華泰證券：中國聯通 補貼效率提升 3G業務盈利能力增強（買入）

1， 我們認為聯通業績上漲的原因可能來自于兩方面：一是源自于3G及寬帶用戶規模的快速提升；二是終端補貼力度的下降及大力開拓電子渠道銷售帶來的費用節省。

2， 3G新增用戶快速增長，總體領先。3G用戶方面，聯通2012年新增3G用戶3644萬，達到7645萬，占三大運營商12年新增3G用戶的34%，與中移動持平；占總量的32.7%，略低于移動，高于電信。

3， 補貼效率明顯提升。公司12年下半年開始下調千元智能機補貼力度，從50%下調至20-30%，從年報業績來看收到明顯成效；公司三季度單季補貼11.2億，環比下降3.2億，但三季度3G用戶環比增加66萬，顯示補貼效率大大提升。我們認為，13 年公司可能將繼續通過壓縮補貼成本，提升補貼效率來發展用戶，3G業務盈利能力將有望繼續提升。

4， 目前市場對公司的觀點存在較大分歧，一方面雖然4G牌照發放時間雖未確定，但移動的4G網絡建設正在加速推進，另一方面，聯通的網絡和終端優勢確實在逐漸減小，但從估值角度來講，當前聯通PB為1.07，中國移動PB為2.13，中國電信為PB為1.07，聯通仍具有估值優勢，因此我們認為中短期內聯通仍具有投資價值。

5， 預計12-14年EPS分別為0.12元、0.22元和0.40元，對應PE分別為29x、16x和8x，維持買入評級

風險提示：聯通3G用戶增長低于預期，移動4G建設超預期