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◎張敬偉

這(zhe)是一個靠貨(huo)幣政策驅(qu)趕危機陰霾的時代。

上周五，日(ri)(ri)本央(yang)行(xing)將基準(zhun)利率(lv)從(cong)0.1%下調至-0.1%，這是該行(xing)5年來首次調整(zheng)基準(zhun)利率(lv)。日(ri)(ri)本央(yang)行(xing)新年伊始的(de)大(da)動(dong)作很不尋常，但也在意料之中(zhong)。即(ji)如日(ri)(ri)本央(yang)行(xing)行(xing)長黑(hei)田東(dong)彥所言(yan)，采取負利率(lv)是為(wei)了(le)讓通脹率(lv)快(kuai)速達到2%，如有必要他會毫(hao)不遲疑地繼續加(jia)碼(ma)刺(ci)激。簡言(yan)之，“安(an)倍經濟學”并未讓日(ri)(ri)本經濟徹(che)底擺脫(tuo)頹勢，量化寬松政策通道下，日(ri)(ri)本別無選擇。

歐(ou)(ou)(ou)洲央行(xing)2014年6月(yue)將歐(ou)(ou)(ou)元區(qu)利(li)率下調(diao)至負利(li)率水平，除歐(ou)(ou)(ou)元區(qu)和日本(ben)外，負利(li)率國(guo)家還包(bao)括瑞士(shi)、瑞典、丹(dan)麥等國(guo)。

然而，日本的負(fu)利(li)率政策并非全面(mian)放開，僅是金融機(ji)構存放在(zai)央(yang)行的新增(zeng)超額準備(bei)金實行負(fu)利(li)率。日本央(yang)行此舉就是逼迫銀行將過剩資金拿出來投入市場，而不是存起來。但由此也可猜(cai)到，日本央(yang)行為負(fu)利(li)率政策的全部放開埋下了伏筆。

日(ri)本的負利(li)率(lv)政策(ce)即刻在市(shi)場引起漣漪。首先是(shi)傳導(dao)催(cui)漲日(ri)本、亞(ya)太和(he)歐(ou)洲股市(shi)；其(qi)次(ci)是(shi)日(ri)元對主要(yao)貨幣走(zou)低，美元對日(ri)元一(yi)度上漲2.2%，為2014年10月(yue)以來的最大漲幅。

更重(zhong)要(yao)(yao)的是，日本負利率政(zheng)策和(he)不改變(bian)量化及質化寬松(song)計(ji)劃的規模(mo)（每(mei)年買(mai)入的資產維(wei)持在80萬億日元），是要(yao)(yao)其他主要(yao)(yao)經(jing)濟(ji)體也維(wei)持相對寬松(song)的貨幣政(zheng)策。2016年，世界主要(yao)(yao)經(jing)濟(ji)體將呈現這樣(yang)的貨幣政(zheng)策圖景：美聯儲加(jia)息通道(dao)雖然打(da)開，但是加(jia)息頻度將慢下來。日本、歐洲、中國(guo)等主要(yao)(yao)經(jing)濟(ji)體的貨幣政(zheng)策或處于靈活寬松(song)態勢。

以(yi)中(zhong)國為例，市(shi)場并未迎來開年降(jiang)(jiang)息、降(jiang)(jiang)準，但是(shi)央行為了緩解(jie)春節資金(jin)緊張(zhang)，采(cai)取多維度操作手段，兩(liang)周(zhou)內釋放(fang)流動(dong)(dong)性2萬億元左右(you)，相當于兩(liang)次以(yi)上的降(jiang)(jiang)準。日(ri)本負利率政策持續發酵，不排除央行啟動(dong)(dong)年內第一次降(jiang)(jiang)準、降(jiang)(jiang)息甚至雙降(jiang)(jiang)。

此(ci)外，日本(ben)(ben)宣布(bu)負利(li)率政(zheng)策之前，美聯(lian)(lian)儲已經感受到了來(lai)自中(zhong)國和全球市(shi)場的(de)陣陣涼意(yi)，美聯(lian)(lian)儲1月27日宣布(bu)維持0.25%~0.5%的(de)聯(lian)(lian)邦基準利(li)率不變。日本(ben)(ben)負利(li)率將使美聯(lian)(lian)儲再次加息的(de)預期弱化。

