每經編輯(ji)｜班妮    

◎班妮

第六次全球(qiu)并購浪潮(chao)是(shi)否正在到來(lai)？有人指出：第六次并購浪潮(chao)的主要趨(qu)勢就是(shi)“新興市場國(guo)家(jia)的企業并購發達國(guo)家(jia)的企業，這是(shi)前所未(wei)有的趨(qu)勢。其中(zhong)，中(zhong)國(guo)將是(shi)新興市場國(guo)家(jia)的主體。”

然而，“第六次并(bing)購(gou)浪(lang)潮是否真(zhen)正開始了”這(zhe)一議題(ti)在世界金融(rong)和(he)經(jing)濟學(xue)界仍存爭議。《經(jing)濟學(xue)人》等國外主流財經(jing)媒體上的一些評論文章從個案和(he)整體交易量的角度來考(kao)量，認(ren)為目前判斷第六次并(bing)購(gou)浪(lang)潮是否形成為時尚早。

根據(ju)全球知名并(bing)購(gou)(gou)數據(ju)庫Mergermarket的統計報告，2013年美(mei)(mei)(mei)國的并(bing)購(gou)(gou)交(jiao)易(yi)量(liang)為8931億美(mei)(mei)(mei)元(yuan)(yuan)，亞(ya)太地區（除日本）并(bing)購(gou)(gou)交(jiao)易(yi)量(liang)4034億美(mei)(mei)(mei)元(yuan)(yuan)，歐洲地區并(bing)購(gou)(gou)交(jiao)易(yi)量(liang)6313億美(mei)(mei)(mei)元(yuan)(yuan)。雖(sui)然亞(ya)太地區的并(bing)購(gou)(gou)交(jiao)易(yi)量(liang)在總量(liang)上遠低于美(mei)(mei)(mei)國和歐洲，但卻是并(bing)購(gou)(gou)交(jiao)易(yi)增長最強(qiang)勁的地區。

而在走出去并(bing)購(gou)方面，各大經濟(ji)體(ti)亦(yi)呈現不(bu)同(tong)的(de)(de)特征。美(mei)國2013年(nian)的(de)(de)并(bing)購(gou)交易(yi)(yi)明(ming)顯偏向于本土市(shi)場。亞太(tai)地(di)區的(de)(de)跨(kua)境(jing)并(bing)購(gou)交易(yi)(yi)量(liang)較2012年(nian)有所下降但仍然高于境(jing)內并(bing)購(gou)交易(yi)(yi)量(liang)。歐洲并(bing)購(gou)市(shi)場表現遠(yuan)遠(yuan)不(bu)如(ru)前幾年(nian)，只(zhi)有來自(zi)亞太(tai)地(di)區的(de)(de)對歐洲的(de)(de)并(bing)購(gou)投(tou)資仍然增長明(ming)顯，但對歐洲并(bing)購(gou)投(tou)資金額最高的(de)(de)仍然是北美(mei)國家(jia)。

海外并購風生水起

中國(guo)企業在(zai)海外并購方(fang)面，平(ping)均而言還(huan)不具備走出去的(de)實力，但(dan)少數第一梯隊企業已經在(zai)國(guo)際市場上玩(wan)起了(le)資本(ben)運作的(de)游戲。

放眼全球，亞太地(di)區(qu)(qu)的并(bing)購交易正在活躍起(qi)來，但(dan)仍不及美國。即使(shi)是在跨境并(bing)購方(fang)面，亞太地(di)區(qu)(qu)在交易金額的絕對(dui)數(shu)量上(shang)也遠不及美國和歐洲地(di)區(qu)(qu)。因(yin)此，所謂的“新(xin)興(xing)市場國家的企(qi)業并(bing)購發達國家的企(qi)業”還(huan)構不成(cheng)一個并(bing)購浪潮的趨勢，只是冉(ran)(ran)冉(ran)(ran)升起(qi)的新(xin)星。

