每(mei)經編輯｜白亞靜    

牛(niu)市里，手握停(ting)牌股票，好(hao)事還(huan)是(shi)壞(huai)事？之前，招(zhao)(zhao)商地產是(shi)招(zhao)(zhao)保萬(wan)金(jin)中漲得最好(hao)的，這樣一只股票突然停(ting)牌，那些(xie)手握招(zhao)(zhao)商地產的股民又作何感(gan)想(xiang)？

4月3日(ri)，招商(shang)(shang)地產(chan)和招商(shang)(shang)銀行(xing)一同(tong)停牌，曾引發(fa)無數產(chan)融結(jie)合的猜想。但是招商(shang)(shang)銀行(xing)卻(que)先(xian)行(xing)出來說(shuo)，我們只是要(yao)做員工(gong)持股計劃。瞬間澆滅市場對兩者“地產(chan)+金融”大(da)合作的猜想。

不過，市(shi)場對招商(shang)地產的停牌還有(you)其他(ta)可能性猜測。不同結果對招商(shang)地產后續的走勢顯然完(wan)全不同。

猜想一：推進合伙人制度，降本增效？

此前，招商(shang)地產曾(ceng)有(you)多筆虧本買賣(mai)。

根據審計署調查，2007年12月，招(zhao)商地(di)(di)產參與競(jing)拍(pai)南京G82地(di)(di)塊(kuai)時，由于未(wei)如期繳納土地(di)(di)出讓(rang)金和簽訂土地(di)(di)出讓(rang)合同，被取消競(jing)得(de)資格，并沒(mei)收競(jing)買保證金1.225億元(yuan)港幣。

2013年，南京招商瓏(long)原項目在未(wei)賣(mai)之前，因為地價(jia)過高，當(dang)時整(zheng)體市值低于(yu)賬(zhang)面價(jia)值，所以先計提存(cun)貨跌價(jia)，被外界視作“未(wei)賣(mai)先虧”。

今年，該(gai)公司仍舊計(ji)提(ti)了幾個項目(mu)的減值(zhi)損失(shi)，共5億元左右。凈利潤(run)和毛利率繼續下滑(hua)，除了行(xing)業(ye)不景氣因素外(wai)，還與(yu)招商地產的城市布局（擴張致(zhi)二(er)三(san)線城市項目(mu)結算增多）以及產品結構（正向(xiang)剛(gang)需產品調整）有(you)關(guan)。

當萬科(ke)、碧(bi)桂園(yuan)等房企陸續推進事(shi)業(ye)合(he)伙(huo)人(ren)及跟投制(zhi)度，將(jiang)職(zhi)業(ye)經理(li)人(ren)的利(li)益與股東捆綁在(zai)(zai)一(yi)起，并且在(zai)(zai)控制(zhi)成本方面取得成效之后，市場也在(zai)(zai)期待招(zhao)商地(di)產推出類似的版本，通(tong)過體(ti)制(zhi)改革(ge)降低項目成本。

不過，推進合伙人(ren)制(zhi)度，對于央企(qi)身份(fen)的招商(shang)地產而(er)言，難度并(bing)不小。2014年(nian)9月，招商(shang)地產才首次(ci)推出股票期權(quan)激勵計劃(hua)，而(er)且范圍很(hen)小，只(zhi)包含143名員工(gong)。

當然，招商地產方面(mian)表示，這只是激(ji)勵(li)(li)約束機制的開(kai)始，未來將“促進短中長期激(ji)勵(li)(li)相結合(he)的立體化激(ji)勵(li)(li)機制建立”。

4月13日(ri)，招商地產董事會秘書劉寧(ning)向邦(bang)地產記(ji)者表示，激(ji)勵機(ji)制還(huan)在研究，暫時未考(kao)慮事業合伙人機(ji)制。

猜想二：單向招商局定增，置入前海地塊？

前(qian)海開(kai)發之前(qian)，招商(shang)局已(yi)擁有3.9平(ping)方公(gong)里(li)土地(di)，堪稱最(zui)大“地(di)主(zhu)”，占前(qian)海土地(di)總量(liang)（18平(ping)方公(gong)里(li)）兩成多。

不過，這(zhe)些(xie)土地(di)均為倉儲、物流(liu)用地(di)，并且由招商局旗下數個子公司持有。中原(yuan)地(di)產首席(xi)分析(xi)師張大偉(wei)指出，由于(yu)這(zhe)些(xie)土地(di)并非商業類(lei)或者居住類(lei)地(di)塊，所以(yi)價值相對較低。

