6月10日(ri)，財政部網站發布通知稱，經國務院批(pi)準(zhun)，財政部于3月下(xia)達(da)了第一(yi)批(pi)1萬(wan)億元置(zhi)換債券額度，近日(ri)下(xia)達(da)了第二批(pi)1萬(wan)億元置(zhi)換債券額度。

多位分析人士認為，測算今年到期地(di)方政府(fu)債務接近(jin)3萬(wan)億元，判斷今年到期地(di)方政府(fu)債務會被(bei)全部置(zhi)換，財政部第三批債務置(zhi)換的(de)額度也將(jiang)接近(jin)1萬(wan)億元。地(di)方債供給的(de)增加亦將(jiang)倒逼(bi)央行貨幣寬(kuan)松(song)。

或有第三個萬億元置換額度

對于(yu)置換范圍，財政(zheng)部(bu)有(you)關(guan)負(fu)責人在(zai)答記者問中(zhong)表示，第(di)二批置換債(zhai)(zhai)券資(zi)金(jin)必須用于(yu)償(chang)(chang)還審(shen)計確定(ding)的(de)截(jie)至(zhi)2013年(nian)6月(yue)30日政(zheng)府負(fu)有(you)償(chang)(chang)還責任的(de)債(zhai)(zhai)務(wu)中(zhong)2015年(nian)到(dao)期的(de)債(zhai)(zhai)務(wu)本金(jin)，地方政(zheng)府已經安排其(qi)他資(zi)金(jin)償(chang)(chang)還的(de)，可以用于(yu)償(chang)(chang)還審(shen)計確定(ding)的(de)政(zheng)府負(fu)有(you)償(chang)(chang)還責任的(de)其(qi)他債(zhai)(zhai)務(wu)本金(jin)；優先(xian)置換高(gao)息債(zhai)(zhai)務(wu)；不得(de)用于(yu)償(chang)(chang)還應由企事業單位(wei)等自身收益(yi)償(chang)(chang)還的(de)債(zhai)(zhai)務(wu)；不得(de)用于(yu)付息，不得(de)用于(yu)經常性支出(chu)。

對于資(zi)金用(yong)途，上(shang)述(shu)負責人(ren)稱(cheng)，為(wei)確保改革平穩(wen)過(guo)渡(du)，防(fang)止資(zi)金鏈斷裂，43號文明(ming)確，對使用(yong)債(zhai)(zhai)務(wu)資(zi)金的在(zai)建項目(mu)，原貸款(kuan)銀行(xing)等要重(zhong)新(xin)進行(xing)審核，凡符合(he)國(guo)家有關規定的項目(mu)，要繼續按協(xie)議提供貸款(kuan)。財政部在(zai)下達2015年新(xin)增地方政府債(zhai)(zhai)券額(e)度時，明(ming)確要求(qiu)新(xin)增債(zhai)(zhai)券資(zi)金要用(yong)于國(guo)務(wu)院確定的重(zhong)點方向，優先用(yong)于保障(zhang)在(zai)建公益性項目(mu)后續融資(zi)。

中金公司研究部(bu)副總(zong)經理(li)邊(bian)泉(quan)水分(fen)析稱，測算今年(nian)到(dao)期的(de)地方政府債務將達(da)到(dao)2.9萬(wan)(wan)億(yi)元(yuan)，判(pan)斷今年(nian)到(dao)期的(de)地方政府債務會被全(quan)部(bu)置換，財(cai)政部(bu)第三批債務置換的(de)額度也將接近1萬(wan)(wan)億(yi)元(yuan)。

海通證券首席(xi)宏觀分析師姜超則認(ren)為(wei)，截至2014年(nian)底(di)地(di)方政府一類債務約16萬(wan)億元(yuan)，其中2015年(nian)到期(qi)量或達5萬(wan)億元(yuan)以上，若按照第一批(pi)53%的比(bi)例置換(huan)，總置換(huan)額(e)度將達2.65萬(wan)億元(yuan)以上，第二批(pi)置換(huan)符合預期(qi)，不排除推(tui)出第三(san)批(pi)置換(huan)額(e)度。

民生證券研究院固定收益(yi)組負責人李奇霖(lin)也認為，截(jie)至目前(qian)，地(di)方(fang)政府(fu)債(zhai)的(de)(de)(de)確定供給(gei)規模(mo)已(yi)達到2.7萬(wan)億(yi)元(yuan)，其(qi)中置換(huan)債(zhai)為2萬(wan)億(yi)。從(cong)規模(mo)上看，目前(qian)的(de)(de)(de)置換(huan)額度可以完(wan)全覆蓋2013年6月審計結果中的(de)(de)(de)地(di)方(fang)政府(fu)負有償還(huan)責任的(de)(de)(de)1.86萬(wan)億(yi)元(yuan)到期債(zhai)務(wu)，但考慮到2014年的(de)(de)(de)債(zhai)務(wu)延期、審計結果之(zhi)后的(de)(de)(de)新增債(zhai)務(wu)以及或有債(zhai)務(wu)的(de)(de)(de)再甄別，2萬(wan)億(yi)之(zhi)后可能還(huan)有第三批的(de)(de)(de)置換(huan)。

