經濟回落(luo)，通脹上行，房價上漲壓力(li)大，貨(huo)幣政策方(fang)面(mian)偏(pian)(pian)緊，資(zi)金面(mian)難以寬松……我們認為11月股(gu)(gu)市將延(yan)續調整格局，建議(yi)投資(zi)者降低倉(cang)位。在行業配置方(fang)面(mian)建議(yi)偏(pian)(pian)向防御，看好(hao)受益優(you)先股(gu)(gu)政策預期的低估(gu)值(zhi)藍籌(chou)股(gu)(gu)，以及估(gu)值(zhi)較(jiao)(jiao)低、行業景氣度較(jiao)(jiao)好(hao)的家電(dian)和(he)汽車板塊；此外，盈利較(jiao)(jiao)穩定的醫藥股(gu)(gu)和(he)OTO轉(zhuan)型(xing)或令行業迎來拐點的商業零售股(gu)(gu)也值(zhi)得關注。

經濟回升力度或減弱

三季(ji)度(du)國內(nei)經濟增長略超預期，但四(si)季(ji)度(du)預計回升(sheng)難以持續(xu)。

統計局公布的(de)(de)數(shu)據顯(xian)示，今年三(san)季度GDP增(zeng)速(su)(su)為(wei)7.8%，市場(chang)預(yu)期(qi)為(wei)7.7%，相比二季度的(de)(de)7.5%出(chu)現加(jia)(jia)速(su)(su)。CPI也加(jia)(jia)速(su)(su)超(chao)預(yu)期(qi)反彈至(zhi)(zhi)3.1%，超(chao)出(chu)市場(chang)預(yu)期(qi)的(de)(de)2.9%，通脹回升給政(zheng)策帶(dai)來(lai)壓力(li)。9月(yue)工(gong)業增(zeng)加(jia)(jia)值同比增(zeng)長10.2%，低于8月(yue)0.2個百(bai)分點。9月(yue)經濟(ji)冷暖指數(shu)從11.4%回落(luo)至(zhi)(zhi)10.5%，其(qi)中用電量(liang)回落(luo)明顯(xian)。從拉動GDP增(zeng)長的(de)(de)三(san)駕馬(ma)車來(lai)看，投(tou)(tou)資(zi)仍然是(shi)GDP增(zeng)長的(de)(de)火車頭，而外需略有下滑(hua)。投(tou)(tou)資(zi)方面，房(fang)地(di)產(chan)投(tou)(tou)資(zi)回升，而基建(jian)和制(zhi)造業投(tou)(tou)資(zi)增(zeng)速(su)(su)下滑(hua)，特別是(shi)9月(yue)份基建(jian)下滑(hua)了8個百(bai)分點，主要是(shi)基建(jian)投(tou)(tou)資(zi)的(de)(de)資(zi)金(jin)來(lai)源趨緊；房(fang)地(di)產(chan)投(tou)(tou)資(zi)走高，但房(fang)價(jia)加(jia)(jia)速(su)(su)上漲(zhang)，一(yi)線城(cheng)市房(fang)價(jia)上漲(zhang)幅度接近20%，擔心地(di)產(chan)調控壓力(li)可能加(jia)(jia)大，地(di)產(chan)投(tou)(tou)資(zi)難以進一(yi)步走高。我們(men)預(yu)計，四季度GDP增(zeng)速(su)(su)將(jiang)回落(luo)至(zhi)(zhi)7.5%。

在具體上市(shi)公(gong)司(si)(si)業(ye)績方面，2013年(nian)(nian)三季度(du)(du)凈(jing)(jing)利(li)潤增(zeng)長14.4%，全(quan)年(nian)(nian)預計(ji)(ji)同比增(zeng)長12.9%。統計(ji)(ji)顯(xian)示，2013年(nian)(nian)三季度(du)(du)全(quan)部上市(shi)公(gong)司(si)(si)收(shou)入同比升(sheng)至9.14%(前值為8.6%)，凈(jing)(jing)利(li)潤同比升(sheng)至14.4%(前值為11.5%)，相比去(qu)年(nian)(nian)同期的-1.97%大幅增(zeng)長。凈(jing)(jing)資產(chan)收(shou)益率為12.3%，企業(ye)盈(ying)利(li)繼續好(hao)轉給股指帶來支撐。銀(yin)行凈(jing)(jing)利(li)依然保持在13.02%高位，剔除金融的收(shou)入和(he)凈(jing)(jing)利(li)潤增(zeng)速分別為8.5%和(he)11.6%(前值分別為7.8%和(he)6.4%)。但是，在四季度(du)(du)經濟回落的判斷(duan)下，企業(ye)盈(ying)利(li)或將有所放緩(huan)，預計(ji)(ji)全(quan)年(nian)(nian)全(quan)部A股盈(ying)利(li)同比增(zeng)長12.9%。

