每經編輯｜每經記者 張昊     

每經記者 張昊

國資證券化將(jiang)成為國企改(gai)革的催化劑，并有望率先啟動(dong)。

十八屆三中(zhong)全會(hui)以(yi)來(lai)，中(zhong)央和地(di)(di)方(fang)國企(qi)相繼(ji)發(fa)布了各自的改(gai)革路線圖(tu)或(huo)試點方(fang)案。在這當中(zhong)，推進整(zheng)體上市，發(fa)揮國有控股(gu)上市公司(si)資(zi)源整(zheng)合優勢，提高證券化(hua)水平都被放(fang)在了非常(chang)重要的位置。地(di)(di)方(fang)國資(zi)證券化(hua)加(jia)速，將(jiang)有利于(yu)投(tou)資(zi)者發(fa)掘(jue)其中(zhong)的投(tou)資(zi)機會(hui)。

國資(zi)證券化(hua)的三種途徑/

按照當前(qian)國(guo)有資(zi)(zi)產證券(quan)化改革的推(tui)進，投(tou)資(zi)(zi)者在進行相應的主題發掘時，大致可以(yi)從三個方面予以(yi)思考，其(qi)一是(shi)(shi)國(guo)資(zi)(zi)控股(gu)公司(si)整體(ti)上(shang)市；其(qi)二是(shi)(shi)國(guo)資(zi)(zi)控股(gu)公司(si)主業資(zi)(zi)產上(shang)市；其(qi)三是(shi)(shi)跨集團資(zi)(zi)產置換、借殼(ke)上(shang)市。

首先是整(zheng)體(ti)(ti)上(shang)(shang)市(shi)(shi)，對于主營業務單一的(de)國企(qi)集(ji)團，整(zheng)體(ti)(ti)上(shang)(shang)市(shi)(shi)是證券化(hua)發(fa)展最明確方向。從現行實踐的(de)情況(kuang)看，集(ji)團整(zheng)體(ti)(ti)上(shang)(shang)市(shi)(shi)一般分(fen)為兩步(bu)(bu)，第一步(bu)(bu)在集(ji)團層面剝離非經營性以(yi)及不良資產，第二步(bu)(bu)實現集(ji)團經營性資產的(de)整(zheng)體(ti)(ti)上(shang)(shang)市(shi)(shi)。

比如江(jiang)(jiang)淮汽(qi)車（600418，SH）。在集(ji)團改(gai)制(zhi)方面，2013年9月11日(ri)，安(an)徽省(sheng)國(guo)資(zi)(zi)(zi)委下(xia)發了 《省(sheng)國(guo)資(zi)(zi)(zi)委關于(yu)組(zu)建安(an)徽江(jiang)(jiang)淮汽(qi)車集(ji)團控股有限公(gong)司(si)（暫定名）的通知》（皖國(guo)資(zi)(zi)(zi)改(gai)革[2013]106號）批復，同意由(you)江(jiang)(jiang)汽(qi)集(ji)團負責具體籌建省(sheng)國(guo)資(zi)(zi)(zi)委出(chu)資(zi)(zi)(zi)的國(guo)有獨資(zi)(zi)(zi)公(gong)司(si)江(jiang)(jiang)汽(qi)控股公(gong)司(si)，注冊資(zi)(zi)(zi)本(ben)3000萬元；江(jiang)(jiang)汽(qi)控股成立后，江(jiang)(jiang)汽(qi)集(ji)團受托管(guan)理的江(jiang)(jiang)汽(qi)集(ji)團醫院等非經營性(xing)資(zi)(zi)(zi)產全部劃轉至江(jiang)(jiang)汽(qi)控股，然后整(zheng)體上市。

