每(mei)經編輯｜每(mei)經記者(zhe) 萬敏    

每經記者 萬敏

此前，央行論文明確提出探索建(jian)立“利(li)率(lv)走(zou)(zou)廊(lang)”機(ji)制(zhi)。2015年(nian)，已擴展至全國(guo)(guo)人行分支機(ji)構的(de)常(chang)備借貸(dai)便利(li)（Standing Lending Facility，SLF），則被(bei)認為(wei)是我(wo)國(guo)(guo)建(jian)立“利(li)率(lv)走(zou)(zou)廊(lang)”的(de)部分雛形。然而，就(jiu)我(wo)國(guo)(guo)當前的(de)實際(ji)情(qing)況來看，距(ju)離真正的(de)“利(li)率(lv)走(zou)(zou)廊(lang)”機(ji)制(zhi)還有一段距(ju)離，仍有很多(duo)金融市場基礎建(jian)設需要(yao)完善(shan)。

針(zhen)對(dui)建立“利(li)率(lv)走廊”以及(ji)我國(guo)未(wei)來貨幣政策的(de)相關問題，《每(mei)日(ri)經(jing)濟新(xin)聞》記者(zhe)（以下簡稱NBD）對(dui)聯訊證券研究總(zong)監付立春(chun)博士進(jin)行了專訪。

建立“利率走廊(lang)”提上日程

NBD：央行已(yi)明確表示要探索建(jian)立“利率(lv)(lv)走廊(lang)”機制，并(bing)探索常(chang)備借貸便利利率(lv)(lv)發揮“利率(lv)(lv)走廊(lang)”上限(xian)的作(zuo)用。這(zhe)是否(fou)意味(wei)著我(wo)國“利率(lv)(lv)走廊(lang)”機制已(yi)初現雛形？

付立春：首先，我們要清楚“利率走廊”的(de)定義和背景(jing)。實際上，央(yang)行計(ji)劃采(cai)用(yong)一個更市場化的(de)新(xin)基準利率取(qu)代(dai)當前起引導作用(yong)的(de)利率，即一年期存款利率。為(wei)防止新(xin)基準利率出現過大波動，央(yang)行計(ji)劃為(wei)這一新(xin)基準利率設定上限和下(xia)限。

長(chang)期(qi)以(yi)來(lai)，中國一(yi)直是通(tong)過設定利(li)(li)(li)率上限(xian)和下限(xian)的方式來(lai)穩(wen)定金融(rong)系(xi)統(tong)，如今可能(neng)轉而采用(yong)“利(li)(li)(li)率走(zou)廊(lang)”的操(cao)作模(mo)式。這一(yi)新(xin)舉措(cuo)是政府提(ti)(ti)高金融(rong)系(xi)統(tong)市(shi)場(chang)化的最新(xin)努(nu)力之一(yi)。隨著利(li)(li)(li)率市(shi)場(chang)化的推進，“利(li)(li)(li)率走(zou)廊(lang)”機制(zhi)的建立也被提(ti)(ti)上日程(cheng)。雖然SLF作為利(li)(li)(li)率走(zou)廊(lang)上限(xian)在2013年已(yi)開(kai)始(shi)引入，但就目(mu)前的發展程(cheng)度而言，說“利(li)(li)(li)率走(zou)廊(lang)”機制(zhi)已(yi)形成雛形還為時尚(shang)早。

NBD：SLF作(zuo)為“利率走廊”上(shang)限的運作(zuo)機制如何(he)？央(yang)行如何(he)控制數量？

付(fu)立春：實際上，SLF是全(quan)球(qiu)大多數(shu)中央(yang)銀(yin)行(xing)都設(she)立的(de)貨幣政策工具，美(mei)聯儲將(jiang)其叫(jiao)做貼現窗口。銀(yin)行(xing)根據自身流(liu)動性(xing)需(xu)求(qiu)申請SLF，與中央(yang)銀(yin)行(xing)“一對(dui)一”交易，期限一般為(wei)1~3個(ge)月，以抵(di)押(ya)方式發放。簡單理解，SLF是央(yang)行(xing)對(dui)商(shang)業(ye)銀(yin)行(xing)的(de)短期抵(di)押(ya)貸(dai)款，而SLF的(de)利率水平(ping)也就構成了商(shang)業(ye)銀(yin)行(xing)初(chu)始貸(dai)款利率。

