每(mei)經編(bian)輯｜每(mei)經記者 張威 田(tian)文會(hui) 發自北京(jing)     

每經(jing)記(ji)者 張威 田文會(hui) 發自北京(jing)

即將(jiang)過去(qu)的2013年，貨幣政(zheng)策(ce)定(ding)位為“穩健”。12月13日(ri)，中央經濟工作會(hui)議定(ding)調(diao)2014年繼續實施(shi)“穩健的貨幣政(zheng)策(ce)”。

然(ran)而，隱(yin)藏在“穩健(jian)”一詞背后的(de)主(zhu)基調依然(ran)是“變(bian)革(ge)”。至于變(bian)革(ge)的(de)方向(xiang)，十八屆三中全會后，央行行長周小川在《〈中共中央關于全面深(shen)化改(gai)革(ge)若干重大問題的(de)決(jue)定〉（輔導讀本）》中已有明確表述：金融(rong)宏觀調控(kong)(kong)逐漸(jian)由數量調控(kong)(kong)為主(zhu)轉向(xiang)以價(jia)格調控(kong)(kong)為主(zhu)。

基調(diao)已定，2014年的貨幣調(diao)控之弦，究竟會如何奏(zou)響？

2013年，即使出現了6月和12月底流(liu)動(dong)性緊張情(qing)況(kuang)，也被央行視為獨立事態進行處(chu)理。

盡管(guan)面(mian)臨著經濟(ji)持續下行、內(nei)需不振(zhen)、外需乏力，央(yang)(yang)行卻(que)沒有像過去一樣，頭痛醫(yi)(yi)頭，腳痛醫(yi)(yi)腳，這一年，市場猜測的降準等并未出現，反而重(zhong)啟央(yang)(yang)票。“穩”若磐石背后，是監(jian)管(guan)層調(diao)結構(gou)、降杠桿(gan)的決心(xin)。

兩(liang)次錢緊央行救急不縱(zong)容

上(shang)海交通大學(xue)安泰經濟與管理學(xue)院副教授(shou)錢軍輝對(dui) 《每日經濟新聞》記者表示，所謂穩健(jian)的(de)貨(huo)幣政策(ce)，實(shi)際上(shang)就是偏緊的(de)貨(huo)幣政策(ce)。

中(zhong)央財經(jing)(jing)大學中(zhong)國銀行業研究中(zhong)心主任郭(guo)田勇表示，我(wo)們(men)的(de)環境(jing)決定(ding)了，依靠(kao)央行貨(huo)幣政策(ce)去(qu)推(tui)動(dong)改革，去(qu)成(cheng)為經(jing)(jing)濟(ji)(ji)增長(chang)的(de)動(dong)力(li)從(cong)邏輯上(shang)就不成(cheng)立，貨(huo)幣只要保持(chi)適(shi)度的(de)量，經(jing)(jing)濟(ji)(ji)增長(chang)要靠(kao)內生(sheng)性的(de)動(dong)力(li)，依靠(kao)外(wai)延式的(de)貨(huo)幣擴張帶動(dong)經(jing)(jing)濟(ji)(ji)增長(chang)不是未來的(de)方向。在貨(huo)幣政策(ce)上(shang)，就是要給(gei)經(jing)(jing)濟(ji)(ji)增長(chang)形成(cheng)一個(ge)相對寬松、比較適(shi)度的(de)環境(jing)，然(ran)后(hou)依靠(kao)經(jing)(jing)濟(ji)(ji)內生(sheng)性的(de)因素，包括(kuo)企業的(de)創新、增加供給(gei)等驅動(dong)力(li)，推(tui)動(dong)經(jing)(jing)濟(ji)(ji)發(fa)展。

2013年6月(yue)，流動性驟然緊張(zhang)。隨(sui)后(hou)，央行(xing)出手(shou)了(le)，但并不是市場預期的降(jiang)準。12月(yue)，類似情況再(zai)次出現，但央行(xing)出手(shou)后(hou)，資金價(jia)格應(ying)聲回落。

