券商策略周(zhou)報：震蕩市(shi)迎接聯儲(chu)加息靴子落(luo)地(di)

上周市場(chang)走勢整(zheng)體較為弱勢，日均成交量再度下滑(hua)，各重要(yao)指數均出現明顯調整(zheng)。截至上周五收盤，上證(zheng)綜指收于(yu)3435.58點(dian)，一周累計下跌2.56%；深(shen)成指收于(yu)12134.02點(dian)，一周累計下跌1.58%；創業板指收于(yu)2671.29點(dian)，一周累計下跌0.78%。

行業板塊(kuai)表現(xian)方面，除軟件服務、通(tong)信設(she)備、旅游(you)與傳媒娛樂等(deng)小幅(fu)上漲(zhang)外，其余板塊(kuai)全線下跌，其中船(chuan)舶、建筑(zhu)、煤炭、電力、環(huan)境保護、農林牧漁等(deng)平均跌幅(fu)均超(chao)過4%。

西部證券：

當(dang)前市場面(mian)臨方向選擇，一方面(mian)短(duan)線仍存在繼續下探的可能，但另一方面(mian)上證指(zhi)數在60日線附近啟動(dong)反彈的概(gai)率(lv)也比較大(da)。考慮(lv)到上周末消息面(mian)偏暖背(bei)景，我們對后(hou)市預期(qi)謹慎樂觀。

湘財證券：

一旦美(mei)聯儲推遲(chi)加息，可能引發市場在(zai)春節前走(zou)出一段(duan)階段(duan)性行情(qing)。此外，上周動量反轉組合均跑贏基準指(zhi)(zhi)數(shu)，且(qie)反轉策(ce)略(lve)超越動量策(ce)略(lve)，市場有(you)潛在(zai)反彈(dan)要(yao)求，預計本周上證綜指(zhi)(zhi)波動區(qu)間為(wei)3320-3520點。

國信證券：

人民(min)幣貶值和(he)(he)美聯儲加息都存在(zai)不確定性，對市場形成一定壓制，減持(chi)和(he)(he)注冊制等因素也會帶來供(gong)給壓力(li)，短(duan)期維持(chi)穩健配置觀點，建議配置高(gao)股息率和(he)(he)高(gao)現(xian)金(jin)流行業，如(ru)電力(li)、家電、銀行和(he)(he)乘用車等。

東方證券：

短(duan)期(qi)市(shi)(shi)場雖(sui)然面臨打(da)新、美聯(lian)儲加息(xi)預期(qi)和期(qi)指交割影響，但(dan)不必過度悲觀，市(shi)(shi)場仍將以震蕩為(wei)主。在政策寬松大背景下(xia)系統性(xing)風險被(bei)兜底，市(shi)(shi)場調整(zheng)震蕩會出(chu)現(xian)更多的投資機會。

光大證券：

美聯儲議息會議、新股發(fa)行、中央經濟工作會議等諸(zhu)多困擾市(shi)場的不(bu)確定性將逐(zhu)步消(xiao)除(chu)，對(dui)于向下有底、向上需要新動能的市(shi)場而(er)言，策略上建議靜(jing)觀其變。

宏信證券：

平衡震蕩的市場格(ge)局有望延續，短期(qi)博弈(yi)難(nan)度加(jia)大，但著眼于中長期(qi)的布(bu)局將更加(jia)具有吸引力。

興業證券

有望迎來第一個變盤向上的時間窗口

一、展望：春季行情(qing)轉機(ji)最快(kuai)本周出(chu)現，慢則等到(dao)明年元旦之后

本周指數有(you)(you)望(wang)迎來第(di)一個(ge)變盤向上(shang)(shang)的(de)(de)(de)時間窗(chuang)口(kou)：（1）美(mei)(mei)國加(jia)(jia)息(xi)靴子落地(di)后新(xin)興市(shi)(shi)(shi)場匯(hui)率(lv)和(he)股(gu)市(shi)(shi)(shi)有(you)(you)望(wang)迎來反彈(dan)窗(chuang)口(kou)期(qi)。本周15-16日美(mei)(mei)聯(lian)儲(chu)宣(xuan)布加(jia)(jia)息(xi)懸念(nian)不(bu)大，按照歷史經(jing)驗，首次加(jia)(jia)息(xi)預期(qi)的(de)(de)(de)兌現往往是美(mei)(mei)元(yuan)階段(duan)性(xing)高點(dian)和(he)新(xin)興市(shi)(shi)(shi)場匯(hui)率(lv)、股(gu)市(shi)(shi)(shi)等風險資(zi)產價格反彈(dan)的(de)(de)(de)起點(dian)。（2）中央經(jing)濟工作會議出臺的(de)(de)(de)政策(ce)超預期(qi)，從而提升市(shi)(shi)(shi)場風險偏好。改革加(jia)(jia)力(li)、有(you)(you)破有(you)(you)立(li)是影(ying)響明年(nian)A股(gu)行(xing)情節奏和(he)結構的(de)(de)(de)最大變數，尤其是以(yi)供給側改革等為代表(biao)的(de)(de)(de)破舊立(li)新(xin)方面的(de)(de)(de)突破。“破舊”以(yi)提高效率(lv)，“立(li)新(xin)”孕(yun)育(yu)新(xin)希望(wang)(18.99, 0.00, 0.00%)。（3）近期(qi)市(shi)(shi)(shi)場調整中成(cheng)交(jiao)明顯萎縮，剔除停牌個(ge)股(gu)全(quan)市(shi)(shi)(shi)場約(yue)3/4的(de)(de)(de)股(gu)票已經(jing)縮量至過去一個(ge)月(yue)最大成(cheng)交(jiao)金(jin)額的(de)(de)(de)1/3以(yi)下，市(shi)(shi)(shi)場本身也孕(yun)育(yu)了變盤可能(neng)。中性(xing)假設(she)下春季行(xing)情啟(qi)動時點(dian)在明年(nian)1月(yue)中上(shang)(shang)旬(xun)，主(zhu)要擾動因素包括(kuo)：（1）歲(sui)末(mo)年(nian)初資(zi)金(jin)做賬回表(biao)壓力(li)。（2）年(nian)末(mo)排名考核過后以(yi)公募基金(jin)為代表(biao)的(de)(de)(de)機構投資(zi)者調整持(chi)倉結構引(yin)發波動。

