每經編輯｜張敬(jing)偉     

◎張敬偉

新年開(kai)市后第(di)一個(ge)交易(yi)日(ri)熔斷機制就被觸發。

1月4日是2016年首個交易(yi)日，滬(hu)深兩市(shi)大跌(die)，滬(hu)深300指數在午(wu)后跌(die)幅擴大至(zhi)5.05%，觸發熔斷機(ji)制；恢復交易(yi)后跌(die)幅擴大至(zhi)7%，兩市(shi)暫停交易(yi)至(zhi)收市(shi)。

2016年1月5日，兩市劇震滬(hu)指跌0.26%，創業板大跌2.99%。

A股2015年大幅動(dong)蕩，雖然(ran)到了(le)年末趨(qu)于平穩，但(dan)從大亂(luan)到大治仍需要過程(cheng)和(he)時間。而在新年交(jiao)(jiao)易(yi)首日，資(zi)本市(shi)場一向(xiang)躁動(dong)，熔斷機制發生作(zuo)用也(ye)就很正常了(le)。好在第二個交(jiao)(jiao)易(yi)日，兩市(shi)還是穩住了(le)陣腳。

A股“保險(xian)絲”發生作用未必是壞事(shi)。股市熔(rong)(rong)(rong)斷(duan)機(ji)制(zhi)，總是要以市場(chang)跌宕起伏來檢驗(yan)。問題在于(yu)，由于(yu)是新年首個交易(yi)日，且熔(rong)(rong)(rong)斷(duan)機(ji)制(zhi)首次發揮作用，“熔(rong)(rong)(rong)斷(duan)”對監管者和投(tou)資者帶來的(de)沖擊是突然的(de)。兩(liang)“者”對“熔(rong)(rong)(rong)斷(duan)”都還沒有完全適應，也正因為如此，熔(rong)(rong)(rong)斷(duan)機(ji)制(zhi)帶給市場(chang)的(de)不是“冷(leng)靜”而是“恐(kong)慌”。

是(shi)熔斷(duan)機制導致A股市場(chang)(chang)恐慌性(xing)大跌嗎(ma)？證監(jian)會發言(yan)人鄧(deng)舸(ge)2016年1月5日(ri)專門就此安撫市場(chang)(chang)——引(yin)入指數熔斷(duan)機制是(shi)一項全新的制度，在我國還(huan)沒有經驗，市場(chang)(chang)對(dui)新的規則有一個逐步(bu)調(diao)整適應的過程。

稍有常識的人(ren)都明(ming)白，A股(gu)(gu)市場跌宕起伏怨不得熔(rong)斷機制，不可因果(guo)倒置——A股(gu)(gu)紊(wen)亂是引入熔(rong)斷機制的因，而(er)不是果(guo)。2015年(nian)，A股(gu)(gu)從年(nian)中震蕩，第三季度經過一(yi)攬子治理才逐(zhu)漸平復(fu)。2015年(nian)全年(nian)的A股(gu)(gu)市場，從股(gu)(gu)指看似乎(hu)是從終點回到了起點，但無論(lun)是制度規范還(huan)是交(jiao)易規則，已經發生(sheng)了深刻變(bian)化(hua)。一(yi)個更(geng)規范、更(geng)少違規攪(jiao)水(shui)和(he)妖(yao)股(gu)(gu)肆(si)行、且對接全球(qiu)資(zi)本市場的開放系統呈(cheng)現在中外投資(zi)者面前。

在(zai)(zai)悲觀(guan)的(de)投資(zi)者看(kan)來，也許A股(gu)市場(chang)(chang)是(shi)大病初愈；客觀(guan)上講，即使(shi)A股(gu)尚未完全(quan)恢復，但(dan)抵御市場(chang)(chang)風險的(de)能力卻也明顯加強，損害投資(zi)者利益的(de)因素在(zai)(zai)減少，融(rong)資(zi)正面效應將會逐步(bu)體現，過度(du)投機(ji)會被弱化。但(dan)另一(yi)方(fang)面，投資(zi)者的(de)心(xin)理陰(yin)影還在(zai)(zai)，市場(chang)(chang)神經依然(ran)敏感(gan)脆弱，這樣的(de)態勢(shi)遭遇熔斷機(ji)制，導(dao)致出現亂象并不奇(qi)怪。