“央(yang)行將6月流(liu)動性(xing)(xing)緊張進行獨立處理(li)，結果很好，說(shuo)明央(yang)行穩健的(de)貨幣(bi)政策長久、理(li)性(xing)(xing)。”錢軍輝認為，央(yang)行所做的(de)就是(shi)提高流(liu)動性(xing)(xing)，并沒有改變(bian)貨幣(bi)政策，只是(shi)救(jiu)急(ji)、救(jiu)火，但不縱(zong)容。

同樣“穩(wen)健”內(nei)涵不一(yi)

此前(qian)，中央經(jing)濟工作會議定調2014年(nian)繼續實施 “穩健(jian)的(de)貨(huo)幣政(zheng)策(ce)”，至此，中國(guo)的(de)貨(huo)幣政(zheng)策(ce)已連續四年(nian)“穩健(jian)”。

2014年，央行(xing)面臨的情況(kuang)將更加復雜。同(tong)樣是“穩健(jian)”，但在2014年，內涵并不一(yi)樣。

之前的(de)(de)中央經濟(ji)工作(zuo)會(hui)議(yi)指出，做(zuo)好明年（2014年）經濟(ji)工作(zuo)，要保持貨幣(bi)信(xin)貸(dai)及社會(hui)融資(zi)規模合(he)理增(zeng)長(chang)，改(gai)善(shan)和(he)優化(hua)融資(zi)結(jie)構和(he)信(xin)貸(dai)結(jie)構，提高直接(jie)融資(zi)比重。與上一年比較，貨幣(bi)供(gong)應(ying)方面(mian)，2014年更注重增(zeng)長(chang)的(de)(de)“合(he)理”。

中國銀行首(shou)席(xi)經濟學家曹遠征表示，2014年M2增速或為(wei)15%。而(er)官方的M2目標，可(ke)能(neng)要等(deng)到2014年初的全國“兩會”才(cai)能(neng)明(ming)確。

興業銀行首席經濟(ji)學家(jia)魯政委表(biao)示，2014年的“穩健(jian)”政策最(zui)重要還是關(guan)注增長和通(tong)脹這兩個因(yin)素。

2014年的貨(huo)幣(bi)政策，“改(gai)革”是繞不開的關鍵詞(ci)。

利率市場化方面，魯政委認(ren)為，2014年，大(da)額可(ke)轉讓(rang)存單有可(ke)能推向企業和(he)居民(min)，另外推出存款(kuan)保險(xian)制(zhi)度。

交行(xing)首席(xi)經濟學家(jia)連(lian)平認為，2014年利率市場化可(ke)能會大踏(ta)步。

轉型(xing)調控 路徑已勾(gou)勒

過去，央行宏觀貨幣調控(kong)以數量(liang)型為主。

“這(zhe)種數量調控(kong)(kong)方式行(xing)政色(se)彩重一些。”郭田(tian)勇表示，價(jia)(jia)格調控(kong)(kong)則是讓(rang)利(li)率信(xin)號(hao)來配置(zhi)(zhi)社(she)會資源(yuan)，依靠市場這(zhe)只(zhi)看不見的(de)手來配置(zhi)(zhi)資源(yuan)，以價(jia)(jia)格為信(xin)號(hao)，讓(rang)市場發揮決(jue)定性作用，而監管(guan)層將基準利(li)率這(zhe)些環節管(guan)好，央行(xing)的(de)貨(huo)幣意圖(tu)通(tong)過管(guan)理(li)基準利(li)率調控(kong)(kong)傳導到下游，通(tong)過價(jia)(jia)格信(xin)號(hao)來配置(zhi)(zhi)資源(yuan)。

錢軍輝表示，從數量型調控(kong)轉型到價格(ge)型調控(kong)要有兩個方(fang)面的(de)(de)基礎(chu)建設：一是(shi)政策利率的(de)(de)確(que)定。二是(shi)無風(feng)險利率曲(qu)線的(de)(de)建設。