無(wu)論(lun)最終出(chu)現(xian)哪種(zhong)情(qing)(qing)形，投資(zi)者(zhe)都(dou)應當以積極的(de)心態來看待12月以來的(de)調整。（1）在錢(qian)多、經濟弱、政府積極利(li)(li)用資(zi)本市場為轉型(xing)服務的(de)確定性前提(ti)下(xia)，行情(qing)(qing)系統性風險(xian)不大(da)，故(gu)仍應保持底限思維。（2）基于(yu)對明年春季(ji)行情(qing)(qing)驅動(dong)因(yin)素的(de)判(pan)斷，即便(bian)按照最新收盤點位計算，未來3-4個(ge)月無(wu)論(lun)是(shi)上證綜指(zhi)(zhi)還是(shi)創業板成指(zhi)(zhi)向(xiang)上空(kong)(kong)間都(dou)大(da)于(yu)下(xia)行空(kong)(kong)間。（3）本著價(jia)格比(bi)時間重要(yao)的(de)原則(ze)，對于(yu)一些已(yi)深(shen)入研究且(qie)風險(xian)收益匹配度(du)較好的(de)標的(de)，利(li)(li)用短期調整懷著憐憫的(de)心買(mai)入，為跨(kua)年度(du)行情(qing)(qing)乃至明年全(quan)年布局。

2016年(nian)春季攻(gong)勢不應遺忘(wang)播(bo)種(zhong)周(zhou)期(qi)股(gu)，周(zhou)期(qi)股(gu)將有一波躁(zao)動機會(hui)。基(ji)于(yu)供(gong)(gong)給側(ce)收(shou)縮(suo)邏(luo)輯，情(qing)形(xing)一：2016年(nian)政策(ce)推動供(gong)(gong)給端劇烈(lie)(lie)收(shou)縮(suo)之后周(zhou)期(qi)性(xing)行(xing)(xing)業(ye)供(gong)(gong)需關系出現拐(guai)點，推動周(zhou)期(qi)股(gu)反轉(zhuan)。但(dan)是從(cong)美(mei)國(guo)上世紀(ji)70年(nian)代(dai)(dai)(dai)末(mo)到80年(nian)代(dai)(dai)(dai)、日本上世紀(ji)70年(nian)代(dai)(dai)(dai)到90年(nian)代(dai)(dai)(dai)鋼鐵行(xing)(xing)業(ye)去產(chan)(chan)能(neng)的(de)經(jing)驗來看，從(cong)去產(chan)(chan)能(neng)到供(gong)(gong)需關系的(de)實(shi)質變化(hua)往(wang)往(wang)需要數年(nian)時間。情(qing)形(xing)二：2016年(nian)上半(ban)年(nian)供(gong)(gong)給端改革政策(ce)預(yu)期(qi)強(qiang)烈(lie)(lie)、企業(ye)限產(chan)(chan)停產(chan)(chan)消息增多，疊加美(mei)聯儲首(shou)次加息后大(da)宗(zong)商品價格反彈的(de)時間窗口，推動周(zhou)期(qi)股(gu)反彈。我們(men)判斷(duan)出現情(qing)形(xing)二的(de)概率大(da)，即周(zhou)期(qi)股(gu)有階段性(xing)反彈。建(jian)議重點關注價格已經(jing)跌破成本線的(de)鋅、鎢、稀土等行(xing)(xing)業(ye)，以及供(gong)(gong)給收(shou)縮(suo)疊加需求不錯(cuo)的(de)鋰、鈷(gu)等行(xing)(xing)業(ye)。

二、投(tou)資策略：播種“立新+破舊”

基(ji)于對(dui)明年一季度市場相對(dui)樂觀的判斷，行(xing)情調整期(qi)是(shi)耐(nai)心審慎(shen)地為明年布局優(you)質成長股(gu)的窗口期(qi)。建議(yi)投(tou)資者基(ji)于“立(li)新+破舊(jiu)”思(si)路，優(you)選(xuan)四大投(tou)資領(ling)域，耐(nai)心審慎(shen)布局：

科技股——深入發掘成長股“新(xin)藍籌”，尋找更新(xin)、更炫的機(ji)會(hui)，TMT依然是重點領域，比如人工(gong)智能、VR、互(hu)聯(lian)網(wang)新(xin)應用，至少一季(ji)度(du)(du)有望保(bao)持熱度(du)(du)；

現代服務業——立(li)足人口結(jie)構轉(zhuan)變，迎接(jie)消費升(sheng)級新時代，看(kan)好傳媒、醫(yi)療保健(jian)、教育、體育、旅(lv)游、文化等；

“新(xin)股(gu)(gu)”相關機會——新(xin)股(gu)(gu)、次新(xin)股(gu)(gu)；高股(gu)(gu)息率(lv)股(gu)(gu)票的(de)配置(zhi)價值；中概股(gu)(gu)回歸及(ji)海(hai)外并購(gou)等；

政策主(zhu)導型機會——有(you)立、有(you)改、有(you)破，新投資（“十三(san)五”規劃(hua)、海綿城市(shi)、智慧城市(shi)、新能源(yuan)汽車等）+國企改革（并購重組）+周期股反(fan)彈。

廣發證券

仍需謹慎 不要掉入“資產荒”的陷阱

近期雖然市場(chang)走弱，但不少機構投資者寧(ning)愿選擇高倉(cang)位(wei)進(jin)行快速結(jie)構調整，也不愿意(yi)減(jian)倉(cang)。究其原因(yin)，一(yi)是(shi)考慮到年底排名壓(ya)力下(xia)大家不怕一(yi)起(qi)跌，只怕別人漲的時(shi)候我不漲；二(er)是(shi)大家能夠切身感(gan)受(shou)到目前還是(shi)“錢多”，所以相信在“資產荒”下(xia)資金還是(shi)會(hui)流(liu)向(xiang)股(gu)市。很(hen)多人認(ren)為(wei)快則(ze)月底，慢則(ze)明年一(yi)季度，市場(chang)一(yi)定會(hui)再次啟動(dong)上攻行情。

