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每經記者萬敏

2015年，中國(guo)人民銀行(xing)繼續實行(xing)穩健(jian)的貨幣政策(ce)，分別進行(xing)了5次降(jiang)息和5次降(jiang)準(zhun)。如今，我(wo)國(guo)實體經濟的下行(xing)壓力，世界主要經濟體經濟、政治環境(jing)各種矛盾相互交織，2016年我(wo)國(guo)將迎(ying)來更為復雜的政策(ce)制定環境(jing)。

面(mian)對2016年(nian)，我國(guo)的貨(huo)幣政策(ce)將如何操作(zuo)依然是投資者最為(wei)(wei)關心的問題之一。為(wei)(wei)此，《每日經濟(ji)(ji)新聞》記者（以下簡(jian)稱NBD）專訪(fang)了國(guo)開證券研(yan)究部(bu)副總經理(li)、中國(guo)社會科學(xue)(xue)院經濟(ji)(ji)學(xue)(xue)博士后、副研(yan)究員杜征征。

外匯占款將持續減少

NBD：您對(dui)2016年(nian)我國貨幣政策(ce)的整體預期是(shi)怎(zen)樣的？

杜征征：2016年貨幣(bi)政策(ce)預計整體還(huan)是寬松基調，但央行的(de)表述方(fang)式還(huan)是“穩健(jian)的(de)貨幣(bi)政策(ce)”。我國貨幣(bi)政策(ce)的(de)操(cao)作還(huan)是主要為對沖(chong)外匯占(zhan)款的(de)減(jian)少。

NBD：影(ying)響外匯占(zhan)款增(zeng)減的因素都有哪(na)些？

杜(du)征(zheng)征(zheng)：歷史數據來看，美(mei)元在首次加(jia)(jia)(jia)息后的半(ban)年(nian)內會下跌，而加(jia)(jia)(jia)息前半(ban)年(nian)則為上漲(zhang)。中(zhong)期來看，美(mei)國經濟(ji)好(hao)于歐洲、日本(ben)，所以美(mei)元還(huan)會走強，因此(ci)中(zhong)國的外(wai)匯(hui)占款還(huan)會減少。若美(mei)國加(jia)(jia)(jia)息次數偏(pian)少，對(dui)全球經濟(ji)都有利；但若加(jia)(jia)(jia)息次數較多，中(zhong)國外(wai)匯(hui)占款的流出會較多。2016年(nian)下半(ban)年(nian)，如外(wai)匯(hui)占款持續下降(jiang)，對(dui)中(zhong)國貨幣政(zheng)策的調整可能會有較大的影響。

NBD：多數觀(guan)點(dian)認為(wei)，2016年全球(qiu)主要(yao)經(jing)濟(ji)體可(ke)能仍(reng)處在經(jing)濟(ji)復蘇的初(chu)期(qi)，這會對國內經(jing)濟(ji)金融運行產生哪些(xie)影(ying)響？

杜征征：2016年上(shang)半年，在(zai)美元(yuan)階段性(xing)回落的狀況下(xia)，大宗商品可能(neng)會有一定的反彈；但在(zai)全(quan)球經(jing)(jing)濟仍處于弱復蘇的格(ge)局(ju)下(xia)，整體上(shang)仍然很(hen)難看到新的經(jing)(jing)濟增長點(dian)，或者說有效刺激點(dian)。

歐(ou)洲、日本的量寬還在繼續，但效果并不(bu)理想(xiang)，將(jiang)(jiang)來可(ke)能(neng)(neng)向結(jie)構(gou)性(xing)改革(ge)轉變。日本經濟(ji)結(jie)構(gou)性(xing)問(wen)題突出，已非貨幣和(he)財政政策(ce)所(suo)能(neng)(neng)解決。即(ji)使歐(ou)洲、日本繼續實行寬松，其結(jie)構(gou)改革(ge)也(ye)不(bu)是短時間內(nei)能(neng)(neng)完成(cheng)的，因此我們對(dui)2016年主(zhu)要經濟(ji)體(ti)的增長預期偏謹慎。如果美元(yuan)出現一(yi)定幅度的回落，大宗商品的反(fan)彈將(jiang)(jiang)會對(dui)經濟(ji)有一(yi)定正面刺激作用。長期來看，如果大宗商品價格持續下跌，很多企業(ye)反(fan)而(er)會減少投(tou)資，因為其對(dui)未來經濟(ji)前景不(bu)看好。