從數(shu)量(liang)型調控(kong)轉向(xiang)價格型調控(kong)，實質是(shi)從偏行政化(hua)(hua)的調控(kong)方(fang)(fang)式(shi)(shi)轉向(xiang)市場(chang)化(hua)(hua)方(fang)(fang)式(shi)(shi)，讓市場(chang)發揮決定性作用。與之對應的，是(shi)各種(zhong)要素價格的市場(chang)化(hua)(hua)，監管層(ceng)已為此(ci)勾勒出清晰(xi)的“圖譜”。如利率方(fang)(fang)面(mian)，短(duan)期(qi)看，大額(e)存(cun)單和存(cun)款(kuan)保(bao)險(xian)制(zhi)度料將先行一步，之后逐步放(fang)開(kai)小(xiao)額(e)、短(duan)期(qi)存(cun)款(kuan)利率上限，最終完全(quan)放(fang)開(kai)存(cun)款(kuan)利率管制(zhi)。

專家觀點

108萬億M2去哪兒(er)了？

陳思進（加拿大皇家銀行風險(xian)管理部(bu)資深顧問）

改革開放以(yi)來，特別是1992年(nian)至今(jin)，中國經濟呈現幾何式的(de)增(zeng)長，隨著經濟規模擴增(zeng)，市(shi)場貨(huo)幣流通量(liang)(liang)也(ye)逐漸加大。尤(you)其是，為應對金融危機沖擊，中國的(de)廣義貨(huo)幣供(gong)應量(liang)(liang)M2飛速增(zeng)長。截至2013年(nian)11月(yue)，M2余額已達到107.93萬億元。

數據(ju)顯示，1990年至今，中國(guo)(guo)(guo)的(de)M2從不(bu)到美國(guo)(guo)(guo)的(de)10%，躍升至美國(guo)(guo)(guo)的(de)149%，但經濟(ji)總量僅(jin)相當(dang)于(yu)美國(guo)(guo)(guo)的(de)一半。盡管中美兩國(guo)(guo)(guo)金融構(gou)成和發(fa)達程度不(bu)同，M2存(cun)量的(de)內涵意(yi)義有異(yi)，但差額之大，說明中國(guo)(guo)(guo)的(de)貨幣供應遠大于(yu)實體經濟(ji)需要(yao)。

超百萬億元的貨(huo)幣供應量(liang)，去(qu)哪兒了？

2001年12月，中國正式加(jia)入(ru)世界貿(mao)易組織后，對外貿(mao)易順差導致外匯存底激增(zeng)(zeng)。由于實(shi)行強制結售匯制度，基(ji)礎(chu)貨(huo)幣(bi)大量投放并(bing)通過銀行的(de)(de)創(chuang)造功(gong)(gong)能使M2余(yu)額進一步加(jia)速增(zeng)(zeng)長(chang)。雖(sui)然央(yang)行采用提高準備金率等措施(shi)，但(dan)作用有限。基(ji)礎(chu)貨(huo)幣(bi)加(jia)上銀行的(de)(de)貨(huo)幣(bi)創(chuang)造功(gong)(gong)能，是M2大幅擴(kuo)張的(de)(de)根本原(yuan)因之一。

2008年全(quan)球(qiu)金(jin)融(rong)危(wei)機(ji)爆發(fa)后(hou)，中國(guo)應對危(wei)機(ji)的(de)(de)措(cuo)施(shi)加速(su)推升M2增(zeng)長，使(shi)得2009年中國(guo)M2增(zeng)長率跳升至27.7%。從全(quan)球(qiu)范圍看，在(zai)新增(zeng)的(de)(de)貨幣(bi)供應量上，中國(guo)已(yi)連續4年貢獻約一半。

中國(guo)經濟30多年(nian)的快速發展及GDP的高增長，一定程度上(shang)是由大量的貨幣供給(gei)來推動。

當(dang)前，消(xiao)費者物(wu)價(jia)指數尚屬(shu)可控(kong)，未出現20世紀末(mo)期兩位數以上的通(tong)(tong)脹率，為何？新世紀以來(lai)最大的通(tong)(tong)脹，其實發生(sheng)在消(xiao)費者物(wu)價(jia)指數統計無法完全顯現的房地產市場。