大家(jia)是(shi)怎么(me)切身感受到(dao)(dao)“錢多”、“資(zi)(zi)產(chan)荒(huang)(huang)”的(de)呢(ni)？股(gu)票型(xing)(xing)基金(jin)(jin)經(jing)理告訴(su)我們，最(zui)近(jin)新發基金(jin)(jin)規模明(ming)顯增加，只不過主要以(yi)(yi)(yi)保本型(xing)(xing)基金(jin)(jin)為主。這種保本型(xing)(xing)基金(jin)(jin)一般最(zui)高(gao)的(de)股(gu)票倉位是(shi)40%，可以(yi)(yi)(yi)構成股(gu)市(shi)的(de)增量(liang)資(zi)(zi)金(jin)(jin)；債券型(xing)(xing)基金(jin)(jin)經(jing)理告訴(su)我們，最(zui)近(jin)來自銀(yin)行的(de)委外(wai)投資(zi)(zi)規模明(ming)顯增加，這種委外(wai)投資(zi)(zi)也要求保本。雖然(ran)配(pei)置以(yi)(yi)(yi)債券為主，但是(shi)最(zui)高(gao)股(gu)票倉位也可以(yi)(yi)(yi)達到(dao)(dao)20%，因(yin)(yin)此也可以(yi)(yi)(yi)構成股(gu)市(shi)增量(liang)資(zi)(zi)金(jin)(jin)。從以(yi)(yi)(yi)上反饋可以(yi)(yi)(yi)看(kan)出(chu)，基金(jin)(jin)經(jing)理們之所以(yi)(yi)(yi)相(xiang)信“資(zi)(zi)產(chan)荒(huang)(huang)”，是(shi)因(yin)(yin)為看(kan)到(dao)(dao)了在各類資(zi)(zi)產(chan)收(shou)(shou)益率(lv)普遍下降(jiang)情況(kuang)下，老百姓(69.25, 0.34, 0.49%)憑借(jie)自己的(de)投資(zi)(zi)能力已經(jing)無(wu)法找到(dao)(dao)高(gao)收(shou)(shou)益資(zi)(zi)產(chan)，因(yin)(yin)此，更(geng)愿意(yi)將錢交給專業(ye)的(de)機構投資(zi)(zi)者來管理，而這些錢就(jiu)應(ying)該會形成股(gu)市(shi)的(de)增量(liang)資(zi)(zi)金(jin)(jin)。但我們認為，這個邏輯存在一定的(de)問題，容易使大家(jia)掉入(ru)過于(yu)樂觀的(de)“資(zi)(zi)產(chan)荒(huang)(huang)”陷阱。

陷阱一(yi)(yi)：找(zhao)不(bu)(bu)到投(tou)向的(de)(de)(de)(de)資(zi)(zi)(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)確(que)實(shi)在涌(yong)入機構(gou)，但是(shi)(shi)這些(xie)資(zi)(zi)(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)其(qi)實(shi)屬于“避險資(zi)(zi)(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)”，本(ben)身就反映了(le)(le)場(chang)外資(zi)(zi)(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)的(de)(de)(de)(de)風(feng)險偏(pian)好正在下(xia)降。如果用以投(tou)資(zi)(zi)(zi)(zi)高風(feng)險的(de)(de)(de)(de)股票資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)，其(qi)實(shi)是(shi)(shi)一(yi)(yi)種(zhong)“資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)錯配”。最(zui)近(jin)老(lao)百姓確(que)實(shi)在把越(yue)來越(yue)多(duo)的(de)(de)(de)(de)錢交給機構(gou)來管理(li)，這讓人聯想(xiang)到了(le)(le)今年3月以后(hou)的(de)(de)(de)(de)基(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)申(shen)(shen)購潮。當時(shi)這些(xie)資(zi)(zi)(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)的(de)(de)(de)(de)進場(chang)確(que)實(shi)助推(tui)了(le)(le)后(hou)來股市(shi)的(de)(de)(de)(de)快速上漲，但大(da)家回憶(yi)一(yi)(yi)下(xia)當時(shi)的(de)(de)(de)(de)基(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)申(shen)(shen)購潮中申(shen)(shen)購或(huo)者(zhe)發行(xing)(xing)最(zui)火(huo)爆(bao)的(de)(de)(de)(de)是(shi)(shi)什(shen)么基(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)？是(shi)(shi)那(nei)些(xie)帶杠桿的(de)(de)(de)(de)分級基(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)和(he)投(tou)資(zi)(zi)(zi)(zi)于高估值(zhi)小盤股的(de)(de)(de)(de)新興產(chan)(chan)業基(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)，這說明(ming)當時(shi)老(lao)百姓的(de)(de)(de)(de)風(feng)險偏(pian)好是(shi)(shi)非常高的(de)(de)(de)(de)；但是(shi)(shi)這一(yi)(yi)次的(de)(de)(de)(de)基(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)發行(xing)(xing)回暖過程中最(zui)受歡迎的(de)(de)(de)(de)卻(que)變成了(le)(le)“保(bao)本(ben)型基(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)”，這說明(ming)老(lao)百姓的(de)(de)(de)(de)風(feng)險偏(pian)好已經明(ming)顯下(xia)降。可(ke)見(jian)，目前的(de)(de)(de)(de)“資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)荒”邏輯鏈條其(qi)實(shi)存在漏洞——所謂“資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)荒”，其(qi)實(shi)“荒”的(de)(de)(de)(de)是(shi)(shi)那(nei)種(zhong)既能保(bao)本(ben)，又能獲得高于存款收(shou)(shou)益的(de)(de)(de)(de)資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)，即有“剛性(xing)兌付(fu)(fu)”屬性(xing)的(de)(de)(de)(de)高收(shou)(shou)益資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)（這種(zhong)資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)確(que)實(shi)很(hen)少(shao)）。而股票雖然屬于高收(shou)(shou)益資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)，但肯定(ding)不(bu)(bu)能保(bao)證(zheng)“剛性(xing)兌付(fu)(fu)”。因此，如果將“避險資(zi)(zi)(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)”大(da)量投(tou)向股市(shi)這種(zhong)“風(feng)險資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)”，那(nei)一(yi)(yi)定(ding)是(shi)(shi)一(yi)(yi)種(zhong)“資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)錯配”。