不能否認，中(zhong)國的某些(xie)(xie)企(qi)業確實在海(hai)(hai)(hai)外(wai)并(bing)(bing)購(gou)方面打了(le)一(yi)些(xie)(xie)漂(piao)亮(liang)仗。最近兩年，中(zhong)國企(qi)業海(hai)(hai)(hai)外(wai)并(bing)(bing)購(gou)風生水起，民營企(qi)業出海(hai)(hai)(hai)收購(gou)，更是(shi)有(you)(you)不少大手(shou)筆。越來(lai)越多的中(zhong)國公司漸漸有(you)(you)了(le)國際化視野(ye)和資金實力，開始考慮向海(hai)(hai)(hai)外(wai)發展業務、拓展渠(qu)道(dao)，或者收購(gou)海(hai)(hai)(hai)外(wai)先進技術和知名(ming)品牌。

但(dan)如果(guo)我們據此鼓勵有資金實(shi)力和產業(ye)發展需要的中(zhong)國(guo)企(qi)業(ye)都加快(kuai)走出(chu)(chu)去(qu)步伐并不理性。據筆者觀察(cha)，中(zhong)國(guo)企(qi)業(ye)在(zai)海(hai)外并購方面的眼界(jie)、能(neng)力和經驗水平參差不齊，平均而言還不具備(bei)走出(chu)(chu)去(qu)的實(shi)力，但(dan)少數第(di)一梯隊的企(qi)業(ye)已經在(zai)國(guo)際市場上玩起了資本運(yun)作(zuo)的游戲。

一些在(zai)海(hai)外并(bing)購(gou)(gou)中初試成功(gong)的(de)(de)企業(ye)(ye)越(yue)戰越(yue)勇(yong)：聯想(xiang)在(zai)2005年(nian)通過并(bing)購(gou)(gou)IBM的(de)(de)PE業(ye)(ye)務(wu)后成功(gong)躋身國際硬件(jian)企業(ye)(ye)之列，今(jin)年(nian)初又公(gong)告了(le)對IBM的(de)(de)X86低端服務(wu)器業(ye)(ye)務(wu)和對摩(mo)托(tuo)羅(luo)拉移動業(ye)(ye)務(wu)的(de)(de)并(bing)購(gou)(gou)。2010年(nian)吉利收(shou)購(gou)(gou)沃爾沃后，經(jing)歷了(le)銷(xiao)量下降、瑞典高管與中國東家的(de)(de)摩(mo)擦，這(zhe)兩年(nian)經(jing)營逐漸穩定。有了(le)海(hai)外并(bing)購(gou)(gou)經(jing)驗(yan)的(de)(de)吉利也再下兩城，2013年(nian)收(shou)購(gou)(gou)擁有倫(lun)敦(dun)出(chu)租車公(gong)司的(de)(de)錳(meng)銅控股，2014年(nian)又收(shou)購(gou)(gou)了(le)英國電動車公(gong)司綠(lv)寶石。

除了這些復制自(zi)己成功的海(hai)外(wai)(wai)并購(gou)經驗的企(qi)(qi)業(ye)外(wai)(wai)，更(geng)(geng)有一些企(qi)(qi)業(ye)打(da)通了國內(nei)外(wai)(wai)資本運(yun)作的平臺，不僅將海(hai)外(wai)(wai)并購(gou)作為(wei)實現企(qi)(qi)業(ye)戰略(lve)的手段(duan)，更(geng)(geng)將海(hai)外(wai)(wai)并購(gou)置于(yu)企(qi)(qi)業(ye)全球資本運(yun)作的這盤大棋之中。

2012年(nian)，萬(wan)達集(ji)團收(shou)購(gou)美(mei)(mei)國第二大(da)電影院線AMC交易公布(bu)后(hou)(hou)，很多國外投行(xing)的分析師和評(ping)論員(yuan)對此樁交易持(chi)負面看法，但收(shou)購(gou)當年(nian)AMC即扭虧(kui)為(wei)盈。收(shou)購(gou)一年(nian)以后(hou)(hou)，AMC在紐(niu)交所成(cheng)功(gong)上市，融(rong)資額(e)近4億美(mei)(mei)元。