資(zi)本(ben)流動(dong)的趨利性(xing)決定了(le)投資(zi)者不可(ke)能對熔斷(duan)機制(zhi)脫敏。由(you)于投資(zi)者跟(gen)風、資(zi)本(ben)流形成潮涌，初(chu)嘗“熔斷(duan)”形成的恐慌更加劇(ju)了(le)非理(li)性(xing)資(zi)本(ben)流的逃逸。由(you)此可(ke)以(yi)看(kan)出，2015年股市(shi)動(dong)蕩對2016新年首個(ge)交易日(ri)有慣性(xing)推力。

鄧(deng)舸說得不(bu)錯，市場對熔斷機制需要“逐步調整(zheng)適應”。但監管者和交(jiao)易所(suo)也有值得反思(si)之處。

一是對于(yu)熔(rong)斷(duan)機(ji)制的(de)實施應(ying)有周詳預(yu)案(an)，對于(yu)新(xin)年首個交易(yi)日是否會觸發熔(rong)斷(duan)機(ji)制要(yao)做好風險分(fen)析和研判，這樣監管者和交易(yi)所(suo)就不(bu)會應(ying)對無措。

二是(shi)(shi)在觸發(fa)5%的(de)熔(rong)(rong)點時(shi)，監管(guan)者(zhe)和交易所有義務對(dui)市(shi)(shi)場大(da)跌進行(xing)調查，給(gei)出(chu)說(shuo)法，以穩定投(tou)資者(zhe)情緒，不至(zhi)于15分鐘之(zhi)后再次(ci)進入(ru)7%的(de)熔(rong)(rong)斷(duan)閾值。也許監管(guan)者(zhe)是(shi)(shi)想讓市(shi)(shi)場發(fa)揮作用，做冷靜的(de)旁觀者(zhe)，對(dui)A股(gu)市(shi)(shi)場應對(dui)熔(rong)(rong)斷(duan)機(ji)(ji)制的(de)能力進行(xing)壓力測試。但此時(shi)A股(gu)市(shi)(shi)場最需要的(de)是(shi)(shi)扶正祛(qu)邪(xie)。熔(rong)(rong)斷(duan)機(ji)(ji)制突發(fa)作用，不是(shi)(shi)“保險(xian)(xian)絲”的(de)問題，而是(shi)(shi)“電(dian)工”是(shi)(shi)否(fou)履職(zhi)和A股(gu)“電(dian)路系(xi)統(tong)”是(shi)(shi)否(fou)存在系(xi)統(tong)性“漏電(dian)”風險(xian)(xian)。

新年首(shou)個(ge)交易(yi)日，全(quan)球(qiu)股(gu)市(shi)(shi)幾乎全(quan)部遭遇“黑色星(xing)期一”。這(zhe)也意味(wei)著，全(quan)球(qiu)經濟的(de)不景氣對全(quan)球(qiu)股(gu)市(shi)(shi)的(de)拖累(lei)具有長期性、波(bo)動性和不可預知性。A股(gu)市(shi)(shi)場(chang)在開放中逐漸成為全(quan)球(qiu)資本市(shi)(shi)場(chang)的(de)風(feng)向標，熔斷機制(zhi)也好(hao)，其(qi)他治(zhi)理舉(ju)措和新的(de)交易(yi)規則(ze)也罷，都應體現出全(quan)球(qiu)性的(de)治(zhi)理能力和水平。

伴隨(sui)著(zhu)2016年1月8日(ri)5%以上(shang)大股(gu)東不得(de)減持的(de)禁(jin)令到期，加之注(zhu)冊制最快(kuai)有望于3月啟動(dong)，A股(gu)市(shi)場將面(mian)臨著(zhu)緊迫(po)的(de)市(shi)場供需失衡。監管者對(dui)于注(zhu)冊制和減持解(jie)禁(jin)是(shi)否(fou)有足(zu)夠的(de)應對(dui)舉措，是(shi)確(que)保A股(gu)穩(wen)定的(de)關鍵。否(fou)則，A股(gu)市(shi)場還會在亂中躑躅而行，而不能實現大治。

監管層(ceng)也意識到(dao)了問題所在，2016年1月5日兩市沒有再次觸(chu)發(fa)“熔點”，據傳還有國家隊托(tuo)市。這對A股市場而言(yan)當然是(shi)好消息(xi)。但長期(qi)看，構建誠信的A股基本面，改善散戶占(zhan)比過(guo)高的結構，才是(shi)監管層(ceng)面臨的重(zhong)要任務。

（作者為察哈爾學會(hui)研究員）