chi)作用(yong)(yong)。繳(jiao)存職工(gong)家庭使用(yong)(yong)住房(fang)(fang)公積金(jin)委托貸(dai)款購買首套普通自住房(fang)(fang)，最低首付款比(bi)例(li)為20%；

解讀：公(gong)積金貸款購買(mai)二套房的首付比例降(jiang)至20%，符合預期(qi)

對擁有(you)1套住(zhu)(zhu)房(fang)并已(yi)結清(qing)相應購房(fang)貸(dai)款(kuan)的繳(jiao)存職工家庭，為(wei)改善(shan)居住(zhu)(zhu)條(tiao)件再次申請住(zhu)(zhu)房(fang)公(gong)積金(jin)委(wei)托(tuo)貸(dai)款(kuan)購買普通自住(zhu)(zhu)房(fang)，最低(di)首付款(kuan)比例為(wei)30%。

解讀：有(you)房(fang)無貸(dai)的，用商業貸(dai)款購(gou)買二套(tao)房(fang)首(shou)付(fu)比例降至30%，超預期

按照支持合理住房(fang)(fang)需求(qiu)(自住型(xing)和)下一步還(huan)有可(ke)(ke)能對交易環節稅費標準以及首套(tao)房(fang)(fang)的房(fang)(fang)貸(dai)進(jin)行調整，不過北京上海(hai)放開限購的可(ke)(ke)能性較(jiao)低(di)。

3、對(dui)房(fang)地(di)產(chan)(chan)(chan)市(shi)(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)的(de)(de)(de)(de)(de)影響？短(duan)(duan)期(qi)(qi)(qi)壓力(li)緩解，長期(qi)(qi)(qi)壓力(li)不減。鼓(gu)勵組合貸以及二套房(fang)首(shou)付比例的(de)(de)(de)(de)(de)下調力(li)度超預期(qi)(qi)(qi)，房(fang)地(di)產(chan)(chan)(chan)市(shi)(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)短(duan)(duan)期(qi)(qi)(qi)壓力(li)緩解。但本輪(lun)房(fang)地(di)產(chan)(chan)(chan)調整(zheng)是短(duan)(duan)期(qi)(qi)(qi)因素(信貸偏緊(jin))和中長期(qi)(qi)(qi)因素(政(zheng)策回(hui)歸中性(xing)(xing)+高庫存+人口(kou)老齡(ling)化)共振的(de)(de)(de)(de)(de)結果(guo)，現在(zai)救(jiu)市(shi)(shi)(shi)(shi)只(zhi)能緩解短(duan)(duan)期(qi)(qi)(qi)問題，但無(wu)法(fa)扭(niu)轉中長期(qi)(qi)(qi)趨(qu)(qu)勢。第(di)(di)(di)一(yi)，剛需(xu)人口(kou)已(yi)經(jing)(jing)進入下降通道，即便人口(kou)生育政(zheng)策加快調整(zheng)，也無(wu)法(fa)扭(niu)轉人口(kou)老齡(ling)化的(de)(de)(de)(de)(de)趨(qu)(qu)勢。第(di)(di)(di)二，房(fang)地(di)產(chan)(chan)(chan)的(de)(de)(de)(de)(de)賺錢效應也已(yi)經(jing)(jing)消失，市(shi)(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)預期(qi)(qi)(qi)短(duan)(duan)期(qi)(qi)(qi)無(wu)法(fa)扭(niu)轉，即便短(duan)(duan)期(qi)(qi)(qi)房(fang)價企(qi)穩回(hui)升，未(wei)來(lai)房(fang)產(chan)(chan)(chan)在(zai)居(ju)民資(zi)產(chan)(chan)(chan)配置中的(de)(de)(de)(de)(de)比例也將(jiang)(jiang)系統性(xing)(xing)下降。第(di)(di)(di)三，利率市(shi)(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)化背景(jing)下，銀行配置房(fang)貸的(de)(de)(de)(de)(de)意愿(yuan)將(jiang)(jiang)系統性(xing)(xing)下降。第(di)(di)(di)四，中央已(yi)經(jing)(jing)放棄了2003年確立(li)的(de)(de)(de)(de)(de)將(jiang)(jiang)房(fang)地(di)產(chan)(chan)(chan)作為支(zhi)柱產(chan)(chan)(chan)業(ye)的(de)(de)(de)(de)(de)思路，新思路是雙(shuang)軌制，政(zheng)府負責保低端，其(qi)他的(de)(de)(de)(de)(de)交給市(shi)(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)決定(ding)。綜合來(lai)看(kan)，房(fang)地(di)產(chan)(chan)(chan)的(de)(de)(de)(de)(de)投資(zi)屬性(xing)(xing)將(jiang)(jiang)更多讓位于消費屬性(xing)(xing)，從純投資(zi)的(de)(de)(de)(de)(de)角度來(lai)看(kan)，房(fang)產(chan)(chan)(chan)造(zao)富(fu)的(de)(de)(de)(de)(de)時代已(yi)經(jing)(jing)結束，未(wei)來(lai)將(jiang)(jiang)是股權(quan)造(zao)富(fu)的(de)(de)(de)(de)(de)時代，不要去(qu)接(jie)下落的(de)(de)(de)(de)(de)刀。

