每經編輯｜姚(yao)祥云

盡管自(zi)6月(yue)以(yi)來公(gong)司(si)債(zhai)市場發(fa)行量井噴，但相比股市出逃的(de)萬億資金量，公(gong)司(si)債(zhai)市場依舊供(gong)不應求，導致發(fa)行利率不斷刷新最低(di)紀錄(lu)。

數據顯示，上證指(zhi)數自6月12日創下(xia)(xia)5178點階段新(xin)高(gao)后，出現大幅下(xia)(xia)跌，截(jie)至9月25日，報3092點，較6月最(zui)高(gao)點跌幅達40%。隨(sui)著行(xing)情的下(xia)(xia)跌，成(cheng)交(jiao)量也大幅萎縮(suo)。據統計，滬深兩市成(cheng)交(jiao)量從(cong)5月28日創下(xia)(xia)2.36萬億元新(xin)高(gao)后，截(jie)至9月25日，已急劇(ju)萎縮(suo)至5500億元，成(cheng)交(jiao)量大幅減少了1.81萬億元，幅度達77%。

"股市(shi)震蕩讓不少資(zi)(zi)金(jin)回流至債(zhai)券市(shi)場。除此(ci)之(zhi)外，央(yang)行連(lian)續降準降息也使得大(da)量資(zi)(zi)金(jin)進入債(zhai)市(shi)，降低了債(zhai)市(shi)的發(fa)行成(cheng)本。"北京一位債(zhai)券研究人士分析道，"當前(qian)，經濟下行壓力巨大(da)，銀行惜貸(dai)，找不到好的實體項目，對于想追逐高收(shou)益的資(zi)(zi)金(jin)而(er)言，目前(qian)仍(reng)具剛性(xing)兌付性(xing)質的公(gong)司債(zhai)成(cheng)為了最(zui)佳投資(zi)(zi)品種。"

另外，促成公司債瘋狂的(de)(de)另一劑(ji)火藥則(ze)在于杠(gang)桿(gan)率放(fang)大。債券市場(chang)和股(gu)票市場(chang)一樣，同(tong)樣具備加杠(gang)桿(gan)的(de)(de)功(gong)能。一般7天質押(ya)回(hui)購較多(duo)，利率在2.4%左(zuo)右。簡(jian)而言之，機構將手上的(de)(de)債券以一定質押(ya)率質押(ya)，獲得的(de)(de)融資再買(mai)券，相當(dang)于花同(tong)樣的(de)(de)錢(qian)購買(mai)了更多(duo)債券。

風險：信用違約風險需警惕

對(dui)于(yu)目前公司(si)債火爆(bao)，大多(duo)數分(fen)析人(ren)士認為(wei)，已達到(dao)了(le)瘋狂(kuang)的(de)地步，并可(ke)以與之前5000點股市有三個相同特(te)征(zheng)。

華創債券團隊則認為，目前的債券市(shi)場(chang)和(he)5000點的股市(shi)一樣：估值(zhi)太(tai)貴、杠(gang)桿太(tai)高、市(shi)場(chang)情緒很火熱(re)。在(zai)這樣的環境下，任(ren)何(he)一點風吹草動都可能導致債券市(shi)場(chang)出(chu)現大幅調整。

首先，債(zhai)券(quan)收(shou)益(yi)率(lv)太(tai)低，估(gu)值太(tai)貴。雖然公司債(zhai)的發行(xing)利(li)率(lv)不斷創出(chu)新低，但(dan)(dan)這一(yi)利(li)率(lv)水平與當前的信用風險(xian)(xian)并不匹配。另(ling)外，從發債(zhai)成(cheng)本來看，盡管現在銀(yin)行(xing)理(li)財和保(bao)險(xian)(xian)配置需求旺盛(sheng)，但(dan)(dan)是(shi)也(ye)不能(neng)忽視的一(yi)個問題是(shi)債(zhai)券(quan)利(li)率(lv)已(yi)經無法覆(fu)蓋它們的成(cheng)本，即(ji)使未來銀(yin)行(xing)理(li)財的發行(xing)成(cheng)本可能(neng)還(huan)會緩慢下降(jiang)，但(dan)(dan)是(shi)要覆(fu)蓋成(cheng)本的難(nan)度也(ye)較大(da)。而保(bao)險(xian)(xian)的成(cheng)本則更(geng)為剛(gang)性，下降(jiang)速度更(geng)慢。華創債(zhai)券(quan)團隊(dui)解釋道(dao)。

