合縱連橫——這一興起于戰國時期的(de)(de)軍事(shi)、外交策略，在(zai)兩(liang)千多年(nian)后的(de)(de)資本市場(chang)商(shang)戰大片“寶(bao)萬之(zhi)爭(zheng)”中，再次(ci)得到(dao)了應用：面對(dui)著“寶(bao)能系”咄咄逼人的(de)(de)奪權攻勢，萬科及(ji)其管理層(ceng)在(zai)與安邦保險“結盟”之(zhi)后，如(ru)今(jin)又(you)欲借道資產重組，將(jiang)經營、價值理念相(xiang)近的(de)(de)深圳（樓(lou)盤）地鐵集團納為戰略盟友，加之(zhi)多年(nian)來對(dui)萬科管理層(ceng)始終給予默默支持的(de)(de)華潤，萬科管理層(ceng)陣營的(de)(de)實(shi)力無疑得到(dao)空(kong)前(qian)壯大，“多家抗寶(bao)”的(de)(de)局面似(si)已形成。

萬科(ke)(ke)重(zhong)組(zu)(zu)底牌漸露(lu)，被外(wai)界看成(cheng)“野蠻人”角(jiao)色的寶(bao)能(neng)(neng)系(xi)(xi)(xi)同樣面臨(lin)抉擇(ze)：以拿(na)下(xia)萬科(ke)(ke)控股權(quan)為目的，寶(bao)能(neng)(neng)系(xi)(xi)(xi)前(qian)期已消耗了(le)數(shu)(shu)百億資(zi)(zi)金(jin)，其(qi)(qi)中不乏以資(zi)(zi)管計劃方式所借入資(zi)(zi)金(jin)。相較于寶(bao)能(neng)(neng)系(xi)(xi)(xi)前(qian)期的持續追高買入，反觀深圳地鐵集團在本(ben)次(ci)重(zhong)組(zu)(zu)中則計劃向萬科(ke)(ke)注(zhu)入400億-600億元資(zi)(zi)產，并有望取代寶(bao)能(neng)(neng)系(xi)(xi)(xi)成(cheng)為萬科(ke)(ke)新(xin)的第一(yi)大股東。因(yin)此(ci)，對寶(bao)能(neng)(neng)系(xi)(xi)(xi)而言，若(ruo)在日(ri)后(hou)的股東大會中放(fang)行本(ben)次(ci)重(zhong)組(zu)(zu)，那(nei)么其(qi)(qi)“控股萬科(ke)(ke)”大計將基(ji)本(ben)宣告流(liu)產；若(ruo)日(ri)后(hou)其(qi)(qi)投出反對票對本(ben)次(ci)重(zhong)組(zu)(zu)設障，后(hou)續是(shi)否還有充足的資(zi)(zi)金(jin)彈藥以及現有持股潛在的“爆倉”風險則是(shi)其(qi)(qi)亟需考(kao)慮的問題。更何況，萬科(ke)(ke)方面盟友(you)眾多，即(ji)便寶(bao)能(neng)(neng)系(xi)(xi)(xi)否掉本(ben)次(ci)重(zhong)組(zu)(zu)，其(qi)(qi)最終(zhong)能(neng)(neng)否控股萬科(ke)(ke)也充滿了(le)未知數(shu)(shu)。

顯然，寶能系針(zhen)對本(ben)次重組的(de)利弊(bi)權衡(heng)，將決(jue)定“寶萬之(zhi)爭”的(de)最終走(zou)向。

深圳地鐵集團浮出水面

在(zai)A股股票(piao)停牌近三個(ge)月之后，萬(wan)科(ke)(ke)(ke)籌謀許久的資產重組事(shi)項日前終獲實(shi)質(zhi)(zhi)性進展(zhan)。萬(wan)科(ke)(ke)(ke)昨晚公(gong)(gong)告顯示(shi)，公(gong)(gong)司3月12日與深(shen)圳(zhen)市地(di)(di)鐵(tie)集(ji)團有限公(gong)(gong)司簽署合作備忘(wang)錄(lu)，根據備忘(wang)錄(lu)內容(rong)，萬(wan)科(ke)(ke)(ke)將在(zai)本(ben)次(ci)重組中購買(mai)深(shen)圳(zhen)地(di)(di)鐵(tie)集(ji)團下屬公(gong)(gong)司（下稱“目標公(gong)(gong)司”）的全部(bu)(bu)或部(bu)(bu)分股權，由此實(shi)現地(di)(di)鐵(tie)集(ji)團部(bu)(bu)分優質(zhi)(zhi)地(di)(di)鐵(tie)上蓋(gai)物業項目資產的注入。

