每(mei)經編輯｜每(mei)經記者(zhe) 孫宇婷 黃修眉    

每(mei)經記者 孫宇婷 黃(huang)修(xiu)眉

2015年(nian)“8·11”人(ren)民幣中間價驟跌的那一幕(mu)還歷歷在目。新年(nian)伊始，人(ren)民幣再(zai)次上(shang)演(yan)快(kuai)速貶值。開(kai)年(nian)首周，人(ren)民幣匯(hui)率出現一輪快(kuai)速調整，銀行間外匯(hui)市場人(ren)民幣兌美(mei)元(yuan)中間價累計跌去700點。

1月7日最新外匯儲備數據(ju)出爐，2015年12月我國外匯儲備環(huan)比大降(jiang)1079億美(mei)元(yuan)至33303.62億美(mei)元(yuan)，弱于預(yu)期(qi)。新年首周(zhou)(zhou)A股四個(ge)交(jiao)易(yi)日有兩天(tian)熔斷，經過一個(ge)周(zhou)(zhou)末的休整，11日滬指(zhi)再度暴(bao)跌5.33%，人民幣(bi)貶值(zhi)前景(jing)和經濟放緩預(yu)期(qi)被認為是近(jin)期(qi)A股市場殺跌主因(yin)。

市場不(bu)禁要(yao)問：人(ren)(ren)民(min)幣(bi)接(jie)下來會怎么(me)走？長期貶值(zhi)基礎是否存在(zai)？據《每日經濟新(xin)聞》記(ji)者梳理(li)，主要(yao)有(you)五大(da)因素影響人(ren)(ren)民(min)幣(bi)匯率走勢。據海(hai)內(nei)外專家預計(ji)，2016年全年人(ren)(ren)民(min)幣(bi)貶值(zhi)幅度(du)在(zai)5%左右。

指標1：貿易順差  

一般(ban)而言(yan)，我國與(yu)海外做生意(yi)，若出口賺(zhuan)來的(de)美元比進口花出去的(de)多(duo)，就形成了美元貿(mao)易(yi)(yi)(yi)(yi)順差(cha)。貿(mao)易(yi)(yi)(yi)(yi)順差(cha)越大(da)，就意(yi)味(wei)著美元資金流入越多(duo)，潛在(zai)的(de)結匯需求增加(jia)了對人民幣的(de)需求，因(yin)此貿(mao)易(yi)(yi)(yi)(yi)順差(cha)越大(da)往往對應本幣升值(zhi)，貿(mao)易(yi)(yi)(yi)(yi)順差(cha)額降低則意(yi)味(wei)著本幣有(you)貶值(zhi)壓力。

當前(qian)我(wo)國仍然能夠維持巨額(e)貿易(yi)順(shun)差，但是從貿易(yi)進出(chu)(chu)口總(zong)額(e)增(zeng)速(su)(su)來(lai)看，我(wo)國對(dui)外貿易(yi)順(shun)差總(zong)額(e)增(zeng)速(su)(su)不(bu)斷下滑，至(zhi)2015年(nian)已出(chu)(chu)現負增(zeng)長(chang)。從海關總(zong)署公布的貿易(yi)進出(chu)(chu)口總(zong)額(e)增(zeng)速(su)(su)來(lai)看，我(wo)國對(dui)外貿易(yi)順(shun)差處于下降(jiang)趨勢。我(wo)國2015年(nian)11月貿易(yi)順(shun)差額(e)為541億(yi)美(mei)元(yuan)，較10月貿易(yi)順(shun)差616.4億(yi)美(mei)元(yuan)減(jian)少了(le)12.2%。

從數(shu)據上看，中國(guo)貿易(yi)順差確實在收(shou)窄，國(guo)際(ji)收(shou)支(zhi)經常項目順差的(de)縮小減(jian)少了外匯(hui)的(de)供給，減(jian)少了潛在的(de)結匯(hui)需求，人(ren)民幣存在貶值壓力。但我國(guo)貿易(yi)順差總額仍維持在較高(gao)位(wei)置，人(ren)民幣匯(hui)率中期(qi)有支(zhi)撐。

指標2：外匯儲備  

外(wai)匯(hui)儲備可謂(wei)央行維持匯(hui)率穩定(ding)的(de)“頭號(hao)武器(qi)”。如今美聯儲開啟2006年以來的(de)首次加息(xi)，美元升值、人民(min)幣(bi)貶值。資(zi)本是逐利的(de)，美元資(zi)產(chan)值錢了，大家(jia)自然愿意換成(cheng)美元資(zi)產(chan)，從而資(zi)本外(wai)流風險加劇。

