每經編輯(ji)｜熊(xiong)錦秋    

◎熊錦秋

近日，中國證券業協會就《私(si)募(mu)股權(quan)眾(zhong)籌(chou)融(rong)資管(guan)理辦法 （試行）（征求意見稿）》（以下簡(jian)稱 《意見稿》）向社會公(gong)開(kai)征求意見，其中對(dui)股權(quan)眾(zhong)籌(chou)定(ding)性(xing)為私(si)募(mu)。筆者認為，這可(ke)能抽(chou)去(qu)了股權(quan)眾(zhong)籌(chou)的精髓或(huo)靈性(xing)，應待《證券法》修(xiu)改后(hou)再出臺股權(quan)眾(zhong)籌(chou)管(guan)理辦法。

《意見稿》規定(ding)的(de)私募(mu)股(gu)(gu)(gu)權(quan)眾(zhong)籌(chou)融(rong)資，是指融(rong)資者通過(guo)股(gu)(gu)(gu)權(quan)眾(zhong)籌(chou)融(rong)資互聯網平臺以(yi)非公(gong)開發(fa)行(xing)方式(shi)進(jin)行(xing)的(de)股(gu)(gu)(gu)權(quan)融(rong)資活動。既然(ran)定(ding)性為私募(mu)，由此融(rong)資者不得公(gong)開或采用變相公(gong)開方式(shi)發(fa)行(xing)證(zheng)券(quan)，不得向不特定(ding)對象發(fa)行(xing)證(zheng)券(quan)；融(rong)資完成后，企業的(de)股(gu)(gu)(gu)東人(ren)數(shu)累(lei)計不得超過(guo)200人(ren)。

相對(dui)于傳統融資(zi)(zi)方(fang)(fang)式，股權眾(zhong)(zhong)籌(chou)更為(wei)(wei)開放。由于線上投(tou)資(zi)(zi)者本身就有不特定性，從而(er)(er)涉足傳統“公募(mu)”的(de)(de)(de)領(ling)域，使得(de)(de)“公募(mu)”與(yu)“私募(mu)”的(de)(de)(de)界(jie)限(xian)逐漸模糊化。股權眾(zhong)(zhong)籌(chou)一(yi)大(da)特點是草(cao)(cao)(cao)根(gen)(gen)化、平民化，一(yi)方(fang)(fang)面草(cao)(cao)(cao)根(gen)(gen)企業在(zai)平臺(tai)網站上展(zhan)示項(xiang)目，只要(yao)網友喜(xi)歡的(de)(de)(de)項(xiang)目，都可以(yi)通過眾(zhong)(zhong)籌(chou)方(fang)(fang)式獲得(de)(de)項(xiang)目啟動的(de)(de)(de)第(di)一(yi)筆(bi)資(zi)(zi)金，從而(er)(er)為(wei)(wei)更多小本經(jing)營或創作的(de)(de)(de)人提供(gong)了(le)無限(xian)的(de)(de)(de)可能(neng)；另一(yi)方(fang)(fang)面投(tou)資(zi)(zi)者也應包括草(cao)(cao)(cao)根(gen)(gen)，老百姓(xing)缺乏投(tou)資(zi)(zi)渠道，股權眾(zhong)(zhong)籌(chou)為(wei)(wei)其直(zhi)接投(tou)資(zi)(zi)提供(gong)了(le)可能(neng)。在(zai)筆(bi)者看(kan)來，借(jie)助互聯(lian)網平臺(tai)發展(zhan)起(qi)來的(de)(de)(de)股權眾(zhong)(zhong)籌(chou)，其精(jing)髓應該是草(cao)(cao)(cao)根(gen)(gen)普(pu)惠性，眾(zhong)(zhong)籌(chou)理應體(ti)現(xian)“眾(zhong)(zhong)”的(de)(de)(de)意思。

證券業協會在解釋 《意見稿》起(qi)草的(de)初衷(zhong)時(shi)指出，也(ye)是為(wei)滿足(zu)普通大(da)眾(zhong)的(de)投(tou)資(zi)(zi)需求(qiu)，發展普惠(hui)金(jin)融(rong)，落(luo)實(shi)李克(ke)強總理推動“大(da)眾(zhong)創業、萬眾(zhong)創新”的(de)指示精(jing)神。但《意見稿》對投(tou)資(zi)(zi)者等方面的(de)制度設計，并沒(mei)有(you)達到普惠(hui)金(jin)融(rong)的(de)目標，將本(ben)應是普惠(hui)金(jin)融(rong)的(de)股(gu)權眾(zhong)籌，回歸為(wei)精(jing)英金(jin)融(rong)，但有(you)錢精(jing)英或許并不(bu)會在乎多了(le)股(gu)權眾(zhong)籌這個私募渠道，而草根投(tou)資(zi)(zi)者也(ye)不(bu)會因為(wei)這個文(wen)件(jian)出臺而有(you)任何變化。

目前(qian)《意見稿》是在現行(xing)(xing)(xing)《證券法(fa)》等(deng)法(fa)律法(fa)規框架之下制訂，只(zhi)能委曲(qu)求全。《證券法(fa)》第十條規定(ding)(ding)，公開(kai)發(fa)(fa)行(xing)(xing)(xing)證券，必(bi)須經證監(jian)會(hui)(hui)等(deng)相關部門核準，公開(kai)發(fa)(fa)行(xing)(xing)(xing)包括“向(xiang)不特定(ding)(ding)對(dui)象（即公眾(zhong)）發(fa)(fa)行(xing)(xing)(xing)證券、或者向(xiang)特定(ding)(ding)對(dui)象發(fa)(fa)行(xing)(xing)(xing)證券累計超過(guo)二(er)百人”等(deng)情(qing)形；該條并沒有(you)對(dui)公開(kai)發(fa)(fa)行(xing)(xing)(xing)規定(ding)(ding)有(you)任何豁(huo)免情(qing)形。既然股權眾(zhong)籌不向(xiang)證監(jian)會(hui)(hui)申(shen)請核準公開(kai)發(fa)(fa)行(xing)(xing)(xing)，那么就(jiu)只(zhi)能定(ding)(ding)性為私募，由(you)此股權眾(zhong)籌就(jiu)只(zhi)能對(dui)投資者門檻和(he)人數(shu)等(deng)設置更為嚴(yan)苛(ke)的限制。

