在大(da)部分投資者眼中,19日只是一(yi)(yi)個普通的(de)交(jiao)易日,但對(dui)于商品多頭而言,他們(men)迎來的(de)是最近(jin)一(yi)(yi)段時間內(nei)又一(yi)(yi)個狂歡日。從LME期錫(xi)、期銅及期鉛等(deng)金屬期貨到(dao)芝加(jia)哥農產(chan)品市場的(de)大(da)豆、小麥和(he)玉(yu)米期價,伴隨(sui)美元(yuan)走勢疲弱,商品價格迎來全(quan)線大(da)漲(zhang)。

20日(ri),商(shang)品(pin)價(jia)格略(lve)有回調。但(dan)如果我們(men)將時間(jian)線放長一(yi)些,可以(yi)看(kan)(kan)見一(yi)輪清晰的攀升行情(qing)。國內(nei)文(wen)華(hua)商(shang)品(pin)指數(shu)從2011年(nian)8月(yue)(yue)份的208點到去(qu)(qu)年(nian)11月(yue)(yue)的低(di)位(wei),5年(nian)的熊市(shi)讓其跌(die)去(qu)(qu)一(yi)半。但(dan)從2015年(nian)11月(yue)(yue)底開始,該指數(shu)從106點一(yi)路上(shang)升,目前已接(jie)近122點,4個多(duo)月(yue)(yue)的時間(jian)漲幅高達15%。從全(quan)球看(kan)(kan),彭博(bo)商(shang)品(pin)指數(shu)本月(yue)(yue)以(yi)來漲幅接(jie)近5%,較(jiao)今年(nian)1月(yue)(yue)20日(ri)觸及的低(di)位(wei)則(ze)大幅反彈13.4%。

是什么力量在(zai)推(tui)動商品(pin)價格狂(kuang)奔?在(zai)中(zhong)國“十三五”重(zhong)點推(tui)進(jin)供給側結構性改革等背(bei)景下,行(xing)業格局將產生怎樣的變化(hua)?就上述話題,我們邀請彭博行(xing)業研(yan)究金屬與礦業行(xing)業分(fen)析師朱軼、新(xin)湖期(qi)貨研(yan)究所(suo)(suo)所(suo)(suo)長李強、中(zhong)大(da)期(qi)貨副總(zong)經理景川(chuan)(chuan)以及期(qi)貨業資(zi)深市場人士奚川(chuan)(chuan)進(jin)行(xing)探討(tao)。

在他們眼中(zhong),這一輪商品(pin)價(jia)格上(shang)漲只是反彈并(bing)非(fei)反轉,而(er)商品(pin)產(chan)業結構(gou)也(ye)將迎來調整,部分落后低效的產(chan)能會被慢慢出(chu)清。

只是筑底式反彈

上海證券報:黑色、有色、化工等板塊(kuai)商品(pin)近期輪番上漲,目前農產(chan)品(pin)板塊(kuai)也開(kai)始啟動(dong),請問您(nin)怎么(me)看這輪商品(pin)上漲,這是(shi)(shi)反(fan)彈還是(shi)(shi)反(fan)轉?商品(pin)市場是(shi)(shi)否進入“牛市”?

朱軼:我(wo)們認為(wei)最近的(de)上漲行(xing)情是反(fan)(fan)彈,原因包括:第一,前(qian)期價(jia)格(ge)出現(xian)超(chao)跌反(fan)(fan)彈;第二,市場對(dui)于后(hou)市需(xu)求(qiu)復蘇有樂觀(guan)預期;第三,今年(nian)以來房地產以及(ji)基建(jian)等宏觀(guan)數據轉好;第四,季(ji)節(jie)性因素。3、4月份(fen)是傳統需(xu)求(qiu)旺季(ji)。

回歸(gui)商(shang)品(pin)基本(ben)面,供應以(yi)及需(xu)求兩大要素其實并沒有顯著好轉,所(suo)以(yi)我(wo)們認為(wei)(wei)牛市(shi)還沒有到來(lai)。因為(wei)(wei)牛市(shi)的前提包括供應顯著減(jian)少和需(xu)求顯著改善,目前而(er)言,我(wo)們看到一些(xie)減(jian)產(chan),但量遠遠不夠,需(xu)求有一些(xie)復蘇,但也還不夠。所(suo)以(yi)我(wo)們認為(wei)(wei)目前仍是熊市(shi)中(zhong)的反彈,而(er)不是牛市(shi)來(lai)臨。