2014年4月，江(jiang)淮(huai)(huai)汽(qi)(qi)(qi)車公告稱江(jiang)汽(qi)(qi)(qi)集(ji)團擬通過(guo)重大資產重組方(fang)(fang)式實現整(zheng)體上(shang)市(shi)。2014年7月整(zheng)體上(shang)市(shi)方(fang)(fang)案出(chu)臺，江(jiang)淮(huai)(huai)汽(qi)(qi)(qi)車擬通過(guo)向江(jiang)汽(qi)(qi)(qi)集(ji)團全體股東江(jiang)汽(qi)(qi)(qi)控股、建投投資、實勤投資發行股份(fen)的(de)方(fang)(fang)式吸收(shou)合并(bing)江(jiang)汽(qi)(qi)(qi)集(ji)團。江(jiang)淮(huai)(huai)汽(qi)(qi)(qi)車為擬吸收(shou)合并(bing)方(fang)(fang)和吸收(shou)合并(bing)完成(cheng)后的(de)存續方(fang)(fang)，江(jiang)汽(qi)(qi)(qi)集(ji)團為被吸收(shou)合并(bing)方(fang)(fang)。吸收(shou)合并(bing)完成(cheng)后，江(jiang)汽(qi)(qi)(qi)集(ji)團全部資產、負(fu)債、業(ye)務(wu)及與業(ye)務(wu)、資產直接相關(guan)的(de)員(yuan)工并(bing)入江(jiang)淮(huai)(huai)汽(qi)(qi)(qi)車，江(jiang)汽(qi)(qi)(qi)集(ji)團予以注(zhu)銷(xiao)(xiao)，江(jiang)汽(qi)(qi)(qi)集(ji)團持有的(de)江(jiang)淮(huai)(huai)汽(qi)(qi)(qi)車股份(fen)也相應注(zhu)銷(xiao)(xiao)。

其次，國資(zi)(zi)(zi)控(kong)股(gu)(gu)(gu)公司(si)主業(ye)資(zi)(zi)(zi)產(chan)上市，若(ruo)控(kong)股(gu)(gu)(gu)股(gu)(gu)(gu)東(dong)(dong)短期實現整體上市有一(yi)定問題，上市公司(si)可(ke)以通過(guo)向控(kong)股(gu)(gu)(gu)股(gu)(gu)(gu)東(dong)(dong)定向增(zeng)發(fa)(fa)的形式，實現將部分控(kong)股(gu)(gu)(gu)股(gu)(gu)(gu)東(dong)(dong)核心資(zi)(zi)(zi)產(chan)注(zhu)入(ru)到(dao)上市公司(si)，資(zi)(zi)(zi)產(chan)注(zhu)入(ru)后有望加快集團的同業(ye)整合，增(zeng)強主業(ye)發(fa)(fa)展競爭力。

比(bi)如華銀電(dian)(dian)力(li)，其(qi)(qi)大(da)(da)股東大(da)(da)唐集團(tuan)承諾于2017年6月(yue)30日以(yi)(yi)前以(yi)(yi)定增方式注入其(qi)(qi)在湖南(nan)地區優(you)質(zhi)電(dian)(dian)力(li)資產(chan)(chan)，而除華銀電(dian)(dian)力(li)外(wai)，大(da)(da)唐集團(tuan)在湖南(nan)擁(yong)有的發(fa)電(dian)(dian)資產(chan)(chan)還有大(da)(da)唐耒陽(yang)發(fa)電(dian)(dian)廠(chang)（持(chi)股100%）、湖南(nan)湘(xiang)(xiang)潭發(fa)電(dian)(dian)公(gong)(gong)司（持(chi)股60%）、以(yi)(yi)及大(da)(da)唐石門(men)發(fa)電(dian)(dian)公(gong)(gong)司（持(chi)股61.5%）。與此同時，在2014年10月(yue)25日，華銀電(dian)(dian)力(li)公(gong)(gong)告擬3.05元/股定增8.52億股向大(da)(da)股東等購買電(dian)(dian)力(li)資產(chan)(chan)，其(qi)(qi)中湘(xiang)(xiang)潭公(gong)(gong)司100%股權，張水公(gong)(gong)司35%股權，耒陽(yang)電(dian)(dian)廠(chang)全部經營性資產(chan)(chan)。

再次，跨集團資產置(zhi)換以及借(jie)殼，主要(yao)是(shi)針對缺少上市(shi)平臺的(de)國企(qi)集團，主要(yao)通過(guo)兩種運作方式，一是(shi)無上市(shi)平臺集團公司向(xiang)擁有多個上市(shi)平臺的(de)集團公司借(jie)殼上市(shi)；二是(shi)首先在國資委層面將集團公司進行合并，再通過(guo)資產注(zhu)入(ru)的(de)方式實現資產證券化(hua)。