在“利(li)率(lv)走(zou)廊(lang)(lang)”機制下，銀行(xing)(xing)(xing)可直接以上(shang)限利(li)率(lv)從(cong)央行(xing)(xing)(xing)貸款(kuan)。將SLF利(li)率(lv)設定(ding)為利(li)率(lv)走(zou)廊(lang)(lang)上(shang)限后(hou)，資金相對稀缺(que)時(shi)商業銀行(xing)(xing)(xing)向央行(xing)(xing)(xing)申請SFL，央行(xing)(xing)(xing)通過(guo)合理的貸款(kuan)利(li)率(lv)設定(ding)，提供(gong)更(geng)充足流動性；相反，流動性過(guo)高時(shi)，央行(xing)(xing)(xing)則以合理的利(li)率(lv)提供(gong)SFL進一步影響市(shi)場的總體貨幣量。

NBD：在(zai)利率(lv)(lv)市場(chang)化(hua)初期，探(tan)索建(jian)立“利率(lv)(lv)走廊”機制對金(jin)融市場(chang)有何意義？結合當前(qian)國(guo)內外(wai)經濟、金(jin)融形勢來看，為什么(me)在(zai)此時積極探(tan)索“利率(lv)(lv)走廊”機制？

付(fu)立春：“利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)走(zou)廊”本(ben)身也(ye)是利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)市場化的(de)重要標志(zhi)和(he)(he)環節。“利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)走(zou)廊”操作(zuo)(zuo)系統在控制短期(qi)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)波動上具有優越性，可(ke)以起到(dao)“自動穩(wen)定器(qi)”的(de)作(zuo)(zuo)用，降低中央銀行的(de)公(gong)開市場操作(zuo)(zuo)頻率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)和(he)(he)幅度，有助于提高(gao)貨幣政策的(de)透明(ming)(ming)度。此外，“利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)走(zou)廊”還明(ming)(ming)顯降低了短期(qi)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)的(de)波動性，使(shi)商業銀行更(geng)有意愿以短期(qi)利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)作(zuo)(zuo)為定價的(de)基(ji)礎。“利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)走(zou)廊”機制的(de)完善，將會加(jia)速利(li)(li)(li)(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)(lv)市場化的(de)進程。

近(jin)年來，我國(guo)銀(yin)行體系短(duan)期流動性供求的(de)波動性有(you)所加大(da)(da)，尤(you)其是當多(duo)個因素相互(hu)疊加或市場預期發(fa)生變化(hua)時(shi)，有(you)可(ke)能出現市場短(duan)期資(zi)金供求缺口(kou)難以通過貨幣市場融(rong)資(zi)及時(shi)解決的(de)情形，不僅加大(da)(da)了金融(rong)機構流動性管理難度(du)，也不利于中央(yang)銀(yin)行調節流動性總量(liang)。在國(guo)內外經濟金融(rong)風(feng)險加大(da)(da)的(de)同時(shi)，中國(guo)的(de)金融(rong)改(gai)革(ge)正在推進(jin)，這個時(shi)點(dian)積(ji)極探(tan)索“利率走廊”機制很有(you)必要。