如何才能穩定人民幣(bi)的(de)貶值(zhi)幅度？

央行在(zai)外匯(hui)(hui)市場賣出持有(you)的(de)(de)美元是一個(ge)辦法。相對(dui)穩定的(de)(de)人民幣匯(hui)(hui)率降低了企業和(he)投資(zi)者將資(zi)金轉移出中國的(de)(de)欲望。也就(jiu)是說(shuo)，央行賣出的(de)(de)外匯(hui)(hui)越(yue)(yue)多(duo)，干預的(de)(de)力量(liang)就(jiu)越(yue)(yue)大。這(zhe)也反映在(zai)外匯(hui)(hui)儲備(bei)(bei)的(de)(de)減量(liang)上，若外匯(hui)(hui)儲備(bei)(bei)減少得(de)越(yue)(yue)多(duo)，央行干預的(de)(de)力度可能就(jiu)越(yue)(yue)大。

《每日經濟新聞》記者注意到，目前(qian)中國外(wai)(wai)(wai)匯(hui)儲(chu)備已(yi)從(cong)2015年(nian)6月的(de)3.99萬(wan)億(yi)(yi)美(mei)元(yuan)峰值縮水至(zhi)2015年(nian)11月底的(de)3.44萬(wan)億(yi)(yi)美(mei)元(yuan)。2015年(nian)12月，中國外(wai)(wai)(wai)儲(chu)環比(bi)減少(shao)1079.22億(yi)(yi)美(mei)元(yuan)至(zhi)3.33萬(wan)億(yi)(yi)美(mei)元(yuan)。2015年(nian)12月底外(wai)(wai)(wai)匯(hui)儲(chu)備比(bi)2014年(nian)6月峰值減少(shao)6629億(yi)(yi)美(mei)元(yuan)。2015年(nian)全(quan)年(nian)我(wo)國外(wai)(wai)(wai)匯(hui)儲(chu)備減少(shao)了5127億(yi)(yi)美(mei)元(yuan)。

通(tong)常而言，外匯儲(chu)備下(xia)降的原因大致(zhi)有以下(xia)三方面(mian)：央(yang)行(xing)干預、資(zi)本外流(liu)和儲(chu)備資(zi)產(chan)本身的估值變動(dong)。招行(xing)同業金融總(zong)部高級分(fen)析師劉(liu)東亮表示，在(zai)目(mu)前的市(shi)場情況下(xia)，防(fang)止人民幣過(guo)快貶值而出手干預匯市(shi)是外儲(chu)下(xia)降主因。

一(yi)(yi)國(guo)擁有(you)充足的外(wai)匯(hui)(hui)(hui)儲(chu)(chu)備(bei)，是其(qi)穩定匯(hui)(hui)(hui)市能力的體現。中信證(zheng)券研究部總(zong)監明明指(zhi)出，綜合IMF《外(wai)匯(hui)(hui)(hui)儲(chu)(chu)備(bei)充足性評估》框架四項指(zhi)標，對(dui)中國(guo)外(wai)匯(hui)(hui)(hui)儲(chu)(chu)備(bei)水(shui)平的要求(qiu)大致(zhi)在(zai)1.3萬億~2.3萬億美(mei)元。同時考慮到(dao)“一(yi)(yi)帶一(yi)(yi)路”、亞投(tou)行等戰略方面對(dui)外(wai)匯(hui)(hui)(hui)儲(chu)(chu)備(bei)的需(xu)求(qiu)，預計2.7萬億美(mei)元的外(wai)匯(hui)(hui)(hui)儲(chu)(chu)備(bei)或為央行底線。當前外(wai)匯(hui)(hui)(hui)儲(chu)(chu)備(bei)總(zong)額足以輕松應對(dui)短期外(wai)部沖(chong)擊。