但招商(shang)地產(chan)(chan)在回(hui)答投資(zi)者問時表示，“隨著(zhu)前海規劃的調整，上(shang)述土地或改變用途建設(she)成為(wei)商(shang)業、住宅”，招商(shang)地產(chan)(chan)將伺機(ji)參(can)與其開發(fa)建設(she)。這樣一來，土地價值將大(da)幅提升，并為(wei)招商(shang)地產(chan)(chan)向千億銷售規模打開空間。

招(zhao)(zhao)商(shang)(shang)局(ju)(ju)以(yi)土地(di)作價參與(yu)招(zhao)(zhao)商(shang)(shang)地(di)產定增的(de)思路(lu)由(you)來已久。2013年，董事總經(jing)理賀(he)建亞曾拋出(chu)一份65億元(yuan)的(de)增發(fa)方案，擬(ni)以(yi)發(fa)行股票購(gou)買(mai)資產的(de)方式向(xiang)招(zhao)(zhao)商(shang)(shang)局(ju)(ju)購(gou)買(mai)估值約49億元(yuan)的(de)土地(di)（蛇口），同時募集(ji)配套資金16億元(yuan)。

只是該(gai)方案公布當日(ri)，因沒(mei)有納(na)入預期(qi)的前海地塊(kuai)，且對配套資金以(yi)及(ji)定增(zeng)價格不滿，二級市場失(shi)望情緒濃厚，故而股(gu)(gu)價隨即跌停，一日(ri)之內市值暴跌超過48億。因此，積極執(zhi)行擴張(zhang)戰略的賀建亞(ya)只好放棄這次(ci)定增(zeng)計劃(hua)，并在股(gu)(gu)權(quan)融(rong)資受限后，轉向債轉股(gu)(gu)以(yi)及(ji)增(zeng)大招(zhao)商銀行的授信額度(du)。

蛇(she)口被歸入(ru)自貿區(qu)后(hou)，身價倍(bei)增。在(zai)一些(xie)私(si)募人士看來(lai)，如果招商地(di)(di)產(chan)此(ci)次停牌與定增有關，不論是置入(ru)前(qian)海還是蛇(she)口的土(tu)地(di)(di)，都將對招商地(di)(di)產(chan)產(chan)生利好。

猜想三：參與混改，引入多家合作伙伴？

一方面，招(zhao)商(shang)地產(chan)為了(le)重返第一陣營，提出了(le)一系(xi)列(lie)的擴(kuo)張計劃。最明顯(xian)的是拿(na)地節奏越來(lai)越快。在去年土地市場整體交易量(liang)縮小之(zhi)際，招(zhao)商(shang)地產(chan)反而(er)加大置地力度。2014年土地投資金(jin)(jin)額(e)累計達334億元，占當年銷售金(jin)(jin)額(e)的65%。

劉寧也表示，今年(nian)招(zhao)商地產(chan)會(hui)適當加杠桿為并(bing)購做(zuo)準備。目(mu)前，該公司已成立了約10人的(de)并(bing)購小組，在尋找項目(mu)，如承接(jie)退出地產(chan)業(ye)務的(de)央企(qi)優質項目(mu)。

另一方面，2014年5月，國務院在《關(guan)于進(jin)一步促進(jin)資(zi)本市(shi)(shi)場(chang)健康發展的若干意見》中(zhong)，明確提出“鼓(gu)勵上(shang)市(shi)(shi)公司建立(li)市(shi)(shi)值管理(li)制度”。這是(shi)中(zhong)央政(zheng)策文(wen)件(jian)中(zhong)首次出現市(shi)(shi)值管理(li)概(gai)念，類似招商(shang)地產(chan)這樣的央企已不可能無(wu)動于衷(zhong)。

目(mu)前二(er)級市場熱捧混(hun)(hun)改概念。不(bu)少業內人(ren)士認為，子公司數量較多的(de)央(yang)企(qi)混(hun)(hun)改推進容易(yi)，如(ru)招商(shang)地產。或(huo)因此，今年初，招商(shang)地產也(ye)曾表示正(zheng)在積極研究混(hun)(hun)改方(fang)案，如(ru)實施(shi)股權激勵，多層面引入合(he)作(zuo)伙伴等。