流動性難以寬松

美國四季(ji)度(du)就業和經濟復蘇乏力(li)，QE退(tui)出或延(yan)后至明(ming)年3月(yue)(yue)。從今年9月(yue)(yue)份(fen)開始，美國生產、消費(fei)、就業和房(fang)地(di)產等各項(xiang)數據(ju)表現疲弱，加上10月(yue)(yue)的(de)政府關門更是打(da)擊信心，拖累四季(ji)度(du)經濟增長(chang)。預(yu)計三、四季(ji)度(du)GDP增長(chang)分別為1.8%和1.5%，全年GDP增速為1.7%，低于(yu)去(qu)年的(de)2.8%。通(tong)(tong)脹(zhang)壓力(li)不大，9月(yue)(yue)份(fen)CPI下(xia)滑至1.2%，剔(ti)除能源價(jia)格(ge)波動(dong)的(de)核心通(tong)(tong)脹(zhang)率只有(you)1.7%，表明(ming)長(chang)期通(tong)(tong)脹(zhang)預(yu)期保持穩定，低于(yu)美聯儲2%的(de)長(chang)期目標。

美聯(lian)儲政(zheng)(zheng)策(ce)方(fang)面，QE退出或延(yan)后(hou)至明年(nian)3月(yue)，原因是(shi)(shi)美國(guo)勞動(dong)力復蘇低于(yu)預期，三季度的月(yue)均非農就業僅為14.3萬(wan)人，勞動(dong)力參與率也是(shi)(shi)處于(yu)低位，今年(nian)失業率難以降至7%以下；另外債務上限難以根本解決，推后(hou)至明年(nian)2月(yue)。在財政(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)策(ce)受阻(zu)時(shi)，QE退出不合(he)時(shi)宜(yi)，而通脹回(hui)落也給QE延(yan)續(xu)提供政(zheng)(zheng)策(ce)支(zhi)持(chi)。

國內方(fang)面，9月(yue)M2和M1雙雙回(hui)(hui)(hui)落(luo)，10月(yue)市(shi)場利率(lv)(lv)創(chuang)出6月(yue)錢荒以來(lai)(lai)的新(xin)(xin)高(gao)。9月(yue)份信(xin)貸增速(su)回(hui)(hui)(hui)升，而M2和M1分別(bie)均出現(xian)回(hui)(hui)(hui)落(luo)，社會融資規模增幅大(da)幅度放慢。10月(yue)份，銀行間回(hui)(hui)(hui)購利率(lv)(lv)回(hui)(hui)(hui)升明顯，7日利率(lv)(lv)再(zai)次出現(xian)大(da)幅飆升，創(chuang)出6月(yue)錢荒以來(lai)(lai)的新(xin)(xin)高(gao)。長端利率(lv)(lv)10年(nian)(nian)期國債(zhai)收益(yi)率(lv)(lv)持續(xu)處于4.16%的高(gao)位，1年(nian)(nian)期國債(zhai)收益(yi)率(lv)(lv)更(geng)是(shi)創(chuang)出5年(nian)(nian)來(lai)(lai)的新(xin)(xin)高(gao)。

展望11月份，受到通脹和房價(jia)上(shang)漲(zhang)的影(ying)響，貨幣政策(ce)預計將維持偏緊的格局；加上(shang)美國QE退(tui)出延后，資金(jin)流出好轉，出于對沖流動(dong)性(xing)目的，央行(xing)也很可能采(cai)取偏緊信貸政策(ce)。

總體(ti)來(lai)(lai)看，我們(men)對未來(lai)(lai)兩個月的行情保持謹慎，認(ren)為市(shi)(shi)場(chang)將延續目前的調(diao)整趨勢。不(bu)看好(hao)(hao)的邏輯在于：四(si)季度(du)經濟回落，企業盈利增長(chang)將有所放(fang)緩；通(tong)脹和房價上升，政策偏緊，流動性方面難(nan)以寬松起來(lai)(lai)，股市(shi)(shi)難(nan)以有好(hao)(hao)的表現。