每經編(bian)輯｜每經記(ji)者 萬敏(min)    

每經記者 萬敏

2015年，中國(guo)(guo)人民銀行(xing)繼續實(shi)(shi)行(xing)穩健的貨幣政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)，分別(bie)進行(xing)了(le)5次降息(xi)和5次降準。如今，我國(guo)(guo)實(shi)(shi)體經(jing)濟面臨下(xia)行(xing)壓力，世界主要(yao)經(jing)濟體經(jing)濟、政(zheng)(zheng)治環境各(ge)種矛盾(dun)相互(hu)交織，2016年我國(guo)(guo)將(jiang)迎(ying)來(lai)更為(wei)復雜的政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)制定環境。

面對(dui)2016年，我國(guo)的(de)貨幣(bi)政策將如何操(cao)作依然(ran)是投資者最為關心(xin)的(de)問(wen)題之(zhi)一(yi)。為此，《每日經(jing)濟新聞》記(ji)者（以下(xia)簡稱(cheng)NBD）專訪了國(guo)開證券(quan)研(yan)究部副總經(jing)理、中國(guo)社(she)會科(ke)學院經(jing)濟學博士后、副研(yan)究員杜征征。

外匯占款將持續減少

NBD：您(nin)對(dui)2016年我國貨幣政策的整體預期是怎樣的？

杜(du)征(zheng)征(zheng)：2016年貨幣政(zheng)策預計整體(ti)還是寬松基調，但央行的表(biao)述方(fang)式還是“穩健(jian)的貨幣政(zheng)策”。我國貨幣政(zheng)策的操作還是主要(yao)為對(dui)沖外匯占款的減少。

NBD：影響外匯占款(kuan)增減(jian)的(de)因(yin)素都有哪些？

杜征征：歷史數(shu)據來看，美元在首次(ci)(ci)加(jia)(jia)(jia)(jia)息(xi)(xi)后的(de)半年(nian)內(nei)會(hui)(hui)下(xia)跌，而加(jia)(jia)(jia)(jia)息(xi)(xi)前半年(nian)則為上(shang)漲。中(zhong)期(qi)來看，美國(guo)(guo)經(jing)濟好于歐洲、日本，所以(yi)美元還(huan)會(hui)(hui)走強，因(yin)此中(zhong)國(guo)(guo)的(de)外(wai)匯占(zhan)款(kuan)還(huan)會(hui)(hui)減少。若(ruo)美國(guo)(guo)加(jia)(jia)(jia)(jia)息(xi)(xi)次(ci)(ci)數(shu)偏少，對全球經(jing)濟都有利(li)；但若(ruo)加(jia)(jia)(jia)(jia)息(xi)(xi)次(ci)(ci)數(shu)較多，中(zhong)國(guo)(guo)外(wai)匯占(zhan)款(kuan)的(de)流出會(hui)(hui)較多。2016年(nian)下(xia)半年(nian)，如外(wai)匯占(zhan)款(kuan)持續下(xia)降，對中(zhong)國(guo)(guo)貨(huo)幣政策(ce)的(de)調整可能(neng)會(hui)(hui)有較大的(de)影響(xiang)。

NBD：多數(shu)觀點(dian)認(ren)為(wei)，2016年全球主(zhu)要(yao)經(jing)濟體可能仍處在經(jing)濟復蘇的(de)初期，這會對國內(nei)經(jing)濟金融運行產生哪些影(ying)響？

杜征征：2016年上(shang)半(ban)年，在美元(yuan)階段性(xing)回(hui)落(luo)的狀(zhuang)況下，大宗(zong)商(shang)品可能會有(you)一(yi)定的反(fan)彈；但在全球經濟(ji)仍處于弱復蘇的格局下，整(zheng)體上(shang)仍然(ran)很難看到(dao)新(xin)的經濟(ji)增長點，或者說有(you)效刺(ci)激(ji)點。

歐洲(zhou)、日(ri)本的量寬(kuan)(kuan)還在繼續(xu)，但效果并不理想，將(jiang)來可能(neng)(neng)向結構(gou)性(xing)改革轉變。日(ri)本經(jing)濟(ji)結構(gou)性(xing)問題突出，已非貨幣和財政政策所能(neng)(neng)解決(jue)。即使(shi)歐洲(zhou)、日(ri)本繼續(xu)實行(xing)寬(kuan)(kuan)松，其結構(gou)改革也不是短時間內(nei)能(neng)(neng)完成的，因此我們對(dui)2016年主要(yao)經(jing)濟(ji)體(ti)的增長預(yu)期(qi)偏謹(jin)慎。如果美元出現(xian)一定(ding)幅度的回落(luo)，大宗商品(pin)的反彈(dan)將(jiang)會(hui)對(dui)經(jing)濟(ji)有一定(ding)正面(mian)刺激作用(yong)。長期(qi)來看，如果大宗商品(pin)價格(ge)持續(xu)下跌，很多企業反而會(hui)減(jian)少投資，因為其對(dui)未(wei)來經(jing)濟(ji)前景不看好。