指標3：中美通貨膨脹率  

通(tong)脹(zhang)率(lv)也是一個可參考因素(su)。若中國(guo)的(de)通(tong)貨膨(peng)脹(zhang)率(lv)相(xiang)對(dui)美(mei)國(guo)的(de)通(tong)貨膨(peng)脹(zhang)率(lv)上升(sheng)(sheng)，人民(min)(min)幣(bi)(bi)的(de)相(xiang)對(dui)幣(bi)(bi)值(zhi)即(ji)購買力下降(jiang)，人民(min)(min)幣(bi)(bi)升(sheng)(sheng)值(zhi)的(de)壓(ya)力將緩(huan)解(jie)，人民(min)(min)幣(bi)(bi)兌(dui)美(mei)元匯率(lv)有(you)下行趨(qu)勢；反(fan)之，如(ru)果(guo)美(mei)國(guo)的(de)通(tong)貨膨(peng)脹(zhang)率(lv)高于中國(guo)的(de)通(tong)貨膨(peng)脹(zhang)率(lv)，則美(mei)元的(de)幣(bi)(bi)值(zhi)在下降(jiang)，人民(min)(min)幣(bi)(bi)的(de)幣(bi)(bi)值(zhi)相(xiang)對(dui)上升(sheng)(sheng)，人民(min)(min)幣(bi)(bi)會有(you)升(sheng)(sheng)值(zhi)的(de)壓(ya)力。

我國2015年11月(yue)CPI環比(bi)增幅從2015年10月(yue)的(de)1.3%升(sheng)至(zhi)1.5%。而美國官(guan)方(fang)公布的(de)截至(zhi)2015年11月(yue)底的(de)通脹(zhang)率為(wei)0.5%。

中國目前(qian)通脹(zhang)率(lv)顯著高于美國。也就是(shi)說人民幣(bi)對外(wai)購買(mai)力(li)下(xia)降，兌(dui)美元(yuan)(yuan)匯率(lv)有(you)下(xia)行趨勢。不過，國聯證券分析師張(zhang)曉春在題(ti)為《人民幣(bi)匯率(lv)后市展望》的研報中指出，美聯儲加息的經(jing)濟(ji)背景是(shi)美國經(jing)濟(ji)逐步復(fu)蘇(su)，美國通脹(zhang)水平緩(huan)慢回升。從通脹(zhang)的相對變化來看，人民幣(bi)兌(dui)美元(yuan)(yuan)甚(shen)至具有(you)升值的動力(li)。

指標4：經濟增速  

此(ci)外，一(yi)國的(de)經(jing)(jing)濟增速(su)(su)同樣是資(zi)(zi)(zi)金(jin)流(liu)(liu)入、流(liu)(liu)出的(de)重要考量。通(tong)常來看(kan)，一(yi)國經(jing)(jing)濟高速(su)(su)增長(chang)，意(yi)味(wei)著投資(zi)(zi)(zi)機(ji)會(hui)較多，外國資(zi)(zi)(zi)金(jin)進入的(de)意(yi)愿較強，本(ben)幣則有升值壓力；而如果(guo)經(jing)(jing)濟增速(su)(su)放緩，資(zi)(zi)(zi)本(ben)外流(liu)(liu)的(de)風(feng)險加(jia)大(da)，則會(hui)給(gei)本(ben)幣帶(dai)來貶值壓力。

國家統計局數據顯示，我國2015年(nian)(nian)第(di)三季度(du)的GDP同比增(zeng)長率為6.9%，自2009年(nian)(nian)第(di)一(yi)季度(du)后(hou)首次破7，人民幣存(cun)在(zai)一(yi)定(ding)的貶(bian)值壓力。

清華(hua)大(da)學(xue)中(zhong)國與世(shi)界(jie)經(jing)濟(ji)研究中(zhong)心(xin)近期(qi)的一份研究報告認(ren)為，中(zhong)國經(jing)濟(ji)有(you)(you)望(wang)在2016年觸(chu)底并逐步(bu)回升，預(yu)計2016年全(quan)年GDP增(zeng)速(su)為6.8%。此(ci)前，國家信息中(zhong)心(xin)經(jing)濟(ji)預(yu)測部主任祝寶良、交(jiao)通銀行(xing)首席經(jing)濟(ji)學(xue)家連平(ping)都表示，中(zhong)國經(jing)濟(ji)預(yu)計會在2017~2018年企穩。從這個角度(du)看，經(jing)濟(ji)增(zeng)速(su)對(dui)人民幣貶值構成長期(qi)干擾有(you)(you)限。

