上(shang)周以來(lai)，IPO、年中季節性(xing)因素(su)以及MLF到(dao)(dao)期(qi)(qi)未(wei)(wei)續(xu)作等因素(su)推(tui)動資金利(li)率持續(xu)攀升，但(dan)流動性(xing)的邊際收緊，并(bing)未(wei)(wei)實質性(xing)改(gai)變資金面(mian)的整體(ti)穩(wen)定格(ge)局(ju)。分析人士指出，盡管近期(qi)(qi)到(dao)(dao)期(qi)(qi)的MLF未(wei)(wei)能到(dao)(dao)期(qi)(qi)續(xu)做，但(dan)在穩(wen)增長壓力仍(reng)然較大的背(bei)景(jing)下(xia)，偏松的貨(huo)幣調(diao)控方向(xiang)未(wei)(wei)發生根(gen)本變化。綜合積(ji)極財(cai)政(zheng)政(zheng)策繼續(xu)發力、降準(zhun)降息(xi)節奏明顯落后(hou)于市場(chang)預期(qi)(qi)等因素(su)來(lai)看，未(wei)(wei)來(lai)貨(huo)幣政(zheng)策預計(ji)更加注重引導流動性(xing)進入(ru)實體(ti)經濟，相關定向(xiang)寬松舉措或出新招。

資金面邊際收緊整體依舊平穩

受新股(gu)密(mi)集(ji)發行(xing)、地(di)方債持續巨量供(gong)應、企(qi)業繳稅(shui)、大行(xing)分(fen)紅(hong)以及年中季(ji)節性時點等多方面因素影響，6月中旬以來銀(yin)行(xing)間市場資(zi)金面逐(zhu)步溫和收緊(jin)，但資(zi)金供(gong)需總體上仍舊平衡。

WIND數據顯示，6月24日銀(yin)行間隔夜(ye)、7天(tian)和(he)(he)1個月期限的質押(ya)式回購(gou)加(jia)權平均利率(存款類(lei)機構)分(fen)別(bie)為1.32%、2.84%和(he)(he)3.90%，較23日分(fen)別(bie)走高(gao)3BP、6BP和(he)(he)20BP。其中，主流(liu)隔夜(ye)及7天(tian)期回購(gou)利率是6月中旬以來連續(xu)第(di)9個交易日上漲，1個月期限回購(gou)利率也(ye)連續(xu)第(di)5個交易日走高(gao)。不(bu)過，據一線交易員稱，目前(qian)資金(jin)拆入難(nan)度相(xiang)對不(bu)高(gao)，市(shi)場緊(jin)張情(qing)緒相(xiang)對有限。

而(er)從(cong)近(jin)期(qi)銀(yin)行(xing)間貨幣市(shi)場(chang)整體(ti)表現(xian)看，雖然(ran)出(chu)現(xian)了一些流動性邊際趨緊(jin)(jin)導致的資金利(li)率持續(xu)上行(xing)，但資金面整體(ti)仍保持了較為穩定(ding)狀態。市(shi)場(chang)人士稱，上周(zhou)以來，資金面在每日盤面中通常呈現(xian)前(qian)緊(jin)(jin)后松格局，符(fu)合IPO短期(qi)擾(rao)動導致結構性緊(jin)(jin)張的特征，而(er)從(cong)尾(wei)盤隔夜資金涌出(chu)來看，銀(yin)行(xing)體(ti)系流動性總量依然(ran)充裕。

另外(wai)，市(shi)場(chang)(chang)人士認為，央(yang)行近期(qi)(qi)在(zai)常規流動性調控方面保持不(bu)溫不(bu)火的“壁(bi)上觀”，亦是反(fan)映了(le)貨幣當局(ju)對(dui)市(shi)場(chang)(chang)流動性并未脫離“基(ji)本均衡”的認可(ke)。繼(ji)端午小長(chang)假前市(shi)場(chang)(chang)消息稱“部分到期(qi)(qi)MLF未續(xu)(xu)做(zuo)”之后，本周二(23日)公開市(shi)場(chang)(chang)操作繼(ji)續(xu)(xu)保持空窗，這也是自4月20日降準(zhun)以來，央(yang)行連(lian)續(xu)(xu)第19次暫停公開市(shi)場(chang)(chang)例行操作。市(shi)場(chang)(chang)人士普遍認為，隨(sui)著IPO擾動消退，年中因素難掀大浪，短期(qi)(qi)內公開市(shi)場(chang)(chang)操作重啟的可(ke)能性依舊不(bu)大。