美國曾經用量(liang)(liang)化(hua)寬松政(zheng)(zheng)(zheng)策(ce)(ce)將經濟從(cong)危(wei)機中拉出來，這讓日(ri)本和歐洲(zhou)將貨(huo)幣(bi)放水視(shi)為靈丹妙(miao)藥。但(dan)美版QE效果很好，日(ri)歐版QE的效果則不太顯著。日(ri)本和歐洲(zhou)持續加碼的量(liang)(liang)化(hua)政(zheng)(zheng)(zheng)策(ce)(ce)，也凸顯出他們沒有更好的政(zheng)(zheng)(zheng)策(ce)(ce)舉措，只能將寬松的貨(huo)幣(bi)政(zheng)(zheng)(zheng)策(ce)(ce)進(jin)行(xing)到(dao)底。

美聯(lian)儲加息(xi)通道(dao)雖然啟動，但(dan)仍在(zai)左顧右盼(pan)。日(ri)本(ben)和歐洲央行(xing)(xing)反其道(dao)行(xing)(xing)之，繼續貨幣放水(shui)。三大發(fa)達市場南轅北轍，決定了全球市場的基本(ben)面讓人不敢也不能樂(le)觀(guan)。中國政(zheng)策(ce)工具箱的確有更多選擇，但(dan)是從2015年各(ge)種政(zheng)策(ce)手(shou)段的運用結果看(kan)，在(zai)提振全球信心方(fang)面仍顯不足。

現(xian)在(zai)的(de)問題是(shi)，日(ri)(ri)(ri)(ri)本(ben)(ben)(ben)負利(li)率政(zheng)(zheng)策是(shi)否會引發(fa)美(mei)元長期(qi)性沖高(gao)，從而使全(quan)球貨(huo)幣市(shi)場(chang)發(fa)生重傳(chuan)導式貶(bian)值(zhi)(zhi)。雖然(ran)有人(ren)認為(wei)日(ri)(ri)(ri)(ri)元貶(bian)值(zhi)(zhi)跟美(mei)元升值(zhi)(zhi)沒有多大(da)關(guan)系，但現(xian)在(zai)是(shi)全(quan)球市(shi)場(chang)驚恐(kong)不安的(de)時代，日(ri)(ri)(ri)(ri)本(ben)(ben)(ben)的(de)負利(li)率政(zheng)(zheng)策還是(shi)猛然(ran)推漲了美(mei)元。未(wei)來不排(pai)除日(ri)(ri)(ri)(ri)本(ben)(ben)(ben)會采取更(geng)極(ji)端的(de)貨(huo)幣政(zheng)(zheng)策，本(ben)(ben)(ben)次負利(li)率政(zheng)(zheng)策也(ye)是(shi)日(ri)(ri)(ri)(ri)本(ben)(ben)(ben)政(zheng)(zheng)府未(wei)雨(yu)綢繆，為(wei)對沖來年的(de)消費稅調整提前做好準備。

上世紀80年(nian)代(dai)廣場協議簽訂(ding)后(hou)，日(ri)元大幅升值(zhi)，國內泡沫(mo)急劇擴大，之后(hou)日(ri)本(ben)(ben)進入(ru)了(le)衰(shuai)退時代(dai)。由當年(nian)的(de)被(bei)動升值(zhi)，到現在自主(zhu)貶值(zhi)，日(ri)本(ben)(ben)復蘇經濟的(de)決心可謂不顧(gu)一切。基于(yu)日(ri)本(ben)(ben)的(de)老(lao)齡化社會(hui)環境，政(zheng)府的(de)努(nu)力能否盡達其效值(zhi)得懷疑，但美元對于(yu)日(ri)元不會(hui)無(wu)動于(yu)衷，美聯儲加息的(de)動力將(jiang)會(hui)繼(ji)續疲弱。

至于(yu)對中(zhong)(zhong)國(guo)市場的(de)(de)影(ying)響(xiang)，情況則比較(jiao)復(fu)雜。一方(fang)面，日元(yuan)(yuan)貶(bian)值(zhi)將加(jia)大中(zhong)(zhong)國(guo)央行降息降準的(de)(de)可能性；另一方(fang)面，人(ren)民幣(bi)匯率受(shou)美聯儲加(jia)息的(de)(de)影(ying)響(xiang)較(jiao)大，而日元(yuan)(yuan)貶(bian)值(zhi)在推(tui)升美元(yuan)(yuan)升值(zhi)預期的(de)(de)同時(shi)，也使美聯儲不得不降低加(jia)息的(de)(de)頻度，從(cong)而影(ying)響(xiang)到(dao)人(ren)民幣(bi)匯率。

無論如何，日本(ben)的(de)負(fu)利率政策已(yi)經攪亂了全球市場的(de)基(ji)本(ben)面。

（作(zuo)者為察哈爾(er)學(xue)會研(yan)究(jiu)員(yuan)）