更引(yin)人注目的(de)是光明集(ji)(ji)團。從2009年起，光明集(ji)(ji)團在海外(wai)(wai)(wai)進行(xing)了四單(dan)收購(gou)——新西蘭新萊特乳(ru)業(ye)、澳大利亞瑪納森、英國維多麥(mai)、法(fa)國葡萄(tao)酒(jiu)商DIVA，每單(dan)都(dou)瞄準(zhun)海外(wai)(wai)(wai)上(shang)市或是將海外(wai)(wai)(wai)資產注入A股上(shang)市公司，以(yi)此(ci)建(jian)立企業(ye)的(de)海外(wai)(wai)(wai)融資平臺，將購(gou)入的(de)海外(wai)(wai)(wai)資產證券化。

還有(you)一種海外(wai)(wai)并購(gou)的玩(wan)法則(ze)是中概股(gu)私有(you)化(hua)。復星(xing)集團就單獨或(huo)與PE合作，對先聲藥業、完美世界等多家(jia)中概股(gu)公司(si)在(zai)二級市(shi)場(chang)(chang)吸納股(gu)票，發出收購(gou)要約(yue)，直(zhi)至私有(you)化(hua)。這種在(zai)海外(wai)(wai)二級市(shi)場(chang)(chang)上收購(gou)估值處于低點(dian)的中概股(gu)，將其私有(you)化(hua)后重新進行資本運(yun)作設計，已經是非常成熟的海外(wai)(wai)收購(gou)資本運(yun)作玩(wan)法。

走出去還缺什么

很多中國(guo)企業對并購機會的(de)(de)判斷往往是基于短期的(de)(de)業績和股價支持需要(yao)，而不(bu)是長期的(de)(de)戰(zhan)略(lve)思路(lu)。

如果以上(shang)述海(hai)外(wai)并購(gou)(gou)第一梯(ti)隊企(qi)(qi)業(ye)的(de)(de)水(shui)平(ping)來判斷(duan)中(zhong)國(guo)(guo)企(qi)(qi)業(ye)海(hai)外(wai)并購(gou)(gou)的(de)(de)成(cheng)熟(shu)度和(he)發展階段未免不(bu)切實(shi)際。絕(jue)大部分中(zhong)國(guo)(guo)企(qi)(qi)業(ye)在海(hai)外(wai)并購(gou)(gou)方面還是小學生水(shui)平(ping)，不(bu)光是中(zhong)國(guo)(guo)企(qi)(qi)業(ye)，很(hen)多本(ben)土的(de)(de)投行(xing)也缺乏(fa)幫(bang)助企(qi)(qi)業(ye)進行(xing)海(hai)外(wai)并購(gou)(gou)的(de)(de)專(zhuan)業(ye)人才(cai)，不(bu)懂海(hai)外(wai)并購(gou)(gou)的(de)(de)套路。中(zhong)國(guo)(guo)資本(ben)市(shi)場(chang)上(shang)的(de)(de)并購(gou)(gou)和(he)國(guo)(guo)際市(shi)場(chang)上(shang)的(de)(de)并購(gou)(gou)完全不(bu)同(tong)，很(hen)多企(qi)(qi)業(ye)是依(yi)賴并購(gou)(gou)拼湊利(li)潤。并購(gou)(gou)很(hen)多時候成(cheng)為內幕(mu)交易、操(cao)縱市(shi)場(chang)和(he)利(li)益輸送的(de)(de)工(gong)具。

這(zhe)(zhe)兩年(nian)因為海(hai)外(wai)資產(chan)估值調(diao)整，有不少國內上市公(gong)司(si)、PE機構也在積極尋找海(hai)外(wai)并(bing)購的(de)目標，這(zhe)(zhe)其(qi)中有不少都(dou)是(shi)(shi)A股思維，甚至還以(yi)A股上市的(de)盈利標準來(lai)要求海(hai)外(wai)的(de)財務顧問公(gong)司(si)幫(bang)忙(mang)尋找歐(ou)洲要出售的(de)公(gong)司(si)，這(zhe)(zhe)些都(dou)是(shi)(shi)按照自己(ji)的(de)想象而不是(shi)(shi)國際市場規則來(lai)做跨(kua)境并(bing)購。

