◎南方基金權益投資總監 史博

2014年年中以來的(de)牛市得益于實體經濟(ji)資金需(xu)求(qiu)回落、貨幣政策持續寬(kuan)松和(he)改革預(yu)期，期間伴(ban)隨的(de)高杠桿持倉在遭遇回調(diao)時引發(fa)多米諾骨牌效應，最終演變為(wei)快速(su)大幅下跌的(de)極端行(xing)情(qing)。而(er)(er)當前杠桿資金已(yi)被大部(bu)分清(qing)理，市場(chang)已(yi)回歸(gui)到正(zheng)常狀態。牛市的(de)三個催化因(yin)(yin)素并(bing)未發(fa)生根本(ben)改變，因(yin)(yin)此2016年再度(du)走牛的(de)可能性是存在的(de)，而(er)(er)且概率還不小。

當然，企業(ye)盈利在經(jing)濟(ji)底部企穩時短期很難(nan)跟(gen)上牛市節奏(zou)，因此光靠估值提升的(de)牛市最終或會導致一(yi)定程度(du)泡沫，而且管理(li)層有(you)2015年(nian)牛熊快(kuai)速轉換的(de)經(jing)驗之后，未(wei)來(lai)對(dui)快(kuai)牛必然有(you)所警惕(ti)和控(kong)制，因此傾向于認為2016年(nian)是震蕩慢牛行情。

注冊(ce)制是(shi)市(shi)場走向(xiang)成(cheng)熟的(de)重要標志(zhi)。注冊(ce)制實(shi)施后，大量符(fu)合(he)轉型方向(xiang)的(de)創新型企業得以在高(gao)速(su)成(cheng)長(chang)之前順(shun)利(li)快(kuai)速(su)上市(shi)，將為投資(zi)者提供更多(duo)更優質的(de)選擇，對市(shi)場中(zhong)長(chang)期發展是(shi)莫大利(li)好。在注冊(ce)制下(xia)，殼資(zi)源(yuan)價值(zhi)將迅速(su)下(xia)降，此前市(shi)場中(zhong)流(liu)行(xing)的(de)炒作(zuo)ST股、績差(cha)股、小(xiao)市(shi)值(zhi)股票等的(de)有效性(xing)將大幅削弱，有利(li)于市(shi)場配置真正的(de)價值(zhi)和成(cheng)長(chang)股。而(er)我們在注冊(ce)制實(shi)施后需要更加謹慎投資(zi)，并注重區分新股的(de)質地，有選擇性(xing)地打新。

在行(xing)業上(shang)如何做配置？

具體(ti)而(er)言，符合轉型(xing)(xing)方(fang)向的(de)是教育、醫療、養老(lao)、體(ti)育、互聯網、共享經濟(ji)、環保(bao)、高(gao)(gao)端制造(zao)和工業(ye)(ye)(ye)4.0等。但是轉型(xing)(xing)經濟(ji)板塊牛市持(chi)續(xu)時(shi)間已較(jiao)(jiao)長，本輪調(diao)整后(hou)再次(ci)上漲(zhang)時(shi)幅度也(ye)(ye)不小，因此多(duo)少面臨估(gu)值偏高(gao)(gao)的(de)問題，應(ying)對(dui)策略是進一(yi)步挖掘估(gu)值相對(dui)合理(li)、或初次(ci)涉及(ji)轉型(xing)(xing)、或轉型(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)務(wu)取(qu)得較(jiao)(jiao)快進展可以消化較(jiao)(jiao)高(gao)(gao)估(gu)值的(de)板塊和個股(gu)，對(dui)業(ye)(ye)(ye)務(wu)突破緩慢且估(gu)值相對(dui)較(jiao)(jiao)高(gao)(gao)的(de)公司(si)也(ye)(ye)將有所減持(chi)。其次(ci)，在符合轉型(xing)(xing)的(de)方(fang)向中(zhong)也(ye)(ye)要深入研究細分行業(ye)(ye)(ye)，尋(xun)找未來能(neng)誕生大公司(si)的(de)領域重點跟(gen)蹤(zong)和投資。

受(shou)制于(yu)底部徘徊短期又難以尋找到新(xin)增長點的(de)經濟(ji)格局，企業的(de)ROE難以大(da)幅提高(gao)，內生性的(de)增長往往不能寄予太高(gao)希望，因此牛市的(de)邏(luo)輯在于(yu)貨幣寬松和(he)改革(ge)預期綜合導致的(de)無風險(xian)利(li)率和(he)風險(xian)溢價下行。

此(ci)外，實體投資(zi)需求萎靡也帶來居民(min)資(zi)產配(pei)置轉(zhuan)移流入股市，提供了增量資(zi)金。因此(ci)，投資(zi)的核心在于(yu)分(fen)母端(duan)(duan)利(li)(li)率的下(xia)(xia)行和(he)分(fen)子端(duan)(duan)并(bing)購和(he)轉(zhuan)型帶來的新利(li)(li)潤。鑒于(yu)國債利(li)(li)率下(xia)(xia)行幅度已(yi)較大，中美利(li)(li)差已(yi)有(you)所(suo)縮(suo)小(xiao)，美聯儲(chu)繼續加(jia)息預期強(qiang)烈，國內(nei)利(li)(li)率進一步(bu)大幅下(xia)(xia)降(jiang)空間有(you)限，因此(ci)從分(fen)母端(duan)(duan)看，只能支持慢(man)牛行情(qing)。而能夠實施好的并(bing)購和(he)正確的轉(zhuan)型，將對這些公司(si)的盈利(li)(li)帶來積(ji)極影響，這也決定了行情(qing)的結構(gou)。

2016年起新(xin)(xin)股發行新(xin)(xin)細則的(de)正式實施(shi)，因為取消預繳款(kuan)，同(tong)時市值(zhi)配售所要求(qiu)的(de)持股市值(zhi)不算太(tai)高，導致能夠參與(yu)打新(xin)(xin)和符(fu)合(he)全(quan)額申購(gou)條件的(de)投(tou)資者賬戶數量大幅增加，因此(ci)打新(xin)(xin)中簽率無疑將下降，最終也導致打新(xin)(xin)收益率需(xu)要往下調(diao)整。

新(xin)(xin)(xin)細則實施后，不再(zai)巨額凍(dong)資(zi)，將(jiang)顯(xian)著減少對(dui)貨幣市場(chang)和股(gu)票二(er)級市場(chang)的階(jie)段性沖擊，同時(shi)市值配售制(zhi)度(du)也將(jiang)增強投資(zi)者持股(gu)意(yi)愿，因而新(xin)(xin)(xin)規有(you)利于(yu)平滑(hua)市場(chang)的波動性，減少新(xin)(xin)(xin)股(gu)發(fa)(fa)行(xing)時(shi)期(qi)市場(chang)資(zi)金緊張的情(qing)況。綜合(he)看，新(xin)(xin)(xin)股(gu)發(fa)(fa)行(xing)和新(xin)(xin)(xin)股(gu)發(fa)(fa)行(xing)制(zhi)度(du)改變，對(dui)市場(chang)的趨勢方向影響有(you)限(xian)。