景川:經(jing)歷了5年的熊市(shi)(shi),商(shang)(shang)(shang)品市(shi)(shi)場大部分(fen)跌幅超過50%,達到了2008年金融危機時(shi)期的低點,包括原油和鋼(gang)材在(zai)內的一(yi)些商(shang)(shang)(shang)品已經(jing)觸及中(zhong)國工(gong)業化(hua)起步時(shi)期的低點。整體而(er)言,商(shang)(shang)(shang)品價(jia)(jia)格(ge)已經(jing)處于長(chang)周期的底部范圍(wei),因此在(zai)流(liu)動性(xing)充(chong)裕、環比傳導失靈、供(gong)給側改革以及傳統消費旺季到來等疊加因素(su)(su)的推(tui)動下,商(shang)(shang)(shang)品價(jia)(jia)格(ge)呈現了一(yi)輪中(zhong)期反彈(dan)行(xing)情,或(huo)者(zhe)說是階(jie)段性(xing)牛(niu)市(shi)(shi)的出現。但是很顯然(ran),以上的諸(zhu)多因素(su)(su)與經(jing)濟周期并不相符,因此構(gou)成大牛(niu)市(shi)(shi)的基礎條件并不充(chong)分(fen)。

李強(qiang):目前來看,我們依然將這一(yi)輪上漲定義為筑底(di)式反(fan)彈。推動這輪行情(qing)的(de)因素從長(chang)周期(qi)來看,是(shi)弱滯脹下資產配置(zhi)的(de)需(xu)求(qiu)。從中期(qi)來看,是(shi)低庫(ku)存、低開(kai)工背景下,疊加季節性旺季補(bu)庫(ku)需(xu)求(qiu)形成的(de)行情(qing)。從短周期(qi)來看,是(shi)對悲觀(guan)預(yu)期(qi)的(de)快速修正。

從目前的(de)(de)經濟結構來看,整體經濟處(chu)于筑底階段(duan),而當前CPI開始抬升。這種(zhong)(zhong)經濟結構相對較為(wei)接近于弱(ruo)滯脹。從周期資產配(pei)置(zhi)來看,在這種(zhong)(zhong)經濟結構中大宗商品的(de)(de)配(pei)置(zhi)要好(hao)于股票(piao)和固收,所(suo)以今年很多大類資產配(pei)置(zhi)的(de)(de)資金涌入商品市場。從中周期來看,由于連續的(de)(de)降(jiang)庫存(cun)(cun)、降(jiang)生產負荷,疊加3月份以來的(de)(de)消(xiao)費旺季,產業補庫存(cun)(cun)導(dao)致(zhi)行(xing)情出現噴發(fa),但這種(zhong)(zhong)勢頭可能(neng)在5月之后慢慢轉入淡季會導(dao)致(zhi)行(xing)情延續性遇到一定(ding)的(de)(de)瓶頸。

奚(xi)川:經濟增(zeng)長(chang)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)根本原因十(shi)分簡單(dan),就(jiu)是(shi)(shi)效率(lv)。衡量效率(lv)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)唯一標準(zhun)不(bu)是(shi)(shi)技術(shu),不(bu)是(shi)(shi)創新,而是(shi)(shi)價(jia)格。如(ru)果(guo)一家企業能以(yi)較低(di)(di)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)成本提(ti)供給(gei)消費(fei)者滿意的(de)(de)(de)(de)(de)(de)產(chan)(chan)品(pin),就(jiu)說明他們的(de)(de)(de)(de)(de)(de)生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)方式是(shi)(shi)高(gao)(gao)效率(lv)的(de)(de)(de)(de)(de)(de);反之,就(jiu)是(shi)(shi)低(di)(di)效率(lv)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)。高(gao)(gao)效率(lv)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)企業自(zi)然(ran)能獲得利(li)潤并擴大(da)再生(sheng)(sheng)產(chan)(chan),低(di)(di)效率(lv)的(de)(de)(de)(de)(de)(de)企業就(jiu)應該破產(chan)(chan)倒閉。通過優勝劣汰,社會平(ping)均勞動生(sheng)(sheng)產(chan)(chan)率(lv)就(jiu)提(ti)高(gao)(gao)了,這正(zheng)是(shi)(shi)自(zi)由競(jing)爭(zheng)市(shi)場經濟的(de)(de)(de)(de)(de)(de)功能。如(ru)果(guo)不(bu)能真正(zheng)做(zuo)到(dao)“讓市(shi)場起決定性作(zuo)用”,那么效率(lv)低(di)(di)下、經濟停滯、通貨(huo)(huo)(huo)膨脹、貨(huo)(huo)(huo)幣(bi)貶值(zhi)……這些結果(guo)都是(shi)(shi)可以(yi)預期的(de)(de)(de)(de)(de)(de)。大(da)宗商(shang)品(pin)將表(biao)現(xian)出消費(fei)不(bu)振、庫存高(gao)(gao)企、現(xian)貨(huo)(huo)(huo)貼水格局下的(de)(de)(de)(de)(de)(de)滯脹型牛市(shi)。