李(li)奇(qi)霖稱，隨(sui)著PPP模式的推進不(bu)斷深化(hua)，存量(liang)項(xiang)目(mu)的轉型(xing)有了(le)細化(hua)的安排(pai)，符合要求的項(xiang)目(mu)成(cheng)功(gong)轉型(xing)后地方政(zheng)府的債(zhai)(zhai)務(wu)(wu)壓力將得(de)到緩解，債(zhai)(zhai)務(wu)(wu)置換的規模可能會減小，根(gen)據他們之前的債(zhai)(zhai)務(wu)(wu)測算，置換債(zhai)(zhai)的規模估計在2.8萬億以(yi)內(nei)。

如果不考慮第三批(pi)，以目前(qian)2萬億元地方(fang)政(zheng)府(fu)債券置換(huan)額(e)度(du)看，則(ze)意味著地方(fang)政(zheng)府(fu)接下(xia)來每(mei)天(tian)要發行近100億元的(de)地方(fang)債券，才能完(wan)成置換(huan)任務。

倒逼央行貨幣寬松

姜超認為(wei)，債(zhai)務置換二度來(lai)襲(xi)將沖擊國債(zhai)倒逼(bi)寬松。

姜超稱，新的置(zhi)換額(e)度推(tui)出有利于(yu)緩解城投(tou)再(zai)融資壓力(li)，利好存量(liang)城投(tou)債(zhai)(zhai)(zhai)，考(kao)慮到(dao)近期融資平臺政策大幅放(fang)松，城投(tou)債(zhai)(zhai)(zhai)配置(zhi)價值凸(tu)顯；此外，債(zhai)(zhai)(zhai)務置(zhi)換的主要目(mu)的在于(yu)降(jiang)低政府負債(zhai)(zhai)(zhai)成本(ben)、拉長債(zhai)(zhai)(zhai)務久期，而地(di)方債(zhai)(zhai)(zhai)利率錨定國債(zhai)(zhai)(zhai)，國債(zhai)(zhai)(zhai)利率大幅上行將(jiang)不利于(yu)降(jiang)低負債(zhai)(zhai)(zhai)成本(ben)目(mu)標的達成，央行持續(xu)貨幣寬松政策將(jiang)是必(bi)由之路。

李奇霖也認為，1萬億元的置(zhi)換債增量(liang)規模不算(suan)小(xiao)，供給(gei)沖擊不可(ke)避免，需(xu)要(yao)央行(xing)進一步的寬松政(zheng)策緩沖地方(fang)政(zheng)府債的負面影響。

李奇霖稱，一(yi)是從(cong)第一(yi)批發行結果來看，置換債的發行定價(jia)(jia)緊貼國債利率，如果發行規模進一(yi)步(bu)增(zeng)加，將會對利率債產(chan)生(sheng)明顯的擠壓，推升國債收益(yi)(yi)率，而地方(fang)債定價(jia)(jia)基準(zhun)參考國債收益(yi)(yi)率，這不符合地方(fang)發行人的利益(yi)(yi)。

二是公開發(fa)行(xing)的(de)置換(huan)債直(zhi)接占用(yong)銀(yin)行(xing)資金頭(tou)寸(cun)，如果這部分比例(li)進(jin)一(yi)步提升，必然(ran)會(hui)影響銀(yin)行(xing)對其他(ta)融資主體(ti)信用(yong)投(tou)放的(de)能力。因此，在連續的(de)置換(huan)債供給(gei)沖擊之下，非(fei)市(shi)場(chang)化融資主體(ti)會(hui)給(gei)市(shi)場(chang)化融資主體(ti)帶來強擠出效應，這顯然(ran)不利于經濟內生性復蘇(su)和轉型。

三是(shi)如果(guo)10年(nian)期國債和(he)國開(kai)行債沖擊到3.7%和(he)4.2%，如果(guo)考慮資(zi)本占(zhan)用和(he)稅收，可能比(bi)8折后的5年(nian)期貸款(kuan)更合適，這將加劇銀行惜貸情緒，進而提升融資(zi)成(cheng)本。

綜上(shang)，李(li)奇(qi)霖稱，地方債置換對(dui)利率(lv)沖擊確(que)實存在，但上(shang)行空間有限，每(mei)次收益率(lv)上(shang)升均是上(shang)車良機。