4、對(dui)宏(hong)觀(guan)經(jing)(jing)濟(ji)的影響？房地(di)(di)產(chan)(chan)產(chan)(chan)業(ye)鏈不會因此(ci)復(fu)蘇(su)，對(dui)宏(hong)觀(guan)經(jing)(jing)濟(ji)的拉動有限，房地(di)(di)產(chan)(chan)依然(ran)是當(dang)前經(jing)(jing)濟(ji)的主要下行壓(ya)力之一(yi)。房地(di)(di)產(chan)(chan)復(fu)蘇(su)周期分為幾(ji)個階段：政策松-銷(xiao)售(shou)反彈(dan)-庫(ku)存(cun)去化-拿地(di)(di)反彈(dan)-投資反彈(dan)。目前看(kan)，銷(xiao)售(shou)仍(reng)未企穩，投資反彈(dan)仍(reng)遙遙無(wu)期，這也限制了制造業(ye)投資的空間(jian)和地(di)(di)方政府的公共收入和支(zhi)出。所以僅靠地(di)(di)產(chan)(chan)放松無(wu)法扭轉經(jing)(jing)濟(ji)下行趨勢。

由此(ci)推斷(duan)，中(zhong)央(yang)必將繼(ji)續加大穩增長力度，由公共部門接住(zhu)私人部門下落(luo)的刀。下一步(bu)政(zheng)策(ce)重點：

1)地產政策(ce)(ce)還可(ke)能進(jin)一(yi)步松(song)動(dong)。我們在春節之后的(de)第一(yi)篇報告《羊年之初的(de)四個政策(ce)(ce)風(feng)口》中最早提示地產政策(ce)(ce)將有所松(song)動(dong)，二套房(fang)房(fang)貸調整已經兌現(xian)，下一(yi)步稅費標準的(de)松(song)動(dong)也不會太遠(yuan)，甚至(zhi)有可(ke)能放(fang)松(song)首套房(fang)信貸，不過北京上海放(fang)開限(xian)購的(de)可(ke)能性較低(di)。

2)貨(huo)幣政(zheng)策繼續寬松。央(yang)行(xing)此前有“價”無“量”的(de)操作導致(zhi)降(jiang)息后(hou)利率不降(jiang)反升(sheng)，高企的(de)短期利率制約了長端(duan)利率的(de)下行(xing)和(he)金融(rong)對實(shi)體(ti)的(de)支(zhi)持(chi)，繼續降(jiang)準勢在必(bi)行(xing)。從時點上看，4月概率大。一是(shi)財政(zheng)繳款、外(wai)占下滑(hua)需要對沖(chong)，二是(shi)城投債(zhai)到期高峰(feng)臨近，三(san)是(shi)4月是(shi)兩會(hui)之后(hou)政(zheng)策變動(dong)的(de)高峰(feng)期，4月25日(ri)政(zheng)治局(ju)會(hui)議之前可(ke)能(neng)提前行(xing)動(dong)。

2)基建(jian)(jian)投(tou)資(zi)繼續(xu)加碼。以一(yi)(yi)帶一(yi)(yi)路為(wei)轉(zhuan)折(zhe)點，地方政府的(de)消(xiao)極怠工有(you)(you)望緩解(jie)，甚(shen)至可能(neng)掀(xian)起(qi)新(xin)一(yi)(yi)輪基建(jian)(jian)投(tou)資(zi)熱潮。區域上，福建(jian)(jian)是核心(xin)，新(xin)疆、廣(guang)西有(you)(you)可能(neng)成為(wei)關鍵區，陜(shan)西、江蘇、甘肅、內蒙、云(yun)南等為(wei)輻射區。項目上，基礎(chu)設施的(de)互聯互通(tong)最(zui)為(wei)優先。預計通(tong)向東(dong)南亞的(de)基礎(chu)設施建(jian)(jian)設將(jiang)率先啟(qi)動，巴基斯坦瓜(gua)達爾港、斯里蘭卡漢班托塔港等印度洋戰略(lve)性港口(kou)或稱為(wei)“一(yi)(yi)帶一(yi)(yi)路”首批(pi)戰略(lve)港口(kou)。中(zhong)國中(zhong)鐵、中(zhong)國鐵建(jian)(jian)和中(zhong)國交建(jian)(jian)三大(da)基礎(chu)設施建(jian)(jian)設與海外項目施工企業最(zui)為(wei)受益。