供給側改革帶來結構調整

上(shang)(shang)海證券報:您如(ru)何(he)看供(gong)給側改(gai)革(ge)對商品的持(chi)續性影響?供(gong)給側改(gai)革(ge)會(hui)不會(hui)使(shi)壓(ya)力(li)向上(shang)(shang)游傳(chuan)導?鋼(gang)鐵(tie)和發電業的產能被清理,令上(shang)(shang)游的鐵(tie)礦(kuang)和煤炭壓(ya)力(li)更大(da)?

朱軼:供給側改革如果能(neng)夠有效實(shi)施(shi),會(hui)顯著減少過剩(sheng)產能(neng)。但目前來看,改革仍在(zai)進行,具體的(de)(de)實(shi)施(shi)效果仍取決(jue)于實(shi)施(shi)的(de)(de)力度。供給側改革的(de)(de)壓(ya)力會(hui)向上(shang)游傳導,鋼鐵(tie)產能(neng)的(de)(de)減少、鋼鐵(tie)產量(liang)的(de)(de)下(xia)降對上(shang)游的(de)(de)鐵(tie)礦石及煤(mei)炭(tan)會(hui)產生壓(ya)力。

景川(chuan):供(gong)給側(ce)改革(ge)的(de)(de)特征是(shi)激活實體(ti)經濟新(xin)(xin)的(de)(de)內(nei)(nei)生動(dong)力,提高(gao)潛在增長(chang)率(lv)水平,其主要(yao)內(nei)(nei)涵是(shi)調整(zheng)上(shang)游商(shang)(shang)品(pin)資源配置,改變簡單的(de)(de)產(chan)能過剩。因此,供(gong)給側(ce)改革(ge)顯然(ran)是(shi)對(dui)商(shang)(shang)品(pin)由(you)于產(chan)能過剩而導(dao)致的(de)(de)壓(ya)制(zhi)有所緩解,也就是(shi)說對(dui)商(shang)(shang)品(pin)的(de)(de)支撐是(shi)長(chang)期(qi)的(de)(de)、漸進(jin)的(de)(de)。同時,由(you)于是(shi)針對(dui)上(shang)游產(chan)品(pin),因此對(dui)鐵礦(kuang)和煤炭不(bu)會施加更多的(de)(de)壓(ya)力,其自(zi)身也在資源重(zhong)新(xin)(xin)整(zheng)合(he)范疇內(nei)(nei)。

李強:供(gong)(gong)給側(ce)改(gai)革(ge)是目前經(jing)濟背景下的(de)必(bi)然(ran)(ran)選擇,所(suo)以(yi)對供(gong)(gong)給側(ce)改(gai)革(ge)的(de)持續(xu)性(xing)應該可(ke)以(yi)保(bao)持信(xin)心(xin)。但由于經(jing)濟結構調(diao)整過(guo)程中還會涉及就業、財政(zheng)等方方面(mian)(mian)面(mian)(mian)問題。所(suo)以(yi)政(zheng)策(ce)面(mian)(mian)在供(gong)(gong)給側(ce)改(gai)革(ge)中必(bi)然(ran)(ran)會配(pei)合需(xu)求(qiu)側(ce)的(de)影響。實際上從今(jin)年(nian)一季度天量的(de)信(xin)貸(dai)即(ji)可(ke)以(yi)看出需(xu)求(qiu)側(ce)并不(bu)會完全被放棄(qi)。