定向寬松有望再出新招

盡管近期到期的(de)(de)MLF未(wei)能到期續(xu)做，但分析機構普遍(bian)認為(wei)，在(zai)經(jing)濟(ji)(ji)下行(xing)壓力仍(reng)(reng)然較大的(de)(de)背景下，貨幣政(zheng)策(ce)仍(reng)(reng)將會為(wei)宏觀(guan)經(jing)濟(ji)(ji)的(de)(de)穩增長(chang)保駕護航，偏松(song)(song)的(de)(de)貨幣調控方(fang)向(xiang)不會發生根本變(bian)化。同時，綜(zong)合積(ji)極(ji)財政(zheng)政(zheng)策(ce)繼續(xu)發力以及降準降息節(jie)奏明顯落(luo)后于市場預期等(deng)因素來看，未(wei)來一段(duan)時間內貨幣政(zheng)策(ce)將更加注(zhu)重(zhong)引導流動性進(jin)入實體經(jing)濟(ji)(ji)，定(ding)向(xiang)寬(kuan)松(song)(song)工具有望進(jin)一步得到倚重(zhong)。

中信證券指(zhi)出，從流動(dong)性總(zong)量格局(ju)上(shang)看(kan)，上(shang)周MLF部分不(bu)(bu)續(xu)作并不(bu)(bu)是央行不(bu)(bu)續(xu)，而是機構主動(dong)不(bu)(bu)要，即機構主動(dong)不(bu)(bu)要意(yi)味著其已(yi)經平補了MLF不(bu)(bu)續(xu)作帶來的流動(dong)性缺口。目前(qian)管(guan)理層多(duo)次強(qiang)調(diao)定(ding)向調(diao)控，預計后續(xu)總(zong)量流動(dong)性工(gong)具使(shi)用的概率降(jiang)低，流動(dong)性最寬(kuan)松的時期已(yi)經過去(qu)，定(ding)向調(diao)控或出新招(zhao)。

平安證券(quan)進一步指(zhi)出，未來一段時間央行(xing)或(huo)將推(tui)出較大規模的(de)PSL或(huo)其他創新型貨幣政策(ce)工具(ju)，向政策(ce)性(xing)銀(yin)行(xing)和商業銀(yin)行(xing)定向投放更為長期的(de)流動性(xing)，加大貨幣定向寬(kuan)松力度。

招商證券等(deng)機構也認為(wei)，當前管(guan)理層穩(wen)增(zeng)長意圖不(bu)變(bian)(bian)，但政(zheng)策(ce)選擇出(chu)現變(bian)(bian)化，考(kao)慮到前期簡(jian)單寬貨幣(bi)政(zheng)策(ce)難以有(you)效緩解經濟(ji)下行壓力(li)，反而在一(yi)(yi)定程度上造成(cheng)資金過于泛濫，5月以來相關政(zheng)策(ce)調控(kong)正在轉(zhuan)向疏通信用傳導。這其中(zhong)既包括促(cu)進信貸投放，也包括放寬直接融(rong)資渠(qu)道、盤活財政(zheng)存量資金、加大(da)財政(zheng)支出(chu)力(li)度。整體來看，為(wei)防止(zhi)資金不(bu)能有(you)效地流(liu)入實體經濟(ji)而是(shi)在虛擬經濟(ji)下空(kong)轉(zhuan)，未來貨幣(bi)政(zheng)策(ce)預計會更有(you)靈活性(xing)和針對性(xing)地出(chu)臺一(yi)(yi)些(xie)支持實體經濟(ji)的舉措，從而更有(you)利于經濟(ji)的平(ping)穩(wen)增(zeng)長。