央行再次降息(xi)釋放哪(na)些信(xin)號

⊙記者 高翔 ○編(bian)輯 長弓(gong)

2月28日晚間，央行宣布(bu)自3月1日起下調一年期(qi)存貸款(kuan)基(ji)準利(li)率(lv)(lv)0.25個百分點(dian)，并再次(ci)擴大存款(kuan)利(li)率(lv)(lv)上浮區間至1.3倍。其(qi)中一年期(qi)貸款(kuan)基(ji)準利(li)率(lv)(lv)降幅不及前次(ci)，屬溫和降息。

根據央行官(guan)方(fang)和研究局首席經濟學家馬駿的(de)表述，此次降息(xi)并不代表貨(huo)幣政(zheng)策取向發生轉化，重點仍然(ran)是在物價漲(zhang)幅回落的(de)背景下(xia)下(xia)調(diao)名義利率，以扼制(zhi)實際(ji)利率上升。

盡管央行一再強調(diao)不走“大水漫灌(guan)”的(de)老路(lu)，但在(zai)通(tong)縮(suo)壓力加(jia)大、2月份官(guan)方PMI仍(reng)低(di)于(yu)枯榮線、地產銷售年初以(yi)來(lai)持(chi)續放緩(huan)的(de)背景下(xia)，分析人士(shi)普遍認為貨幣(bi)(bi)(bi)政策在(zai)“松(song)(song)緊(jin)適度”的(de)基調(diao)下(xia)更偏向“松(song)(song)”。此外，貨幣(bi)(bi)(bi)市場(chang)利率在(zai)前次降(jiang)(jiang)息(xi)后不降(jiang)(jiang)反升、人民幣(bi)(bi)(bi)貶值壓力下(xia)資金(jin)加(jia)速外流等因素作用下(xia)，銀行資金(jin)成(cheng)本并未顯著(zhu)下(xia)降(jiang)(jiang)，資金(jin)面仍(reng)總體偏緊(jin)，分析人士(shi)預測央行仍(reng)會通(tong)過公(gong)開市場(chang)操作、結構性(xing)工具甚至全面降(jiang)(jiang)準，繼續為市場(chang)注入流動性(xing)。

松緊(jin)適度更偏“松”

與往常一樣，央(yang)行此(ci)(ci)次降(jiang)息引發(fa)人們(men)關(guan)于貨幣政(zheng)策是否轉(zhuan)向的議論。央(yang)行相(xiang)關(guan)負責人在(zai)答記(ji)者問中表(biao)示(shi)，近幾個月，消費物價漲(zhang)幅有(you)所回落，工業品價格降(jiang)幅擴大，對實(shi)際利(li)率(lv)水(shui)平形(xing)成推升作用(yong)。此(ci)(ci)次利(li)率(lv)調(diao)整的重點仍是保持(chi)實(shi)際利(li)率(lv)水(shui)平適(shi)應經濟(ji)增(zeng)長(chang)、物價、就(jiu)業等基本面變動趨勢，并不代表(biao)穩健的貨幣政(zheng)策取向發(fa)生變化。

自2012年4月PPI進入同(tong)比(bi)負增長的(de)(de)通(tong)道，2015年年初降(jiang)幅擴大(da)，工業企(qi)業產品價(jia)格層面出現通(tong)縮(suo)已漸(jian)成共識。與(yu)此同(tong)時，CPI同(tong)比(bi)增幅持續收窄，1月份(fen)僅同(tong)比(bi)增長0.8%，而中金公司和海(hai)通(tong)證券預測(ce)2月份(fen)的(de)(de)CPI漲幅為0.9%。各界對“通(tong)縮(suo)”的(de)(de)擔憂升溫。

中(zhong)金公司固定收(shou)益研究團隊觀察到，市場關注不多的(de)商品零售(shou)價格指(zhi)數(RPI)1月份出現0.4%的(de)負增長(去(qu)年12月份為增長0.36%)，是次貸危(wei)機后首次進入負值區間(jian)。因此，即使退一步講，也可以說通縮(suo)風險上升了。

央行研究(jiu)局(ju)首席經濟學家馬駿(jun)向(xiang)上證報記者(zhe)表示(shi)，最(zui)近一段時間(jian)，由(you)于油(you)價下跌等因(yin)素(su)，CPI的(de)同比漲(zhang)幅下降(jiang)較快，PPI的(de)降(jiang)幅也繼(ji)續擴大，通脹率下降(jiang)的(de)速度超過許(xu)多(duo)人的(de)預期。在(zai)這種情況下，如果名(ming)義利(li)率不變，實(shi)際利(li)率(即名(ming)義利(li)率減通脹率)就會上行，就會導致貨幣條件的(de)緊縮。