比如棱光(guang)實(shi)業，公(gong)(gong)(gong)司(si)在2014年10月發布資(zi)產重組預案。重組可(ke)分(fen)為三(san)(san)個(ge)部分(fen)，一是棱光(guang)實(shi)業控股(gu)(gu)股(gu)(gu)東(dong)國(guo)盛集團將其(qi)持有的上市公(gong)(gong)(gong)司(si)49.44%股(gu)(gu)份(fen)(fen)無償劃轉給上海現(xian)代(dai)(dai)(dai)建筑(zhu)(zhu)設計(ji)（集團）有限公(gong)(gong)(gong)司(si)（以下(xia)簡稱現(xian)代(dai)(dai)(dai)集團）；二(er)是棱光(guang)實(shi)業以全部資(zi)產與負債與現(xian)代(dai)(dai)(dai)集團持有華東(dong)建筑(zhu)(zhu)設計(ji)研究院有限公(gong)(gong)(gong)司(si)（以下(xia)簡稱華東(dong)設計(ji)院）100%的股(gu)(gu)權進行置換；三(san)(san)是上市公(gong)(gong)(gong)司(si)向現(xian)代(dai)(dai)(dai)集團發行股(gu)(gu)份(fen)(fen)購買前述資(zi)產置換差(cha)額(e)。

地方(fang)國資證券化潛力大/

有業內人士指(zhi)出，在(zai)上述三種國(guo)(guo)資證券化的途(tu)徑下，投資者(zhe)可(ke)以按圖(tu)索驥(ji)尋(xun)找相應投資標(biao)的。在(zai)地(di)方(fang)政府(fu)舉債方(fang)式改變后(hou)，盤活地(di)方(fang)國(guo)(guo)有企業資產(chan)，提升(sheng)國(guo)(guo)有資產(chan)回報顯得尤為重要。地(di)方(fang)政府(fu)層(ceng)面對(dui)于國(guo)(guo)企改革的積(ji)極性也(ye)非常明顯，在(zai)各地(di)已經(jing)發布的國(guo)(guo)企改革指(zhi)導計劃對(dui)推進整體上市，提高(gao)證券化水平更是被放(fang)在(zai)非常重要的位置。

比如，安徽地區正(zheng)在分類推進不同功能的(de)(de)(de)國(guo)有(you)(you)企(qi)業(ye)(ye)改(gai)革，大(da)力發(fa)展各類資(zi)(zi)本交叉持股(gu)、相互(hu)融合(he)的(de)(de)(de)混(hun)合(he)所有(you)(you)制經濟。對競爭性領域的(de)(de)(de)國(guo)有(you)(you)企(qi)業(ye)(ye)，鼓(gu)勵(li)引進戰略投資(zi)(zi)者，鼓(gu)勵(li)引入優先股(gu)等模(mo)式，加(jia)大(da)整(zheng)合(he)重組力度(du)，積(ji)極推進國(guo)有(you)(you)企(qi)業(ye)(ye)整(zheng)體上市(shi)(shi)或(huo)(huo)主業(ye)(ye)資(zi)(zi)產整(zheng)體上市(shi)(shi)。對提供公(gong)益性產品(pin)或(huo)(huo)服務的(de)(de)(de)國(guo)有(you)(you)企(qi)業(ye)(ye)，加(jia)大(da)國(guo)有(you)(you)資(zi)(zi)本投入，支持有(you)(you)條件的(de)(de)(de)改(gai)組為投資(zi)(zi)公(gong)司或(huo)(huo)資(zi)(zi)本運(yun)營(ying)公(gong)司，促其發(fa)揮更大(da)作(zuo)用。

廣東(dong)支持龍頭企(qi)業圍繞主業，按照(zhao)市(shi)(shi)場化原(yuan)則，整合省屬(shu)(shu)同(tong)業企(qi)業以(yi)(yi)及同(tong)類業務(wu)。支持控股(gu)上市(shi)(shi)公(gong)司通過(guo)資(zi)產(chan)注入、非公(gong)開(kai)發行(xing)股(gu)票、并購重組等方式，整合省屬(shu)(shu)二級及以(yi)(yi)下企(qi)業，做強(qiang)做大主業突出的資(zi)本平臺。支持省屬(shu)(shu)國有企(qi)業集團加快內部重組和(he)同(tong)業整合，增強(qiang)主業發展的競爭(zheng)力(li)。