陷(xian)阱(jing)二：在固定(ding)收益類資產收益率普遍下行環境下，“安(an)全(quan)墊”的(de)(de)限制使得(de)“保本型基金(jin)”配(pei)置股票的(de)(de)速(su)度(du)將(jiang)越來越慢，加(jia)倉(cang)空間也會越來越小(xiao)，其(qi)對股市(shi)形成的(de)(de)增(zeng)量資金(jin)規(gui)模有限。大家期(qi)(qi)望中的(de)(de)股市(shi)增(zeng)量資金(jin)來源是(shi)那些“保本型基金(jin)”中20%到40%不等(deng)的(de)(de)股票投資額度(du)，但是(shi)受(shou)“保本契(qi)約(yue)”的(de)(de)規(gui)定(ding)，這(zhe)些基金(jin)不能立刻購買股票，而是(shi)先(xian)要通過投資固定(ding)收益類資產去累積“安(an)全(quan)墊”，然(ran)后(hou)再根據“安(an)全(quan)墊”的(de)(de)“厚(hou)度(du)”去按比例配(pei)置股票。這(zhe)就(jiu)又會形成一(yi)個陷(xian)阱(jing)——近期(qi)(qi)隨著各類固定(ding)收益類資產收益率的(de)(de)下降，其(qi)累積“安(an)全(quan)墊”的(de)(de)難(nan)度(du)正變得(de)越來越大，在這(zhe)種情況下其(qi)實很難(nan)將(jiang)股票倉(cang)位加(jia)上去。

綜上(shang)來看，目(mu)(mu)前A股市(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)的(de)(de)(de)主要矛盾(dun)是(shi)(shi)“錢(qian)多”與(yu)“風(feng)(feng)(feng)險(xian)偏(pian)好(hao)(hao)低(di)”的(de)(de)(de)矛盾(dun)，而(er)(er)股票并不是(shi)(shi)“資(zi)產(chan)(chan)(chan)荒”下(xia)(xia)(xia)的(de)(de)(de)合意資(zi)產(chan)(chan)(chan)，在(zai)看到市(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)風(feng)(feng)(feng)險(xian)偏(pian)好(hao)(hao)再次提升之前，繼續(xu)維(wei)持(chi)對(dui)(dui)(dui)A股市(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)的(de)(de)(de)謹慎(shen)觀(guan)點(dian)(dian)。用什么來衡量“錢(qian)多”還(huan)是(shi)(shi)“錢(qian)少”，最好(hao)(hao)的(de)(de)(de)指標(biao)就是(shi)(shi)利率。2014年以來我(wo)國的(de)(de)(de)利率水(shui)平(ping)幾乎持(chi)續(xu)下(xia)(xia)(xia)行，這(zhe)(zhe)(zhe)說明(ming)“錢(qian)一(yi)直都很多”。但(dan)(dan)正(zheng)是(shi)(shi)在(zai)這(zhe)(zhe)(zhe)種利率持(chi)續(xu)下(xia)(xia)(xia)行環境下(xia)(xia)(xia)，A股市(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)卻(que)經歷了暴漲暴跌，這(zhe)(zhe)(zhe)說明(ming)是(shi)(shi)“風(feng)(feng)(feng)險(xian)偏(pian)好(hao)(hao)變化(hua)”起(qi)了主要作(zuo)用。對(dui)(dui)(dui)目(mu)(mu)前的(de)(de)(de)A股市(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)來說，影響風(feng)(feng)(feng)險(xian)偏(pian)好(hao)(hao)最主要的(de)(de)(de)因素應該是(shi)(shi)投資(zi)者對(dui)(dui)(dui)改革(ge)和(he)轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)(zhuan)型(xing)的(de)(de)(de)預期。但(dan)(dan)是(shi)(shi)隨(sui)著(zhu)改革(ge)和(he)轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)(zhuan)型(xing)的(de)(de)(de)繼續(xu)向(xiang)前推(tui)(tui)進(jin)(jin)，目(mu)(mu)前開始遇到了一(yi)些難點(dian)(dian)。比(bi)如經濟轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)(zhuan)型(xing)的(de)(de)(de)深化(hua)需(xu)要傳統產(chan)(chan)(chan)業(ye)(ye)“去產(chan)(chan)(chan)能”，以便將(jiang)更多資(zi)源(yuan)擠向(xiang)新興(xing)產(chan)(chan)(chan)業(ye)(ye)。但(dan)(dan)是(shi)(shi)傳統產(chan)(chan)(chan)業(ye)(ye)一(yi)旦“去產(chan)(chan)(chan)能”力(li)(li)度加大(da)，一(yi)定會(hui)使(shi)本(ben)(ben)已疲弱不堪(kan)的(de)(de)(de)宏觀(guan)經濟雪上(shang)加霜(shuang)，進(jin)(jin)一(yi)步加大(da)“保增長(chang)”的(de)(de)(de)壓力(li)(li)；另一(yi)方面(mian)，“保增長(chang)”本(ben)(ben)來就需(xu)要強力(li)(li)的(de)(de)(de)財(cai)政作(zuo)為后(hou)盾(dun)，而(er)(er)隨(sui)著(zhu)“供給側改革(ge)”的(de)(de)(de)推(tui)(tui)進(jin)(jin)，又需(xu)要配(pei)合減稅力(li)(li)度的(de)(de)(de)加大(da)，這(zhe)(zhe)(zhe)勢必(bi)會(hui)減少財(cai)政收入。可見(jian)目(mu)(mu)前“產(chan)(chan)(chan)業(ye)(ye)轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)(zhuan)型(xing)”、“供給側改革(ge)”和(he)“保增長(chang)”這(zhe)(zhe)(zhe)三(san)大(da)目(mu)(mu)標(biao)是(shi)(shi)相互存在(zai)牽制(zhi)的(de)(de)(de)。在(zai)看到這(zhe)(zhe)(zhe)些問題得以解決(jue)的(de)(de)(de)信號之前，我(wo)們擔心市(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)風(feng)(feng)(feng)險(xian)偏(pian)好(hao)(hao)還(huan)會(hui)繼續(xu)下(xia)(xia)(xia)降，因此也繼續(xu)維(wei)持(chi)對(dui)(dui)(dui)A股市(shi)(shi)場(chang)(chang)(chang)的(de)(de)(de)謹慎(shen)觀(guan)點(dian)(dian)。