民生宏觀研究(jiu)院(yuan)院(yuan)長管清友同樣表(biao)示："現在公(gong)司債(zhai)(zhai)和(he)信用債(zhai)(zhai)都瘋狂了(le)，房(fang)企開心(xin)了(le)，債(zhai)(zhai)務(wu)負擔(dan)重(zhong)的非標被(bei)置(zhi)換成4%-5%的公(gong)司債(zhai)(zhai)了(le)，同樣爽的還有地方(fang)政府，3.2萬億元地方(fang)債(zhai)(zhai)發了(le)一大半資(zi)金(jin)面也(ye)沒有緊張，誰讓錢這(zhe)么多(duo)但找不到配(pei)置(zhi)方(fang)向呢？值(zhi)得(de)深思的是，如此(ci)兇猛(meng)的加杠桿做債(zhai)(zhai)和(he)剛過(guo)去(qu)的股(gu)市又有什(shen)么本質(zhi)區別呢？"

對于火(huo)爆的(de)公(gong)司債(zhai)而言，除了(le)去杠桿(gan)化風(feng)險外，信用違約風(feng)險同樣(yang)需(xu)要(yao)警惕。

兩單國(guo)企(qi)債(zhai)(zhai)違約更(geng)是給市場敲響警鐘。9月中(zhong)旬(xun)，中(zhong)國(guo)債(zhai)(zhai)券(quan)市場第(di)(di)一單國(guo)企(qi)違約案例的天(tian)威集團發布(bu)公告稱擬申請破產重(zhong)組。不過，分析人士表示，天(tian)威相(xiang)關債(zhai)(zhai)券(quan)最終受償率(lv)仍不樂觀，兌(dui)付仍存在較大不確(que)定性。另(ling)外一只出現(xian)兌(dui)付危機(ji)的國(guo)企(qi)二重(zhong)集團雖然也(ye)發布(bu)公告由(you)大股東國(guo)機(ji)集團收購債(zhai)(zhai)券(quan)本金，但國(guo)機(ji)僅保(bao)障本金，投資者(zhe)同樣遭(zao)受了利息(xi)損失，也(ye)因此成為(wei)第(di)(di)二起國(guo)企(qi)違約案例。

值得一提的是(shi)，四季度(du)低(di)評(ping)級債(zhai)券規模比前三個季度(du)都(dou)要多。中金公司的最(zui)新(xin)研報認(ren)為，信(xin)用風(feng)(feng)險仍處于持(chi)續(xu)發(fa)酵而不是(shi)收斂的過程中，企業再融資風(feng)(feng)險在加大(da)而不是(shi)減(jian)小(xiao)。

華(hua)創(chuang)債券(quan)團隊(dui)認為，二(er)重中票或將(jiang)違約的事件可能(neng)對目前信用(yong)債市場帶來(lai)一定沖擊，尤其是低等級(ji)的重工(gong)業(ye)行(xing)業(ye)的品種(zhong)，信用(yong)利差(cha)可能(neng)明顯擴大。

更有分析人士指(zhi)出(chu)，一(yi)旦信用債本身出(chu)現(xian)違約，比如，某個發債主體不能(neng)及(ji)時兌付本息，則(ze)猶如多米諾骨牌，杠(gang)桿資(zi)金連帶受損(sun)，擴大影響面。