平安(an)證(zheng)券認為，從各(ge)地目前已經公布的(de)情(qing)況來看，各(ge)地區提出(chu)的(de)資(zi)產證(zheng)券化比例目標一(yi)般均在50%以上。部分省市雖(sui)然沒有(you)直接給出(chu)資(zi)產證(zheng)券化目標，但至少也不會低于50%。而目前國有(you)資(zi)產證(zheng)券化率只有(you)這個目標不到一(yi)半的(de)水平。換言之，國有(you)資(zi)產證(zheng)券化率的(de)提升空(kong)間潛力巨大。

把握(wo)三地(di)的國資改(gai)革(ge)/

在全國(guo)各地的國(guo)資(zi)改(gai)革中，投資(zi)者究竟該重(zhong)(zhong)點(dian)把握哪些省份的國(guo)資(zi)改(gai)革呢？平(ping)安證券(quan)選(xuan)取了(le)三(san)個省份予以重(zhong)(zhong)點(dian)考量(liang)，分別是資(zi)產證券(quan)化(hua)一直走在國(guo)內前列的安徽，國(guo)資(zi)總(zong)量(liang)大(da)、資(zi)產證券(quan)化(hua)率低的廣州及國(guo)資(zi)總(zong)量(liang)居地方首位(wei)、上(shang)市(shi)平(ping)臺最多(duo)的上(shang)海。

首先，國(guo)資(zi)委最新數據(ju)顯示(shi)，截至2012年，安(an)徽國(guo)有企(qi)業(ye)(ye)2767家(jia)，工(gong)業(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)598家(jia)，商(shang)業(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)504家(jia)，國(guo)企(qi)從(cong)業(ye)(ye)人員88萬人。全省(sheng)國(guo)有資(zi)產(chan)19882.7億元，負債11516.2億元，資(zi)產(chan)負債率(lv)57.9%，其中工(gong)業(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)61%、商(shang)業(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)72.6%。全省(sheng)省(sheng)屬(shu)上市國(guo)有企(qi)業(ye)(ye)29家(jia)，省(sheng)屬(shu)非上市國(guo)有企(qi)業(ye)(ye)46家(jia)；上市國(guo)有企(qi)業(ye)(ye)中，省(sheng)國(guo)資(zi)委實際控制(zhi)16家(jia)、市國(guo)資(zi)委管控13家(jia)。

平安(an)證(zheng)券(quan)認為(wei)皖通(tong)高(gao)速（600012，SH）、 安(an) 徽 水 利（600502，SH）、 皖 能 電 力（000543，SH）、 國 元 證(zheng) 券(quan)（000728，SH）國資(zi)股東資(zi)產注(zhu)(zhu)入的投(tou)資(zi)機(ji)會(hui)值得關注(zhu)(zhu)。江(jiang)淮集團整體上市后(hou)的下屬上市平臺安(an)凱客車（000868，SH）的殼(ke)資(zi)源價值也值得關注(zhu)(zhu)。

其次(ci)是廣東地區，國(guo)資(zi)(zi)(zi)委最新(xin)數據顯(xian)示，截(jie)至2012年，廣東國(guo)有企(qi)業(ye)(ye)(ye)有8136家(jia)，其中(zhong)工(gong)業(ye)(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)(ye)1463家(jia)、商業(ye)(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)(ye)1282家(jia)；國(guo)企(qi)從業(ye)(ye)(ye)人(ren)員120.1萬人(ren)。全(quan)省(sheng)(sheng)國(guo)有資(zi)(zi)(zi)產(chan)32334.7億元，負債(zhai)20329.4億元，資(zi)(zi)(zi)產(chan)負債(zhai)率62.9%，其中(zhong)工(gong)業(ye)(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)(ye)53.2%、商業(ye)(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)(ye)72.5%。全(quan)省(sheng)(sheng)省(sheng)(sheng)屬上(shang)市(shi)國(guo)有企(qi)業(ye)(ye)(ye)59家(jia)，省(sheng)(sheng)屬非上(shang)市(shi)國(guo)有企(qi)業(ye)(ye)(ye)27家(jia)；上(shang)市(shi)國(guo)有企(qi)業(ye)(ye)(ye)中(zhong)，省(sheng)(sheng)國(guo)資(zi)(zi)(zi)委實際(ji)控制11家(jia)、市(shi)國(guo)資(zi)(zi)(zi)委管控48家(jia)。