進一步來看，雙方本次(ci)交易(yi)(yi)對(dui)(dui)價初步預計在400億(yi)-600億(yi)元之間，具(ju)體交易(yi)(yi)對(dui)(dui)價以獨(du)立第(di)三方的(de)評(ping)估結(jie)果為(wei)依據。在此基(ji)礎(chu)上，萬科擬采取以向地(di)鐵(tie)集團(tuan)(tuan)新發行股(gu)(gu)份為(wei)主(zhu)，如(ru)有(you)差額(e)以現金補足(zu)的(de)方式收購地(di)鐵(tie)集團(tuan)(tuan)持有(you)的(de)目標公司全部(bu)或部(bu)分股(gu)(gu)權。

記(ji)者注意到，就在萬(wan)科昨晚發(fa)(fa)布(bu)合(he)作公告的(de)(de)同時，深(shen)(shen)圳(zhen)(zhen)(zhen)市(shi)地鐵(tie)(tie)集團官網同步(bu)發(fa)(fa)布(bu)了雙方(fang)合(he)作的(de)(de)新(xin)聞(wen)。資料顯(xian)示，深(shen)(shen)圳(zhen)(zhen)(zhen)地鐵(tie)(tie)集團是深(shen)(shen)圳(zhen)(zhen)(zhen)市(shi)屬(shu)大型國(guo)有獨資企業(ye)，承擔深(shen)(shen)圳(zhen)(zhen)(zhen)城(cheng)市(shi)軌道(dao)交通投(tou)融資、建(jian)設、運營，目(mu)前凈資產(chan)1503億元，總(zong)(zong)資產(chan)2411億元。秉承“建(jian)地鐵(tie)(tie)就是建(jian)城(cheng)市(shi)”理(li)念，深(shen)(shen)圳(zhen)(zhen)(zhen)地鐵(tie)(tie)集團依托(tuo)快速發(fa)(fa)展的(de)(de)城(cheng)市(shi)軌道(dao)交通網絡，通過軌道(dao)交通上蓋運作物業(ye)開發(fa)(fa)，目(mu)前已擁有地鐵(tie)(tie)上蓋物業(ye)開發(fa)(fa)項目(mu)10個，分布(bu)于前海蛇(she)口(kou)自貿區(qu)、深(shen)(shen)圳(zhen)(zhen)(zhen)灣(wan)超級總(zong)(zong)部基地以(yi)及福田、龍華等深(shen)(shen)圳(zhen)(zhen)(zhen)市(shi)各重(zhong)要發(fa)(fa)展區(qu)域，總(zong)(zong)建(jian)筑面積約500萬(wan)平方(fang)米，產(chan)品涵蓋住(zhu)宅、商業(ye)、寫字樓(lou)、酒店等多種業(ye)態(tai)，均為大規模(mo)城(cheng)市(shi)綜合(he)體項目(mu)。

早在去年12月末重組方向尚未(wei)明朗之際(ji)，本報(bao)便指(zhi)出萬科(ke)的(de)交易(yi)對手方應是認可王石、郁(yu)亮經營理念的(de)產業(ye)資本，如今合作備忘(wang)錄的(de)簽署印證了(le)這(zhe)一點。萬科(ke)和地(di)鐵集(ji)團(tuan)通(tong)過本次(ci)合作將共同實施“軌道+物(wu)業(ye)”的(de)發(fa)展戰略，且未(wei)來(lai)(lai)隨著地(di)鐵線路的(de)延(yan)伸，萬科(ke)將有機會(hui)以合理價(jia)格獲得源源不斷(duan)的(de)開發(fa)資源，化解解決核心城(cheng)市土地(di)資源緊缺的(de)問題(ti)。而在資本層面，地(di)鐵集(ji)團(tuan)的(de)入股(gu)也將對萬科(ke)股(gu)東結構帶來(lai)(lai)重大改變(bian)。