2016年仍(reng)可能(neng)降準(zhun)降息

NBD：從(cong)具(ju)體政策操(cao)作(zuo)來看，您對2016年調降(jiang)存款準備金(jin)率有何預期？

杜征征：現(xian)(xian)在(zai)看，降(jiang)(jiang)準的目(mu)的更多(duo)是(shi)(shi)為對沖外匯占(zhan)款減少(shao)的影響；但從另一個(ge)角(jiao)度來看，在(zai)美國(guo)可(ke)(ke)能實行兩次以上(shang)加息的背景下(xia)，中(zhong)國(guo)連續(xu)降(jiang)(jiang)準降(jiang)(jiang)息在(zai)某種程度上(shang)會(hui)加速資本外流。最后，還是(shi)(shi)要看資本外流的數量和降(jiang)(jiang)準降(jiang)(jiang)息給經(jing)濟帶來的提振作用，哪(na)個(ge)更大一些；如果降(jiang)(jiang)準降(jiang)(jiang)息能夠(gou)刺激更多(duo)的有(you)效需求和經(jing)濟增長(chang)的內在(zai)動(dong)力，則可(ke)(ke)能會(hui)降(jiang)(jiang)得更多(duo)。央行的意圖可(ke)(ke)能僅(jin)僅(jin)是(shi)(shi)要保(bao)持經(jing)濟增長(chang)適(shi)度的貨幣環境(jing)。盡管市場(chang)認為明年可(ke)(ke)能會(hui)有(you)4~6次降(jiang)(jiang)準，現(xian)(xian)在(zai)還很難得出這(zhe)樣的結論(lun)。

NBD：存貸(dai)款基準利(li)率已將(jiang)至相(xiang)對歷(li)史低(di)點，2016年是(shi)否還有(you)降息(xi)必要？

杜征征：我(wo)們判(pan)斷(duan)，明年(nian)會(hui)有(you)1~2次降息。目(mu)前(qian)來看(kan)，貨幣政策雖(sui)然對(dui)(dui)拉(la)動(dong)實(shi)體(ti)(ti)經濟(ji)的(de)(de)(de)效果有(you)限，但在(zai)維持銀行(xing)(xing)間(jian)流(liu)動(dong)性(xing)、引導銀行(xing)(xing)間(jian)資金價格下(xia)降，以及強化市(shi)場對(dui)(dui)流(liu)動(dong)性(xing)改善的(de)(de)(de)預期等(deng)方面是有(you)效果的(de)(de)(de)。貨幣政策調(diao)(diao)控的(de)(de)(de)方式一個(ge)是價格調(diao)(diao)控，一個(ge)是數(shu)量(liang)調(diao)(diao)控，雖(sui)然當前(qian)效果有(you)限，但畢(bi)竟(jing)還(huan)是穩(wen)定了銀行(xing)(xing)端的(de)(de)(de)流(liu)動(dong)性(xing)預期；否則，資金成(cheng)本(ben)(ben)居高不(bu)下(xia)，經濟(ji)會(hui)下(xia)行(xing)(xing)得更快。此外(wai)，降息對(dui)(dui)降低實(shi)體(ti)(ti)企業的(de)(de)(de)融資成(cheng)本(ben)(ben)還(huan)是有(you)幫助(zhu)的(de)(de)(de)。

NBD：2016年，央行會(hui)更頻繁地使用公(gong)開市場操作、定向調節(jie)等(deng)工具嗎？

杜征征：定向(xiang)調(diao)控工(gong)具肯定會(hui)(hui)有(you)，但(dan)這些都是短期流動性調(diao)節(jie)工(gong)具，在(zai)效果(guo)上不(bu)如(ru)降(jiang)準(zhun)(zhun)(zhun)來(lai)得快。降(jiang)息(xi)會(hui)(hui)降(jiang)低實體企業的(de)融資成本，但(dan)效果(guo)會(hui)(hui)越來(lai)越低。此(ci)外，中國還(huan)(huan)沒有(you)必要(yao)實行(xing)零(ling)利率，因為我們還(huan)(huan)有(you)其他(ta)貨幣手段可用，財政政策也(ye)有(you)一定的(de)騰挪空(kong)間(jian)；同時，地方債務置換也(ye)要(yao)靠降(jiang)準(zhun)(zhun)(zhun)來(lai)提供流動性，因此(ci)，預計2016年全面降(jiang)準(zhun)(zhun)(zhun)4次左(zuo)右還(huan)(huan)是有(you)很大(da)可能的(de)。

需理順貨幣政策傳(chuan)導機制

NBD：近期，央行強(qiang)調貨(huo)幣政(zheng)策(ce)(ce)框架向(xiang)價格(ge)工具(ju)調整，您認(ren)為有哪些因素驅(qu)動貨(huo)幣政(zheng)策(ce)(ce)做這樣的調整？

