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2019年政府工作報告對貨幣政策的著墨較多，而“降低實際利率水平”這一提法的引入，為2019年利率工具的運用打開了想象空間，“降息”可能會以一種合理的形式出現。有經濟學家表示，今年存在降息的可能性，二季度降息的概率大一些。

政策導向：降低實際利率水平

2019年政府工作報告對貨幣政策的著墨較多，原文如下：

“穩健的貨幣政策要松緊適度。廣義貨幣M2和社會融資規模增速要與國內生產總值名義增速相匹配，以更好滿足經濟運行保持在合理區間的需要。在實際執行中，既要把好貨幣供給總閘門，不搞“大水漫灌”，又要靈活運用多種貨幣政策工具，疏通貨幣政策傳導渠道，保持流動性合理充裕，有效緩解實體經濟特別是民營和小微企業融資難融資貴問題，防范化解金融風險。深化利率市場化改革，降低實際利率水平。完善匯率形成機制，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。”

重點在四個方面：

1 要把好貨幣供給總閘門，不搞“大水漫灌”

解讀：把好“閘門”呼應“不搞大水漫灌”，是對穩健貨幣政策基本要求的重申，也是有別于適度寬松的貨幣政策的關鍵特征。各方要避免形成貨幣政策持續放松的單邊預期和流動性會持續增多的政策幻覺。

2 疏通貨幣政策傳導渠道，保持流動性合理充裕

解讀：在外匯占款增長放緩的背景下，繼續保持流動性合理充裕，要求央行維持合理適度的流動性投放，“寬貨幣”的局面仍將在未來一段時間得到保持。

貨幣供給有了保障，真正流向實體經濟，實現“寬貨幣”向“寬信用”的傳導便成為重點。可以預期，有關部門將繼續采取多種舉措，從供需兩端入手，著力緩解金融機構資金供給端的約束，疏通貨幣政策傳導渠道。

3 有效緩解實體經濟融資難融資貴問題

解讀：關于這部分，政府工作報告在部署宏觀調控工作時有更具體的指導：

“著力緩解企業融資難融資貴問題。改革完善貨幣信貸投放機制，適時運用存款準備金率、利率等數量和價格手段，引導金融機構擴大信貸投放、降低貸款成本，精準有效支持實體經濟，不能讓資金空轉或脫實向虛。加大對中小銀行定向降準力度，釋放的資金全部用于民營和小微企業貸款。支持大型商業銀行多渠道補充資本，增強信貸投放能力，鼓勵增加制造業中長期貸款和信用貸款。今年國有大型商業銀行小微企業貸款要增長30%以上。清理規范銀行及中介服務收費。完善金融機構內部考核機制，激勵加強普惠金融服務，切實使中小微企業融資緊張狀況有明顯改善，綜合融資成本必須有明顯降低。”

歸納起來，主要是兩方面的要求：一是金融機構要擴大信貸投放，明確設定國有大行小微企業貸款增長目標；二是金融機構要降低貸款利率。前者針對“融資難”，后者針對“融資貴”。

應該說，2018年，部分企業尤其是小微企業、民營企業融資難的問題比較突出，宏觀調控的很多工作主要圍繞著先緩解融資難的問題展開。進入2019年，緩解融資貴的問題已經被提上日程。降低貸款成本、降低中小微企業綜合融資成本成為明確要求。央行進一步實施定向降準基本沒有懸念。

4 降低實際利率水平

解讀：降低實際利率水平，呼應了緩解企業“融資貴”的要求，再一次表明，降低實體經濟融資成本將是2019年貨幣政策執行中主要著力點。

降低實際利率水平，意味著調降政策利率將成為2019年的貨幣政策操作的可選項，符合貨幣政策松緊適度的基調，也符合“深化利率市場化改革”的要求以及“兩軌并一軌”的趨勢。

央行2018年第四季度貨幣政策報告指出，繼續實施穩健的貨幣政策，并不意味著貨幣條件維持不變，而是要根據形勢發展變化動態優化和逆周期調節，適度熨平經濟的周期波動。從數量上看，M2和社會融資規模增速應與名義GDP增速大體匹配；從價格上看，利率水平應符合保持經濟在潛在產出水平的要求。

在經濟增長面臨下行壓力、物價漲幅趨于下行的背景下，降低實際利率水平與穩健貨幣政策的取向并不沖突。

業界聲音：要不要降息？如何降？

目前市場人士對于要不要降息以及如何降息仍有不同看法。

（1）要不要降息？

一種觀點認為，降低實際利率水平就是要降低政策利率。

某公募固收基金經理告訴中國證券報（ID：xhszzb）記者，目前存貸款基準利率和市場利率“兩軌”并存，央行通過降準等一系列操作，市場利率已經下行，市場利率低于政策利率。因此，降低實際利率水平，就是要降低政策利率，實現“兩軌并一軌”。

中信證券首席固收分析師明明表示，政府工作報告對貨幣政策的部署，最值得關注應該就是“降低實際利率水平”和“適時運用存款準備金率、利率等數量和價格手段引導金融機構擴大信貸投放”。很顯然，降息已經納入貨幣政策考量。

上海證券首席宏觀分析師胡月曉表示，價格水平疲弱態勢日漸明顯，供給側改革重心由2018年的補短板轉到2019年的降成本，降息作為降成本的重要內容，將提上日程。

另一種觀點認為，降低實際利率水平不等于降低政策利率。

光大證券固收首席分析師張旭稱，從近期的經濟金融數據上看，降息的必要性已明顯下降。

宏信證券固收總部研究負責人臧旻認為，寬信用效果已經顯現，降息并沒有太大的必要。目前貨幣債券市場利率已經有較明顯下行，關鍵是疏通政策傳導機制，增強市場利率引導貸款利率下行的效果。

還有一種觀點認為，降息一直是備選項，但用不用取決于經濟形勢和平衡內外部政策均衡的需要。

長江證券首席經濟學家伍戈表示，降息與否，將取決于形勢的發展，特別是取決于微觀企業的經營狀況。他認為，今年存在降息的可能性。如果企業利潤增速持續下滑的話，降息的概率就會比較大，特別是在二季度降息的概率會更大一些。

中信建投宏觀固收首席分析師黃文濤稱，美聯儲轉向“鴿派”，減輕了我國貨幣政策面臨的外部約束，貨幣政策將更多聚焦于國內逆周期調節的同時，降息空間打開。

（2）如何降息？

如果要降息，會是以什么樣的形式呈現？

某公募固收基金經理表示，降低政策利率，除了降存貸款基準利率，也有可能會采取一些創新工具來實現。中信證券明明也稱，“降息”已經不再限于調降存貸款基準利率。

另有經濟學家表示，短期來看，全面降息的概率較小。降低實際利率水平，既包括降息，也包括疏通利率傳導的梗阻。

黃文濤表示，今年存貸款基準利率下調可期，當然下調OMO、MLF、TMLF等政策工具操作利率也是備選項。

有市場人士認為，更加市場化的公開市場操作利率可能成為2019年政策利率下調的突破口。

統計顯示，2019年以來，銀行間市場代表性的DR007年初至今的平均值為2.47%，最低時降至2.2%左右，已較長時間低于2.55%的公開市場7天期央行逆回購操作利率。理論上，公開市場操作利率已具備適度下調的空間。