海通證券

等待靴子落地

美(mei)(mei)國(guo)加息(xi)窗(chuang)口(kou)將至。美(mei)(mei)聯儲(chu)FOMC會議將于本(ben)月15-16日召開，美(mei)(mei)元是全球(qiu)的(de)水龍頭，其(qi)加息(xi)標志著全球(qiu)流動性(xing)拐點。從上世紀80年代以(yi)后美(mei)(mei)國(guo)四輪加息(xi)周期的(de)經驗看(kan)，每(mei)一次都(dou)引(yin)發了區域性(xing)金融危機，本(ben)輪或也難以(yi)幸免，因而美(mei)(mei)國(guo)加息(xi)是全球(qiu)市(shi)場未來(lai)最大(da)的(de)風險(xian)，一定要(yao)謹(jin)慎應(ying)對。上周人(ren)民幣在岸、離岸匯率均貶至“8·11”以(yi)來(lai)新低，也預示短(duan)期資金外(wai)流風險(xian)加大(da)。

穩(wen)住(zhu)(zhu)經濟(ji)(ji)加(jia)(jia)(jia)快改(gai)革。美(mei)國(guo)(guo)加(jia)(jia)(jia)息增加(jia)(jia)(jia)了美(mei)國(guo)(guo)資(zi)產(chan)吸引力，加(jia)(jia)(jia)劇資(zi)金外(wai)流，因(yin)而(er)我們(men)應當提(ti)(ti)高國(guo)(guo)內資(zi)產(chan)回(hui)報率(lv)來應對(dui)，需(xu)要多管(guan)齊下：一(yi)是穩(wen)住(zhu)(zhu)國(guo)(guo)內經濟(ji)(ji)，11月工業(ye)投資(zi)出現底部反彈，預示著(zhu)經濟(ji)(ji)或短(duan)期企(qi)穩(wen)，有助于增強對(dui)短(duan)期中國(guo)(guo)資(zi)產(chan)回(hui)報率(lv)的(de)信心。二(er)是短(duan)期需(xu)穩(wen)住(zhu)(zhu)利率(lv)、不(bu)宜降(jiang)息，應主要通過降(jiang)準(zhun)來對(dui)沖資(zi)金外(wai)流。三是加(jia)(jia)(jia)快改(gai)革，提(ti)(ti)高中國(guo)(guo)經濟(ji)(ji)的(de)效率(lv)，無論是注冊制的(de)加(jia)(jia)(jia)快、居住(zhu)(zhu)證制度的(de)實施，還是對(dui)中央(yang)企(qi)業(ye)“僵尸企(qi)業(ye)”的(de)清理決心，都標(biao)志著(zhu)改(gai)革在加(jia)(jia)(jia)快推(tui)進。

等待(dai)靴子落地(di)，擇機布(bu)(bu)局。11月底以來(lai)由于(yu)監管政策、注冊制、匯率(lv)壓力等負面信息不(bu)斷累積，短期(qi)(qi)市(shi)場步(bu)入休整蓄勢。目前監管與(yu)注冊制改革的(de)不(bu)利影響已經得到消化(hua)，市(shi)場預期(qi)(qi)逐漸(jian)趨于(yu)穩(wen)定，短期(qi)(qi)仍需等待(dai)美(mei)聯儲(chu)加(jia)息的(de)沖擊過去(qu)，休整行(xing)情正在逐漸(jian)步(bu)入尾聲。明年年初流動(dong)性寬(kuan)松、“十三五”政策亮點增多將再次提升市(shi)場風(feng)險偏好(hao)，春(chun)季行(xing)情值得期(qi)(qi)待(dai)，戰術上(shang)可以逐漸(jian)布(bu)(bu)局。配置方(fang)面，風(feng)格仍在成長(chang)，新興成長(chang)類行(xing)業(ye)有(you)較多催(cui)化(hua)劑。

國泰君安

“春季大切換”萬事俱備

經濟邊(bian)際改(gai)善(shan)正在發生。11月工業產(chan)出(chu)、投(tou)(tou)資(zi)(zi)及消(xiao)(xiao)費數據皆好于預期，基(ji)建和制造業投(tou)(tou)資(zi)(zi)加快，而前(qian)瞻性的地方項目投(tou)(tou)資(zi)(zi)和固定資(zi)(zi)產(chan)投(tou)(tou)資(zi)(zi)項目資(zi)(zi)金來(lai)源增速皆回升；下游(you)可選消(xiao)(xiao)費品汽車和家(jia)電增速上升與(yu)促銷政策(ce)啟動(dong)有關，我們認為投(tou)(tou)資(zi)(zi)者對基(ji)本面(mian)邊(bian)際改(gai)善(shan)的認知(zhi)將慢慢形成。

中央經(jing)濟(ji)(ji)工作會議可(ke)能(neng)成為“春季(ji)大(da)切換”的(de)“東風”。我們預計減稅和去庫存將成為兩大(da)政策關鍵詞(ci)，更為清晰的(de)政策目(mu)標(biao)將推動投資者提升對經(jing)濟(ji)(ji)增長的(de)信心。

