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每經(jing)記者 白亞靜 發自深圳(zhen)

一(yi)直謀求輕資產(chan)運作，并在去年仿效(xiao)美國鐵獅門(men)推出“小股操盤”模式的萬科，在進行了各種試(shi)驗后，似乎找到了最適(shi)合(he)自己的理想模式。

近日，中國證監會(hui)網站公告顯(xian)示，萬科(ke)與鵬(peng)華基金(jin)公司旗下“鵬(peng)華前海萬科(ke)REITs封閉式混合型證券投資基金(jin)”已于4月22日被證監會(hui)受理。

萬(wan)科距離成(cheng)功公開發行首支公募REITs，已(yi)經近(jin)在咫尺。

前海首支REITs

政策解凍(dong)后，前海首(shou)支REITs被提上議程。

2014年(nian)2月(yue)，中國(guo)證監會(hui)肖鋼主(zhu)席(xi)在(zai)前(qian)海表示支持前(qian)海試(shi)點REITs，9月(yue)，央行和(he)銀監會(hui)下(xia)發《關于進一步做好住房金融服務(wu)工作的(de)通知》，開展REITs試(shi)點工作。

近日，中(zhong)國證監會網站公告顯示，萬科與鵬華基金公司旗下(xia)“鵬華前海萬科REITs封閉式混(hun)合型(xing)證券投資基金”已(yi)于4月22日被證監會受理。

封(feng)閉型 REITs 在(zai)證券(quan)交(jiao)易所(suo)上(shang)市流通，發(fa)行量在(zai)發(fa)行之(zhi)初就被限制，不得任意追加(jia)發(fa)行，投資者如果想買賣REITs份額，只能在(zai)二(er)級市場上(shang)競(jing)價交(jiao)易，不能直(zhi)接以凈值進行申購(gou)贖回。

去年，中信(xin)證券推行了兩款類REITs產(chan)(chan)品，一是(shi)“中信(xin)啟航”專項資產(chan)(chan)管理計劃(hua)，成功實現在(zai)深交(jiao)所綜合協議交(jiao)易平臺掛牌轉(zhuan)讓，二是(shi)中信(xin)華夏蘇(su)寧云創資產(chan)(chan)支持專項計劃(hua)，推出售(shou)后返租。但(dan)受限于前者的(de)轉(zhuan)讓額度(du)過高（劣后級(ji)甚至都不得(de)低于3000萬(wan)），以及私募(mu)定位（投資者限制在(zai)200人以內），兩款產(chan)(chan)品的(de)流動性(xing)大打折扣(kou)。

萬(wan)科董秘譚華杰表(biao)示，該基金現由萬(wan)科深圳公(gong)司負責(ze)。

從(cong)基金(jin)名稱來看(kan)，該基金(jin)標的(de)位于前海。據(ju)《每日經濟(ji)新聞》記者了解，在前海管理局成立以來的(de)15次土地拍賣(mai)中，萬科并(bing)未(wei)參與其中，目前僅有的(de)項目是前海企業(ye)公館。

該項目系前(qian)海(hai)首個企(qi)業(ye)實體辦公園區(qu)，由萬科建設(she)并(bing)運營8年后(hou)移(yi)交(jiao)給前(qian)海(hai)管理(li)局，現有40多(duo)棟低密度(du)企(qi)業(ye)辦公樓(lou)和部分公共商(shang)業(ye)配套(tao)設(she)施(shi)。由于前(qian)海(hai)地(di)區(qu)注冊(ce)的企(qi)業(ye)數量眾多(duo)，而前(qian)海(hai)大(da)多(duo)數土(tu)地(di)還(huan)處于沉降整備狀(zhuang)態，所以該項目在租賃(lin)方(fang)面一度(du)供不應求，租金在每(mei)(mei)月(yue)每(mei)(mei)平(ping)方(fang)米300元左右(you)。

小股操盤升級版

REITs上馬，使得萬科距離(li)凱(kai)德、鐵(tie)獅門等又進一步。

目前(qian)，萬科在商(shang)業(ye)地(di)產(chan)（體驗式商(shang)業(ye)）、產(chan)業(ye)地(di)產(chan)方(fang)面均有涉(she)獵(lie)，融資成本高(gao)、重資產(chan)、回報周期(qi)長是(shi)這些類型(xing)地(di)產(chan)開(kai)發運(yun)營(ying)的(de)難(nan)題。

除了銀行貸款外，房企(qi)的資(zi)金來(lai)源還有私募或者(zhe)信托(tuo)，但兩者(zhe)的融資(zi)成本并不低。

倚天投資投資總監葉飛(fei)稱，房企在(zai)私募渠道的(de)融資成本平均(jun)在(zai)20%左(zuo)右，信(xin)托渠道的(de)融資成本在(zai)10%~11%，而(er)且樓市下行后(hou)，融資額度(du)逐漸(jian)走低。

萬科(ke)(ke)(ke)的(de)解(jie)決辦法是出售(shou)股權給第三方，自(zi)己負責(ze)操(cao)盤管理(li)運營，比如2013年，萬科(ke)(ke)(ke)將(jiang)北京金隅萬科(ke)(ke)(ke)廣場股權售(shou)予麥格理(li)，以(yi)實(shi)現商(shang)業(ye)地產資本化。上述模式，也即萬科(ke)(ke)(ke)此前提出的(de)“小股操(cao)盤”模式。

在傳統的融(rong)資(zi)(zi)模式下(xia)，租金(jin)收(shou)益很(hen)大(da)(da)一部(bu)分(fen)被融(rong)資(zi)(zi)成本吞噬。萬科(ke)提(ti)出(chu)(chu)小(xiao)股操(cao)盤(pan)后，杠桿率上(shang)升，融(rong)資(zi)(zi)成本下(xia)降，但這種模式只是將絕大(da)(da)多數(shu)的融(rong)資(zi)(zi)成本轉嫁給第三方，資(zi)(zi)產(chan)仍未盤(pan)活，很(hen)難退出(chu)(chu)。

與國內不同，鐵獅門在合資基金助力下，通過提取(qu)運營(ying)鏈條(tiao)各個環(huan)節(jie)的(de)相關管理費，以及(ji)基金的(de)收益分配，以不到5%的(de)資本投(tou)入，賺取(qu)了項目40％以上的(de)利潤。

凱德除(chu)了賺(zhuan)取(qu)基金收益外，還在項目實現(xian)增(zeng)值后，以(yi)REITs的方式退出(chu)。

去年，萬科(ke)與凱雷合作時，就曾提出未來資產平臺公司會以資產證券化(hua)的(de)方式(shi)退出。如果(guo)上述(shu)REITs產品順利成行，可以預見，萬科(ke)總裁郁亮的(de)小(xiao)股操盤模式(shi)將得到(dao)有力支撐。

當然，從首支公募REITs到(dao)全面鋪開(kai)還有距(ju)離，新加坡從建立REITs法(fa)律到(dao)第一支產品(pin)成功上市，整個過程用了五年。

目(mu)前，國內(nei)商業地(di)產(chan)的(de)(de)租(zu)金收益普遍偏低，REITs若想在收益率上(shang)(shang)達到7%以(yi)上(shang)(shang)，至(zhi)少還要等(deng)到政府層面(mian)針(zhen)對REITs推(tui)出免(mian)稅(shui)政策。以(yi)香港上(shang)(shang)市(shi)的(de)(de)越秀信托為例，在高(gao)收益率的(de)(de)背后，正是較(jiao)高(gao)的(de)(de)杠桿、較(jiao)低的(de)(de)海外(wai)融資成本和免(mian)稅(shui)的(de)(de)共同作用。