馬駿(jun)總結道，換句(ju)話說如果維持基準名義利(li)率(lv)不變，貨(huo)(huo)幣(bi)政策(ce)(ce)就可能自動緊(jin)縮。在通脹率(lv)下降(jiang)和(he)實體經濟面臨下行壓(ya)力的(de)背景之(zhi)下，適(shi)當降(jiang)低基準利(li)率(lv)，目的(de)就是維護中性和(he)穩健(jian)的(de)貨(huo)(huo)幣(bi)政策(ce)(ce)，不應將此舉(ju)視為貨(huo)(huo)幣(bi)政策(ce)(ce)取向的(de)轉變。

中央(yang)經濟(ji)工作會(hui)議(yi)將2015年的貨幣政策基調(diao)定為(wei)“松緊適(shi)度”。盡管央(yang)行方(fang)面的口(kou)徑是(shi)取(qu)向未變，但(dan)分析普遍指“松緊適(shi)度”的貨幣政策已側重于“松”。中金公司固定收益研(yan)究團隊認為(wei)，在弱經濟(ji)低通(tong)脹的背景下，貨幣政策更(geng)加注重松緊適(shi)度的方(fang)向和(he)含義是(shi)“繼續松”。

加快推進利率市場化

與去年11月下旬“寓改革于調控”一樣，央行此番在宣布降息(xi)的(de)(de)同時推(tui)進利率市場化改革，將(jiang)金融機(ji)構存款利率浮動區(qu)間(jian)的(de)(de)上限由存款基準利率的(de)(de)1.2倍(bei)調整為1.3倍(bei)。

時隔(ge)三個月，央行進一(yi)步擴(kuo)大利率浮動區間，原因何在？

分(fen)析人士認(ren)為(wei)，有(you)兩個因素促使央行(xing)認(ren)為(wei)要加快推進(jin)利率市(shi)場化。首先，存(cun)款(kuan)保險制度即將(jiang)推出，相關配(pei)套改革(ge)取得重大(da)突破的(de)背景下，進(jin)一步(bu)擴大(da)存(cun)款(kuan)利率浮動區間的(de)條件基本成熟。同時，隨著理財等存(cun)款(kuan)替(ti)代類金融產品(pin)的(de)快速發展，越來越多的(de)負債(zhai)類產品(pin)已經自發實現了市(shi)場化定價。

還有(you)一個背景(jing)是，在去年11月份擴大存款(kuan)(kuan)利(li)率(lv)浮動區間(jian)至1.2倍后，一些銀行(xing)并沒有(you)用足上浮空間(jian)。馬駿(jun)表(biao)示，通脹(zhang)率(lv)繼續下行(xing)，存款(kuan)(kuan)利(li)率(lv)上行(xing)的壓(ya)力減弱(ruo)，表(biao)明均衡存款(kuan)(kuan)利(li)率(lv)已經離上限不遠了(le)，因此加速推(tui)動存款(kuan)(kuan)利(li)率(lv)市場化的風險可控。

值得(de)一(yi)提的是，此前(qian)(qian)光大銀(yin)行(xing)官網發布公告，自2月(yue)(yue)(yue)5日起，該(gai)行(xing)對存款(kuan)(kuan)利(li)率(lv)(lv)(lv)進行(xing)調(diao)(diao)整，一(yi)年期(qi)定期(qi)存款(kuan)(kuan)利(li)率(lv)(lv)(lv)從此前(qian)(qian)的3 .3%下調(diao)(diao)至3 .16%，較(jiao)央行(xing)基準利(li)率(lv)(lv)(lv)的上(shang)浮(fu)(fu)幅度(du)由此前(qian)(qian)的20%下調(diao)(diao)至14.9%。國(guo)金證券銀(yin)行(xing)業分析師馬鯤鵬統計后發現，截至2月(yue)(yue)(yue)28日16家上(shang)市銀(yin)行(xing)3個月(yue)(yue)(yue)至1年期(qi)存款(kuan)(kuan)利(li)率(lv)(lv)(lv)平(ping)均上(shang)浮(fu)(fu)14%，其余期(qi)限平(ping)均上(shang)浮(fu)(fu)不(bu)到10%。可見，在(zai)流動性寬松、貸存比(bi)不(bu)斷擴容的大背景下，惡(e)性存款(kuan)(kuan)競(jing)爭(zheng)的可能性正(zheng)在(zai)大幅下降(jiang)，各家銀(yin)行(xing)差(cha)異化的存款(kuan)(kuan)競(jing)爭(zheng)策略(lve)越(yue)來越(yue)明顯(xian)。

