每經編輯｜每經記(ji)者(zhe) 劉明(ming)濤    

◎每經記者 劉明濤

曾經(jing)的股改(gai)和匯改(gai)催生出A股市場(chang)史上(shang)大牛市，當年A股尚屬“稚(zhi)嫩”；如今的A股經(jing)歷風雨后(hou)(hou)，無論(lun)從監管(guan)制(zhi)度還是投資者心態，都相對更成熟。全(quan)流(liu)通后(hou)(hou)，茁壯成長(chang)的A股需要更多“營(ying)養”補充發育，而“市值管(guan)理”就被市場(chang)認為是“營(ying)養劑”之一(yi)，運用得當，將改(gai)變經(jing)營(ying)理念，讓企業質地更優、股價上(shang)漲。

新一輪國企改革打響

2014年以來，創新型(xing)資(zi)產證券化(hua)受到前(qian)所未(wei)有(you)的重視；2015年，更多鼓勵資(zi)產證券化(hua)的政(zheng)策有(you)望出臺，而(er)國企改革(ge)正是資(zi)產證券化(hua)的一個方面。

回顧2014年，超過20個省市(shi)出臺了國(guo)企(qi)改(gai)革指導意見文件，但關乎(hu)國(guo)企(qi)改(gai)革頂(ding)層(ceng)設計(ji)和全局改(gai)革的總體意見仍未出爐。據《證(zheng)券時報(bao)》報(bao)道，2014年12月14日(ri)，國(guo)資(zi)委國(guo)有(you)重點大型企(qi)業監事會主席季曉南表示，預計(ji)2015年一季度，深(shen)化(hua)國(guo)企(qi)改(gai)革總體意見能夠出臺。

宏源(yuan)證券分析師王鳳(feng)華認為(wei)，此次國(guo)企改(gai)(gai)(gai)革最(zui)重要的方(fang)向是混合(he)所有制改(gai)(gai)(gai)革，即并(bing)非簡單的“民(min)進國(guo)退”，而是“國(guo)民(min)共進”。在堅持混改(gai)(gai)(gai)底線和紅線原(yuan)則下，率(lv)先(xian)放(fang)開(kai)競爭類領(ling)域(yu)的國(guo)企改(gai)(gai)(gai)革，引入并(bing)用好民(min)資，盤(pan)活存量國(guo)有資本，提高(gao)國(guo)資效率(lv)。公益(yi)類和壟(long)斷領(ling)域(yu)可以適度引入民(min)資，先(xian)打破(po)壟(long)斷再進行(xing)混改(gai)(gai)(gai)，對關系國(guo)家安全和民(min)生(sheng)的命脈領(ling)域(yu)，國(guo)有資本要掌握絕對控股地位。

分析人士認為，通過(guo)(guo)本(ben)輪混改，國(guo)資股(gu)(gu)東也將從(cong)(cong)此前高(gao)度關(guan)注(zhu)控股(gu)(gu)比(bi)(bi)例轉向關(guan)注(zhu)控股(gu)(gu)效率，其(qi)中市(shi)值管理(li)就是(shi)(shi)一(yi)(yi)大(da)課(ke)題(ti)。據上(shang)證報報道，上(shang)海市(shi)國(guo)有(you)資本(ben)運營研究院秘書長羅(luo)新宇曾表示，本(ben)輪混改的主旨是(shi)(shi)通過(guo)(guo)各種所(suo)有(you)制資本(ben)的廣泛(fan)參(can)與，將一(yi)(yi)些國(guo)有(you)股(gu)(gu)占比(bi)(bi)過(guo)(guo)高(gao)的上(shang)市(shi)公(gong)司通過(guo)(guo)引進戰略投資人和社會資本(ben)，推行員工持股(gu)(gu)，從(cong)(cong)而降低國(guo)有(you)股(gu)(gu)占比(bi)(bi)，最終提升(sheng)國(guo)有(you)上(shang)市(shi)公(gong)司的市(shi)值。

中金公司(si)分析師王漢(han)鋒指出，從地(di)區來(lai)看，上(shang)海、北京、廣(guang)東、安徽、江蘇和浙江的(de)國企(qi)改(gai)革(ge)進程推動較快；從行(xing)(xing)業(ye)(ye)的(de)角度(du)看，國企(qi)占比較高、政府管制較多的(de)行(xing)(xing)業(ye)(ye)，推進混合所(suo)有制、放(fang)松行(xing)(xing)業(ye)(ye)管制的(de)空間大，如能(neng)源、電(dian)信、軍工、金融等(deng)；對于大部分的(de)消(xiao)費行(xing)(xing)業(ye)(ye)，國企(qi)改(gai)革(ge)的(de)重點在于改(gai)善激勵(li)、理順機制、釋放(fang)潛(qian)力等(deng)三個維度(du)。