流動性恐慌概率(lv)將降低

NBD：打造“利(li)率走廊”，對于改善貨(huo)幣政策(ce)對實體經濟傳導不暢有(you)哪(na)些幫助(zhu)？

付立春：原有(you)利(li)率機制下，政府設定(ding)(ding)的(de)(de)(de)利(li)率和貸款額度將資(zi)(zi)金推入金融系(xi)統，金融系(xi)統按照規(gui)定(ding)(ding)利(li)率將資(zi)(zi)金向(xiang)實體(ti)經濟發(fa)放和回收(shou)。非市(shi)(shi)場化(hua)的(de)(de)(de)利(li)率機制，導致存貸款資(zi)(zi)金定(ding)(ding)價機制扭曲，資(zi)(zi)金配置(zhi)嚴重失衡(heng)。“利(li)率走廊(lang)”機制則為(wei)資(zi)(zi)本成本設定(ding)(ding)了(le)一個(ge)區間(jian)。這(zhe)將讓市(shi)(shi)場在(zai)決定(ding)(ding)利(li)率處于區間(jian)中(zhong)的(de)(de)(de)哪個(ge)位置(zhi)中(zhong)發(fa)揮更大作用，降低不確定(ding)(ding)性，鼓勵銀行(xing)以更大的(de)(de)(de)自主權根據市(shi)(shi)場實際情況配置(zhi)資(zi)(zi)金。

NBD：我(wo)國“利率走廊”機制的(de)建設，還有哪些基礎(chu)設施建設工作需要完善(shan)？

付(fu)立春(chun)：一是完善(shan)市場政策利(li)率形成(cheng)機制。中央銀行要確定合(he)(he)理的政策利(li)率。我國央行應結合(he)(he)我國市場發育(yu)程(cheng)度和利(li)率走廊的上下限，合(he)(he)理選擇用作政策利(li)率的指標。

二是完(wan)善(shan)“利(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)走(zou)(zou)廊”的(de)(de)上下區間形成機制(zhi)，進(jin)一步完(wan)善(shan)SFL作為利(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)走(zou)(zou)廊上限的(de)(de)機制(zhi)，并在(zai)更大程(cheng)度上進(jin)行(xing)推廣(guang)，同(tong)時(shi)，應逐步構建(jian)利(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)走(zou)(zou)廊的(de)(de)下限。目前，我國(guo)(guo)央行(xing)對(dui)超額(e)存款(kuan)準備金支付的(de)(de)利(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)為0.72%，有學者提出以該利(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)為未來中國(guo)(guo)利(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)走(zou)(zou)廊的(de)(de)下限。但(dan)我國(guo)(guo)銀行(xing)間同(tong)業市場(chang)隔夜拆借(jie)利(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)近(jin)兩年波(bo)動較為頻(pin)繁，通常(chang)保持(chi)在(zai)2%之上，這樣實際(ji)市場(chang)利(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)與(yu)走(zou)(zou)廊下限之間的(de)(de)寬度過大，不利(li)于約束市場(chang)利(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)的(de)(de)波(bo)動。我國(guo)(guo)央行(xing)可借(jie)鑒國(guo)(guo)際(ji)經驗設立(li)存款(kuan)便利(li)，打(da)造(zao)利(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)走(zou)(zou)廊的(de)(de)下限。

NBD：利率市(shi)場化和(he)“利率走廊”機制建設帶(dai)來(lai)的(de)貨(huo)幣政策操(cao)作上的(de)變化，對市(shi)場流動性會帶(dai)來(lai)怎樣的(de)影響？對商業銀(yin)行的(de)業務和(he)經營方式會帶(dai)來(lai)哪些改(gai)變？