即使(shi)一(yi)(yi)(yi)些(xie)中(zhong)國(guo)(guo)企(qi)(qi)業(ye)(ye)在(zai)(zai)日常經營活動中(zhong)經常和(he)(he)國(guo)(guo)外企(qi)(qi)業(ye)(ye)打交道(dao)，也并(bing)不代表這些(xie)企(qi)(qi)業(ye)(ye)就具備進行海外并(bing)購的(de)能(neng)力。筆者曾遇到某家上(shang)市公(gong)司提(ti)出(chu)，為了把自己(ji)和(he)(he)一(yi)(yi)(yi)家歐(ou)洲(zhou)(zhou)上(shang)市公(gong)司的(de)商業(ye)(ye)合作更加牢(lao)固地綁定在(zai)(zai)一(yi)(yi)(yi)起，希望從該歐(ou)洲(zhou)(zhou)公(gong)司的(de)控股(gu)股(gu)東處收購部分股(gu)權，但提(ti)出(chu)相關設想的(de)企(qi)(qi)業(ye)(ye)和(he)(he)為其服務的(de)本土投行在(zai)(zai)想到要(yao)做跨境并(bing)購時卻(que)完(wan)(wan)全(quan)不曾閱(yue)讀過該歐(ou)洲(zhou)(zhou)上(shang)市公(gong)司的(de)年報(bao)，他們所說的(de)控股(gu)股(gu)東在(zai)(zai)一(yi)(yi)(yi)年前就將該歐(ou)洲(zhou)(zhou)公(gong)司股(gu)票在(zai)(zai)二級市場上(shang)出(chu)售(shou)，該歐(ou)洲(zhou)(zhou)企(qi)(qi)業(ye)(ye)并(bing)無控股(gu)股(gu)東。雖然有些(xie)中(zhong)國(guo)(guo)企(qi)(qi)業(ye)(ye)通過一(yi)(yi)(yi)些(xie)國(guo)(guo)外的(de)代理機構也完(wan)(wan)成(cheng)了一(yi)(yi)(yi)些(xie)小型的(de)海外收購，但客觀來說只是運氣交易，很可能(neng)存在(zai)(zai)隱(yin)患。

實踐(jian)中(zhong)，中(zhong)國企(qi)業做跨境(jing)并(bing)購也并(bing)沒有什么(me)優勢，想(xiang)收購一個好的企(qi)業非常難，這(zhe)并(bing)不是有資金(jin)實力(li)就能解決的問題。

在國(guo)(guo)(guo)際(ji)市場(chang)上(shang)(shang)，一個(ge)并購(gou)的機會出(chu)現，全(quan)球的PE和戰(zhan)略投(tou)(tou)資者都盯(ding)著(zhu)。中國(guo)(guo)(guo)公(gong)司(si)對國(guo)(guo)(guo)際(ji)上(shang)(shang)并購(gou)的拍賣(mai)流(liu)程不熟(shu)悉，收到投(tou)(tou)行或(huo)財務顧問的推薦，前期(qi)交換信息時就浪費了(le)大量(liang)時間，花了(le)不少時間論證，無法(fa)跟上(shang)(shang)拍賣(mai)的進(jin)度，也不了(le)解(jie)談判的策略，因而無法(fa)購(gou)得優(you)質公(gong)司(si)。

有些中國(guo)(guo)企(qi)(qi)業家習慣了中國(guo)(guo)的商業環境，在和老(lao)外(wai)打(da)交道(dao)的時候也喜歡虛虛實實，讓(rang)外(wai)國(guo)(guo)人難以接(jie)受。還有些中國(guo)(guo)企(qi)(qi)業家認為國(guo)(guo)內商業社會中的游戲規則在國(guo)(guo)際(ji)市場上也很普遍，如果發現外(wai)國(guo)(guo)人非(fei)常主動地接(jie)觸(chu)和透露信(xin)息，就斷定(ding)這里面必然有詐，不(bu)少跨(kua)境并購交易機會因此沒(mei)了下文。

海外(wai)游戲(xi)規(gui)則(ze)不熟，兩個市場銜(xian)接有困難，缺(que)乏相關金(jin)融政策(ce)和(he)金(jin)融工具支(zhi)持(chi)，溝通中的文化差(cha)異等(deng)，都是(shi)中國企業海外(wai)并(bing)購困難重重的原因。

