每經編輯｜班妮    

◎班妮

近年(nian)來，中(zhong)國(guo)(guo)對(dui)歐洲的(de)(de)(de)直(zhi)接(jie)投資(zi)大(da)幅增長(chang)，中(zhong)企(qi)對(dui)德(de)國(guo)(guo)的(de)(de)(de)投資(zi)也順應了這(zhe)一大(da)趨勢(shi)。德(de)國(guo)(guo)雄厚的(de)(de)(de)工業(ye)基(ji)礎、寬(kuan)松(song)的(de)(de)(de)投資(zi)環(huan)境、完(wan)備的(de)(de)(de)產業(ye)鏈，以及德(de)國(guo)(guo)人(ren)嚴謹的(de)(de)(de)工作傳統，使(shi)得德(de)國(guo)(guo)成為(wei)諸多(duo)中(zhong)國(guo)(guo)企(qi)業(ye)投資(zi)歐洲的(de)(de)(de)首選之地(di)。回顧中(zhong)國(guo)(guo)企(qi)業(ye)十幾年(nian)來在德(de)國(guo)(guo)的(de)(de)(de)并(bing)購之路，有(you)哪些特點(dian)？目前不足(zu)之處何(he)在？未來的(de)(de)(de)發展態勢(shi)如(ru)何(he)？帶著這(zhe)些疑問(wen)，筆者專(zhuan)訪了德(de)國(guo)(guo)恒樂律師事務(wu)所合伙人(ren)涂長(chang)風先(xian)生(sheng)。

起步：以小型企業為主/

回顧十(shi)幾年(nian)來中資企業(ye)在德國(guo)(guo)并(bing)購的(de)(de)發展路徑是(shi)一(yi)件(jian)令(ling)人興奮的(de)(de)事情。2008年(nian)以(yi)前(qian)，中國(guo)(guo)企業(ye)在德國(guo)(guo)并(bing)購的(de)(de)特點是(shi)：海外并(bing)購剛剛起步，對海外標的(de)(de)的(de)(de)需求(qiu)都(dou)不(bu)是(shi)剛性(xing)的(de)(de)。以(yi)小型(xing)并(bing)購為主，平(ping)均交(jiao)易額在5000萬歐元(yuan)以(yi)下，目標企業(ye)多為經營困難甚(shen)至(zhi)破產的(de)(de)企業(ye)。

在涂長(chang)風的(de)印象中(zhong)，早期(qi)中(zhong)國企業(ye)在德(de)(de)國投(tou)資案例中(zhong)較為轟動(dong)的(de)是(shi)2002年江蘇沙(sha)鋼(gang)在德(de)(de)國的(de)一(yi)筆投(tou)資。當時(shi)沙(sha)鋼(gang)以(yi)非常低廉的(de)價格收購(gou)(gou)了(le)(le)赫施鋼(gang)鐵廠(chang)的(de)機械設(she)(she)備(bei)(bei)。這其實不能算是(shi)一(yi)起(qi)通常意義上的(de)企業(ye)并購(gou)(gou)交易，然而這次收購(gou)(gou)給德(de)(de)國人(ren)(ren)留下(xia)了(le)(le)非常深(shen)刻的(de)印象，因為沙(sha)鋼(gang)的(de)千余員工(gong)花了(le)(le)一(yi)年的(de)時(shi)間把這幾十(shi)萬(wan)噸的(de)機器設(she)(she)備(bei)(bei)一(yi)個螺(luo)絲一(yi)個螺(luo)絲地(di)拆下(xia)來(lai)，運至(zhi)國內(nei)組裝起(qi)來(lai)。有時(shi)候甚至(zhi)周末也(ye)(ye)不休息。據(ju)說(shuo)后來(lai)德(de)(de)國當地(di)政府由(you)于對勞工(gong)保護方(fang)面的(de)擔心也(ye)(ye)介入了(le)(le)此(ci)事(shi)。此(ci)事(shi)拍成了(le)(le)一(yi)部紀錄片，德(de)(de)國人(ren)(ren)當時(shi)感嘆中(zhong)國人(ren)(ren)就像螞蟻一(yi)樣工(gong)作。