付立春(chun)：相(xiang)比(bi)目前單純依賴一般公(gong)開市(shi)場操作(zuo)的(de)機制，“利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)走(zou)(zou)廊(lang)(lang)”在(zai)穩定(ding)貨幣市(shi)場預(yu)期(qi)和(he)降低短期(qi)波動(dong)性(xing)方面更有效。“利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)走(zou)(zou)廊(lang)(lang)”構建的(de)頂和(he)底是基于(yu)銀行(xing)(xing)(xing)和(he)央(yang)行(xing)(xing)(xing)之間的(de)拆借。理論上，觸及利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)頂部時，央(yang)行(xing)(xing)(xing)可(ke)以(yi)提供無限流動(dong)性(xing)來降低短端利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)突(tu)破頂部的(de)可(ke)能性(xing)。在(zai)我國當前經(jing)濟“下(xia)(xia)臺(tai)階”的(de)背(bei)景下(xia)(xia)，貨幣政(zheng)策維持寬(kuan)松是大概率(lv)(lv)(lv)事件。一定(ding)程度上，“利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)走(zou)(zou)廊(lang)(lang)”的(de)出現(xian)使得(de)在(zai)存貸利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)自由浮動(dong)的(de)背(bei)景下(xia)(xia)，銀行(xing)(xing)(xing)對(dui)于(yu)負債端的(de)不穩定(ding)預(yu)期(qi)出現(xian)下(xia)(xia)降；銀行(xing)(xing)(xing)對(dui)于(yu)融資成本(ben)的(de)頂部有預(yu)期(qi)，對(dui)于(yu)資金可(ke)得(de)性(xing)的(de)預(yu)期(qi)就會(hui)穩定(ding)。利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)市(shi)場化和(he)“利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)走(zou)(zou)廊(lang)(lang)”機制下(xia)(xia)，流動(dong)性(xing)出現(xian)“擠兌”甚至恐慌(huang)的(de)概率(lv)(lv)(lv)有所(suo)降低。

“利(li)(li)(li)率(lv)走(zou)廊(lang)”機制(zhi)下，銀(yin)(yin)(yin)行(xing)負(fu)債預期(qi)穩定，配(pei)(pei)置行(xing)為(wei)(wei)(wei)就(jiu)趨于穩定，風險偏好也會有(you)所(suo)下降(jiang)，會在一定程度上(shang)(shang)緩解(jie)資(zi)金期(qi)限短期(qi)化(hua)對(dui)(dui)銀(yin)(yin)(yin)行(xing)行(xing)為(wei)(wei)(wei)的(de)影響，有(you)利(li)(li)(li)于銀(yin)(yin)(yin)行(xing)對(dui)(dui)低(di)收益資(zi)產的(de)配(pei)(pei)置，提(ti)(ti)高銀(yin)(yin)(yin)行(xing)對(dui)(dui)于長期(qi)限投資(zi)的(de)偏好。利(li)(li)(li)率(lv)市場化(hua)將對(dui)(dui)商業(ye)銀(yin)(yin)(yin)行(xing)的(de)業(ye)務(wu)模(mo)式產生重大(da)(da)影響。傳(chuan)統(tong)規定存貸款(kuan)利(li)(li)(li)差(cha)(cha)(cha)將不復存在，存貸款(kuan)利(li)(li)(li)率(lv)將根據不同的(de)對(dui)(dui)象出現巨大(da)(da)的(de)差(cha)(cha)(cha)異。這首先對(dui)(dui)銀(yin)(yin)(yin)行(xing)的(de)利(li)(li)(li)率(lv)定價(jia)能力(li)(li)是個較(jiao)大(da)(da)的(de)挑(tiao)戰，還(huan)提(ti)(ti)出了風險管理的(de)大(da)(da)課題。如何真正(zheng)地從(cong)實體經(jing)濟、從(cong)客戶的(de)實際(ji)出發，提(ti)(ti)供高品質的(de)服務(wu)，成為(wei)(wei)(wei)商業(ye)銀(yin)(yin)(yin)行(xing)的(de)核心任務(wu)。不同銀(yin)(yin)(yin)行(xing)在機制(zhi)上(shang)(shang)的(de)差(cha)(cha)(cha)異，會導致不同的(de)發展路徑，存貸款(kuan)等傳(chuan)統(tong)業(ye)務(wu)的(de)市場格局將會發生巨大(da)(da)改變。此外，商業(ye)銀(yin)(yin)(yin)行(xing)也會積(ji)極拓(tuo)展中間業(ye)務(wu)，發展混業(ye)經(jing)營，利(li)(li)(li)用原有(you)優勢力(li)(li)爭成為(wei)(wei)(wei)綜(zong)合型的(de)金融(rong)集團。