險(xian)資(zi)頻(pin)頻(pin)舉牌發(fa)出(chu)增(zeng)量資(zi)金入場信號(hao)。保險(xian)公司(si)(si)尤(you)其(qi)是負(fu)債更激(ji)進的中小規模保險(xian)公司(si)(si)由(you)于資(zi)產端收(shou)益率回落快于負(fu)債端，在(zai)資(zi)產配置荒大環境下提(ti)高權(quan)益投資(zi)收(shou)益率的動力(li)增(zeng)大。近期被(bei)舉牌上(shang)市公司(si)(si)以(yi)地產銀(yin)行股(gu)為(wei)主(zhu)，持股(gu)比例分散，多(duo)數符(fu)合保監會鼓勵(li)險(xian)資(zi)增(zeng)持藍籌股(gu)的標準，而部分被(bei)舉牌公司(si)(si)具(ju)備高股(gu)息(xi)率特征(zheng)，險(xian)資(zi)密集舉牌已(yi)發(fa)出(chu)增(zeng)量資(zi)金入場信號(hao)彈。

行(xing)業(ye)配(pei)置聚(ju)焦地(di)產(chan)產(chan)業(ye)鏈(lian)與(yu)高(gao)股息(xi)率(lv)，主題(ti)(ti)推薦“她(ta)經濟”。兩(liang)條主線(xian)布局(ju)大(da)(da)切(qie)換(huan)：1）受益于風格切(qie)換(huan)且業(ye)績彈性較好的(de)行(xing)業(ye)，如(ru)(ru)房地(di)產(chan)、建材、非銀(yin)金融(rong)。此外，密切(qie)關注(zhu)基(ji)本(ben)面(mian)筑底、供給端不(bu)斷(duan)積累微(wei)弱改善(shan)的(de)有色；2）高(gao)股息(xi)率(lv)高(gao)分紅，在(zai)大(da)(da)類資產(chan)收益率(lv)普遍回落情況下凸顯相(xiang)對價值(zhi)，如(ru)(ru)交通運輸、家電(dian)中的(de)白電(dian)、銀(yin)行(xing)；主題(ti)(ti)投資重點推薦“她(ta)經濟”：1）醫療/生活美容(rong)+化妝品+珠寶腕表（潮宏基(ji)）；2）女性內衣+中高(gao)端女裝（健盛集團）；3）醫療/生活美容(rong)（千(qian)足珍珠）；4）旅游/在(zai)線(xian)演(yan)藝（宋城演(yan)藝）。

招商證券

小跌小買 大跌大買

在(zai)市(shi)場資金大致平衡(heng)情況下市(shi)場整(zheng)體(ti)呈現(xian)的(de)(de)是圍繞估(gu)值中樞(shu)寬幅(fu)震(zhen)蕩的(de)(de)螺(luo)旋市(shi)，漲(zhang)不(bu)動了(le)要跌，跌多(duo)了(le)又(you)會漲(zhang)，存在(zai)交易型機會。目前市(shi)場已調整(zheng)一月有余(yu)，又(you)到可以博(bo)弈(yi)短期反彈的(de)(de)時間窗口。

從事件性因(yin)素(su)來看，雖然(ran)近(jin)期(qi)利(li)空(kong)因(yin)素(su)較多，但(dan)市場(chang)對利(li)空(kong)已(yi)經消化得差(cha)不多了，大家還在(zai)擔心的加息事件市場(chang)也已(yi)體現預期(qi)。目前滬深(shen)300期(qi)指前二十大多頭持倉超過(guo)空(kong)頭持倉，基差(cha)也在(zai)縮小(xiao)，表明短(duan)期(qi)市場(chang)見底概率(lv)較大。

從現(xian)在(zai)到年底之前不會(hui)出(chu)現(xian)可預見的重大利(li)好或利(li)空，適(shi)合(he)博弈，若市場受美(mei)聯(lian)儲議息會(hui)議等(deng)事件(jian)刺激出(chu)現(xian)下(xia)跌是(shi)加倉(cang)機會(hui)。從經濟(ji)數據來(lai)看，政府微刺激終于開始見效，但力度較弱；從流(liu)動性來(lai)看，社融和信貸增長偏弱，降(jiang)準等(deng)工具推高(gao)貨幣乘數，但資金進入實體(ti)經濟(ji)受阻，滯留在(zai)金融體(ti)系內，仍在(zai)尋找各種(zhong)投資機會(hui)；從政策層(ceng)面(mian)來(lai)看，或出(chu)臺相關利(li)好政策。

存在尋底過程中風(feng)格短暫切(qie)換的(de)(de)可(ke)能(neng)。因為(wei)某些(xie)事件(jian)的(de)(de)發生可(ke)能(neng)會(hui)改變一些(xie)投資者的(de)(de)預(yu)期，這在市場尋底過程中的(de)(de)邊際效應(ying)會(hui)放大，但(dan)是(shi)(shi)還(huan)需要等(deng)待信(xin)號來確認。這些(xie)事件(jian)可(ke)能(neng)是(shi)(shi)大宗商品在美(mei)國加(jia)息后(hou)獲(huo)得短暫喘息機(ji)會(hui)，帶(dai)來補(bu)庫存需求；也(ye)(ye)可(ke)能(neng)是(shi)(shi)供給側去(qu)產(chan)能(neng)超(chao)預(yu)期，如(ru)地產(chan)領域樓市去(qu)庫存力度空前加(jia)大，除(chu)保障房貨(huo)幣化安(an)置之外，包(bao)括財(cai)稅、戶籍領域等(deng)配(pei)套(tao)一攬子(zi)政策預(yu)計將密(mi)集亮相；也(ye)(ye)可(ke)能(neng)是(shi)(shi)經(jing)濟數據的(de)(de)持(chi)續好轉。但(dan)這并不(bu)意味著小(xiao)股票完全沒有機(ji)會(hui)，只是(shi)(shi)分化加(jia)大，個股行(xing)情(qing)還(huan)會(hui)很活躍。