中資早期在德(de)(de)國收購(gou)另一(yi)案(an)例(li)是，2003年(nian)上(shang)工(gong)(gong)(gong)申(shen)貝(bei)(bei)收購(gou)了(le)(le)德(de)(de)國的一(yi)家(jia)工(gong)(gong)(gong)業縫(feng)紉機企業杜克普·阿德(de)(de)勒，這筆交易經過了(le)(le)漫長的時間來滿足交易完成(cheng)所需的各種(zhong)法(fa)律條件，于2005年(nian)正式交割(ge)完成(cheng)。有了(le)(le)這一(yi)次的經驗，2013年(nian)上(shang)工(gong)(gong)(gong)申(shen)貝(bei)(bei)又收購(gou)了(le)(le)德(de)(de)國縫(feng)紉機企業百福公司(si)，從而對德(de)(de)國工(gong)(gong)(gong)業縫(feng)紉機市場進行了(le)(le)整合。目前上(shang)工(gong)(gong)(gong)申(shen)貝(bei)(bei)在全球(qiu)高(gao)端縫(feng)紉機市場占有率名列前茅。

在2008年金融危機前的(de)(de)(de)幾年里，海外(wai)資本(ben)市(shi)場(chang)的(de)(de)(de)監管環境非常(chang)寬(kuan)松，資金成(cheng)本(ben)很便宜，并購交易中并購杠桿的(de)(de)(de)運(yun)用非常(chang)激(ji)進，融資主要靠(kao)銀行(xing)(xing)和資本(ben)市(shi)場(chang)來(lai)完成(cheng)。如果通過銀行(xing)(xing)融資，銀行(xing)(xing)又常(chang)常(chang)會把(ba)這些貸(dai)款的(de)(de)(de)項目打包證券化，將(jiang)風險(xian)(xian)轉移出去，因(yin)此銀行(xing)(xing)自己(ji)的(de)(de)(de)風險(xian)(xian)也相當低。這一(yi)時期的(de)(de)(de)海外(wai)并購市(shi)場(chang)很大程度上為賣方(fang)(fang)市(shi)場(chang)。為了獲得項目，買方(fang)(fang)甚(shen)至不惜接受(shou)賣方(fang)(fang)提出的(de)(de)(de)苛刻收購合同條款。中國企業在這一(yi)時期海外(wai)并購的(de)(de)(de)競爭力不強。

契機：劍指全球行業龍頭/

2008年金(jin)(jin)融危機以后，中(zhong)(zhong)國企業迎(ying)來了海外(wai)并(bing)(bing)購的(de)新契機。金(jin)(jin)融危機中(zhong)(zhong)，融資成本飛漲，原先并(bing)(bing)購市場(chang)(chang)上非常活躍的(de)金(jin)(jin)融投資者進入(ru)蟄伏期。同時，歐美的(de)戰(zhan)略投資者也(ye)因為金(jin)(jin)融危機的(de)影(ying)響，大(da)大(da)減(jian)弱了并(bing)(bing)購力(li)度。相(xiang)反，有些(xie)企業為了渡過(guo)難關，出售其旗下業務資產(chan)。此消彼長，并(bing)(bing)購市場(chang)(chang)由(you)賣方(fang)市場(chang)(chang)轉入(ru)買方(fang)市場(chang)(chang)。

2009年到2012年是中(zhong)資企(qi)業(ye)(ye)跨境并購(gou)的(de)(de)初(chu)步發(fa)展階段(duan)，其在(zai)(zai)德國(guo)(guo)(guo)并購(gou)的(de)(de)新特征表(biao)現(xian)為：交(jiao)易規模變(bian)大，收購(gou)標的(de)(de)涉及當地甚至全球行業(ye)(ye)龍頭，中(zhong)國(guo)(guo)(guo)收購(gou)方以戰略(lve)投(tou)資者為主(zhu)，此外大部分目標企(qi)業(ye)(ye)的(de)(de)產品增(zeng)長(chang)點是在(zai)(zai)亞太（中(zhong)國(guo)(guo)(guo)）市場。這(zhe)一時期，許多行業(ye)(ye)在(zai)(zai)中(zhong)國(guo)(guo)(guo)市場呈現(xian)爆炸(zha)式增(zeng)長(chang)，在(zai)(zai)全球市場上占據了主(zhu)要(yao)份額(e)，使得本(ben)土(tu)企(qi)業(ye)(ye)具有絕對(dui)優勢的(de)(de)中(zhong)國(guo)(guo)(guo)市場份額(e)與其國(guo)(guo)(guo)際市場地位(wei)嚴重不匹配。中(zhong)資企(qi)業(ye)(ye)開始關注海(hai)外資產。