指標5：中美利率差  

利(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)通過影(ying)響(xiang)金融投(tou)資(zi)需求，進而(er)影(ying)響(xiang)到外匯的(de)供(gong)求，因此各國(guo)(guo)利(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)水平(ping)與匯率(lv)(lv)(lv)(lv)的(de)關系比較密切。根據利(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)平(ping)價理論，本國(guo)(guo)利(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)水平(ping)高(gao)于(yu)外國(guo)(guo)利(li)率(lv)(lv)(lv)(lv)水平(ping)，將導(dao)致(zhi)遠期匯率(lv)(lv)(lv)(lv)大于(yu)即期匯率(lv)(lv)(lv)(lv)，即本國(guo)(guo)貨(huo)幣遠期貶值，即期升值。

為(wei)了(le)清楚地比較中美利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)，《每(mei)日經濟(ji)新聞》記者選(xuan)(xuan)擇了(le)美國聯邦(bang)基金利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)（美國同業(ye)拆(chai)借市場的利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)，其最主要的隔夜(ye)(ye)拆(chai)借利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)）和隔夜(ye)(ye)SHIBOR（上海銀行間同業(ye)拆(chai)放(fang)利(li)(li)率(lv)(lv)(lv)）作為(wei)短期指標，并(bing)同時選(xuan)(xuan)擇中美十年期國債收(shou)益(yi)率(lv)(lv)(lv)率(lv)(lv)(lv)作為(wei)長期指標。

短(duan)期(qi)(qi)(qi)來看(kan)，最新美(mei)國(guo)聯邦基金(jin)利(li)率(lv)(lv)為(wei)(wei)0.35%（美(mei)聯儲(chu)在去(qu)年(nian)(nian)12月(yue)確定(ding)加息范圍為(wei)(wei)0.25%~0.5%），同期(qi)(qi)(qi)我(wo)(wo)國(guo)隔夜SHIBOR利(li)率(lv)(lv)為(wei)(wei)1.9510%。長期(qi)(qi)(qi)來看(kan)，目前美(mei)國(guo)十年(nian)(nian)期(qi)(qi)(qi)國(guo)債收(shou)益率(lv)(lv)為(wei)(wei)2.1472%，中債10年(nian)(nian)期(qi)(qi)(qi)國(guo)債收(shou)益率(lv)(lv)則(ze)為(wei)(wei)2.8326%。不論是(shi)短(duan)期(qi)(qi)(qi)還(huan)是(shi)長期(qi)(qi)(qi)，我(wo)(wo)國(guo)的利(li)率(lv)(lv)水平(ping)高(gao)于美(mei)國(guo)，意味著人民幣遠期(qi)(qi)(qi)有(you)貶值可能。

中金(jin)研報指出，當前中國正(zheng)處于(yu)利率不斷(duan)下行(xing)，而美國利率水平不斷(duan)上行(xing)的(de)趨(qu)勢中，中美利差的(de)縮小恐致人民幣(bi)貶值(zhi)壓力。

但國聯證(zheng)券認為，經過一年多的(de)下(xia)調，當前銀行存款利率(lv)水(shui)(shui)平與(yu)通脹水(shui)(shui)平的(de)差額由2014年底(di)的(de)1.5%降(jiang)至(zhi)最近的(de)0.5%以內，這(zhe)(zhe)意味著(zhu)未(wei)來的(de)降(jiang)息空(kong)(kong)間非(fei)常有(you)限。同時(shi)，長(chang)期國債收(shou)益率(lv)水(shui)(shui)平已經接(jie)近長(chang)期的(de)歷(li)史底(di)部，未(wei)來下(xia)降(jiang)的(de)空(kong)(kong)間也非(fei)常有(you)限。因此，未(wei)來我國利率(lv)水(shui)(shui)平仍然有(you)可能繼續下(xia)降(jiang)，但是(shi)下(xia)降(jiang)的(de)空(kong)(kong)間或許比較有(you)限，這(zhe)(zhe)意味著(zhu)中(zhong)美利差將縮小，但縮小空(kong)(kong)間不大。

