每(mei)經編輯｜葉檀    

◎每經評論員 葉檀

資(zi)(zi)(zi)產證券(quan)化再出新消(xiao)息。外(wai)媒(mei)披(pi)露，我國(guo)考慮允(yun)許(xu)上海自(zi)貿區發行境外(wai)投(tou)資(zi)(zi)(zi)者(zhe)(zhe)可(ke)以(yi)投(tou)資(zi)(zi)(zi)的資(zi)(zi)(zi)產支持證券(quan)（ABS）。知情(qing)者(zhe)(zhe)稱，這類ABS以(yi)人民幣為計價和(he)交易貨幣，除了境外(wai)投(tou)資(zi)(zi)(zi)者(zhe)(zhe)，也向自(zi)貿區以(yi)外(wai)的國(guo)內投(tou)資(zi)(zi)(zi)者(zhe)(zhe)開放(fang)。

不(bu)過進(jin)展不(bu)會那么快。《每(mei)日經濟新聞》披露，從某股份行自貿區業務(wu)負責人處證實，目前包括央行在(zai)內的監管機構確實正(zheng)與國內銀行討論該業務(wu)細則，但目前尚未(wei)有(you)明確定論。

在不能(neng)大(da)規(gui)模發(fa)放基礎貨幣的(de)情況下，既要盤活資(zi)金市場，又要推(tui)進人(ren)民幣國際化，這就讓允許境內(nei)外(wai)投資(zi)者參與的(de)資(zi)產證券化主(zhu)張甚囂塵上。

如果(guo)中(zhong)國大規模啟動(dong)資(zi)產證券化(hua)項目，屆時將有10萬(wan)億（甚至更多）元人民幣的資(zi)金進入(ru)消(xiao)費、投資(zi)等各種市(shi)場，貨幣的周轉就會脫(tuo)離(li)傳統模式。

中(zhong)金(jin)公司宏觀研(yan)究團(tuan)隊(dui)近日(ri)在研(yan)報中(zhong)指出(chu)，中(zhong)國資(zi)產(chan)支持證(zheng)券化出(chu)現爆發式(shi)增長。隨著(zhu)市(shi)場制度不(bu)斷完(wan)善，監管方(fang)式(shi)由審(shen)批制轉為備案制，未(wei)來(lai)幾年資(zi)產(chan)證(zheng)券化發展步伐將(jiang)會加快(kuai)。

根據報告，我國資產(chan)(chan)(chan)(chan)證券(quan)化主要包括(kuo)信貸資產(chan)(chan)(chan)(chan)證券(quan)化、企(qi)業資產(chan)(chan)(chan)(chan)證券(quan)化和(he)資產(chan)(chan)(chan)(chan)支持票據三類產(chan)(chan)(chan)(chan)品(pin)。2014年(nian)發行(xing)信貸資產(chan)(chan)(chan)(chan)支持證券(quan)2833億元(yuan)(yuan)，企(qi)業資產(chan)(chan)(chan)(chan)證券(quan)化產(chan)(chan)(chan)(chan)品(pin)342億元(yuan)(yuan)，資產(chan)(chan)(chan)(chan)支持票據89億元(yuan)(yuan)。三類產(chan)(chan)(chan)(chan)品(pin)合(he)計總發行(xing)量(liang)3264億元(yuan)(yuan)，較2013年(nian)增(zeng)長(chang)10倍以(yi)上。

銀行(xing)發(fa)起的(de)(de)信(xin)貸(dai)資(zi)(zi)產(chan)證(zheng)券(quan)化占(zhan)主導，成為發(fa)行(xing)量最大的(de)(de)資(zi)(zi)產(chan)證(zheng)券(quan)化品種，2014年底占(zhan)整個(ge)資(zi)(zi)產(chan)證(zheng)券(quan)化市場的(de)(de)82%。與2014年對實體經(jing)濟的(de)(de)人民幣(bi)貸(dai)款(kuan)余額81.4萬億相比，仍是杯水車(che)薪，但大致的(de)(de)方向已經(jing)明確(que)，也(ye)說明未來資(zi)(zi)產(chan)證(zheng)券(quan)化潛力極大。

通過資產證券化，可(ke)以(yi)擺脫信貸主(zhu)導的模式，銀(yin)行很有(you)可(ke)能不依賴(lai)存貸差謀(mou)生(sheng)(sheng)，轉而成為金融(rong)中介(jie)機構，依靠傭金與金融(rong)產品設計能力謀(mou)生(sheng)(sheng)。

由于存貸差收(shou)窄，加(jia)上利率市場化與(yu)實體經(jing)濟風險上升，過去習慣了好(hao)日子的銀行對資(zi)產(chan)證券化興趣不大(da)，現在則嚴肅地當成一件大(da)事來做。