在上述背景下，雙方對(dui)本次(ci)(ci)合(he)作都予以高(gao)度(du)重(zhong)視(shi)。萬科(ke)(ke)董事會主席(xi)王石、總裁郁亮(liang)以及深圳(zhen)地鐵(tie)(tie)集(ji)(ji)團董事長林茂德(de)均出席(xi)了當日的合(he)作簽約(yue)儀式(shi)。林茂德(de)稱(cheng)本次(ci)(ci)與(yu)萬科(ke)(ke)的合(he)作是深圳(zhen)地鐵(tie)(tie)集(ji)(ji)團模式(shi)創新的重(zhong)要舉措，符合(he)國家(jia)發(fa)展混(hun)合(he)所有(you)制經濟的戰略導向(xiang)。

作(zuo)為萬(wan)科的(de)(de)靈魂人物，王石則在現(xian)場(chang)表示，深(shen)圳地鐵(tie)集團“共同承擔責任、共同創造(zao)價(jia)值、共同分享成(cheng)果(guo)”的(de)(de)企業價(jia)值觀與萬(wan)科的(de)(de)合(he)伙(huo)人理(li)念十分契合(he)。“我(wo)們相信(xin)，在相近的(de)(de)愿景和(he)價(jia)值觀引領下，雙方的(de)(de)長期合(he)作(zuo)將為深(shen)圳這座城市貢(gong)獻更多的(de)(de)力量(liang)，也(ye)開(kai)啟我(wo)們雙方更加(jia)美好的(de)(de)明天(tian)。”

寶能系面臨兩難抉擇

同(tong)樣針對公(gong)司股(gu)東(dong)（或(huo)潛在股(gu)東(dong)），王(wang)石對于深圳地鐵集團的上(shang)述表態，與(yu)其此前對寶(bao)(bao)能(neng)(neng)系的態度無(wu)疑構(gou)成了強烈反(fan)差。回(hui)想去年12月中旬寶(bao)(bao)能(neng)(neng)系增持萬科步入(ru)高(gao)潮之際，王(wang)石曾高(gao)調發聲稱不(bu)(bu)歡迎寶(bao)(bao)能(neng)(neng)系成為萬科第(di)一大股(gu)東(dong)，核心理由(you)則是寶(bao)(bao)能(neng)(neng)方面信(xin)用不(bu)(bu)夠(gou)(gou)，能(neng)(neng)力不(bu)(bu)夠(gou)(gou)，運作太激(ji)進，不(bu)(bu)守規則。

再看萬科(ke)本次與地(di)鐵(tie)集團的(de)合作，除在產(chan)業層(ceng)面(mian)形(xing)成優勢(shi)互補外(wai)，萬科(ke)的(de)另一目(mu)的(de)即是通(tong)過此(ci)番(fan)引援(yuan)，在資本層(ceng)面(mian)進一步對抗乃至震懾寶能系。

目前(qian)，寶能系(xi)合計(ji)持有(you)萬(wan)科24.26%股(gu)權，從(cong)而以(yi)26.81億股(gu)的(de)(de)持股(gu)規模位列第(di)一(yi)大股(gu)東。而根據本次(ci)交(jiao)易方案，深(shen)圳(zhen)地(di)鐵集團(tuan)旗下(xia)(xia)資(zi)產將作價400億-600億元注入萬(wan)科，且萬(wan)科支付(fu)對價主要以(yi)向地(di)鐵集團(tuan)新發(fa)行(xing)股(gu)份為(wei)主。在此背(bei)景下(xia)(xia)，盡管增發(fa)價格(ge)未(wei)定(ding)，但(dan)若以(yi)萬(wan)科A股(gu)股(gu)價停牌(pai)前(qian)20個交(jiao)易日(ri)的(de)(de)90%作為(wei)發(fa)行(xing)價參(can)照(zhao)標準（16.71元/股(gu)），那么按注入資(zi)產下(xia)(xia)限計(ji)算(suan)(suan)（不考(kao)慮支付(fu)現金份額），深(shen)圳(zhen)地(di)鐵集團(tuan)將可(ke)獲得(de)約23.94億股(gu)萬(wan)科增發(fa)股(gu)份；而取(qu)中間(jian)值500億計(ji)算(suan)(suan)，其(qi)對應(ying)獲得(de)增發(fa)股(gu)份規模則將達到29.92億股(gu)，進(jin)而超過寶能系(xi)，成為(wei)萬(wan)科新任第(di)一(yi)大股(gu)東。