2016年仍可能降準降息

NBD：從具體政策操(cao)作來看，您對(dui)2016年(nian)調(diao)降存款(kuan)準(zhun)備(bei)金(jin)率有何預期？

杜(du)征征：現(xian)在(zai)(zai)看(kan)，降(jiang)準的(de)(de)目的(de)(de)更多(duo)是為(wei)對沖外(wai)匯(hui)占款減少的(de)(de)影響；但(dan)從另一個(ge)角度(du)(du)來看(kan)，在(zai)(zai)美國可(ke)(ke)能實行(xing)兩次以上(shang)(shang)加息(xi)的(de)(de)背景下(xia)，中國連續降(jiang)準降(jiang)息(xi)在(zai)(zai)某種程度(du)(du)上(shang)(shang)會加速(su)資(zi)本外(wai)流(liu)。最后，還(huan)是要(yao)看(kan)資(zi)本外(wai)流(liu)的(de)(de)數(shu)量(liang)和(he)降(jiang)準降(jiang)息(xi)給經(jing)濟帶來的(de)(de)提振(zhen)作用(yong)，哪個(ge)更大一些；如(ru)果(guo)降(jiang)準降(jiang)息(xi)能夠刺激更多(duo)的(de)(de)有(you)效需(xu)求和(he)經(jing)濟增長的(de)(de)內在(zai)(zai)動力，則可(ke)(ke)能會降(jiang)得更多(duo)。央行(xing)的(de)(de)意圖可(ke)(ke)能僅(jin)僅(jin)是要(yao)保持(chi)經(jing)濟增長適度(du)(du)的(de)(de)貨幣環(huan)境。盡管(guan)市場認為(wei)明年可(ke)(ke)能會有(you)4~6次降(jiang)準，現(xian)在(zai)(zai)還(huan)很難得出這樣的(de)(de)結論(lun)。

NBD：存貸(dai)款基(ji)準利率(lv)已將(jiang)至相對歷史低點，2016年是否(fou)還(huan)有降息必(bi)要？

杜征(zheng)征(zheng)：我(wo)們判斷，明年會(hui)有(you)(you)1~2次降(jiang)(jiang)息。目前來看，貨幣(bi)政(zheng)策雖(sui)然(ran)對(dui)拉動(dong)(dong)實(shi)體經濟(ji)的(de)(de)效(xiao)(xiao)果(guo)有(you)(you)限(xian)，但在(zai)維(wei)持銀(yin)行(xing)間流(liu)動(dong)(dong)性(xing)、引導銀(yin)行(xing)間資(zi)金(jin)價格下(xia)(xia)降(jiang)(jiang)，以及(ji)強(qiang)化市場(chang)對(dui)流(liu)動(dong)(dong)性(xing)改善的(de)(de)預期(qi)等(deng)方面(mian)是(shi)有(you)(you)效(xiao)(xiao)果(guo)的(de)(de)。貨幣(bi)政(zheng)策調控的(de)(de)方式一(yi)個(ge)是(shi)價格調控，一(yi)個(ge)是(shi)數量(liang)調控，雖(sui)然(ran)當前效(xiao)(xiao)果(guo)有(you)(you)限(xian)，但畢(bi)竟還(huan)是(shi)穩定了銀(yin)行(xing)端(duan)的(de)(de)流(liu)動(dong)(dong)性(xing)預期(qi)；否(fou)則，資(zi)金(jin)成(cheng)本居高不下(xia)(xia)，經濟(ji)會(hui)下(xia)(xia)行(xing)得更快。此外(wai)，降(jiang)(jiang)息對(dui)降(jiang)(jiang)低實(shi)體企業的(de)(de)融(rong)資(zi)成(cheng)本還(huan)是(shi)有(you)(you)幫助(zhu)的(de)(de)。

NBD：2016年，央行會更頻繁(fan)地使用公開(kai)市場操(cao)作(zuo)、定向調節等工具嗎？

杜征(zheng)征(zheng)：定(ding)向調(diao)控工(gong)具肯定(ding)會有(you)，但這(zhe)些都(dou)是短期流動性調(diao)節工(gong)具，在效(xiao)果(guo)上不(bu)如降(jiang)(jiang)準來得快。降(jiang)(jiang)息會降(jiang)(jiang)低實(shi)體企(qi)業的(de)融資(zi)成本，但效(xiao)果(guo)會越(yue)來越(yue)低。此外，中國還沒有(you)必(bi)要實(shi)行零利率，因(yin)為我們還有(you)其他貨幣手(shou)段可用，財(cai)政政策(ce)也(ye)有(you)一定(ding)的(de)騰挪(nuo)空間；同時，地(di)方債務(wu)置(zhi)換也(ye)要靠降(jiang)(jiang)準來提供流動性，因(yin)此，預計2016年全(quan)面降(jiang)(jiang)準4次左右還是有(you)很大可能的(de)。

