每經編輯｜鄢銀嬋    

每經記者 鄢銀嬋 每經編輯 姚治宇  

資本市場上一向頗為活躍的長城影視近期又開始了“買買買”。

5月底，長城影視公告稱擬收購杭州文韜股權投資基金合伙企業（有限合伙）（以下簡稱文韜基金）及杭州武略股權投資基金合伙企業（有限合伙）（以下簡稱武略基金）持有的共9家旅行社各51%的股權。擬定交易總價為2.16億元，整體溢價率達645%。

《每日經濟新聞》記者調查發現，此次擬收購的9家旅行社51%股權均由文韜基金和武略基金在2015年10月至2016年1月取得。巧合的是，這兩家基金介入后的一年里，9家旅行社有7家不同程度出現應收賬款和其他應收款急增，而營業收入卻未有相應幅度增長。

此外，結合當前旅游行業大環境來看，此次收購還面臨業績承諾兌現壓力。

應收賬款和其他應收款猛增

值得注意的是，此次被收購的9家旅行社總估值為42323.76萬元，估值溢價率從437%到974%不等，具體分別為：南京鳳凰假期654%，杭州金榜814%，杭州世茂643%，上海蓮花之旅972%，河北非凡之旅664%，上海海鑫國際499%，南京四海一家437%，杭州春之聲474%，安徽寶中招商國旅974%。

高估值背后，各家旅行社的應收賬款和其他應收款也同樣高得驚人。《每日經濟新聞》記者根據長城影視發布的9家旅行社2016年審計報告所披露的2016年財務數據進行測算，以應收賬款和其他應收款占總資產的比重來看，南京鳳凰假期、杭州金榜、杭州世茂、上海蓮花之旅、河北非凡之旅、上海海鑫國際、南京四海一家、杭州春之聲、安徽寶中招商國旅分別為50.21%、93.79%、35.59%、90%、46.1%、77.8%、81.6%、64.39%和59.35%。

據了解，上述9家旅行社的股權均由文韜基金和武略基金于2015年10月~2016年1月期間取得。但頗為蹊蹺的是，在基金入主后的1年里，有7家旅行社的以應收賬款和其他應收款都出現了暴增。

若同樣以應收賬款和其他應收款在總資產的占比測算，南京鳳凰假期、杭州金榜、杭州世茂、河北非凡之旅、上海海鑫國際、杭州春之聲、安徽寶中招商國旅在2015年這一比例分別為37.96%、55.94%、30.28%、20.23%、69.90%、61.80%、42.73%，分別比2016年低12.25、37.85、5.31、25.87、7.9、2.59、16.62個百分點；僅有上海蓮花之旅和南京四海一家比2016年分別高0.06、3.38個百分點。

比如河北非凡之旅、南京四海一家、杭州世茂2015年的其他應收款分別為31.72萬元、28.5萬元、96.52萬元，2016年則分別為274.46萬元、359.09萬元、205.08萬元，同比增長了765.25%、1159.96%、112.47%。

比如杭州金榜、安徽寶中招商國旅、南京鳳凰假期2015年的應收賬款分別為241.41萬元、75.49萬元、291.07萬元，2016年則分別為1237.34萬元、359.09萬元、817.55萬元，分別同比增長了412.54%、375.67%、180.87%。

值得一提的是，這9家旅行社中有部分公司與長城影視之間存在業務往來關系。據長城影視官網消息顯示，其諸暨影視城同杭州金榜、杭州世茂有合作。在9家旅行社中，杭州金榜2016年應收款項占比增長最高。

多家并購標的壞賬風險增加

《每日經濟新聞》記者調查發現，除了應收賬款和其他應收款在總資產中的占比大幅提高外，其增長幅度也大幅高于營業收入增長幅度。

據長城影視發布的評估報告，比如南京鳳凰假期、杭州金榜、杭州世茂、河北非凡之旅、安徽寶中招商國旅的2016年營收同比增幅分別為18.46%、38.15%、－28.07%、24.82%、－15.48%；而同期上述公司應收賬款和其他應收款的同比增幅分別為211.59%、93.52%、55.91%、294.24%、35.91%。

值得一提的是，杭州世茂和河北非凡之旅均出現了營收下滑應收賬款和其他應收款增高的情況。“一家公司的營業收入下滑，但應收款項反而大幅增加，一方面說明公司要承擔更高的壞賬風險外，也體現出其市場競爭力有限。”重慶一會計事務所文姓會計師分析。

此外，同旅行社行業內多家公司相比，上述9家旅行社的應收賬款和其他應收款占比也偏高。

旅行社業務在總營收中占比分別為56.52%、37.49%、99.94%的A股上市公司中國國旅、中青旅、眾信旅游發布的2016年年報的顯示，在報告期內其應收賬款和其他應收款在各自總資產的占比分別為6.82%、17.49%、21.61%；。

此外，記者還梳理了多家新三板掛牌的旅行社公司的相關情況，這一比例也基本在30%以下，比如景尚旅業、飛揚國旅、美之旅、路騁國旅的應收賬款和其他應收款在總資產中的占比分別為4.87%、29.83%、25.49%、28.36%。

業績承諾兌現有壓力

“企業應收款項的高企，將較大地影響企業的資產質量和資產營運能力。”平安證券分析師曾慶表示。

《每日經濟新聞》記者注意到，此次高溢價收購也伴隨著業績承諾。據披露信息，根據武略基金和文韜基金分別與9家標的公司原股東簽訂的股權轉讓協議，9家標的公司原股東分別向文韜基金、武略基金作出了利潤承諾，承諾期限為2015年~2018年4個會計年度，文韜基金、武略基金尚需根據利潤承諾的履行情況分別向9家標的公司原股東支付合計不超過9363.60萬元的剩余股權轉讓價款。

值得一提的是，盡管長城影視并未披露9家標的公司2015年、2016年兩個會計年度業績承諾的具體履行情況，但經過兩個會計年度后，兩家基金應向原股東支付的9363.6萬元股權轉讓款卻并未相應有絲毫減少，該部分股權轉讓款履行義務也轉交至長城影視手中。

據了解，上述9家旅行社原股東承諾2017~2018年扣非后的凈利潤將合計分別達到3348萬元和3776萬元。

事實上，近年來旅行社行業整體增速放緩也為上述業績承諾兌現增添了壓力。據《國家旅游局關于2015年度全國旅行社統計調查情況的公報》顯示，2015年度全國旅行社營業收入4189.01億元，同比僅增長3.96%；而這一增速在2012年、2013年、2014年分別為17.51%、6.35%、11.96%。

與此同時，上述9家旅行社的主營業務均為國內旅游和入境旅游業務，相比出境游而言，該業務近年來增長態勢也不夠樂觀。據上述報告披露，2012年~2015年全旅行社的國內旅游業務的營收增長率分別為12.35%、-6.19%、1.22%、0.37%。

據長城影視信披顯示，其在2014年完成借殼上市時，承諾2014年、2015年及2016年實現凈利潤分別不低于2.07億元、2.3億元和2.6億元。但長城影視2014~2016年的凈利潤分別為2億元、2.32億元和2.56億元，僅有2015年完成業績承諾。

據2017年一季報顯示，長城影視報告期內營業收入同比大減54.43%，凈利潤同比減24.88%。

（實習生王琳對本文亦有貢獻）