他認為(wei)更重要的是，通過(guo)理財產品、對接影子銀行(xing)的同業業務等方式(shi)進行(xing)的隱(yin)性利率(lv)市場(chang)化早(zao)已推進多年(nian)，利率(lv)市場(chang)化是將隱(yin)性市場(chang)化定(ding)價(jia)負(fu)債變(bian)為(wei)顯性的過(guo)程。1.3倍的存款利率(lv)上(shang)浮區間已與完全放開無(wu)實質差異。

降息還需降準配合

去(qu)年11月(yue)(yue)份(fen)央行下(xia)調(diao)一(yi)年期貸款(kuan)基(ji)準利率(lv)0.4個(ge)百分(fen)點(dian)后(hou)，一(yi)般性貸款(kuan)加(jia)權利率(lv)到12月(yue)(yue)底(di)降(jiang)至(zhi)6.92%，較9月(yue)(yue)底(di)下(xia)降(jiang)41個(ge)基(ji)點(dian)，與降(jiang)息幅度基(ji)本一(yi)致。興(xing)業銀(yin)行首席(xi)經濟學家魯(lu)政(zheng)委(wei)認為，上次(ci)降(jiang)息降(jiang)低融資成本的(de)效果(guo)，鼓舞(wu)了政(zheng)策當局本次(ci)繼續(xu)降(jiang)息。

盡管貸款(kuan)利率有(you)所(suo)下(xia)行，但一個不容(rong)忽視的(de)(de)現象是(shi)，貨幣市場利率反倒開始上(shang)升，目前為止仍然高于去年11月21日降息之前。魯政委認為，價(jia)(jia)格(ge)和(he)數量是(shi)一個硬幣的(de)(de)兩面，若單(dan)純調(diao)低價(jia)(jia)格(ge)而不相應(ying)增加(jia)(jia)數量，“官價(jia)(jia)”的(de)(de)調(diao)低并不必然能帶動“市場價(jia)(jia)”的(de)(de)相應(ying)下(xia)調(diao)。因此，降息需要降準配合，以增加(jia)(jia)流動性。

關(guan)于(yu)資(zi)金面的緊張，除貨幣市場利(li)(li)(li)(li)(li)率(lv)不降反升，中金公司提供了另外的觀察視角。香港地(di)區的銀行間人(ren)民幣拆(chai)借(jie)利(li)(li)(li)(li)(li)率(lv)從去年12月份開始大幅上升，3個月的拆(chai)借(jie)利(li)(li)(li)(li)(li)率(lv)甚至超過5%，上升到(dao)記錄新高。而基于(yu)3個月拆(chai)借(jie)利(li)(li)(li)(li)(li)率(lv)的利(li)(li)(li)(li)(li)率(lv)互換，其利(li)(li)(li)(li)(li)率(lv)也持續(xu)走高。甚至某些(xie)期限(xian)的資(zi)金利(li)(li)(li)(li)(li)率(lv)已(yi)經高于(yu)境(jing)內(nei)。這在歷史上十分(fen)罕見(jian)。此外，在人(ren)民幣貶值的壓力下，資(zi)金正加速外流，去年12月和今年1月，外匯占款由正轉負。

因此(ci)，降(jiang)(jiang)息(xi)依(yi)然不夠，仍(reng)需要更為堅決的降(jiang)(jiang)準來對沖貶值帶來的資金外流(liu)，同時主動(dong)引導貨幣市(shi)場利(li)率下(xia)行并(bing)帶動(dong)整體利(li)率下(xia)降(jiang)(jiang)。畢竟存款(kuan)利(li)率并(bing)沒有(you)(you)(you)明顯(xian)(xian)的下(xia)降(jiang)(jiang)，而如果貨幣市(shi)場利(li)率也沒有(you)(you)(you)明顯(xian)(xian)的下(xia)降(jiang)(jiang)，銀(yin)行在資金成本沒有(you)(you)(you)下(xia)降(jiang)(jiang)的情況(kuang)下(xia)，不可能主動(dong)降(jiang)(jiang)低資產的收益率要求。

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