多數專家稱人民幣全年貶值5%左右  

《每日經濟(ji)新(xin)(xin)聞(wen)》記者注意到(dao)，造成開年(nian)(nian)(nian)首周人(ren)民幣急貶，其實(shi)還有一個原因(yin)，那就(jiu)是(shi)年(nian)(nian)(nian)初本就(jiu)是(shi)購(gou)匯(hui)(hui)旺季，進入新(xin)(xin)的(de)一年(nian)(nian)(nian)，每人(ren)每年(nian)(nian)(nian)5萬美(mei)元的(de)購(gou)匯(hui)(hui)額度(du)(du)刷(shua)新(xin)(xin)了，去(qu)年(nian)(nian)(nian)用足額度(du)(du)的(de)今年(nian)(nian)(nian)又可(ke)以開始換(huan)(huan)。不過，據銀行人(ren)士透露，今年(nian)(nian)(nian)的(de)換(huan)(huan)匯(hui)(hui)熱度(du)(du)確實(shi)高于過去(qu)同(tong)期。

人民(min)幣(bi)究竟跌到哪兒才是底？或者說，到今年底，人民(min)幣(bi)可(ke)能(neng)跌到什(shen)么位(wei)置(zhi)？

在(zai)近期舉行(xing)(xing)的(de)(de)“2016中國(guo)首席(xi)經(jing)濟(ji)學家論壇”上(shang)，交通銀行(xing)(xing)首席(xi)經(jing)濟(ji)學家連平指(zhi)出，資(zi)(zi)(zi)本流出跟匯(hui)率是相互(hu)影(ying)響(xiang)的(de)(de)，人(ren)民(min)幣(bi)貶(bian)(bian)值(zhi)會帶(dai)來很多負面效應，如果人(ren)民(min)幣(bi)持(chi)續大(da)幅度貶(bian)(bian)值(zhi)，中國(guo)境內(nei)人(ren)民(min)幣(bi)的(de)(de)資(zi)(zi)(zi)產(chan)價(jia)格會隨之不斷下(xia)降，房地產(chan)市場、資(zi)(zi)(zi)本市場、金(jin)融市場及其他投資(zi)(zi)(zi)市場都會受到巨大(da)的(de)(de)影(ying)響(xiang)。連平說：“所以我認(ren)為中國(guo)不可能推行(xing)(xing)持(chi)續大(da)幅度貶(bian)(bian)值(zhi)的(de)(de)政(zheng)策(ce)。”

對(dui)于2016年(nian)人民(min)幣匯率走(zou)勢，連(lian)平稱(cheng)，人民(min)幣在今(jin)年(nian)出現階段性(xing)適度(du)貶值(zhi)(zhi)的可能性(xing)較大，全(quan)年(nian)人民(min)幣的貶值(zhi)(zhi)幅度(du)或在5%以(yi)內(nei)。“不(bu)排(pai)除階段性(xing)貶值(zhi)(zhi)超過6%，但全(quan)年(nian)范圍(wei)內(nei)這一數值(zhi)(zhi)略大，預計全(quan)年(nian)貶值(zhi)(zhi)在5%以(yi)內(nei)。”

摩根大通(tong)首席中國經濟學家(jia)朱海斌(bin)也在(zai)上述論壇上表示，預期人(ren)民(min)幣(bi)(bi)2016年(nian)將貶值5%左右，可能主要發生在(zai)上半年(nian)，因為(wei)美元(yuan)強勢會在(zai)上半年(nian)比較明(ming)顯，另外人(ren)民(min)幣(bi)(bi)匯(hui)率調整應該在(zai)10月正式加入(ru)SDR之前完成。

也(ye)有(you)一些外(wai)資大(da)行(xing)看(kan)貶(bian)幅度更大(da)些。

比如在高(gao)盛給客戶的(de)報告(gao)中(zhong)，其(qi)將(jiang)美(mei)元/人(ren)民幣12個月預(yu)估(gu)從6.60調高(gao)至7.00；2017年底的(de)預(yu)估(gu)則從6.80調高(gao)至7.30，理(li)由是中(zhong)國決(jue)策官(guan)員允許(xu)人(ren)民幣貶(bian)值的(de)意愿，市場關注轉移到貿易加(jia)權指數，而非美(mei)元/人(ren)民幣的(de)匯率，以及今年稍晚人(ren)民幣進一步走貶(bian)的(de)可能(neng)性。

麥格理集(ji)團（香港）中國經濟研究(jiu)主管胡偉俊在研究(jiu)報(bao)告中指出， 2016年(nian)人民幣匯(hui)率的最大風險仍(reng)(reng)然來(lai)自美(mei)元，若(ruo)美(mei)元升(sheng)幅類似(si)于去年(nian)的9%，人民幣仍(reng)(reng)有可能繼續貶值(zhi)5%~7%。