這(zhe)(zhe)一階段中企在(zai)德國(guo)(guo)(guo)并購的(de)(de)典型案例(li)也不在(zai)少數。聯想(xiang)集團(tuan)(tuan)于2011年(nian)在(zai)德國(guo)(guo)(guo)收購了(le)電(dian)子(zi)設備生產(chan)廠(chang)商梅迪昂集團(tuan)(tuan)，交(jiao)易(yi)(yi)額為6億(yi)多歐元，由此擴大了(le)其在(zai)德國(guo)(guo)(guo)個人電(dian)腦市場(chang)的(de)(de)份額。然而值得(de)一提的(de)(de)是，完成這(zhe)(zhe)項交(jiao)易(yi)(yi)的(de)(de)是聯想(xiang)的(de)(de)美國(guo)(guo)(guo)團(tuan)(tuan)隊(dui)(dui)。聯想(xiang)利用(yong)自己(ji)收購IBM的(de)(de)PC業(ye)務團(tuan)(tuan)隊(dui)(dui)完成這(zhe)(zhe)次跨(kua)境并購是非常聰(cong)明的(de)(de)做(zuo)法，這(zhe)(zhe)彌補了(le)中國(guo)(guo)(guo)本土團(tuan)(tuan)隊(dui)(dui)在(zai)跨(kua)境交(jiao)易(yi)(yi)中語言溝(gou)通、文(wen)化銜(xian)接(jie)以及適(shi)應市場(chang)規則差異(yi)等方面的(de)(de)劣勢。

涂長(chang)風還(huan)親自(zi)參與了2012年(nian)濰(wei)(wei)(wei)柴動力(li)收(shou)(shou)(shou)購(gou)(gou)德(de)國(guo)(guo)工業(ye)叉車生產企業(ye)凱傲(ao)集團(tuan) （KionGroup）項(xiang)目(mu)，這一(yi)(yi)交(jiao)(jiao)易是(shi)迄今為止(zhi)中資(zi)(zi)(zi)企業(ye)在德(de)國(guo)(guo)最大規模(mo)的(de)直接投(tou)資(zi)(zi)(zi)。2006年(nian)，德(de)國(guo)(guo)林(lin)德(de)集團(tuan)打(da)算(suan)將(jiang)集團(tuan)的(de)經營重心集中在工業(ye)氣體(ti)方面，因(yin)此(ci)決定剝離其叉車業(ye)務，并將(jiang)該業(ye)務出售給KKR和高盛。2008年(nian)金融(rong)危機后KKR和高盛積極尋(xun)找戰略投(tou)資(zi)(zi)(zi)者入股(gu)(gu)。由于(yu)中國(guo)(guo)市(shi)場的(de)重要(yao)地(di)位，中國(guo)(guo)戰略投(tou)資(zi)(zi)(zi)者作(zuo)為凱傲(ao)的(de)入股(gu)(gu)者再(zai)(zai)合適不過，于(yu)是(shi)濰(wei)(wei)(wei)柴動力(li)介入了這項(xiang)交(jiao)(jiao)易。叉車的(de)關鍵部件(jian)是(shi)液壓(ya)件(jian)，凱傲(ao)將(jiang)液壓(ya)件(jian)業(ye)務剝離出來，濰(wei)(wei)(wei)柴動力(li)收(shou)(shou)(shou)購(gou)(gou)了凱傲(ao)集團(tuan)25%的(de)股(gu)(gu)份(fen)(fen)(fen)以及(ji)液壓(ya)件(jian)業(ye)務70%的(de)股(gu)(gu)份(fen)(fen)(fen)。2013年(nian)凱傲(ao)集團(tuan)在德(de)國(guo)(guo)法蘭克福交(jiao)(jiao)易所(suo)公開上市(shi)，成為當年(nian)德(de)國(guo)(guo)股(gu)(gu)市(shi)最大的(de)一(yi)(yi)樁上市(shi)項(xiang)目(mu)。由于(yu)上市(shi)后再(zai)(zai)行權會(hui)觸發要(yao)約收(shou)(shou)(shou)購(gou)(gou) （持股(gu)(gu)達(da)到30%強制(zhi)要(yao)約收(shou)(shou)(shou)購(gou)(gou)），因(yin)此(ci)濰(wei)(wei)(wei)柴動力(li)在凱傲(ao)集團(tuan)上市(shi)前將(jiang)其股(gu)(gu)份(fen)(fen)(fen)增(zeng)持至30%。這一(yi)(yi)海外并購(gou)(gou)交(jiao)(jiao)易也因(yin)此(ci)成為具有鮮(xian)明代表性的(de)經典案(an)例。

