每經編輯｜葉檀    

◎每經評論員 葉檀

2007年，由美國次(ci)貸引起的金融危機首(shou)先(xian)讓對沖基金崩盤。現在(zai)這(zhe)一(yi)幕有重(zhong)演的跡象。

這(zhe)并不是一場(chang)金(jin)融危機，而(er)是局部(bu)地區收割羊毛，垃圾(ji)債(zhai)(zhai)、尤其是其中的能源債(zhai)(zhai)、新興市場(chang)債(zhai)(zhai)等(deng)要小心。

12月10日，第三大道資(zi)產管理公司（Third Avenue Management）宣布，禁止投資(zi)者(zhe)贖(shu)回近8億美(mei)(mei)元(yuan)的(de)Focused Credit Fund高收益基(ji)(ji)金(jin)，該基(ji)(ji)金(jin)已處于清盤之中。去年7月末(mo)，該基(ji)(ji)金(jin)的(de)規模還有35億美(mei)(mei)元(yuan)，今(jin)(jin)年1~11月就承受了近10億美(mei)(mei)元(yuan)的(de)贖(shu)回。上個月該基(ji)(ji)金(jin)大跌13%，今(jin)(jin)年以(yi)來跌幅高達(da)27%。

垃圾(ji)債指數基(ji)(ji)金(jin)同樣處于下行(xing)趨勢。作為規模(mo)最(zui)大、資(zi)產總額約達150億美元的高收(shou)益債券指數型基(ji)(ji)金(jin)，安碩iBOX高收(shou)益公司債指數基(ji)(ji)金(jin)12月(yue)11日暴跌2%之(zhi)后(hou)，14日再度暴跌1.4%至(zhi)78.45美元，刷新2009年7月(yue)以來最(zui)低位。

垃圾債(zhai)暴跌(die)是美聯(lian)儲(chu)加息預期(qi)、能(neng)源公司(si)風險上升(sheng)共(gong)同造成的(de)。央行零利率(lv)時(shi)大規模(mo)借(jie)債(zhai)，一旦利率(lv)上升(sheng)，高(gao)收(shou)益債(zhai)券率(lv)先開始暴跌(die)。如果(guo)美聯(lian)儲(chu)進(jin)入加息周期(qi)，垃圾債(zhai)與垃圾債(zhai)指數(shu)還將進(jin)一步下行，高(gao)風險公司(si)無法應對正常的(de)利率(lv)環境。而全球的(de)能(neng)源企業已經風雨飄搖(yao)，多數(shu)處于(yu)虧損境地，何談償債(zhai)。

但這并不意味著暴風來襲。因(yin)為在目前這種情況下，無(wu)論你投資的是(shi)垃圾(ji)債，還(huan)是(shi)瑞郎、歐元，你要應對的首先不是(shi)市(shi)場，而是(shi)親自下場的美(mei)國證(zheng)交(jiao)委（SEC）、瑞士央行(xing)與歐洲央行(xing)、美(mei)聯儲。

《華爾街(jie)日報》報道，第三大道是首(shou)只(zhi)在(zai)未(wei)獲(huo)得SEC授權的(de)(de)情況下暫(zan)停贖回(hui)的(de)(de)共同基金。其首(shou)席執行長戴維·巴斯稱(cheng)，該公司采取了(le)這一前(qian)所未(wei)有的(de)(de)舉措(cuo)，在(zai)公開宣(xuan)布暫(zan)停贖回(hui)僅(jin)幾個(ge)小時之前(qian)才告知了(le)SEC，因為該公司需要迅速行動以保(bao)護剩余資產。獲(huo)得SEC的(de)(de)援(yuan)助(zhu)是一個(ge)耗費時間的(de)(de)過程，而第三大道沒有足夠(gou)的(de)(de)時間。