申萬宏源

休息可以 看空無益

休(xiu)息可(ke)(ke)以，看(kan)空(kong)無(wu)益。“春季(ji)躁動”仍(reng)是(shi)(shi)確定(ding)(ding)性(xing)的(de)(de)(de)(de)機(ji)會，年末調整(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)或許還未(wei)結(jie)束，但調整(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)將使(shi)得“春季(ji)躁動”演(yan)繹得更(geng)加(jia)(jia)(jia)精(jing)彩(cai)。這一判斷基于六方面的(de)(de)(de)(de)預(yu)(yu)期(qi)(qi)差：（1）美(mei)(mei)聯(lian)儲連續加(jia)(jia)(jia)息概(gai)率(lv)本(ben)就不高(gao)，更(geng)重要的(de)(de)(de)(de)是(shi)(shi)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)充分了解(jie)預(yu)(yu)期(qi)(qi)管(guan)(guan)理(li)是(shi)(shi)美(mei)(mei)聯(lian)儲貨幣(bi)政(zheng)策框架的(de)(de)(de)(de)重要組成部分，因此對(dui)于美(mei)(mei)聯(lian)儲“威脅”繼(ji)續加(jia)(jia)(jia)息也有(you)預(yu)(yu)期(qi)(qi)。（2）面對(dui)“錢多+資(zi)產荒”的(de)(de)(de)(de)大(da)背(bei)景，保(bao)險(xian)和銀行等(deng)資(zi)產配置(zhi)(zhi)機(ji)構將加(jia)(jia)(jia)配權(quan)益的(de)(de)(de)(de)論斷正在(zai)被證實，舉牌(pai)成為(wei)保(bao)險(xian)加(jia)(jia)(jia)配股(gu)(gu)權(quan)的(de)(de)(de)(de)首選路(lu)徑。盡管(guan)(guan)保(bao)監會發(fa)(fa)文加(jia)(jia)(jia)強(qiang)保(bao)險(xian)公司(si)資(zi)產配置(zhi)(zhi)審慎性(xing)監管(guan)(guan)，但是(shi)(shi)財稅(shui)總局試點(dian)(dian)購買個人(ren)健(jian)康險(xian)部分保(bao)費稅(shui)前扣除，進(jin)一步(bu)增(zeng)加(jia)(jia)(jia)了保(bao)險(xian)公司(si)的(de)(de)(de)(de)保(bao)費收入(ru)增(zeng)長預(yu)(yu)期(qi)(qi)，監管(guan)(guan)政(zheng)策變化的(de)(de)(de)(de)總體影響中性(xing)。（3）關注(zhu)中央(yang)(yang)經(jing)濟工作(zuo)會議超預(yu)(yu)期(qi)(qi)的(de)(de)(de)(de)可(ke)(ke)能性(xing)。近期(qi)(qi)改(gai)革預(yu)(yu)期(qi)(qi)持續發(fa)(fa)酵(jiao)，涉及供給側改(gai)革、創(chuang)新發(fa)(fa)展戰(zhan)略以及防范金融(rong)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)系統性(xing)風險(xian)等(deng)重點(dian)(dian)方向，中央(yang)(yang)經(jing)濟工作(zuo)會議可(ke)(ke)能對(dui)這些(xie)內容進(jin)行細(xi)化。（4）SDR之(zhi)后仍(reng)有(you)必要管(guan)(guan)理(li)人(ren)民(min)(min)幣(bi)貶值(zhi)預(yu)(yu)期(qi)(qi)，短(duan)期(qi)(qi)避美(mei)(mei)聯(lian)儲加(jia)(jia)(jia)息鋒芒，加(jia)(jia)(jia)強(qiang)資(zi)本(ben)管(guan)(guan)制成為(wei)防止資(zi)本(ben)外逃的(de)(de)(de)(de)主要手段(duan)，但我們認為(wei)匯率(lv)的(de)(de)(de)(de)預(yu)(yu)期(qi)(qi)管(guan)(guan)理(li)將很快卷土重來。而(er)人(ren)民(min)(min)幣(bi)貶值(zhi)壓力(li)的(de)(de)(de)(de)釋放也為(wei)后續外資(zi)大(da)舉流入(ru)A股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)奠定(ding)(ding)了基礎，人(ren)民(min)(min)幣(bi)貶值(zhi)對(dui)于A股(gu)(gu)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)的(de)(de)(de)(de)負面沖擊不宜過度解(jie)讀。（5）市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)整(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)體倉(cang)位(wei)已明(ming)顯下降，私(si)募基金總體倉(cang)位(wei)維持低(di)位(wei)，近期(qi)(qi)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)調整(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)公募基金“看(kan)空(kong)做空(kong)”是(shi)(shi)推動市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)調整(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)的(de)(de)(de)(de)邊際力(li)量(liang)。低(di)倉(cang)位(wei)看(kan)空(kong)比例(li)明(ming)顯上(shang)升(sheng)，微觀結(jie)構持續改(gai)善。（6）“底限思維”仍(reng)至關重要，如(ru)果年末能夠有(you)調整(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)，會提(ti)高(gao)配置(zhi)(zhi)資(zi)金入(ru)市(shi)(shi)(shi)的(de)(de)(de)(de)意愿和規(gui)模，提(ti)升(sheng)向上(shang)邏輯(ji)兌現的(de)(de)(de)(de)概(gai)率(lv)，而(er)管(guan)(guan)理(li)層維護金融(rong)市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)穩定(ding)(ding)仍(reng)是(shi)(shi)重要任務。市(shi)(shi)(shi)場(chang)(chang)正在(zai)積(ji)蓄力(li)量(liang)，短(duan)期(qi)(qi)調整(zheng)(zheng)(zheng)(zheng)使(shi)得“春季(ji)躁動”行情更(geng)加(jia)(jia)(jia)確定(ding)(ding)。