由于資(zi)產證券化，企業融資(zi)的主要來(lai)源將是直(zhi)接(jie)融資(zi)，而非間(jian)接(jie)貸(dai)款。未來(lai)流(liu)通中(zhong)的現(xian)金(jin)將進一(yi)步下降。美(mei)國(guo)流(liu)通中(zhong)現(xian)金(jin)僅(jin)約占(zhan)GDP的2%，相比(bi)之下中(zhong)國(guo)現(xian)金(jin)占(zhan)比(bi)則(ze)太高。隨著(zhu)投資(zi)市場擴大，M3等必(bi)定大幅上升。你要買車？可以，融資(zi)機構提(ti)供貸(dai)款，而該貸(dai)款轉身就成(cheng)為投資(zi)品種，出售給投資(zi)者，形成(cheng)一(yi)個投資(zi)與消費的循環。

資(zi)產證券(quan)化(hua)來自把“金融毒品”賣(mai)給全世界的美(mei)國。上(shang)世紀80年代，美(mei)國試(shi)水此項業務(wu)，房貸資(zi)產在證券(quan)化(hua)后打包成投(tou)資(zi)品，通過評級，賣(mai)給市場上(shang)張著(zhu)大嘴想獲厚利的投(tou)資(zi)者。

美(mei)國(guo)利率市(shi)場化(hua)(hua)后資(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)證(zheng)券(quan)化(hua)(hua)市(shi)場迅猛發展(zhan)，產(chan)(chan)(chan)品余(yu)額從1980年(nian)的(de)(de)111億(yi)美(mei)元(yuan)大幅增長至2007年(nian)的(de)(de)9.3萬億(yi)美(mei)元(yuan)，同期住房(fang)抵押貸(dai)款的(de)(de)資(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)證(zheng)券(quan)化(hua)(hua)率也(ye)(ye)從7.6%升(sheng)至64%。美(mei)國(guo)房(fang)地產(chan)(chan)(chan)價格飛速上升(sheng)，買(mai)得起房(fang)、買(mai)不(bu)起房(fang)的(de)(de)都通過房(fang)貸(dai)資(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)證(zheng)券(quan)化(hua)(hua)，獲(huo)得資(zi)(zi)金在(zai)郊(jiao)區買(mai)上了房(fang)子(zi)。但次(ci)級債證(zheng)券(quan)化(hua)(hua)產(chan)(chan)(chan)品也(ye)(ye)直接(jie)導致了2007年(nian)的(de)(de)次(ci)貸(dai)風波。

資產證(zheng)券(quan)(quan)化是(shi)一件(jian)好(hao)事，但(dan)監管必須(xu)嚴格。否則(ze)一旦銷售、評級等出現連串的造假，再撒上糖(tang)霜冒充(chong)3A級證(zheng)券(quan)(quan)，就會演變成(cheng)面(mian)向投資者的龐氏騙局，最后可(ke)能以金融危機收場。

中(zhong)國資(zi)產證(zheng)券化還處(chu)于較低(di)水平，激(ji)勵機(ji)制不(bu)夠，評級機(ji)制不(bu)夠，雖然(ran)在審批等方面有(you)所(suo)改(gai)善(shan)，雖然(ran)存貸差下(xia)行會倒逼(bi)資(zi)產證(zheng)券化，但形成完善(shan)的(de)市場談(tan)何(he)容(rong)易，目前只能說是試水。

在自貿區離岸市(shi)場進(jin)行資產證券(quan)化投(tou)(tou)資試(shi)驗(yan)，其(qi)渠(qu)道是(shi)特殊賬(zhang)戶(hu)，境內投(tou)(tou)資者(zhe)可(ke)能(neng)會興(xing)趣極大，但(dan)習慣于(yu)成熟(shu)市(shi)場的境外投(tou)(tou)資者(zhe)則未必。

資(zi)產證券化的資(zi)產池由誰來審核，由誰來評級，產品(pin)又由誰來設(she)計，受益權如何？以往(wang)(wang)QFII投資(zi)，國際投資(zi)機構申請了(le)額度(du)，但往(wang)(wang)往(wang)(wang)不(bu)會(hui)用足額度(du)，原因就是(shi)不(bu)了(le)解、不(bu)信任，但效(xiao)率(lv)低、匯兌風險大。這些(xie)因素在(zai)資(zi)產證券化領域同樣存在(zai)。自(zi)貿(mao)區資(zi)產證券化值得一試(shi)，但希望能夠徹底市(shi)場化，并且(qie)神似國際上(shang)的成(cheng)熟市(shi)場。