還有相當(dang)一(yi)部分(fen)中國企業(ye)家(jia)在做海(hai)外并購(gou)的(de)時(shi)候往往都有一(yi)番雄(xiong)心(xin)壯志(zhi)，想(xiang)要收購(gou)世界(jie)上最好(hao)的(de)品(pin)牌。但這(zhe)些企業(ye)家(jia)心(xin)目中理想(xiang)的(de)并購(gou)目標可能與(yu)自(zi)身的(de)實力、管理水平(ping)和市場(chang)經驗并不(bu)匹配。這(zhe)就像女人買(mai)(mai)名牌包(bao)，不(bu)管年齡、職(zhi)業(ye)、自(zi)身個性，都想(xiang)買(mai)(mai)LV，但有些人買(mai)(mai)了之后并沒有合適(shi)的(de)場(chang)合來背，或者(zhe)背著不(bu)好(hao)看。

更嚴重的(de)(de)(de)問(wen)題是(shi)，很多(duo)中國企業對(dui)并(bing)(bing)購機會的(de)(de)(de)判(pan)斷往往是(shi)基(ji)于短期的(de)(de)(de)業績和股(gu)價支持需(xu)要(yao)，而不是(shi)長期的(de)(de)(de)戰(zhan)略思路。戰(zhan)略不僅(jin)僅(jin)是(shi)用來(lai)規(gui)劃自己(ji)(ji)公(gong)司未來(lai)發展(zhan)的(de)(de)(de)，也(ye)是(shi)用來(lai)說服交易(yi)對(dui)方的(de)(de)(de)，用來(lai)表(biao)現自己(ji)(ji)的(de)(de)(de)誠意以及收購后生意的(de)(de)(de)可持續性。戰(zhan)略越有(you)說服力，交易(yi)成功的(de)(de)(de)可能(neng)性也(ye)就越大。專業的(de)(de)(de)并(bing)(bing)購不是(shi)要(yao)打價格(ge)戰(zhan)，也(ye)并(bing)(bing)不總是(shi)出價高的(de)(de)(de)人就能(neng)買到(dao)理想(xiang)的(de)(de)(de)并(bing)(bing)購標(biao)的(de)(de)(de)公(gong)司。

在跨境并(bing)購(gou)活動(dong)中，中國企業和(he)企業家的資本實力、決斷(duan)力、意愿都不(bu)是問題，缺的還(huan)是戰略(lve)規劃、對海外市場的理解和(he)并(bing)購(gou)后的整合能力。

因此，筆者以為，大部分中(zhong)國(guo)企業(ye)除了具備資(zi)金實力，尚未(wei)做好充(chong)分的出海準備。

交易成功的喜與憂

并購的結果要(yao)經過很多年檢驗，我(wo)們往(wang)往(wang)醉心于交易(yi)成(cheng)功那一刻的喜悅，卻沒(mei)想過日(ri)后漫漫痛苦(ku)的日(ri)子(zi)。

去(qu)年10月(yue)《經濟(ji)學人》雜(za)志上(shang)一篇文章RidingtheWave如此評價(jia)并購(gou)交易：正如那(nei)些好萊塢明星(xing)一樣，公(gong)司之間的婚姻也多數以眼淚收場。

收(shou)購(gou)(gou)協議的(de)(de)(de)簽訂只是(shi)并購(gou)(gou)完(wan)成了(le)第一(yi)步。換了(le)新的(de)(de)(de)老板(ban)，接下來的(de)(de)(de)并購(gou)(gou)整合可能會讓(rang)一(yi)個虧損企業起死(si)回生，也有可能高位接盤，風光了(le)幾(ji)天(tian)就落下一(yi)地雞毛。這就和前幾(ji)年(nian)叫(jiao)好的(de)(de)(de)那些PE投資項目過(guo)了(le)兩年(nian)被報道出(chu)了(le)問題是(shi)完(wan)全(quan)類(lei)似的(de)(de)(de)情況。很(hen)多時候并購(gou)(gou)的(de)(de)(de)后續演化才能逐(zhu)漸揭示(shi)出(chu)并購(gou)(gou)策略的(de)(de)(de)正確與否。

