◎每經評論員 葉檀

劉姝威女士日前(qian)發表《恢復中(zhong)國(guo)股(gu)市(shi)的基本功能》一文，再度對A股(gu)市(shi)場的圈錢癥結進行(xing)討伐。

文(wen)章提(ti)出了兩點改革建議：第一(yi)，杠桿資(zi)金進(jin)入(ru)股(gu)(gu)市(shi)造成股(gu)(gu)指虛(xu)高、股(gu)(gu)市(shi)虛(xu)假繁榮，監管(guan)層應嚴禁違法資(zi)金進(jin)入(ru)股(gu)(gu)市(shi)，以防(fang)止虛(xu)假繁榮。第二(er)(er)，要為股(gu)(gu)票發行人和高管(guan)套現設定(ding)兩個基本(ben)前提(ti)：一(yi)是連續十年(nian)(nian)平均(jun)年(nian)(nian)股(gu)(gu)息率不低于無風險收益率；二(er)(er)是連續十年(nian)(nian)平均(jun)現金分紅(hong)總(zong)額不低于股(gu)(gu)市(shi)直(zhi)接融資(zi)額。

劉姝威(wei)女(nv)士的人品學識(shi)令(ling)人尊重，她提出的建議正是釜底抽薪之術(shu)。

筆者對(dui)第一條(tiao)表示無保留地支持。2015年股(gu)(gu)市(shi)大幅(fu)動蕩，其(qi)中一個重要原因就是(shi)(shi)場外(wai)配資風(feng)險(xian)遠超監管預料，去杠桿(gan)引(yin)發連(lian)鎖(suo)反應。不(bu)透明的(de)杠桿(gan)比例已經成為引(yin)發市(shi)場非理性恐(kong)慌(huang)的(de)導火索，股(gu)(gu)票價格下(xia)降到引(yin)發部分公司的(de)股(gu)(gu)權質押(ya)警戒(jie)線時，股(gu)(gu)民會擔(dan)心(xin)觸發杠桿(gan)地雷。而發生像(xiang)寶萬之(zhi)爭這(zhe)樣的(de)熱點(dian)事件(jian)，大家也擔(dan)憂(you)險(xian)資是(shi)(shi)不(bu)是(shi)(shi)存在過激的(de)杠桿(gan)，去杠桿(gan)是(shi)(shi)否(fou)會引(yin)發可怕(pa)的(de)后果。

金(jin)融(rong)(rong)市(shi)場不可(ke)能(neng)沒(mei)有杠(gang)(gang)桿，銀行貸款(kuan)是(shi)(shi)(shi)杠(gang)(gang)桿，收益互換是(shi)(shi)(shi)杠(gang)(gang)桿，股(gu)權(quan)質押融(rong)(rong)資也是(shi)(shi)(shi)杠(gang)(gang)桿，融(rong)(rong)資就是(shi)(shi)(shi)加長杠(gang)(gang)桿的(de)過程。但超(chao)出了監管能(neng)力的(de)長杠(gang)(gang)桿是(shi)(shi)(shi)可(ke)怕的(de)殺器(qi)，此(ci)時(shi)就只有兩(liang)條路可(ke)走：一是(shi)(shi)(shi)去杠(gang)(gang)桿，縮(suo)短到監管能(neng)力范圍之內；二是(shi)(shi)(shi)增加制度設計。金(jin)融(rong)(rong)發展(zhan)的(de)質量(liang)由(you)市(shi)場與監管的(de)短板(ban)決(jue)定，而不是(shi)(shi)(shi)由(you)極少數精英的(de)程序交易決(jue)定。

劉女士(shi)的后(hou)一條建議(yi)具有爆炸性，相(xiang)當(dang)于對(dui)A股市(shi)場進(jin)行變性手術(shu)，直擊高(gao)管圈錢、上市(shi)公司不斷增發等要害(hai)(hai)。請注(zhu)意，連續十(shi)年平均滾(gun)動起來，意味(wei)著上市(shi)公司在十(shi)年內不能(neng)融(rong)資，如果(guo)挖(wa)了(le)坑(keng)損(sun)害(hai)(hai)了(le)持券者的利益還(huan)必須填回去，否則影響(xiang)以后(hou)的融(rong)資與套(tao)現。

這(zhe)一(yi)辦法讓股(gu)市(shi)有點類似(si)于債市(shi)，高等級債券的(de)持有者通過享(xiang)有分紅等獲得投資收益(yi)，上市(shi)公(gong)(gong)司(si)直接融資投資者則可以獲得等額(e)的(de)現金(jin)分紅補償。問題(ti)在(zai)于，如果A股(gu)上市(shi)公(gong)(gong)司(si)現金(jin)流那么(me)豐富，為什(shen)么(me)還要(yao)上市(shi)啊？