據《經(jing)濟參考報》報道，Wind數據顯示，在目前A股(gu)所有(you)上市(shi)(shi)公司(si)中，實控人為國(guo)資(zi)委(wei)、地方國(guo)資(zi)委(wei)、地方政府、中央國(guo)有(you)企業(ye)、地方國(guo)有(you)企業(ye)、大學(xue)以(yi)及集體企業(ye)的上市(shi)(shi)公司(si)總(zong)計高達1010家，占(zhan)A股(gu)所有(you)上市(shi)(shi)公司(si)的三分(fen)之一(yi)以(yi)上。屬于“國(guo)資(zi)系”的1010家上市(shi)(shi)公司(si)總(zong)市(shi)(shi)值(zhi)約占(zhan)滬深兩市(shi)(shi)總(zong)市(shi)(shi)值(zhi)的50%左右。

再從估值(zhi)角度看(kan)，國(guo)企指數市盈率低于恒(heng)生(sheng)指數成分股。因(yin)此，分析人士認(ren)為，無論從估值(zhi)或運營角度來看(kan)，均有(you)進(jin)一(yi)步進(jin)行(xing)國(guo)企改(gai)革的(de)必(bi)要，目的(de)就是提高(gao)效率及(ji)企業價(jia)值(zhi)。

股權激勵促進(jin)企業發展

分析(xi)人士認為，進入(ru)全流通(tong)時代，市(shi)值管理是A股資本市(shi)場告別股權分置以后，上市(shi)公司全體股東利益意識和市(shi)值意識覺醒的一個必然產物。

《每日經濟新聞》記者注意到(dao)，2014年11月28日，證監(jian)會發言人張曉軍(jun)曾表示，證監(jian)會正在(zai)(zai)(zai)研究鼓勵上市(shi)(shi)公(gong)司建立(li)市(shi)(shi)值(zhi)管(guan)理制(zhi)度。市(shi)(shi)值(zhi)管(guan)理的(de)主要(yao)目的(de)是(shi)鼓勵上市(shi)(shi)公(gong)司通過制(zhi)定正確的(de)發展(zhan)戰(zhan)略完善(shan)公(gong)司治理、改(gai)進經營管(guan)理、培育核心競爭力，實實在(zai)(zai)(zai)在(zai)(zai)(zai)地、可持續(xu)地創造公(gong)司價值(zhi)。

分(fen)析人士認為，市(shi)值(zhi)管(guan)理(li)(li)核(he)心基礎在于上市(shi)公司的價值(zhi)創造能力，而這又決定于經理(li)(li)層的凝聚力和努(nu)力程度。于是，股權激(ji)(ji)勵因其所具有(you)的激(ji)(ji)勵與約束功能，成為當前上市(shi)公司充分(fen)調動經理(li)(li)層積極性、有(you)效開展(zhan)市(shi)值(zhi)管(guan)理(li)(li)的重要(yao)手段。

中(zhong)國上(shang)(shang)市(shi)公(gong)(gong)(gong)司市(shi)值(zhi)管理研究中(zhong)心(xin)1月23日發(fa)布的(de)2014年(nian)A股(gu)市(shi)值(zhi)管理行為年(nian)度報告顯示(shi)：截至2014年(nian)末，共有(you)682家A股(gu)公(gong)(gong)(gong)司陸續推(tui)出了股(gu)權(quan)激(ji)勵，其中(zhong)2014年(nian)披露股(gu)權(quan)激(ji)勵計劃(hua)的(de)上(shang)(shang)市(shi)公(gong)(gong)(gong)司多達154家。山西(xi)和(he)陜(shan)西(xi)地區首度有(you)上(shang)(shang)市(shi)公(gong)(gong)(gong)司推(tui)出了股(gu)權(quan)激(ji)勵計劃(hua)，填補了股(gu)權(quan)激(ji)勵版圖的(de)空白(bai)；民企居(ju)多的(de)創業板和(he)中(zhong)小(xiao)(xiao)板公(gong)(gong)(gong)司仍(reng)是2014年(nian)激(ji)勵市(shi)場的(de)主(zhu)角，但主(zhu)板上(shang)(shang)市(shi)公(gong)(gong)(gong)司也在努力縮(suo)小(xiao)(xiao)差距(ju)。

不過，分析人士認為，股(gu)權(quan)激勵也(ye)有弊端(duan)，一些國(guo)內上市公(gong)司是在公(gong)司發展遇到瓶頸的情況下(xia)才想到進行股(gu)權(quan)激勵，而在此背景下(xia)，公(gong)司未來股(gu)價(jia)多(duo)會持(chi)續(xu)下(xia)跌。當股(gu)價(jia)跌破折扣(kou)價(jia)格時，股(gu)權(quan)激勵也(ye)就失(shi)去(qu)了意義(yi)。