注冊(ce)(ce)制(zhi)(zhi)改(gai)(gai)革(ge)進(jin)程可能迎合市(shi)場的(de)最樂(le)觀(guan)預期(qi)。上(shang)周管理層針對注冊(ce)(ce)制(zhi)(zhi)改(gai)(gai)革(ge)密集表態，我們反復(fu)強調的(de)注冊(ce)(ce)制(zhi)(zhi)不構(gou)成下(xia)行風險的(de)論(lun)斷(duan)得(de)到(dao)驗(yan)證。國務院表態注冊(ce)(ce)制(zhi)(zhi)將采取全(quan)(quan)國人大(da)授權國務院的(de)方(fang)(fang)式在兩年內實施，考慮到(dao)全(quan)(quan)國人大(da)和國務院推進(jin)相(xiang)關流程大(da)概(gai)需要4個(ge)月時間(jian)，所(suo)以(yi)注冊(ce)(ce)制(zhi)(zhi)最快將在明(ming)年全(quan)(quan)國兩會之(zhi)后實施，注冊(ce)(ce)制(zhi)(zhi)可能在“春季躁動”期(qi)間(jian)推行的(de)悲觀(guan)預期(qi)兌(dui)現概(gai)率(lv)較(jiao)低。而(er)證監會的(de)聲(sheng)明(ming)也(ye)明(ming)確了注冊(ce)(ce)制(zhi)(zhi)改(gai)(gai)革(ge)將漸進(jin)推出、發行結構(gou)依然(ran)可控的(de)方(fang)(fang)向。新經濟投資(zi)有(you)望因此迎來新的(de)主(zhu)線，構(gou)成利好。

迎接一(yi)個“平行世界”的(de)春季躁動，服務(wu)業(ye)好于TMT。SHAREN（體育(yu)、醫療服務(wu)、前衛科技(ji)、休閑(xian)娛樂、教育(yu)和新能源）仍是2016年確定高景(jing)氣(qi)的(de)方向(xiang)，大量資金追逐(zhu)少量高景(jing)氣(qi)行業(ye)的(de)市場特征(zheng)難(nan)以改變。

東北證券

防御為主 待機而動

上周市場走弱(ruo)，展望后(hou)市，不確定性的霧(wu)霾尚未(wei)消退，預(yu)計市場仍在震蕩整理(li)尋求(qiu)支撐(cheng)過程中，操作上以(yi)防御為主(zhu)、待機而動(dong)。

首(shou)先，境(jing)內外(wai)不(bu)確定性以(yi)及大(da)類資(zi)產(chan)的(de)(de)聯動(dong)性表明短期(qi)不(bu)宜(yi)激進、倉位(wei)不(bu)宜(yi)高。就市(shi)(shi)場運行特征而(er)言，短期(qi)增量資(zi)金(jin)依然不(bu)明顯，市(shi)(shi)場仍在縮(suo)量盤整(zheng)(zheng)過程中。從調整(zheng)(zheng)規(gui)律來(lai)看，目前兩市(shi)(shi)成交額仍需縮(suo)量，尚未萎縮(suo)至絕地(di)反彈(dan)的(de)(de)狀態；從增量資(zi)金(jin)來(lai)看，雖然有(you)保(bao)險(xian)資(zi)金(jin)入(ru)市(shi)(shi)等傳言，但從現有(you)格局來(lai)看，尚不(bu)能(neng)得出這些資(zi)金(jin)有(you)大(da)舉入(ru)市(shi)(shi)且撼動(dong)市(shi)(shi)場趨勢的(de)(de)跡象。而(er)且從保(bao)險(xian)介入(ru)萬(wan)科及地(di)產(chan)板塊來(lai)看，結(jie)構性為主、尚未從點擴散到面；從信息(xi)驅(qu)動(dong)來(lai)看，美(mei)聯儲(chu)加息(xi)對境(jing)內外(wai)市(shi)(shi)場的(de)(de)影響尚處于(yu)發酵階段(duan)。近期(qi)歐美(mei)股市(shi)(shi)大(da)幅波動(dong)，新興市(shi)(shi)場持續下跌，港股也是持續回落，制約(yue)了A股的(de)(de)表現。如果考慮到新股發行的(de)(de)沖擊，那么短期(qi)市(shi)(shi)場的(de)(de)風(feng)險(xian)偏好仍然較弱。

其次，就市(shi)場運(yun)行的(de)(de)結構(gou)而(er)言(yan)，如果(guo)定義2850-3680點(dian)為5浪(lang)(lang)(lang)(lang)(lang)反彈(dan)，那么其后將展開abc調(diao)(diao)整(zheng)浪(lang)(lang)(lang)(lang)(lang)。在(zai)經歷上(shang)上(shang)周的(de)(de)小(xiao)(xiao)(xiao)b浪(lang)(lang)(lang)(lang)(lang)反彈(dan)后，上(shang)周展開的(de)(de)即是小(xiao)(xiao)(xiao)c浪(lang)(lang)(lang)(lang)(lang)下(xia)跌，且(qie)一(yi)般(ban)而(er)言(yan)小(xiao)(xiao)(xiao)c浪(lang)(lang)(lang)(lang)(lang)的(de)(de)調(diao)(diao)整(zheng)區域(yu)在(zai)3200-3400點(dian)一(yi)線。因(yin)此，市(shi)場仍有調(diao)(diao)整(zheng)、尋求(qiu)下(xia)檔支撐的(de)(de)要(yao)求(qiu)。另(ling)外，由于波浪(lang)(lang)(lang)(lang)(lang)理論的(de)(de)復雜(za)性(xing)，存在(zai)所謂(wei)浪(lang)(lang)(lang)(lang)(lang)套浪(lang)(lang)(lang)(lang)(lang)的(de)(de)特征，因(yin)此我(wo)們定性(xing)為小(xiao)(xiao)(xiao)c浪(lang)(lang)(lang)(lang)(lang)而(er)非(fei)簡單的(de)(de)C浪(lang)(lang)(lang)(lang)(lang)。

策略方面仍(reng)以收官今年、布局(ju)明年的思路(lu)來應對。短期建(jian)議關注扶(fu)貧概念(nian)、大(da)農業、量子通(tong)信(xin)概念(nian)、有色等。