今年以(yi)來，滬綜指持續(xu)圍繞2000點震蕩，市場(chang)欲振乏力(li)。隨著成交量的不斷萎縮以(yi)及券商普遍看空的中期(qi)策略出臺，市場(chang)情緒已(yi)為悲(bei)觀(guan)“迷霧”所籠(long)罩。不過，從歷史經驗看，當投資(zi)者的預期(qi)高度(du)一致(zhi)時，市場(chang)反向運行的概率往(wang)往(wang)會大幅增加。畢竟(jing)，過于(yu)一致(zhi)的悲(bei)觀(guan)預期(qi)，通常對(dui)應著股(gu)價對(dui)負面(mian)因(yin)素的過度(du)反映，也暗含(han)著對(dui)市場(chang)積極信號(hao)的漠視。

券商研究(jiu)所今年(nian)的(de)中期(qi)(qi)策略已基(ji)本發布完畢，九成以上的(de)分析師對(dui)三(san)季(ji)度(du)行情表示憂慮(lv)。機(ji)構分析師的(de)悲觀情緒并(bing)非空穴來風，因(yin)為當前(qian)A股的(de)宏觀環(huan)境確實(shi)仍然疲弱——經濟再平衡(heng)的(de)中周(zhou)期(qi)(qi)，疊加地產景(jing)氣下行的(de)短周(zhou)期(qi)(qi)，令投資者對(dui)宏觀經濟前(qian)景(jing)保持謹(jin)慎，進而對(dui)上市公司下半(ban)年(nian)甚至(zhi)明(ming)年(nian)的(de)業績走向心存顧(gu)忌。

不(bu)可(ke)否(fou)認的(de)(de)(de)(de)(de)是(shi)，經濟(ji)轉(zhuan)型帶來的(de)(de)(de)(de)(de)陣痛還沒有結(jie)束，并且(qie)可(ke)能成為(wei)A股(gu)運行(xing)的(de)(de)(de)(de)(de)長期制(zhi)約因(yin)(yin)素。但同樣(yang)值得(de)注意的(de)(de)(de)(de)(de)是(shi)，在較長的(de)(de)(de)(de)(de)調結(jie)構(gou)過(guo)程中，長期因(yin)(yin)素的(de)(de)(de)(de)(de)抑制(zhi)不(bu)可(ke)能總是(shi)處于高壓(ya)狀(zhuang)態。實際上，即(ji)便是(shi)作(zuo)為(wei)經濟(ji)轉(zhuan)型失(shi)(shi)敗的(de)(de)(de)(de)(de)典型代表，日本(ben)股(gu)市(shi)在上世紀九十年(nian)(nian)代以后的(de)(de)(de)(de)(de)“失(shi)(shi)去的(de)(de)(de)(de)(de)十年(nian)(nian)”中，也出現過(guo)以年(nian)(nian)為(wei)周期的(de)(de)(de)(de)(de)中級反彈。因(yin)(yin)此(ci)，當長期憂慮導致(zhi)(zhi)股(gu)市(shi)短期情緒陷入高度(du)一致(zhi)(zhi)的(de)(de)(de)(de)(de)悲觀(guan)境地(di)時，投資者(zhe)有理(li)由對市(shi)場(chang)出現的(de)(de)(de)(de)(de)積(ji)極信號保持更高的(de)(de)(de)(de)(de)關注度(du)。實際上，近期支撐股(gu)市(shi)的(de)(de)(de)(de)(de)積(ji)極因(yin)(yin)素正在逐步增(zeng)多。

首先，市(shi)(shi)(shi)(shi)場整體(ti)估(gu)值(zhi)(zhi)已(yi)處(chu)于(yu)歷史最低(di)點。從絕(jue)對(dui)估(gu)值(zhi)(zhi)看，當(dang)(dang)前(qian)A股的整體(ti)市(shi)(shi)(shi)(shi)盈(ying)率（TTM）在12倍(bei)(bei)附近(jin)，明顯(xian)低(di)于(yu)2005年(nian)6月滬綜指998點時19倍(bei)(bei)的估(gu)值(zhi)(zhi)水(shui)平，處(chu)于(yu)歷史最低(di)位置(zhi)；從相對(dui)估(gu)值(zhi)(zhi)看，恒生AH股溢(yi)價(jia)指數本周再創歷史新低(di)，也已(yi)反(fan)(fan)映(ying)A股當(dang)(dang)前(qian)相對(dui)海外股市(shi)(shi)(shi)(shi)的低(di)估(gu)狀態(tai)。估(gu)值(zhi)(zhi)大幅下行當(dang)(dang)然不意味著股價(jia)已(yi)經觸底(di)，但當(dang)(dang)估(gu)值(zhi)(zhi)處(chu)于(yu)歷史最低(di)位置(zhi)時，仍能客觀反(fan)(fan)映(ying)市(shi)(shi)(shi)(shi)場悲觀情緒已(yi)明顯(xian)釋放，并將(jiang)明顯(xian)弱化一致悲觀預期(qi)(qi)對(dui)股市(shi)(shi)(shi)(shi)的短期(qi)(qi)壓力。