到了2013年(nian)、2014年(nian)，由于美(mei)國(guo)市場的(de)復蘇，來(lai)自(zi)美(mei)國(guo)的(de)并購(gou)(gou)(gou)買家在全球市場表現(xian)出(chu)了強大的(de)競爭力(li)，因(yin)為他們的(de)國(guo)際并購(gou)(gou)(gou)經驗更豐富，交易(yi)執行(xing)專業(ye)(ye)并且迅速。因(yin)此，中資企業(ye)(ye)在德國(guo)完(wan)成的(de)收購(gou)(gou)(gou)受到的(de)阻(zu)力(li)增(zeng)大，行(xing)業(ye)(ye)核心(xin)資產的(de)競標中，成功率也相應(ying)下降(jiang)。

難題：不確定性和融資/

近(jin)年來，德國已經成為諸多(duo)中(zhong)企(qi)投資歐洲首選之(zhi)地(di)，主要原(yuan)因在于，德國有(you)(you)雄厚的(de)(de)工(gong)業基礎，特別是制造業方面擁(yong)有(you)(you)領先技術。德國人(ren)嚴(yan)謹(jin)的(de)(de)工(gong)作傳(chuan)統(tong)、寬(kuan)松的(de)(de)投資環境、國際(ji)化(hua)的(de)(de)平(ping)(ping)臺(tai)也是吸引中(zhong)企(qi)的(de)(de)主要原(yuan)因。很多(duo)中(zhong)企(qi)在收購德國企(qi)業之(zhi)后，往往可以通過這一平(ping)(ping)臺(tai)進行自身的(de)(de)全球化(hua)布局。

當然(ran)，中(zhong)(zhong)國(guo)企業(ye)在(zai)(zai)出(chu)海并(bing)(bing)購(gou)(gou)的(de)(de)過(guo)程中(zhong)(zhong)也(ye)會(hui)遇(yu)到不少難題。例如中(zhong)(zhong)資企業(ye)境外(wai)收購(gou)(gou)的(de)(de)審批程序影響了海外(wai)并(bing)(bing)購(gou)(gou)的(de)(de)成功(gong)率。在(zai)(zai)迄今的(de)(de)公司(si)收購(gou)(gou)實務中(zhong)(zhong)，買賣(mai)(mai)協議會(hui)將中(zhong)(zhong)國(guo)政府的(de)(de)審批作(zuo)為(wei)交易(yi)交割的(de)(de)先決條件。這(zhe)對賣(mai)(mai)方(fang)(fang)而言就意(yi)味著(zhu)交易(yi)的(de)(de)不確定性。因此，賣(mai)(mai)方(fang)(fang)一般會(hui)要(yao)求買方(fang)(fang)在(zai)(zai)不能及時(shi)獲(huo)得相關審批的(de)(de)情況下承諾償(chang)付“分手費”。在(zai)(zai)合同談判中(zhong)(zhong)，分手費條款往(wang)往(wang)會(hui)耗費雙方(fang)(fang)比(bi)較(jiao)多的(de)(de)時(shi)間和精(jing)力。此外(wai)，如果有其他(ta)國(guo)家的(de)(de)競標方(fang)(fang)愿意(yi)報條件相同的(de)(de)要(yao)約的(de)(de)話，一般賣(mai)(mai)方(fang)(fang)會(hui)傾向于選(xuan)擇其他(ta)國(guo)家的(de)(de)競標方(fang)(fang)。目前，境外(wai)并(bing)(bing)購(gou)(gou)的(de)(de)政府審批呈現出(chu)寬松化的(de)(de)趨勢，對中(zhong)(zhong)國(guo)企業(ye)海外(wai)并(bing)(bing)購(gou)(gou)更加有利。如果政府審批能夠前置，那么將大大提高中(zhong)(zhong)資企業(ye)在(zai)(zai)國(guo)際(ji)并(bing)(bing)購(gou)(gou)中(zhong)(zhong)的(de)(de)競爭力。