杜征征：貨幣政(zheng)策對實(shi)體(ti)經濟(ji)的(de)(de)傳(chuan)導效果不佳，主要體(ti)現(xian)在銀行(xing)的(de)(de)錢(qian)不肯往(wang)實(shi)體(ti)投，銀行(xing)惜(xi)貸情緒(xu)較重。央行(xing)持續引導資(zi)(zi)金(jin)價(jia)格(ge)(ge)下(xia)(xia)降(jiang)，但現(xian)在金(jin)融(rong)(rong)機構(gou)對風(feng)險(xian)溢價(jia)的(de)(de)要求是(shi)提升(sheng)的(de)(de)；因(yin)(yin)為實(shi)體(ti)經濟(ji)下(xia)(xia)行(xing)，企業的(de)(de)壞賬(zhang)率(lv)上升(sheng)，尤其是(shi)江浙(zhe)沿海等地區(qu)。債(zhai)券市場違約事件頻繁發(fa)生(sheng)，融(rong)(rong)資(zi)(zi)的(de)(de)風(feng)險(xian)溢價(jia)其實(shi)是(shi)提高的(de)(de)。這表(biao)現(xian)在，無(wu)風(feng)險(xian)利(li)(li)率(lv)在下(xia)(xia)降(jiang)，但是(shi)風(feng)險(xian)溢價(jia)在上升(sheng)。這兩個因(yin)(yin)素綜合來看，融(rong)(rong)資(zi)(zi)價(jia)格(ge)(ge)有(you)下(xia)(xia)降(jiang)，但不是(shi)特別(bie)明顯(xian)，而且央行(xing)三季度貨幣政(zheng)策執(zhi)行(xing)報告(gao)中反映(ying)出來的(de)(de)，銀行(xing)的(de)(de)實(shi)際貸款利(li)(li)率(lv)仍然是(shi)跟(gen)隨性下(xia)(xia)降(jiang)，一般貸款加權平(ping)均利(li)(li)率(lv)水平(ping)降(jiang)幅沒有(you)基(ji)準(zhun)利(li)(li)率(lv)大(da)。

NBD：若貨幣政(zheng)策(ce)框架(jia)向價格型工具調整，有哪些利率價格可作為(wei)參考？

杜征征：央行(xing)(xing)對(dui)“利(li)(li)(li)率走(zou)廊(lang)”的(de)(de)打造還在逐步推進。現(xian)在的(de)(de)公(gong)開市場操作對(dui)銀行(xing)(xing)間市場的(de)(de)流(liu)動(dong)性(xing)調控基(ji)本是在“松”和“略松”之間調整，Shibor和質押回購利(li)(li)(li)率還只是反映金融(rong)市場的(de)(de)流(liu)動(dong)性(xing)，都(dou)不是實體層面流(liu)動(dong)性(xing)的(de)(de)體現(xian)。現(xian)在，貨(huo)幣政(zheng)策最希(xi)望(wang)的(de)(de)是把實體層面的(de)(de)利(li)(li)(li)率水(shui)平降(jiang)下(xia)來，目前看最直(zhi)接的(de)(de)方(fang)式還是靠降(jiang)基(ji)準利(li)(li)(li)率。

更(geng)關鍵的(de)(de)是，企業的(de)(de)風險(xian)溢價難以(yi)(yi)有效下降(jiang)，貨幣政策傳(chuan)導機制(zhi)不暢，所(suo)以(yi)(yi)央行(xing)祭出價格(ge)型工(gong)具在很大程(cheng)度上對實(shi)體經(jing)濟的(de)(de)拉動作用(yong)有限。對企業而言，能否貸(dai)到款和以(yi)(yi)什么價格(ge)貸(dai)到款最(zui)關鍵。一些(xie)本就很容(rong)易獲得(de)(de)貸(dai)款的(de)(de)企業最(zui)希望銀行(xing)調降(jiang)貸(dai)款價格(ge)，但一些(xie)小微企業和流動性緊(jin)缺(que)的(de)(de)企業能夠獲得(de)(de)貸(dai)款才更(geng)為重要。

精彩觀點

2016年貨(huo)幣(bi)政(zheng)策預計整體還是寬松(song)基(ji)調，但(dan)央行的(de)表述方式(shi)還是“穩健的(de)貨(huo)幣(bi)政(zheng)策”。我國貨(huo)幣(bi)政(zheng)策的(de)操作還是主要(yao)為對沖(chong)外匯占款(kuan)的(de)減少。

目前來(lai)看，貨幣政策(ce)雖然對拉動(dong)(dong)實體(ti)經濟的(de)效果有限，但在維持銀(yin)行間(jian)流(liu)動(dong)(dong)性、引導銀(yin)行間(jian)資金價(jia)格下降，以(yi)及強化市場對流(liu)動(dong)(dong)性改善的(de)預(yu)期等方面(mian)是有效果的(de)。