首創股份：收入穩步增長，資產梳理將提升公司盈利水平

類別：公司 研究機構：方正證券股份有限公司 研究員：梅韜，郭麗麗 日期：2014-11-04

事件：

公司發布三季報，前三季度實現營業收入28.49億元，同比增長24.19%；實現歸屬于上市公司股東凈利潤2.21億元，同比增長1.19%；EPS0.1003元/股。

點評：

收入穩步增長，工程建設、電器拆解成新增長點

公司前三季度實現營業收入28.49億元，同比增長24.19%；其中三季度收入分別為10.43億元，與二季度基本持平。公司通過 BOT、收購兼并等方式積極開拓水務市場，水處理規模持續增長。在傳統水務外延式擴張的同時，水務工程建設和電器拆解業務成為公司收入增長的又一動力。

收入結構變化導致毛利率有所下滑

公司銷售毛利率38.77%，同比下降6.32個百分點，環比也呈現下降趨勢。收入增長結構的變化是毛利率下降的主要原因。毛利率較低的水務工程建設、電器拆解業務是今年公司主要收入增量，使得公司營業成本同比增長38.47%。 財務費用、營業外支出拖累業績，凈利潤微增1.19% 公司銷售費用、管理費用保持穩定，由于公司長、短期借款增加導致前三季度財務費用增加1.14億元。此外，由于子公司本期報廢固定資產增加，公司營業外支出比去年同期增加0.54億元。財務費用、營業外支出拖累公司凈利潤增長，前三季度公司歸屬凈利潤2.21億元，微增1.19%。從單季度來看，三季度凈利潤0.91億元，與二季度持平。

出售綠基公司股權，有望增厚四季度利潤約2億元

公司10月29日發布公告，擬通過協議轉讓的方式轉讓所持有的綠基公司51.28%股權，轉讓價款擬定為4.62億元。公司持續梳理資產，有利于進一步聚焦水務、環保等主營業務，有利于公司的資產優化、產業鏈延伸與戰略提升。截止2013年，綠基公司投資成本期末余額2.76億元，此次股權轉讓若能在年內完成，有望增厚四季度非經常性利潤約2億元。

四大因素驅動公司水務資產盈利能力提升

低收益資產和高費用率拉低了公司資產價值，公司盈利水平提升將使公司資產價值獲得重估。我們認為，公司盈利水平提升將受到四方面因素驅動：1)剝離低盈利性地產及京城水務資產，尋求戰略轉型；2)階梯水價推廣提升自來水業務盈利水平；3)污水再生利用勢在必行，推動污水資產價值提升；4)國企改革背景下激勵預期推動公司管理改善，提升凈利率。

收購嘉凈環保，農村水處理業務值得期待

我國農村水處理市場的需求急迫、前景廣闊，在地方政府推動下有望提前啟動。近期首創股份通過收購蘇州嘉凈環保51%股權進軍該領域，公司瞄準有財政實力的東南沿海發達地區，大力拓展DBTO模式的農村水務項目，目前在江蘇、浙江等地區已有項目儲備，未來將作為重點方向來發展，農村水務業務值得期待。

盈利預測與評級：

不考慮水價改革預期，我們預計公司2014和2015年EPS分別為0.27、0.36元(考慮增發攤薄)，當前股價對應P/E分別為28X、21X。公司是兼具水資源化和國企改革預期的主題性投資標的，現價有較強安全邊際，維持“強烈推薦”評級。

風險提示：

(1)市場擴張及投資風險；

(2)水資源化改革低于預期。