股(gu)票(piao)市(shi)(shi)(shi)場會因此舉成為低風險(xian)投(tou)資(zi)(zi)(zi)市(shi)(shi)(shi)場，起碼從十年(nian)長周期來看(kan)，投(tou)資(zi)(zi)(zi)股(gu)票(piao)就像投(tou)資(zi)(zi)(zi)銀行(xing)理財產(chan)品一樣(yang)(yang)安(an)全，投(tou)資(zi)(zi)(zi)者會把具(ju)備避險(xian)屬性的(de)資(zi)(zi)(zi)產(chan)配置(zhi)到股(gu)市(shi)(shi)(shi)之(zhi)中——但是(shi)，且慢，這樣(yang)(yang)一來，與股(gu)票(piao)市(shi)(shi)(shi)場的(de)本質是(shi)不(bu)(bu)是(shi)相(xiang)背離？股(gu)票(piao)市(shi)(shi)(shi)場不(bu)(bu)就是(shi)集(ji)眾人之(zhi)力支撐(cheng)有(you)前(qian)景的(de)公(gong)司嗎(ma)，風險(xian)共擔而后收益共享。再說，股(gu)票(piao)投(tou)資(zi)(zi)(zi)不(bu)(bu)是(shi)有(you)兩(liang)種(zhong)收益來源(yuan)，即股(gu)票(piao)價格本身的(de)漲跌和分(fen)紅(hong)嗎(ma)？A股(gu)換(huan)手(shou)率如此之(zhi)高，不(bu)(bu)是(shi)正說明市(shi)(shi)(shi)場以股(gu)票(piao)價格本身漲跌為主要追(zhui)求嗎(ma)？投(tou)資(zi)(zi)(zi)者不(bu)(bu)考(kao)慮分(fen)不(bu)(bu)分(fen)紅(hong)、回不(bu)(bu)回購，只(zhi)要股(gu)價上漲就行(xing)。

有(you)個老(lao)案例挺有(you)意思。大家都知道(dao)巴菲(fei)特(te)在中(zhong)石(shi)(shi)油上賺取大利潤，他向投資者表示購買中(zhong)石(shi)(shi)油有(you)兩(liang)個理由，一是(shi)價格(ge)被低(di)估；二(er)是(shi)中(zhong)石(shi)(shi)油明確承(cheng)諾將截至2007年(nian)底1456.25億(yi)元(yuan)凈利潤的45%用于年(nian)度股息派發，這種空前的壯(zhuang)舉(ju)還(huan)真(zhen)找不出第(di)二(er)家。

說到做到，2007年(nian)(nian)中石油回(hui)歸A股，當年(nian)(nian)公(gong)司透露從2000年(nian)(nian)上市伊始(shi)，公(gong)司每(mei)年(nian)(nian)堅(jian)持兩次分(fen)紅，累計已(yi)經(jing)分(fen)了3055億元，這確實是一家(jia)有信用的好企業(ye)。其母公(gong)司持有股權最多，獲利也(ye)就最大(da)，巴(ba)菲(fei)特(te)低價入(ru)手享受高額(e)分(fen)紅，在A股發行之前購入(ru)，收益(yi)7倍。

2013年5月23日，中石(shi)油在股(gu)東大會(hui)上“建(jian)議對該公(gong)司(si)章程第(di)162條作適當(dang)修改，并(bing)明確現(xian)金(jin)分(fen)紅比(bi)例不少于當(dang)年實現(xian)的(de)(de)歸屬于母公(gong)司(si)凈利潤的(de)(de)30%”。30%也不少，但在A股(gu)市場以(yi)48元(yuan)高(gao)價買入少量股(gu)的(de)(de)投資者就比(bi)較痛苦了，可能幾十年內無法回本。

中(zhong)石油(you)空前地承諾(nuo)45%凈利(li)潤(run)用于分紅，相當于讓度了(le)作為上市公司的(de)權利(li)，45%成為每年定期(qi)支付的(de)變相債(zhai)息(xi)。中(zhong)石油(you)不傻，此(ci)舉(ju)是(shi)不得已而(er)為之，是(shi)為了(le)彌補自身信(xin)用不足的(de)弱勢。沒有信(xin)用積累只能以(yi)(yi)此(ci)非常規手段向國際(ji)市場(chang)顯示誠信(xin)，以(yi)(yi)便后續(xu)兄弟姐妹(mei)可(ke)以(yi)(yi)源源不斷在境外(wai)上市。

劉姝威(wei)女士以易聯眾為例(li)，顯示股票(piao)市(shi)場(chang)也(ye)有龐氏騙局。上市(shi)公司(si)不能(neng)創造財(cai)富甚至損耗財(cai)富，股票(piao)發行人(ren)和董事高管持有的(de)股票(piao)就不能(neng)以任何形式在二級(ji)市(shi)場(chang)減持套現，甚至可能(neng)被凈身出(chu)戶。

這是個選拔與監管的過程(cheng)，沒(mei)有監管也就沒(mei)有一切(qie)。