海(hai)外(wai)并購(gou)(gou)融(rong)(rong)(rong)資(zi)(zi)也是中(zhong)資(zi)(zi)企業出海(hai)并購(gou)(gou)的(de)(de)一(yi)大問題。現階段境(jing)(jing)外(wai)融(rong)(rong)(rong)資(zi)(zi)成本較(jiao)低(di)(di)，但(dan)大部(bu)分中(zhong)國(guo)企業很(hen)難享受(shou)到(dao)境(jing)(jing)外(wai)低(di)(di)成本融(rong)(rong)(rong)資(zi)(zi)的(de)(de)優(you)勢。因為(wei)通過(guo)境(jing)(jing)外(wai)銀行(xing)融(rong)(rong)(rong)資(zi)(zi)的(de)(de)程(cheng)序較(jiao)為(wei)復雜，境(jing)(jing)外(wai)銀行(xing)對中(zhong)資(zi)(zi)公司的(de)(de)了解也有限，獲得貸(dai)款(kuan)(kuan)的(de)(de)法律文本復雜、難度較(jiao)高。很(hen)多境(jing)(jing)外(wai)融(rong)(rong)(rong)資(zi)(zi)的(de)(de)條(tiao)款(kuan)(kuan)也較(jiao)為(wei)嚴(yan)格，例如被(bei)收購(gou)(gou)公司在收購(gou)(gou)后(hou)的(de)(de)重要經(jing)營決定(ding)需經(jing)提供貸(dai)款(kuan)(kuan)的(de)(de)銀團同(tong)意。境(jing)(jing)外(wai)融(rong)(rong)(rong)資(zi)(zi)的(de)(de)程(cheng)序也較(jiao)為(wei)漫長(chang)，不能及時滿足中(zhong)資(zi)(zi)企業完成交易的(de)(de)需要。在實踐中(zhong)，涂長(chang)風建議，可(ke)以先通過(guo)境(jing)(jing)內銀行(xing)過(guo)橋(qiao)貸(dai)款(kuan)(kuan)完成收購(gou)(gou)，交割之后(hou)再置換為(wei)境(jing)(jing)外(wai)的(de)(de)當(dang)地貸(dai)款(kuan)(kuan)。

在涂(tu)長風看來，由于積累了一些(xie)海(hai)外收購(gou)和海(hai)外經營的(de)經驗，未來幾年中(zhong)(zhong)資企業的(de)海(hai)外并購(gou)會步入快(kuai)速發展階段(duan)。中(zhong)(zhong)資企業海(hai)外并購(gou)的(de)趨勢(shi)將會是：中(zhong)(zhong)資金(jin)融投(tou)資者在并購(gou)交易中(zhong)(zhong)的(de)作用逐漸加(jia)強(qiang)，例如PE機(ji)構(gou)參(can)與(yu)并完(wan)成(cheng)海(hai)外并購(gou)的(de)數量(liang)會逐漸上升；隨著(zhu)中(zhong)(zhong)資運用并購(gou)手(shou)段(duan)的(de)嫻(xian)熟，未來公開收購(gou)的(de)數量(liang)也會增(zeng)加(jia)；由于目前歐元走弱，歐元區不(bu)動產(chan)及其他固定資產(chan)收購(gou)項目近(jin)期可能(neng)增(zeng)加(jia)。

現(xian)在(zai)，大部分(fen)中(zhong)(zhong)企對(dui)海(hai)外(wai)并(bing)購的(de)(de)程序和(he)規則還不(bu)夠熟悉，雖(sui)然已經感受到了(le)出海(hai)的(de)(de)迫切性和(he)吸引力(li)，但不(bu)具備駕馭交易的(de)(de)能力(li)，在(zai)涂長風看(kan)來(lai)，最(zui)重要的(de)(de)一點是切忌(ji)以(yi)中(zhong)(zhong)國式并(bing)購思維來(lai)執行海(hai)外(wai)并(bing)購交易，那(nei)樣非(fei)常容易遭受失敗，甚至交學費。