需理順貨幣政策傳導機制

NBD：近(jin)期，央行強調(diao)貨幣政策(ce)框架向價格工(gong)具調(diao)整，您(nin)認為有哪(na)些因素驅動(dong)貨幣政策(ce)做這樣的調(diao)整？

杜征(zheng)征(zheng)：貨幣(bi)政策對實體(ti)(ti)經濟的(de)(de)(de)(de)傳導效果(guo)不佳(jia)，主要體(ti)(ti)現在(zai)銀(yin)行(xing)(xing)(xing)(xing)的(de)(de)(de)(de)錢不肯往實體(ti)(ti)投(tou)，銀(yin)行(xing)(xing)(xing)(xing)惜貸情緒較重。央(yang)(yang)行(xing)(xing)(xing)(xing)持續引導資(zi)(zi)金價格下(xia)(xia)降(jiang)，但現在(zai)金融機構(gou)對風(feng)(feng)險溢(yi)價的(de)(de)(de)(de)要求是(shi)(shi)(shi)(shi)提升的(de)(de)(de)(de)；因為實體(ti)(ti)經濟下(xia)(xia)行(xing)(xing)(xing)(xing)，企業的(de)(de)(de)(de)壞賬率(lv)(lv)(lv)上升，尤其是(shi)(shi)(shi)(shi)沿(yan)海、江浙地區。債券市場違(wei)約事(shi)件頻繁發生，融資(zi)(zi)的(de)(de)(de)(de)風(feng)(feng)險溢(yi)價其實是(shi)(shi)(shi)(shi)提高的(de)(de)(de)(de)。這(zhe)表現在(zai)，無(wu)風(feng)(feng)險利率(lv)(lv)(lv)在(zai)下(xia)(xia)降(jiang)，但是(shi)(shi)(shi)(shi)風(feng)(feng)險溢(yi)價在(zai)上升。這(zhe)兩個因素綜合來看，融資(zi)(zi)價格有下(xia)(xia)降(jiang)，但不是(shi)(shi)(shi)(shi)特別明顯(xian)，而且央(yang)(yang)行(xing)(xing)(xing)(xing)三季度貨幣(bi)政策執行(xing)(xing)(xing)(xing)報告(gao)中反映出來的(de)(de)(de)(de)，銀(yin)行(xing)(xing)(xing)(xing)的(de)(de)(de)(de)實際(ji)貸款利率(lv)(lv)(lv)仍然是(shi)(shi)(shi)(shi)跟隨性下(xia)(xia)降(jiang)，一般貸款加(jia)權平(ping)均利率(lv)(lv)(lv)水平(ping)降(jiang)幅沒有基(ji)準利率(lv)(lv)(lv)大。

NBD：若貨幣政策框架向價格型工具調整，有哪些利率價格可作為參考？

杜征征：央行對“利(li)(li)率(lv)走廊(lang)”的(de)打造(zao)還在(zai)逐步(bu)推進。現在(zai)的(de)公開市(shi)(shi)場操(cao)作(zuo)對銀行間(jian)市(shi)(shi)場的(de)流(liu)動(dong)性(xing)調(diao)控(kong)基(ji)本(ben)是在(zai)“松”和“略松”之間(jian)調(diao)整，Shibor和質(zhi)押回購利(li)(li)率(lv)還只是反映金融(rong)市(shi)(shi)場的(de)流(liu)動(dong)性(xing)，都不是實(shi)體層面流(liu)動(dong)性(xing)的(de)體現。現在(zai)，貨幣(bi)政策最希望的(de)是把實(shi)體層面的(de)利(li)(li)率(lv)水平(ping)降下來，目前看最直接(jie)的(de)方式還是靠降基(ji)準利(li)(li)率(lv)。

更關鍵(jian)的是，企業(ye)(ye)的風險溢價難(nan)以有效(xiao)下降，貨幣(bi)政策(ce)傳導機(ji)制不(bu)暢，所(suo)以央行(xing)祭出(chu)價格型工具(ju)在很大程度(du)上對實體經濟的拉動(dong)作用(yong)有限。對企業(ye)(ye)而言，能否貸(dai)到款(kuan)(kuan)和以什么價格貸(dai)到款(kuan)(kuan)最關鍵(jian)。一些本就(jiu)很容易獲得貸(dai)款(kuan)(kuan)的企業(ye)(ye)最希望(wang)銀(yin)行(xing)調降貸(dai)款(kuan)(kuan)價格，但一些小微企業(ye)(ye)和流動(dong)性(xing)緊缺的企業(ye)(ye)能夠獲得貸(dai)款(kuan)(kuan)才(cai)更為重要。