每經編輯｜張敬偉    

◎張敬偉

前三季(ji)度的(de)(de)(de)經(jing)濟(ji)數據不令(ling)人滿意，疊加到第四季(ji)度的(de)(de)(de)穩增(zeng)長壓力凸(tu)顯。穩增(zeng)長，投資才是靈藥，投資除了財政(zheng)政(zheng)策(ce)的(de)(de)(de)積(ji)極釋(shi)放，更(geng)要靠貨幣政(zheng)策(ce)的(de)(de)(de)寬松。

10月10日，央行宣布，信(xin)貸資產(chan)質押再(zai)貸款試點推廣到上(shang)海(hai)、天津、遼寧(ning)、江蘇、湖北、四(si)川、陜西、北京、重慶等9省(sheng)市(shi)。

現在(zai)，人(ren)們逐漸了解央行的(de)(de)抵押補充(chong)貸款(kuan)（PSL）、中(zhong)期借貸便利（MLF）等貨(huo)幣調(diao)節手段。宏觀(guan)經濟(ji)學的(de)(de)普及，又有了信(xin)貸資產質(zhi)押再貸款(kuan)。也(ye)許很多(duo)人(ren)不明(ming)白其中(zhong)的(de)(de)專業意涵和(he)操作程序，但有一點是明(ming)確的(de)(de)，那就是央行貨(huo)幣工具箱里的(de)(de)手段多(duo)，同(tong)時(shi)折射出央行貨(huo)幣政策的(de)(de)寬(kuan)松。

在(zai)日本(ben)和(he)歐洲都在(zai)效仿(fang)美國(guo)式量化寬松（QE）刺激(ji)經(jing)濟時，中(zhong)國(guo)維持(chi)了具(ju)有中(zhong)國(guo)特色(se)的貨(huo)(huo)幣政策。但中(zhong)國(guo)也(ye)不能脫離全球經(jing)濟環(huan)境，只(zhi)是中(zhong)國(guo)式貨(huo)(huo)幣政策寬松顯得更為謹慎和(he)多(duo)元(yuan)。

由于中國宏觀經濟(ji)的(de)復雜性，多(duo)年(nian)來形(xing)成了對投資比較(jiao)依賴(lai)的(de)局面。但今年(nian)內很長一段時(shi)間，在調結構(gou)和穩增(zeng)長的(de)“兩手都要抓”中，政(zheng)策面更注(zhu)重(zhong)調結構(gou)。穩增(zeng)長是靠(kao)調結構(gou)的(de)改(gai)革予以推(tui)進的(de)，尤其是一季(ji)度的(de)經濟(ji)增(zeng)長，一攬子金融改(gai)革釋(shi)放的(de)效(xiao)應成為主(zhu)要貢獻者。

但由(you)此帶來的(de)(de)負面(mian)效應(ying)是，隨(sui)著6月(yue)中旬以來A股(gu)的(de)(de)劇(ju)烈(lie)波動，以及8月(yue)份人民幣匯率(lv)中間(jian)價的(de)(de)市場化(hua)“試水”，引發(fa)全球(qiu)關注。隨(sui)后的(de)(de)第三季度經濟數(shu)據并未走(zou)出低迷狀態，全球(qiu)將更(geng)多目光聚焦到中國股(gu)市、匯市的(de)(de)政(zheng)策調整上。

政策面當前(qian)需把穩(wen)增長作為最重要的任務。由于美聯儲繼續(xu)展(zhan)期加息和(he)日歐將QE進(jin)行到底，形成了中(zhong)國貨幣(bi)寬(kuan)松的外(wai)部(bu)環境。由于年(nian)內降息、降準頻(pin)次過多，因而只(zhi)好采取新的貨幣(bi)寬(kuan)松手段(duan)。

信貸(dai)資產質(zhi)押再貸(dai)款維持了一(yi)(yi)直(zhi)以來較為節(jie)制、謹慎的(de)(de)貨幣(bi)政(zheng)策節(jie)奏(zou)：一(yi)(yi)是(shi)這一(yi)(yi)創新的(de)(de)貨幣(bi)手段(duan)屬于試點(dian)推廣性質(zhi)；二是(shi)存(cun)在(zai)“主動制動”的(de)(de)特(te)點(dian)。

由(you)于(yu)這一(yi)創新(xin)手段并非央行(xing)強制(zhi)，而是由(you)商(shang)業銀行(xing)主(zhu)動(dong)提出，由(you)其自主(zhu)決定是否將存(cun)量信貸(dai)資金(jin)質押給央行(xing)獲得信貸(dai)，因(yin)而商(shang)業銀行(xing)可能會顧(gu)及自身風險而主(zhu)動(dong)控(kong)制(zhi)信貸(dai)資產質押再貸(dai)款的量和節奏。

從山(shan)(shan)東(dong)(dong)和(he)廣東(dong)(dong)的(de)試(shi)點情況看(kan)，截至2014年底，山(shan)(shan)東(dong)(dong)發放9單、廣東(dong)(dong)發放3單。可見，信(xin)貸資產質押(ya)再(zai)貸款在(zai)擴(kuo)大的(de)9省(sheng)市的(de)試(shi)點，要推廣開來(lai)需要時間(jian)。因而(er)，這一貨幣手段(duan)的(de)推出，對第四季度的(de)“救急”多具象征意義，釋(shi)放的(de)流動(dong)性或有限。

更(geng)有(you)可能的(de)情況(kuang)是(shi)，這是(shi)政策面(mian)基于基礎貨幣(bi)投(tou)放新(xin)渠道的(de)試驗，目的(de)是(shi)為了(le)讓商(shang)業銀行熟悉和(he)了(le)解貨幣(bi)手段創新(xin)的(de)迫切性，使其更(geng)能釋放金融改革(ge)的(de)市場節奏。

綜上(shang)所述，信貸(dai)資(zi)(zi)產(chan)質(zhi)押再(zai)貸(dai)款尚(shang)屬于微刺激的范疇。政策面希(xi)望(wang)有些商業銀行“動(dong)起來”，將存(cun)量信貸(dai)資(zi)(zi)金通過(guo)質(zhi)押手(shou)段，釋(shi)放(fang)更為有效的流動(dong)性，投(tou)放(fang)到更需要資(zi)(zi)金的實體經濟層面。

商業(ye)銀行領不(bu)領央行的(de)情，主動權在商業(ye)銀行手里。在解(jie)讀(du)信貸資產質(zhi)押(ya)再貸款時，可以理(li)解(jie)為央行貨(huo)幣(bi)工(gong)具箱里的(de)手段頗多，也可從邏輯上(shang)解(jie)讀(du)為貨(huo)幣(bi)政策的(de)再寬(kuan)松，但(dan)似(si)乎不(bu)能(neng)將此理(li)解(jie)為貨(huo)幣(bi)政策的(de)大(da)“放水”，更(geng)不(bu)可理(li)解(jie)為央行購買商業(ye)銀行的(de)壞賬。

同時(shi)，中國亦(yi)不可能(neng)再(zai)回到大投(tou)資刺激經濟增長的時(shi)代，這也是中國貨幣政策寬松(song)多手段運用的主因(yin)。

可預料的(de)是，未來中國貨(huo)幣政策(ce)除了降(jiang)息、降(jiang)準這些“標準”動作外，還有更多的(de)創(chuang)新(xin)手段。

（作者為察哈爾學會(hui)研(yan)究員）