平(ping)安證券認(ren)為(wei)粵高(gao)速A（000429，SZ）、 宏 大 爆 破(po)（002683，SZ）、粵電力A（000539，SZ）的(de)(de)國(guo)資(zi)股東資(zi)產(chan)注(zhu)入或是整體(ti)上(shang)(shang)市帶來的(de)(de)投(tou)資(zi)機(ji)會值得關(guan)注(zhu)；此外，關(guan)注(zhu)廣(guang)(guang)新控(kong)股集(ji)(ji)團、粵海(hai)控(kong)股集(ji)(ji)團、廣(guang)(guang)晟集(ji)(ji)團下(xia)面的(de)(de)上(shang)(shang)市平(ping)臺殼資(zi)源重(zhong)組的(de)(de)投(tou)資(zi)機(ji)會。

最后(hou)是上(shang)海地區。國(guo)(guo)(guo)(guo)資(zi)委(wei)最新數據顯示，截至(zhi)2012年(nian)，上(shang)海國(guo)(guo)(guo)(guo)有(you)企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)10667家(jia)(jia)，其中工業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)1606家(jia)(jia)、商業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)2041家(jia)(jia)；國(guo)(guo)(guo)(guo)企(qi)從業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)人員162.1萬(wan)人。全省(sheng)(sheng)國(guo)(guo)(guo)(guo)有(you)資(zi)產(chan)96414.6億元(yuan)(yuan)，負債75312.7億元(yuan)(yuan)，資(zi)產(chan)負債率78.1%，其中工業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)49.8%、商業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)71.6%。全省(sheng)(sheng)省(sheng)(sheng)屬上(shang)市(shi)國(guo)(guo)(guo)(guo)有(you)企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)70家(jia)(jia)，省(sheng)(sheng)屬非(fei)上(shang)市(shi)國(guo)(guo)(guo)(guo)有(you)企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)73家(jia)(jia)；上(shang)市(shi)國(guo)(guo)(guo)(guo)有(you)企(qi)業(ye)(ye)(ye)(ye)(ye)中，省(sheng)(sheng)國(guo)(guo)(guo)(guo)資(zi)委(wei)實(shi)際控制53家(jia)(jia)、市(shi)國(guo)(guo)(guo)(guo)資(zi)委(wei)管控17家(jia)(jia)。

平安證券認為強(qiang)生(sheng)控股(gu)(gu)（600662，SH）、龍(long)頭股(gu)(gu)份（600630，SH）、蘭生(sheng)股(gu)(gu)份（600826，SH）、光明乳業（600597，SH）等國資(zi)(zi)股(gu)(gu)東優質資(zi)(zi)產(chan)注(zhu)(zhu)入(ru)的投(tou)資(zi)(zi)機會值得(de)關(guan)注(zhu)(zhu)；并(bing)且(qie)應該關(guan)注(zhu)(zhu)儀電集(ji)團、百聯集(ji)團、錦江國際集(ji)團下面的上市平臺殼資(zi)(zi)源。

“投資(zi)(zi)機(ji)會(hui)的(de)把握也應該注重行業(ye)本身的(de)價值，以及企(qi)(qi)業(ye)在行業(ye)內的(de)競(jing)爭力(li)。”深圳龍騰資(zi)(zi)產管理有(you)限公司(si)董(dong)事長吳險峰告(gao)訴記者，銷售額大反映的(de)是競(jing)爭力(li)，企(qi)(qi)業(ye)利潤看管理效(xiao)率(lv)，由于(yu)企(qi)(qi)業(ye)治(zhi)理問(wen)題導致利潤出不(bu)來，實施國有(you)資(zi)(zi)產證券(quan)化(hua)、員工持(chi)股，引進(jin)戰投等(deng)都(dou)將會(hui)提升企(qi)(qi)業(ye)的(de)效(xiao)率(lv)和盈利能力(li)。