供給(gei)側改革中必(bi)然(ran)(ran)會(hui)涉(she)及產(chan)業(ye)結構調整(zheng),部(bu)分落后(hou)(hou)低(di)效產(chan)能會(hui)被慢慢出(chu)(chu)清,所(suo)(suo)以(yi)鋼鐵、煤(mei)炭等行業(ye)必(bi)然(ran)(ran)面臨(lin)一(yi)些產(chan)能的(de)(de)(de)退(tui)出(chu)(chu)。而(er)上游的(de)(de)(de)鐵礦(kuang)和煤(mei)炭勢必(bi)也(ye)(ye)會(hui)受到一(yi)定的(de)(de)(de)影響。但目前來(lai)看,國內鐵礦(kuang)退(tui)出(chu)(chu)的(de)(de)(de)力度已經比(bi)較大,未來(lai)影響更多的(de)(de)(de)是(shi)外礦(kuang)的(de)(de)(de)需(xu)求增速下滑。煤(mei)炭行業(ye)同樣(yang)也(ye)(ye)遇到了產(chan)能的(de)(de)(de)慢慢減少,產(chan)能退(tui)出(chu)(chu)不僅僅是(shi)政(zheng)策(ce)面的(de)(de)(de)需(xu)要,也(ye)(ye)是(shi)市場化背景(jing)下的(de)(de)(de)需(xu)要。所(suo)(suo)以(yi)本質上來(lai)看,無(wu)(wu)論有(you)無(wu)(wu)供給(gei)側改革,最(zui)終都會(hui)有(you)過剩產(chan)能的(de)(de)(de)退(tui)出(chu)(chu)。而(er)這個過程(cheng)勢必(bi)是(shi)痛苦的(de)(de)(de),但正(zheng)如(ru)目前看到的(de)(de)(de)鋼鐵業(ye)一(yi)樣(yang),產(chan)能壓縮之后(hou)(hou),鋼廠利潤變得非常豐厚,所(suo)(suo)以(yi)風雨之后(hou)(hou)還是(shi)會(hui)有(you)彩(cai)虹(hong)。

貴金屬及農產品受關注

上(shang)海證券(quan)報:從國際上(shang)的情況看(kan),大宗商品(pin)也普遍在(zai)近期出(chu)現(xian)反彈,商品(pin)的超級周期是否依舊存在(zai)?怎么(me)看(kan)商品(pin)內外盤走勢(shi)間存在(zai)的差(cha)異?即使市場在(zai)未來出(chu)現(xian)動蕩,哪類(lei)商品(pin)仍會(hui)有不(bu)錯表現(xian)?

朱軼:我(wo)們認(ren)為(wei)商品的(de)大牛(niu)(niu)市(shi)(shi)從2002年至2003年開(kai)始(shi),已于(yu)(yu)2012年至2013年結(jie)束,一個(ge)10年的(de)牛(niu)(niu)市(shi)(shi)。此后是一個(ge)熊市(shi)(shi),而現在(zai),我(wo)們仍處于(yu)(yu)熊市(shi)(shi)中(zhong)(zhong)。熊市(shi)(shi)什么時(shi)候結(jie)束,其實(shi)取決于(yu)(yu)最重要的(de)兩(liang)大因素(su),也(ye)就是供應和需(xu)(xu)求,當供應顯(xian)著減少而需(xu)(xu)求顯(xian)著轉好(hao),這時(shi)才是熊市(shi)(shi)的(de)終結(jie)及下(xia)一輪牛(niu)(niu)市(shi)(shi)的(de)開(kai)始(shi)。上一輪牛(niu)(niu)市(shi)(shi)是由中(zhong)(zhong)國(guo)需(xu)(xu)求的(de)強勁增長帶動(dong),在(zai)中(zhong)(zhong)國(guo)需(xu)(xu)求放緩之后,目前仍未有哪個(ge)國(guo)家能替(ti)代中(zhong)(zhong)國(guo)的(de)需(xu)(xu)求。在(zai)市(shi)(shi)場(chang)波動(dong)中(zhong)(zhong),黃金由于(yu)(yu)其特有的(de)金融屬性以及避險功能,會(hui)取得較(jiao)好(hao)表現。