其次，政(zheng)策持續(xu)托底，經濟(ji)小周(zhou)期企穩。6月(yue)(yue)匯豐中國制造(zao)業PMI預覽值達到(dao)50.8%，經過(guo)長達5個(ge)月(yue)(yue)的收縮后，重(zhong)回(hui)榮(rong)枯(ku)分界線上方。結合5月(yue)(yue)經濟(ji)數據(ju)，有理(li)由相信(xin)，此前持續(xu)推出(chu)的微(wei)刺激政(zheng)策的累(lei)積效應(ying)開始顯現，國內經濟(ji)已實現小周(zhou)期意義上的企穩。對于股市(shi)(shi)來說，經濟(ji)階段企穩將明顯減輕持續(xu)壓(ya)制市(shi)(shi)場的宏觀壓(ya)力。如果未(wei)來小周(zhou)期回(hui)暖得以成行，資金風險偏好(hao)將大概率上移。

再(zai)次，房(fang)價(jia)(jia)(jia)下(xia)跌(die)有利(li)于提升股市吸引力(li)。存(cun)量資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)博弈(yi)一(yi)直是困擾(rao)當前市場的(de)(de)(de)(de)主要(yao)難(nan)題，化解這(zhe)一(yi)難(nan)題需(xu)(xu)(xu)要(yao)其他(ta)(ta)資(zi)(zi)產(chan)(chan)配(pei)置(zhi)渠道資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)回(hui)報率(lv)(lv)的(de)(de)(de)(de)下(xia)降。從實體經濟資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)需(xu)(xu)(xu)求(qiu)看(kan)，地(di)產(chan)(chan)行(xing)業(ye)(ye)(ye)是資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)需(xu)(xu)(xu)求(qiu)的(de)(de)(de)(de)大戶(hu)，由于過(guo)去幾年房(fang)價(jia)(jia)(jia)只(zhi)漲(zhang)不跌(die)，房(fang)地(di)產(chan)(chan)企業(ye)(ye)(ye)普遍對資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)利(li)率(lv)(lv)的(de)(de)(de)(de)敏感度(du)非(fei)常低，這(zhe)導(dao)致信托(tuo)、理財等其他(ta)(ta)資(zi)(zi)產(chan)(chan)配(pei)置(zhi)渠道依托(tuo)于地(di)產(chan)(chan)行(xing)業(ye)(ye)(ye)的(de)(de)(de)(de)高(gao)景氣度(du)，存(cun)在顯(xian)著(zhu)(zhu)偏高(gao)的(de)(de)(de)(de)收(shou)益(yi)率(lv)(lv)水平，也相(xiang)應(ying)明顯(xian)降低了股市的(de)(de)(de)(de)吸引力(li)。但(dan)隨著(zhu)(zhu)房(fang)價(jia)(jia)(jia)下(xia)行(xing)跡象的(de)(de)(de)(de)出(chu)現，地(di)產(chan)(chan)行(xing)業(ye)(ye)(ye)有望沿(yan)著(zhu)(zhu)“房(fang)價(jia)(jia)(jia)下(xia)跌(die)—銷售下(xia)行(xing)—地(di)產(chan)(chan)投(tou)資(zi)(zi)下(xia)行(xing)”的(de)(de)(de)(de)腳步展開調整，地(di)產(chan)(chan)行(xing)業(ye)(ye)(ye)未來的(de)(de)(de)(de)資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)需(xu)(xu)(xu)求(qiu)量大概率(lv)(lv)萎縮(suo)，利(li)率(lv)(lv)敏感度(du)也將重新顯(xian)現。換言之，依托(tuo)于地(di)產(chan)(chan)行(xing)業(ye)(ye)(ye)景氣度(du)的(de)(de)(de)(de)其他(ta)(ta)資(zi)(zi)產(chan)(chan)配(pei)置(zhi)渠道的(de)(de)(de)(de)收(shou)益(yi)率(lv)(lv)，很(hen)可能(neng)呈現逐漸下(xia)行(xing)的(de)(de)(de)(de)狀態，股市的(de)(de)(de)(de)相(xiang)對吸引力(li)也將因此逐步提升。

從(cong)博(bo)弈(yi)的角度看(kan)，上述積極信號被一(yi)(yi)一(yi)(yi)忽(hu)視，固然(ran)說明了當前市場的疲弱，但也(ye)意(yi)味著悲(bei)觀(guan)情(qing)緒(xu)已達較(jiao)高水平(ping)。不過，歷史上任何一(yi)(yi)次中(zhong)級反彈都是(shi)在與之類(lei)似的氛圍中(zhong)展開的。由此看(kan)來，盡管A股(gu)重(zhong)歸牛市可能尚(shang)需等待，但短期比如三季度的市場行情(qing)未(wei)必(bi)陰云(yun)密布(bu)。