顯然(ran)，本(ben)次重(zhong)(zhong)(zhong)組的(de)實施將極大(da)(da)稀釋寶能系(xi)(xi)持股(gu)比例并降低其(qi)(qi)話語權(quan)。由于萬(wan)(wan)科(ke)本(ben)次資(zi)產重(zhong)(zhong)(zhong)組須經出(chu)席股(gu)東大(da)(da)會(hui)股(gu)東所持表決權(quan)的(de)2/3以上(shang)通過，若寶能系(xi)(xi)放行本(ben)次重(zhong)(zhong)(zhong)組，則意味著其(qi)(qi)放棄(qi)了對(dui)萬(wan)(wan)科(ke)控股(gu)權(quan)的(de)爭奪，前期的(de)高價購股(gu)行為也(ye)不再有(you)意義。由此(ci)來(lai)看，寶能系(xi)(xi)未(wei)來(lai)投出(chu)反對(dui)票(piao)似乎更(geng)符合自身利(li)益。

不過，即便本(ben)次重組(zu)(zu)(zu)未(wei)能(neng)(neng)(neng)實(shi)施(shi)，寶(bao)能(neng)(neng)(neng)系當前(qian)(qian)持(chi)股(gu)(gu)比(bi)例仍不足(zu)以助其奪權。鑒于其在前(qian)(qian)期舉牌(pai)(pai)(pai)(pai)過程中已動用(yong)了大量杠桿資金，是否(fou)有充足(zu)彈藥支(zhi)撐后(hou)續增持(chi)也是考(kao)慮(lv)要素之一。不僅如此，據記者計算，寶(bao)能(neng)(neng)(neng)系前(qian)(qian)期用(yong)于增持(chi)萬(wan)科(ke)的七大資管(guan)產(chan)品(pin)的整體(ti)平倉線水平應在14.72元(yuan)(yuan)左(zuo)右，但由于西部利(li)得(de)（起始規模75億(yi)元(yuan)(yuan)）和(he)泰信（37.5億(yi)元(yuan)(yuan)）旗下(xia)資管(guan)產(chan)品(pin)是后(hou)期建倉，其持(chi)股(gu)(gu)成本(ben)應高(gao)于上述平均成本(ben)。由于萬(wan)科(ke)A股(gu)(gu)恰在股(gu)(gu)價高(gao)位時停牌(pai)(pai)(pai)(pai)，且停牌(pai)(pai)(pai)(pai)后(hou)股(gu)(gu)指大幅下(xia)跌，因此，若(ruo)萬(wan)科(ke)重組(zu)(zu)(zu)未(wei)果復(fu)牌(pai)(pai)(pai)(pai)補跌，寶(bao)能(neng)(neng)(neng)系或(huo)面臨(lin)個別產(chan)品(pin)爆倉的風險。可做(zuo)參(can)考(kao)的是，在宣布籌劃(hua)資產(chan)重組(zu)(zu)(zu)后(hou)，萬(wan)科(ke)H股(gu)(gu)已先(xian)于A股(gu)(gu)復(fu)牌(pai)(pai)(pai)(pai)，最新股(gu)(gu)價為(wei)18.32港元(yuan)(yuan)，折合人(ren)民幣約15.33元(yuan)(yuan)。

