◎李奇霖

1月4日(ri)是2016年首(shou)個(ge)交易(yi)(yi)日(ri)，也是實施(shi)熔(rong)斷(duan)(duan)(duan)機制后(hou)(hou)的首(shou)個(ge)交易(yi)(yi)日(ri)。滬深(shen)300指數開(kai)盤(pan)微跌(die)，此后(hou)(hou)跌(die)幅不斷(duan)(duan)(duan)擴大(da)。下午(wu)開(kai)盤(pan)后(hou)(hou)，滬深(shen)300指數繼續探底，于13時(shi)12分(fen)觸(chu)碰5%這(zhe)一熔(rong)斷(duan)(duan)(duan)閾值(zhi)(zhi)，暫停交易(yi)(yi)15分(fen)鐘(zhong)。13時(shi)27分(fen)恢復交易(yi)(yi)后(hou)(hou)，跌(die)幅進一步擴大(da)，13時(shi)33分(fen)達到7%二級熔(rong)斷(duan)(duan)(duan)閾值(zhi)(zhi)，暫停交易(yi)(yi)直至收(shou)盤(pan)。

為何A股市場沒(mei)有迎來投資者(zhe)所期盼的(de)開門(men)紅呢，筆(bi)者(zhe)認為有多方面觸發因(yin)素。

首先，年(nian)(nian)初(chu)基(ji)金(jin)公(gong)司(si)凈(jing)值排名壓力(li)減少，形成一定減倉激勵。進入(ru)2016年(nian)(nian)后(hou)，隨(sui)著年(nian)(nian)初(chu)排名壓力(li)的(de)緩(huan)解，基(ji)金(jin)公(gong)司(si)出現一定減倉的(de)激勵，從而對股市形成了不利沖擊。

其次，近期人民幣(bi)離岸匯(hui)率(lv)(lv)(lv)(lv)與在岸匯(hui)率(lv)(lv)(lv)(lv)均大幅(fu)走低(di)，一(yi)(yi)定程(cheng)度上掣肘了(le)貨幣(bi)寬松(song)。國(guo)內實體經濟面臨下行壓(ya)力(li)、人民幣(bi)資產賺錢(qian)效應減弱、美元(yuan)加息等因(yin)素，讓資本外流壓(ya)力(li)加大，而人民幣(bi)匯(hui)率(lv)(lv)(lv)(lv)下降(jiang)又制約了(le)貨幣(bi)政策的發(fa)揮空間。遏(e)制匯(hui)率(lv)(lv)(lv)(lv)進(jin)一(yi)(yi)步走低(di)的關鍵因(yin)素在于(yu)改善(shan)中國(guo)經濟的基本面，在實體產業盈(ying)利效果不理想、產能過剩現(xian)象不減的背景下，中國(guo)經濟增速仍可能繼續走低(di)，匯(hui)率(lv)(lv)(lv)(lv)下行壓(ya)力(li)還會積壓(ya)。

再次(ci)，貨(huo)幣(bi)(bi)政策從水漫金(jin)(jin)山到(dao)定(ding)(ding)向滴灌。中國的(de)(de)(de)M2增(zeng)速一(yi)直(zhi)快于(yu)名義(yi)GDP增(zeng)速，通常兩者(zhe)增(zeng)速之(zhi)差(cha)為2%~ 3%，當差(cha)值為2%即為穩健的(de)(de)(de)貨(huo)幣(bi)(bi)政策，而當差(cha)值為3%時貨(huo)幣(bi)(bi)政策則定(ding)(ding)調(diao)為積極。此前推(tui)出的(de)(de)(de)貨(huo)幣(bi)(bi)政策使得(de)流動性增(zeng)加(jia)，推(tui)升(sheng)了(le)資(zi)產價格，而又(you)由(you)于(yu)在獲得(de)信貸資(zi)源時，民企(qi)與國企(qi)央(yang)企(qi)相比并不具有競爭力，大(da)量信貸資(zi)金(jin)(jin)流向了(le)鋼鐵、水泥、煤(mei)炭等重資(zi)本行業(ye)，產能大(da)幅擴張；行業(ye)慘淡經營，而邊際生產率較高的(de)(de)(de)新興產業(ye)卻(que)難以(yi)獲得(de)資(zi)金(jin)(jin)，經濟出現結構性失衡(heng)。

盡(jin)管在(zai)供給側改革(ge)中，貨幣政策仍然保(bao)持穩健，但其宗旨(zhi)主要(yao)體現(xian)在(zai)為結構性(xing)(xing)改革(ge)營造適宜的(de)貨幣金(jin)融(rong)環境(jing)，降低融(rong)資(zi)成(cheng)本，絕不會隨便放水。實際上(shang)，政策的(de)轉向在(zai)銀(yin)(yin)行間(jian)市場上(shang)已有所反(fan)應，如近日銀(yin)(yin)行間(jian)利率的(de)急速上(shang)升(sheng)顯示當前流動性(xing)(xing)寬松的(de)局面邊際惡化，使這(zhe)一(yi)輪由資(zi)金(jin)驅動的(de)行情(qing)承壓。

最后，股(gu)(gu)(gu)市大規模解(jie)禁期(qi)(qi)即將來(lai)臨，帶來(lai)賣(mai)盤壓(ya)力(li)，股(gu)(gu)(gu)市提(ti)前(qian)反應。2015年6月中(zhong)下(xia)旬，A股(gu)(gu)(gu)迎來(lai)了一輪深度(du)調整。監(jian)管層(ceng)采取(qu)了一系列舉措穩定(ding)市場，為(wei)避(bi)免在下(xia)跌中(zhong)大股(gu)(gu)(gu)東減持進一步沖(chong)擊(ji)市場，證監(jian)會對大股(gu)(gu)(gu)東減持實施(shi)了限制。1月8日(ri)為(wei)解(jie)禁期(qi)(qi)，屆時(shi)將面臨一定(ding)賣(mai)盤壓(ya)力(li)。理(li)性的投資者最優策略是(shi)在解(jie)禁期(qi)(qi)來(lai)臨前(qian)賣(mai)出(chu)股(gu)(gu)(gu)票(piao)，以減少大規模賣(mai)盤時(shi)持股(gu)(gu)(gu)所(suo)面臨的壓(ya)力(li)。因此盡管距(ju)解(jie)禁仍(reng)有時(shi)日(ri)，但股(gu)(gu)(gu)市已提(ti)前(qian)消(xiao)化不利(li)沖(chong)擊(ji)。

在供給側(ce)改(gai)革進(jin)程中，通過(guo)兼并重組、破產(chan)清算等方(fang)式(shi)去產(chan)能(neng)，工(gong)業品(pin)價格有望(wang)止跌企穩，從(cong)而提(ti)升(sheng)行業估值。而隨著僵(jiang)尸企業對所占用資源的(de)釋放(fang)，有望(wang)降低資金成(cheng)本(ben)、土地成(cheng)本(ben)和(he)原材料成(cheng)本(ben)，提(ti)升(sheng)整體利潤率。近期權威人士在人民日報上(shang)關于(yu)供給側(ce)改(gai)革的(de)解(jie)讀，彰(zhang)顯了決策層(ceng)改(gai)革的(de)決心。股市在改(gai)革中有望(wang)迎來(lai)結構性行情，而韓(han)國上(shang)世紀末大刀闊斧改(gai)革時的(de)牛市，為我們提(ti)供了信心與希望(wang)。

（作者為券(quan)商從業(ye)人員）