要讓(rang)股權眾(zhong)(zhong)籌恢復(fu)其(qi)普惠金(jin)融(rong)屬性(xing)(xing)，就應將(jiang)其(qi)定性(xing)(xing)為公(gong)(gong)募(mu)性(xing)(xing)質，而要公(gong)(gong)開(kai)發(fa)行(xing)、同時又不(bu)經過(guo)證監(jian)會(hui)核準，那么就只(zhi)能由(you)證監(jian)會(hui)對(dui)股權眾(zhong)(zhong)籌的(de)公(gong)(gong)開(kai)發(fa)行(xing)規(gui)定適用豁免情(qing)形，也即無需核準就可(ke)公(gong)(gong)開(kai)發(fa)行(xing)，同時對(dui)此規(gui)定配套制度(du)(du)、彌補其(qi)中可(ke)能出現的(de)漏洞或者風險。美國JOBS法(fa)案對(dui)1933年(nian) 《證券法(fa)》作(zuo)出修改并增加一(yi)項(xiang)條(tiao)款(kuan)，該條(tiao)款(kuan)明確規(gui)定眾(zhong)(zhong)籌融(rong)資若(ruo)是(shi)滿足一(yi)定的(de)條(tiao)件便可(ke)以不(bu)必到SEC進行(xing)注冊即可(ke)進行(xing)股權融(rong)資。法(fa)案在放開(kai)眾(zhong)(zhong)籌融(rong)資的(de)同時，也從發(fa)行(xing)人和投(tou)資者兩個角(jiao)度(du)(du)對(dui)眾(zhong)(zhong)籌融(rong)資進行(xing)了(le)多項(xiang)限制。

據稱，目前全(quan)國人(ren)大財經委正在修改的(de)(de)《證券法》中，有(you)一部(bu)分關(guan)于小額快(kuai)速融(rong)資的(de)(de)內容，會開(kai)啟對股(gu)權眾籌的(de)(de)豁免。也就是說，目前的(de)(de)《意(yi)(yi)見稿》只是過渡階(jie)段(duan)的(de)(de)權宜之計。筆(bi)者(zhe)認為，與其出(chu)臺抽去(qu)了股(gu)權眾籌精髓的(de)(de)《意(yi)(yi)見稿》，還不如(ru)暫時(shi)不出(chu)臺，因(yin)為意(yi)(yi)義不大，也扭(niu)曲(qu)了股(gu)權眾籌的(de)(de)概念，而應盡快(kuai)完善修改《證券法》，然(ran)后再出(chu)臺股(gu)權眾籌管理辦法。

要發(fa)展股權眾(zhong)(zhong)籌(chou)，不僅要發(fa)揮網絡平(ping)臺的(de)(de)(de)(de)中(zhong)(zhong)介(jie)(jie)作(zuo)用(yong)，還應考慮發(fa)揮律(lv)師(shi)事(shi)務(wu)所(suo)、會計(ji)師(shi)事(shi)務(wu)所(suo)、資(zi)產評估事(shi)務(wu)所(suo)等中(zhong)(zhong)介(jie)(jie)機(ji)構(gou)的(de)(de)(de)(de)作(zuo)用(yong)。沒有(you)這(zhe)(zhe)些中(zhong)(zhong)介(jie)(jie)機(ji)構(gou)的(de)(de)(de)(de)參與，公眾(zhong)(zhong)投資(zi)者(zhe)難以對(dui)(dui)(dui)股權眾(zhong)(zhong)籌(chou)融資(zi)者(zhe)建立(li)信(xin)(xin)(xin)任或信(xin)(xin)(xin)心。按《意見稿》股權眾(zhong)(zhong)籌(chou)平(ping)臺的(de)(de)(de)(de)凈資(zi)產不低(di)于500萬元(yuan)，這(zhe)(zhe)么少的(de)(de)(de)(de)資(zi)產，其(qi)中(zhong)(zhong)介(jie)(jie)作(zuo)用(yong)或者(zhe)說隱性擔保(bao)作(zuo)用(yong)是較(jiao)為有(you)限的(de)(de)(de)(de)。只有(you)引入會計(ji)師(shi)事(shi)務(wu)所(suo)等中(zhong)(zhong)介(jie)(jie)機(ji)構(gou)，甚至是有(you)證券從業(ye)資(zi)格的(de)(de)(de)(de)會計(ji)師(shi)事(shi)務(wu)所(suo)等中(zhong)(zhong)介(jie)(jie)機(ji)構(gou)，利用(yong)其(qi)專(zhuan)業(ye)技能(neng)對(dui)(dui)(dui)眾(zhong)(zhong)籌(chou)項目進行客觀、公正評估，加上其(qi)對(dui)(dui)(dui)證券從業(ye)資(zi)格的(de)(de)(de)(de)維護考慮，投資(zi)者(zhe)才(cai)能(neng)對(dui)(dui)(dui)眾(zhong)(zhong)籌(chou)項目建立(li)信(xin)(xin)(xin)任和進行判(pan)斷。

（作(zuo)者(zhe)為經濟研究工作(zuo)者(zhe)）