區別：公司債與企業債有六大不同

前面(mian)談了很多公(gong)司債的情況，那么，到(dao)底什么是公(gong)司債？公(gong)司債和(he)企業債到(dao)底有何區別呢？下(xia)面(mian)分別來談一談。

公(gong)司債(zhai)(zhai)是指資(zi)金需(xu)求者(zhe)(發(fa)(fa)行(xing)公(gong)司)發(fa)(fa)行(xing)債(zhai)(zhai)務(wu)憑證(zheng)予資(zi)金供給(gei)者(zhe)，約(yue)(yue)定(ding)其票面利息計付(fu)及(ji)本金之(zhi)償(chang)還方式(shi)，此債(zhai)(zhai)務(wu)憑證(zheng)即(ji)為公(gong)司債(zhai)(zhai)代表(biao)發(fa)(fa)行(xing)公(gong)司之(zhi)負(fu)債(zhai)(zhai)，于該公(gong)司債(zhai)(zhai)存續期間(jian)內不論其獲(huo)利情況如何，均需(xu)依(yi)發(fa)(fa)行(xing)條件按(an)時(shi)支付(fu)一定(ding)金額(e)或比率之(zhi)利息并(bing)依(yi)約(yue)(yue)按(an)按(an)額(e)償(chang)還本金。公(gong)司債(zhai)(zhai)是一種風險(xian)和收益均介于國債(zhai)(zhai)與股票之(zhi)間(jian)的投(tou)資(zi)品種，適合有保值增值強(qiang)烈需(xu)求且又不愿(yuan)意(yi)承擔(dan)過(guo)大市場(chang)風險(xian)的投(tou)資(zi)者(zhe)。

至于公司債(zhai)(zhai)和企業債(zhai)(zhai)的區別(bie)，主要(yao)體現在(zai)六大方面。

一(yi)是在發行(xing)制(zhi)度上，公司債采取核準制(zhi)，由證監會(hui)(hui)進行(xing)審(shen)(shen)核，證監會(hui)(hui)有權決(jue)定(ding)(ding)是否準許其發行(xing)，對總體發行(xing)規模沒有一(yi)定(ding)(ding)的(de)約束。企業債采取的(de)是審(shen)(shen)核制(zhi)，由國家(jia)發改(gai)(gai)委(wei)進行(xing)審(shen)(shen)核，發改(gai)(gai)委(wei)每年會(hui)(hui)定(ding)(ding)下一(yi)定(ding)(ding)的(de)發行(xing)額度。

二是在發行條件方面，公司債相對比(bi)較寬松。

三(san)是在擔保上，公(gong)司債采(cai)取(qu)無擔保形(xing)式，而企業債要求由銀行(xing)或集(ji)團進行(xing)擔保。

四(si)是兩者在(zai)發(fa)(fa)行定價上也有顯著的(de)(de)差別。公司債的(de)(de)最終(zhong)定價由發(fa)(fa)行人和保薦(jian)人通過(guo)市場(chang)詢價來確定，類似于A股(gu)和可轉債的(de)(de)定價。而企業債的(de)(de)利(li)率(lv)限(xian)制是要(yao)求發(fa)(fa)債利(li)率(lv)不(bu)高于同期銀(yin)行存款利(li)率(lv)的(de)(de)40%。

五是發(fa)行(xing)狀況方面，公司債(zhai)可(ke)采(cai)取一(yi)(yi)次核準(zhun)，多次發(fa)行(xing)。企業債(zhai)一(yi)(yi)般(ban)要(yao)求在通過審批后一(yi)(yi)年內發(fa)完。

六是公司債(zhai)在信用(yong)評(ping)級制度方面有所突(tu)破，可以說與(yu)國(guo)際接(jie)軌。也即受托人對公司的管理狀況要定時跟蹤(zong)，進(jin)行信息披露(lu)。

（每(mei)經網(wang)綜合一財網(wang)、北京商(shang)報、銀率網(wang)等(deng)）