農發種業:構建新型服務體系,打造農墾體系農資平臺

農發種業 600313 農林牧漁類行業

研究機構：海通證券 分析師：丁頻,夏木 撰寫日期：2014-12-24

公司投資亮點主要有以下三方面:1)打造農資平臺的戰略設想已經確定,預計未來會有不斷的收購和兼并的動作;2)集團公司中墾農業擁有較多的土地資源,是實現農資平臺設想主要的載體和優勢。3)相對靈活的運行機制是保證未來公司不斷成長的關鍵。我們預計公司2014-16年的EPS分別為0.17、0.23和0.29元(暫不考慮收購河南穎泰、內蒙拓普瑞的影響)。簡單PE估值對農發種業可能會不夠恰當,因為公司經營主體繼續變化的可能性較大。我們將與公司業務結構較為相似的隆平高科作為市值的比較對象,當前隆平高科的市值為210億元左右,考慮收購河南穎泰帶來的市值增長,農發種業當前的市值是50億元,是隆平高科市值的1/4。我們預期農發種業市值在兩年之內達到隆平高科當前市值的一半,則復合增速約為40%,一年目標市值70.5億,一年目標價為16.33元(考慮收購穎泰帶來的股本增加6475.24萬股),我們給予“增持”的投資評級。

1.農發種業的前世今生

農發種業的前身是中農資源,上市后由于股東間合作出問題,募投項目一直未實施,經歷兩次股權變更后,二股東江蘇農墾退出,隨著二股東新華信托于2011年4月轉讓股權,歷史問題得到解決;此后,隨著現二、三股東的減持,以及向大股東母公司的增發,公司成為了中國農業發展集團控股44.43%的具有央企背景的企業。2011年上市公司戰略調整,將主業重點放到種子培育上,陸續收購種子企業,同時,今年9月收購河南穎泰進入農藥領域,至此打造農資服務平臺的戰略構想已經顯現無疑。

2011年,并購河南地神種業,進入小麥種行業,同年并購廣西格霖,進入甘蔗、馬鈴薯種業;2012年并購湖北種子集團,獲得南方優質水稻、玉米雜交種資源,2013年收購集團錦繡農華股權,并購山西潞玉;2014年并購金土地種業,近期又并了內蒙拓普瑞種業。

通過收購和兼并,農發種業已經在小麥種子領域成為第一品牌,其次是水稻種子,再次是甘蔗和馬鈴薯種子,最后在玉米種子上規模偏小,按照公司打造“中國種業第一股”的戰略目標看,公司未來在玉米種子上會繼續加強力量。

2.打造以種業為核心農資平臺的戰略構想已經確定

中國農資市場的構成主要為種子、農藥和化肥,這三種農資產品在三大作物成本中占據絕對比重(55%)。種業方面,雜交水稻和玉米種子市場規模不斷擴大,2015年預計市場容量分別達到185億元和276億元,小麥種子市場容量135億元;農化方面,中國農藥和化肥的使用量穩定增長,目前農藥的市場容量約500億元,化肥的市場容量約1000億元,簡單測算,這三種農資產品的市場容量近2000億元。而上述三大農資產品均呈現行業低集中度現狀,因而未來以種子、農藥、化肥為主體構建的農資平臺就具有進一步壯大的可能。

作物種植方案、種植管理服務于一體的綜合解決方案,逐步搭建農資一體化的綜合服務平臺。

種子業務:自2011年起農發種業在種業進行強勢兼并重組后,其種子業務已在業內嶄露頭角。種子年營收和年毛利分別達5.26億元和1.70億元(2013年數據),且種業以占營收不到9%的比重貢獻了近75%的利潤,農發種業以種業為核心完善業務模式有助于進一步增強公司的盈利能力。

3.集團擁有的土地資產是實現戰略夢想的重要載體和競爭優勢

據農業部統計,截至2012年12月底,全國農村土地流轉面積達2.7億畝,已占家庭承包耕地面積的21.5%。截至2014年6月底,全國家庭承包經營耕地流轉面積3.8億畝,占家庭承包耕地總面積的28.8%,這兩年的平均增速是25%,比2008年底提高20個百分點。隨著規模的擴大,土地流轉也呈現出主體多元、形式多樣的發展態勢。流入方仍以農戶為主,但向合作社、龍頭企業等新型農業經營主體流轉的比重逐步上升;農村集體經濟組織成員之間的轉包仍是最主要的流轉形式,但出租、股份合作等流轉形式比重上升較快。

土地流轉不僅能提高存量耕地的使用效率,亦可以通過土地復耕在增量上優化耕地資源,增加規模化經營的預期收益。與美國對比來看,我國農業的規模及產出效率都較低,主要農作物畝產存在較大提升空間。

從美國的歷史數據來看,農業規模化持續了長達80年,農場平均面積從1910年的140英畝上升到1990年的460英畝,增長了3倍以上,與之相對應的,1960-1990的30年間玉米、小麥單位面積產量分別提高了117%、51%,農業規模化顯著提升了農產品產出效率。對比同期農業生產資料的投入情況,飼料、種子、化肥、農機的復合增長率分別為5.4%、4.8%、6.1%、5.6%,規模化對上游生產資料形成了強勁帶動,并且在規模化后期刺激作用更強。

4.靈活的運行機制使得公司戰略構想的實現成為可能

“國有企業,民營機制”是公司近期提出的運行機制。一方面,農業是國家的重中之重,借助國營企業背景可以較為輕松地獲得政府的一系列支持政策。根據2013年公司年報數據,2013年,公司組織系統內各級公司協助農業部編訂《國有資本金預算產業升級與發展項目指南》。此外,控股子公司已申報的各級政策性資金項目數十個,目前部分項目資金已到位。近期國家還專項撥款9541萬元用于公司中部地區的土地整合和服務體系建設。

另一方面,公司運營又強調民營企業的靈活性和激勵性。管理層激勵方面,在本次收購河南穎泰的過程中,就專門設計了管理層的持股計劃。在收購河南穎泰農化的配套融資方案中,包括農發種業總經理、副董事長及其子公司湖北種子集團總經理、地神種業副董事長在內的8名高管合計參與定增218.81萬股。運行機制方面,公司在推行土地流轉的模式改造上,并未要求大一統的方式,而是將權力放到二級企業,由二級企業推出新方法,再不斷完善,比如除了上文我們著重建設的黃泛區農戶服務體系之外,農發種業下屬控股子公司正在不斷地尋找新模式。比如山西潞玉正在與當地的農機農藥廠合作,構建自己的服務體系。天泰種業也正在聯合金融機構設計套餐式服務,湖北種子集團正在和益海嘉里合作,訂單生產指定水稻產品。

5.盈利預測及投資建議:

我們預計公司2014-16年的EPS分別為0.17、0.23和0.29元(暫不考慮收購河南穎泰、內蒙拓普瑞帶來股本變化及上述公司對農發種業產生業績的影響),簡單PE估值對農發種業可能會不夠恰當,因為公司經營主體繼續變化的可能性較大。我們將與公司業務結構較為相似的隆平高科作為市值的比較對象,當前隆平高科的市值為210億元左右,考慮收購河南穎泰帶來的市值增長,農發種業當前的市值是50億元,是隆平高科市值的1/4。我們預期農發種業市值在兩年之內達到隆平高科的一半,復合增速約為40%,則一年目標市值70.5億,一年目標價為16.33元(考慮收購穎泰帶來的股本增加6475.24萬股),我們給予“增持”的投資評級。

6.風險提示:

種子市場的供需狀況持續惡化,公司的服務體系打造持續滯后。