景(jing)川:顯然,流動性充裕(yu)、金(jin)融熱(re)而實體冷的(de)格局(ju)目前存在于(yu)(yu)中國,因此(ci),此(ci)次商(shang)(shang)品回(hui)(hui)升的(de)主(zhu)力是來自具有(you)(you)中國定(ding)價主(zhu)權的(de)商(shang)(shang)品,如煤焦(jiao)鋼(gang)。而參(can)與全球定(ding)價的(de)有(you)(you)色(se)則(ze)明顯處于(yu)(yu)被動跟漲的(de)局(ju)面(mian),所(suo)以我們看到的(de)是內(nei)強外(wai)弱(ruo)。在商(shang)(shang)品回(hui)(hui)升中,有(you)(you)一(yi)個板塊是值得未來關注的(de),農產品由于(yu)(yu)受經(jing)濟周期影響較小(xiao),屬于(yu)(yu)供給驅(qu)動的(de),在厄(e)爾尼諾現(xian)象的(de)影響下,一(yi)旦出(chu)現(xian)對種植以及生(sheng)長(chang)不利的(de)情況,這(zhe)類商(shang)(shang)品將會(hui)有(you)(you)不俗的(de)表現(xian)。

李強:目(mu)前來(lai)(lai)看,國(guo)(guo)內(nei)(nei)定價的(de)(de)品(pin)(pin)(pin)種(zhong)(zhong)漲勢相(xiang)對較大,而(er)與國(guo)(guo)際接軌的(de)(de)品(pin)(pin)(pin)種(zhong)(zhong)(例如有色)漲勢相(xiang)對較弱(ruo)。一方面,從(cong)資金(jin)的(de)(de)選擇(ze)來(lai)(lai)看,由于(yu)去年匯(hui)改以(yi)來(lai)(lai),人民幣匯(hui)率波動幅(fu)度較大。資金(jin)更愿意選擇(ze)規(gui)避匯(hui)率風險的(de)(de)品(pin)(pin)(pin)種(zhong)(zhong);其次(ci),由于(yu)國(guo)(guo)外品(pin)(pin)(pin)種(zhong)(zhong)大多(duo)以(yi)美元計價,而(er)國(guo)(guo)內(nei)(nei)品(pin)(pin)(pin)種(zhong)(zhong)多(duo)以(yi)人民幣計價。美元目(mu)前面臨全(quan)球唯一緊縮的(de)(de)貨幣政(zheng)策,國(guo)(guo)內(nei)(nei)商品(pin)(pin)(pin)面臨的(de)(de)仍是一個(ge)相(xiang)對寬(kuan)松的(de)(de)貨幣政(zheng)策和(he)財政(zheng)政(zheng)策環境,所以(yi),這也導致商品(pin)(pin)(pin)內(nei)(nei)外盤之間(jian)出現(xian)較大差異。對于(yu)未來(lai)(lai)而(er)言,去產能(neng)、去庫(ku)存(cun)真正落地(di)(di)的(de)(de)商品(pin)(pin)(pin)以(yi)及有炒作通(tong)脹(zhang)預(yu)期的(de)(de)商品(pin)(pin)(pin)值得關(guan)注,比(bi)如有色金(jin)屬(shu)中的(de)(de)鋁、農產品(pin)(pin)(pin)中的(de)(de)油脂。而(er)依靠需(xu)求(qiu)側(ce)拉動的(de)(de)商品(pin)(pin)(pin)行情的(de)(de)延續(xu)性(xing)可疑。因為需(xu)求(qiu)側(ce)目(mu)前來(lai)(lai)看主要還是基建和(he)房地(di)(di)產,樓市本質(zhi)上(shang)過(guo)剩的(de)(de)格局并(bing)沒有改變。

奚川:內外盤(pan)關(guan)系取決于人(ren)民(min)幣匯率,幣值(zhi)穩定則同步,貶值(zhi)則內強(qiang)外弱(ruo),升(sheng)值(zhi)則內弱(ruo)外強(qiang)。