員工持股激活市場

正是考慮到股(gu)(gu)權激勵(li)存在弊端，2014年6月20日，證(zheng)監會發布了《關(guan)于上市公司(si)實施員工持(chi)股(gu)(gu)計(ji)劃試(shi)點(dian)的指導意見(jian)》（以下簡稱(cheng)《指導意見(jian)》）。

與此同(tong)時(shi)，近期員(yuan)(yuan)工持(chi)(chi)股(gu)(gu)在(zai)政策層(ceng)面也(ye)看(kan)到曙光。1月31日，據《經濟觀察報(bao)》報(bao)道，國資委全面深化改革領(ling)導小(xiao)組召開(kai)會議(yi)審(shen)議(yi)了《關于實行員(yuan)(yuan)工持(chi)(chi)股(gu)(gu)試點的意見》，這標志(zhi)著時(shi)隔11年，央企員(yuan)(yuan)工持(chi)(chi)股(gu)(gu)計劃重啟。

在證監(jian)會《指導意見(jian)》出爐后，各類員(yuan)工持股(gu)方案頻出，資(zi)金股(gu)票來源各不(bu)相同，自籌(chou)資(zi)金者有之，融(rong)資(zi)者亦有之。

從(cong)目(mu)前已公布的多家(jia)員(yuan)工持(chi)股計(ji)(ji)劃草案(an)看(kan)，在(zai)二級市場購買、認購非公開發(fa)行(xing)股票(piao)是持(chi)股計(ji)(ji)劃中股票(piao)的主要來(lai)源，如特銳德、易華錄、蘇交科等公司均通過定向增發(fa)方式來(lai)實現員(yuan)工持(chi)股計(ji)(ji)劃。

另外，其他方式還包括公(gong)(gong)司(si)委(wei)托相關(guan)機構設立(li)資產管理計(ji)劃，如海普瑞。海普瑞是《指導意見》公(gong)(gong)布后第(di)一家發布員工持(chi)股計(ji)劃的公(gong)(gong)司(si)，公(gong)(gong)司(si)于(yu)2014年(nian)7月(yue)10日公(gong)(gong)告(gao)稱，擬委(wei)托國聯證券(quan)設立(li)國聯匯金29號集合資產管理計(ji)劃，并(bing)向(xiang)國聯證券(quan)申請融資1.7億元,通過二級(ji)市(shi)場購買公(gong)(gong)司(si)股票。

據中(zhong)證報報道，截至2015年2月1日，已公(gong)布(bu)或實施員(yuan)工(gong)(gong)持(chi)股(gu)計(ji)劃(hua)的上市公(gong)司(si)家數(shu)達(da)到(dao)92家；同時，尚有多(duo)家上市公(gong)司(si)發布(bu)擬實施員(yuan)工(gong)(gong)持(chi)股(gu)計(ji)劃(hua)提示性公(gong)告。員(yuan)工(gong)(gong)持(chi)股(gu)計(ji)劃(hua)正(zheng)被(bei)越來越多(duo)的上市公(gong)司(si)所青睞，員(yuan)工(gong)(gong)持(chi)股(gu)計(ji)劃(hua)發布(bu)數(shu)量呈加速(su)趨勢。

安信(xin)證(zheng)券指出，員(yuan)(yuan)工(gong)持股計劃(hua)有(you)利于(yu)上(shang)市公(gong)司建立員(yuan)(yuan)工(gong)長期(qi)激勵機制、有(you)利于(yu)建立員(yuan)(yuan)工(gong)退休保(bao)障機制。

目前，很多企業將(jiang)員(yuan)工持股(gu)(gu)變相做成股(gu)(gu)權激(ji)勵(li)，由員(yuan)工籌資成立資產管理(li)集合，而(er)股(gu)(gu)東則低價向集合售股(gu)(gu)，股(gu)(gu)價上漲(zhang)的收益全部歸(gui)員(yuan)工，以此起到(dao)激(ji)勵(li)的效果。因此，員(yuan)工持股(gu)(gu)計劃(hua)體現了較(jiao)為(wei)明確(que)的改革(ge)方向，將(jiang)使資本市場更加活躍。

安信證(zheng)券還(huan)認(ren)為，對(dui)于(yu)國企而言，員工持股(gu)不(bu)僅可以避開現在的(de)央(yang)企對(dui)于(yu)薪(xin)酬的(de)限制(zhi)(zhi)，也能(neng)(neng)規避由于(yu)央(yang)企工資(zi)總額控制(zhi)(zhi)造成的(de)激勵不(bu)足的(de)現象。更(geng)(geng)大的(de)意義在于(yu)能(neng)(neng)夠更(geng)(geng)好地實現股(gu)權多元化，促進公司治(zhi)理進步。因(yin)此，預計(ji)2015年員工持股(gu)計(ji)劃將給資(zi)本市場帶(dai)來很多投資(zi)機會。