只要(yao)風險不蔓(man)延，高收益債券市場的規模就是(shi)可(ke)控的。

晨(chen)星公(gong)(gong)司(si)數據顯示(shi)，去年6月(yue)，美(mei)國共(gong)同基金持有的(de)(de)高收益債券資產規模(mo)達到3050億(yi)美(mei)元(yuan)，是2009年的(de)(de)兩倍。晨(chen)星公(gong)(gong)司(si)跟蹤的(de)(de)全部30只大(da)(da)型高收益債券基金今年都虧損，今年11月(yue)份投(tou)資者(zhe)贖回(hui)33億(yi)美(mei)元(yuan)，為6月(yue)份以來(lai)贖回(hui)規模(mo)最(zui)大(da)(da)的(de)(de)一個月(yue)。

但高盛信貸策略師(shi)Lotfi Karoui認為，美(mei)聯儲不會過于(yu)擔心垃(la)圾(ji)債市場發(fa)(fa)(fa)生的事，未來幾年，大多數垃(la)圾(ji)債發(fa)(fa)(fa)行企(qi)業(ye)無需再借助發(fa)(fa)(fa)行高收益(yi)債券再融資。只有一(yi)小部分杠桿融資類債務(wu)在(zai)(zai)2018年底到(dao)期(qi)，最差的CCC級垃(la)圾(ji)債發(fa)(fa)(fa)行人屆(jie)時(shi)到(dao)期(qi)的比例僅占15%，總額大約在(zai)(zai)370億(yi)美(mei)元。

聽上去很多，但(dan)在2008年(nian)全(quan)球(qiu)主要央行(xing)幾(ji)次注水之后，就不顯得多了。2014年(nian)，紐(niu)約聯儲調(diao)查德意志銀(yin)行(xing)，該行(xing)衍生品業務(wu)的(de)(de)名義敞(chang)口達(da)到75萬億美(mei)元，這幾(ji)乎是該銀(yin)行(xing)存款額(e)的(de)(de)100倍(bei)，是歐(ou)洲GDP的(de)(de)5倍(bei)，接近全(quan)球(qiu)GDP。而美(mei)國銀(yin)行(xing)持有的(de)(de)低(di)風險資(zi)產極多，去年(nian)12月彭(peng)博社(she)報道，美(mei)國的(de)(de)銀(yin)行(xing)持有美(mei)國國債達(da)到2萬億美(mei)元，創(chuang)下歷史記錄，現在已(yi)超過2萬億。

貝萊德高(gao)級經理Peter Fisher認為，垃圾債市場近期出(chu)現的崩盤跡象不(bu)會像次貸危機那樣危害(hai)美(mei)(mei)國(guo)整體經濟，高(gao)收(shou)益債券(quan)風險已知(zhi)，美(mei)(mei)聯(lian)(lian)儲(chu)加(jia)息后的再融資(zi)(zi)償(chang)付風險仍然可控。關鍵是，美(mei)(mei)聯(lian)(lian)儲(chu)多年寬(kuan)松使市場流動性(xing)充足，資(zi)(zi)金(jin)尋求的是出(chu)路，而非盲(mang)目出(chu)逃。當前(qian)，資(zi)(zi)金(jin)出(chu)逃情(qing)況(kuang)和2007年~2008年不(bu)可相提并論。

垃圾債風險只要不像次貸危機一樣蔓延(yan)就可控(kong)。雖然(ran)目前有(you)蔓延(yan)趨(qu)勢，但(dan)金(jin)融(rong)機構(gou)有(you)錢，在購入做空產品(pin)時可進行對沖，同(tong)時監管機構(gou)不按常(chang)理出牌，美聯儲(chu)掌握了指揮棒。

即(ji)使(shi)美國(guo)(guo)債券市(shi)場(chang)先出事，美國(guo)(guo)國(guo)(guo)內也(ye)只有小部分人(ren)受損，最后大規(gui)模受沖擊的有可能(neng)是新(xin)興市(shi)場(chang)，如(ru)巴(ba)西、俄羅斯等資源能(neng)源國(guo)(guo)，這叫(jiao)大象(xiang)打架，踩死螞蟻(yi)。