另值得一提的是，除(chu)深圳(zhen)地鐵(tie)集團外，萬科(ke)似乎也在(zai)接洽其(qi)他盟友。根(gen)據公告(gao)，公司目前籌(chou)劃的重(zhong)大資產重(zhong)組，除(chu)與地鐵(tie)集團繼續談判之外，還在(zai)與其(qi)他潛在(zai)對(dui)(dui)手方進(jin)行談判和協商。面對(dui)(dui)著萬科(ke)實施的“合縱連橫”策略，寶能系的進(jin)退選擇引人關注。

萬科去年銷售額再創新高

在A股(gu)眾多上(shang)市(shi)房企中，寶(bao)能(neng)系百億資(zi)金(jin)砸向萬科(ke)顯然不(bu)是(shi)隨意之舉。

在(zai)披露(lu)重組進展的同(tong)時，萬(wan)科2015年(nian)年(nian)報也(ye)于(yu)當天(tian)正式亮相(xiang)。數據(ju)顯示，萬(wan)科2015年(nian)實(shi)現銷售(shou)面積2067.1萬(wan)平(ping)方米，銷售(shou)金額2614.7億(yi)元，同(tong)比(bi)分別增(zeng)長14.3%和20.7%，在(zai)全國商品(pin)房市(shi)(shi)場的占有率進一步上升至3%。無論銷售(shou)金額還是市(shi)(shi)場占有率，都創造了行業有史以來的新(xin)紀(ji)錄(lu)。

在經營(ying)(ying)業績方面，萬(wan)科去年(nian)(nian)共實現營(ying)(ying)業收入1955.5億元(yuan)，同比增長33.6%；實現凈利(li)潤181.2億元(yuan)，同比增長15.1%。2015年(nian)(nian)萬(wan)科銷售(shou)(shou)金(jin)額大幅(fu)增長的(de)同時，公(gong)司總(zong)營(ying)(ying)銷費(fei)用(yong)卻(que)不升反降，營(ying)(ying)銷費(fei)用(yong)率有所降低。2015年(nian)(nian)萬(wan)科全年(nian)(nian)的(de)銷售(shou)(shou)費(fei)用(yong)為41.4億元(yuan)，占(zhan)銷售(shou)(shou)金(jin)額的(de)比例(li)為1.58%，較2014年(nian)(nian)下降0.52個百(bai)分(fen)(fen)點。以良好的(de)經營(ying)(ying)業績作后盾，萬(wan)科在分(fen)(fen)紅(hong)派息(xi)方面也進一(yi)步加大力(li)度，公(gong)司擬在2015年(nian)(nian)度實施每(mei)10股(gu)派7.2元(yuan)（含稅）的(de)分(fen)(fen)紅(hong)計(ji)劃，現金(jin)分(fen)(fen)紅(hong)占(zhan)凈利(li)潤的(de)比例(li)為43.87%。

值得一提(ti)的是，王石早前在(zai)“炮(pao)轟(hong)”寶(bao)能(neng)系時，曾反復(fu)強調“萬(wan)科最大的資產就是無形資產，是公司的品牌(pai)、信用”。如今(jin)，隨著(zhu)年報的出爐(lu)，公司總裁郁(yu)亮也進一步表示，“客戶滿意最后(hou)都會體現在(zai)品牌(pai)價值上，這一點(dian)在(zai)房地產白銀時代(dai)至關重(zhong)要(yao)。任(ren)何時候都不(bu)能(neng)透支客戶對萬(wan)科品牌(pai)的信任(ren)，萬(wan)科依(yi)然(ran)追求(qiu)的是有質(zhi)量(liang)的增長(chang)。”

在(zai)股(gu)東方(fang)面(mian)，隨著“寶(bao)萬之爭(zheng)”的(de)愈演(yan)愈烈，萬科截至2015年(nian)末十(shi)大(da)股(gu)東中的(de)半數席位已被(bei)寶(bao)能系、安邦保險所占據，而前期持有(you)大(da)量股(gu)權的(de)銀河證券、中信證券等機構則逢(feng)高減(jian)持。不過，證金(jin)公(gong)司(si)則仍堅守在(zai)十(shi)大(da)股(gu)東陣營中，即便股(gu)價大(da)漲，其所持3.3億股(gu)股(gu)份也未在(zai)去年(nian)四季度實施減(jian)持。