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每經記者 杜冉樂

11月6日，當代置業（01107，HK）對外公告稱，公司旗下北京綠色春天股權投資基金（有限合伙）（以下簡稱綠色基金）的優先級有限合伙人民生加銀資產管理有限公司（以下簡稱民生加銀）悉數退出，使得該基金總規模由8億元降至4.3億元。

上述基金主要投向了北京當代摩碼置業，其旗下唯一項目為當代采育滿庭春MOMA自住房項目，但去年因部分樓盤質量瑕疵而被曝光整改。此外，當代置業還于近日從中航信托回購了南昌當代項目35%股權。

《每日經濟新聞》記者注意到，前述基金資管、信托投資模式實為“名股實債”，即為高息過橋資本。從退出時點來看，隱現房企與機構之間的利益博弈。

民生加銀“退伙”疑云

資料顯示，上述綠色基金成立于2014年4月15日，由當代置業附屬公司北京當代綠色投資基金作為普通合伙人（GP），另一附屬公司當代節能置業作為有限合伙人（LP）構成，總規模為8億元，其中當代節能置業出資7.85億元，占比約98%。

僅隔了2個月，上述合伙制基金再度引入新投資人，雖然投資總規模未變，但內部結構發生了新變化，其中民生加銀出資3.7億元作為優先級，占基金總規模的46.25%，而當代節能置業成了次級，出資額占基金總規模降為51.87%。

前述綠色基金主要投資于北京當代摩碼置業，從該房企的股東來看，該基金為獨自出資，資金最終流向了北京市大興區采育鎮的當代采育滿庭春MOMA自住房項目。

按照公告表述，協議期限為5年，但基金到期前被解散或經修訂的有限合伙協議另行延長期限除外。該期限前2年為投資期，后3年為回報期。如果經大多數有限合伙人批準，GP可以將投資或回報期限延長1年。

在北京一位房地產機構人士看來，當時資金環境較為緊張，當代置業引入民生加銀，可能也希望后者能較長期投資。當代采育滿庭春項目離北京主城太遠了，快到廊坊去了。

作為北京推出“自住房”試點的典型項目，彼時媒體曾曝出其首次開盤被中簽家庭“棄選”、“棄購”等負面消息。雖然操盤該項目的相關負責人出來澄清，但其也坦言區位較偏。

去年9月份，上述自住房項目部分樓棟被當地監管部門查出混凝土不達標而要求整改。雖然上述自住房開發坎坷，但去年國慶節后降息潮及京津冀一體化政策紅利出爐，樓盤銷售借勢“復活”發力。

財報顯示，上述自住房項目總建面17萬平方米，2014年已售面積近14.4萬平方米，售價9500元/平方米，合約銷售13.65億元，今年上半年合約銷售1424.4萬元，銷售面積1499平方米。據第三方銷售平臺顯示，該項目目前已經售罄。

作為重要的股權投資方，加上項目銷售回款正常，民生加銀自然有動力繼續參與投資及分享后續收益，此時退伙，外界猜測不斷。

11月9日，當代置業投資者關系部相關人士向《每日經濟新聞》記者強調說，基金的目標現金流比預期較早實現，公司認為基金不再需要大量資金運營。

“名股實債”資本游戲

基金現金回報方案顯示，除了可分配現金首先結付基金費用（LP投資額的1%）之外，其次用于結付優先級LP本金及11.2%的預期回報率，接著依次為次級LP及GP，最后按8:2分配給LP及GP。

記者注意到，民生加銀11.2%的預期回報率，這與當前信托融資成本幾乎相當。按照當代置業財報，今年上半年毛利率為41.5%，與去年同期的45.9%相比，下降4.4個百分點。

10月20日，當地置業以8050萬元從中航信托回購了南昌當代項目35%股權，使之重新成為其全資子公司。當代置業表示，此舉可讓公司最大程度自主管理該子公司營運及提升項目的利潤回報。

上海一位不愿具名的地產金融人士表示，當代置業上述運作，實際上就是一種過橋借款，屬于假股實債，一旦賬面資金不緊張，就會立馬替換掉那些高成本資金，不然會加大成本，吞噬一部分利潤，因為港股投資者很看重利潤率指標，這影響股價及融資。

對此，記者向當代置業發去了采訪提綱，對方確認當天答疑，但截至發稿仍未回復。

2013年7月，當代置業逆市赴港IPO，自我標榜為綠色地產，但遭港股投資人用腳投票，上市首日即破發，被指土儲不足為最大掣肘。當年下半年，當代置業耗資近20億元用于拿地。

去年，當代置業繼續全國逆市拿地，總耗資約28億元，其中包括與旭輝控股、北辰實業合作奪地，而今年上半年，其儲備土地3塊，耗資21.85億元。

記者注意到，當代置業認為自己既不是傳統的買地賣房型房企，也不是平臺型房企，而是生態型房企，其試圖建立生態鏈，內部孵化，打造創新生態體，以反哺地產銷售溢價、用戶粘性和去化速度。

今年8月7日，當代置業與喜神資產聯合廣聯達、弘高創意等共同成立了一個名為“綠民投產業鏈基金”，瞄準綠色科技地產。另據媒體報道稱，該基金首期規模有望突破10億元，通過與金融機構股債配資可實現管理資產50億元。