很多公(gong)(gong)司會(hui)因為(wei)一次不(bu)成(cheng)功的(de)并購從此(ci)深陷泥潭(tan)，這其中(zhong)有很多是(shi)因為(wei)雄心壯志，結果卻消化不(bu)良，回(hui)天無力。并購很可(ke)能(neng)搞垮一個(ge)公(gong)(gong)司，這樣的(de)例子在(zai)國際成(cheng)熟并購市場上屢見不(bu)鮮。

A股市場上也有失敗(bai)的(de)海外并購(gou)案例。2011年11月，金(jin)亞科(ke)(ke)技(ji)宣(xuan)布(bu)以2.29億元收(shou)(shou)購(gou)倫敦上市的(de)英國(guo)電子產品(pin)供應商哈(ha)(ha)佛國(guo)際(ji)，2012年7月收(shou)(shou)購(gou)交易正式完(wan)成。然而收(shou)(shou)購(gou)完(wan)成當年哈(ha)(ha)佛國(guo)際(ji)的(de)虧損不斷擴大，直接影響到合(he)并報表(biao)后的(de)金(jin)亞科(ke)(ke)技(ji)的(de)業績(ji)表(biao)現。2013年金(jin)亞科(ke)(ke)技(ji)大幅虧損超過1.2億元，公司稱對收(shou)(shou)購(gou)哈(ha)(ha)佛國(guo)際(ji)的(de)商譽進行(xing)(xing)計提2000多萬元的(de)商譽減值。這次出海收(shou)(shou)購(gou)的(de)主(zhu)要戰略(lve)是(shi)收(shou)(shou)品(pin)牌和銷售渠道，但收(shou)(shou)購(gou)接近(jin)尾聲時(shi)就可以看到整個行(xing)(xing)業頹勢已現，互(hu)聯網(wang)技(ji)術(shu)深刻影響了(le)軟件(jian)行(xing)(xing)業企(qi)業的(de)未來，哈(ha)(ha)佛國(guo)際(ji)代(dai)表(biao)的(de)是(shi)一(yi)個過去的(de)時(shi)代(dai)。這樁海外收(shou)(shou)購(gou)嚴(yan)重拖累了(le)企(qi)業的(de)發展(zhan)。

并(bing)購交(jiao)易(yi)(yi)能夠完成非常不容易(yi)(yi)，但評判并(bing)購是否成功(gong)不能以交(jiao)易(yi)(yi)完成為標準。交(jiao)易(yi)(yi)完成有時才是痛苦(ku)的開始。

并購的(de)(de)(de)結果要(yao)經過很多年檢驗(yan)，我們往(wang)往(wang)醉心于交易成(cheng)功那一刻(ke)的(de)(de)(de)喜悅(yue)，卻沒(mei)(mei)想(xiang)過日后漫漫痛苦的(de)(de)(de)日子。那個被大家無數次(ci)提到(dao)的(de)(de)(de)經典(dian)并購案例“門(men)口(kou)的(de)(de)(de)野蠻人(ren)”——KKR以杠桿(gan)收購的(de)(de)(de)方式拿下雷諾茲-納貝斯(si)克公司，創造了歷史。當我們驚嘆于這其中資(zi)本運(yun)作的(de)(de)(de)大手筆時，有沒(mei)(mei)有想(xiang)過故事的(de)(de)(de)結局？

多年以后，當KKR公司最終(zhong)從該項目脫身(shen)時(shi)，其損失已經超(chao)過7億(yi)美元。專業投資機構的(de)并(bing)購(gou)尚且如此，實業企業做并(bing)購(gou)更(geng)要(yao)慎(shen)重行(xing)事。

并購只是(shi)企業實現自身發展(zhan)戰略(lve)的一種手段(duan)，而(er)不是(shi)戰略(lve)本身。企業為了(le)并購而(er)并購，即使(shi)短(duan)期得到(dao)資本市場的追捧(peng)，也必然會在(zai)更(geng)長的時(shi)間(jian)段(duan)里被打回(hui)原形。在(zai)海外并購復雜的交(jiao)易背景下更(geng)是(shi)如此(ci)。

（作者為財(cai)經專(zhuan)欄作家）