招商輪船(601872)：基本面逐步向好，業績步入上升周期

我們深刻認同公司2013年對資產配臵的三個重大決策：

1、淘汰落后產能，解決經營負擔。公司2013年對老舊運力進行了拆解并計提大額資產減值損失，在不對公司現金流構成負面影響的情形下(老舊運力不創造經營現金流，拆解掉老舊船反而會增加公司的現金流)，減輕公司后續經營壓力。計提資產減值損失后，我們預計公司的VLCC船隊的競爭力處于全球前列。

2、船價底部建造新船。航運企業經營核心資產是船舶，船舶建造時點對公司成本影響巨大。公司在行業底部建造10艘VLCC和12艘大靈便性船舶，為未來行業復蘇和業績彈性打下資產支撐。

3、大力發展LNG運輸業務，以獲取穩定的回報支撐業績。招商輪船通過參股公司CLNG進行LNG運營，LNG運輸采取固定回報的方式。隨著BGLNG和亞馬爾項目的推進，預計未來CLNG能夠運營20艘左右LNG，將可能給公司貢獻穩定投資收益約3億元，構成公司穩定業績支撐。

經營戰略--大客戶戰略、上下游產業鏈延伸

1、戰略投資者--中石化。公司未來將成為中國最大的油輪公司，二中石化是全球最大的VLCC租家，公司深化與中石化在股權、經營方面合作有利于公司獲取穩定貨源。公司年報中還披露到正在推進與其他大客戶的重大項目，預計2014年會取得進展。

2、產業鏈延伸。公司積極向原油運輸產業鏈上下游延伸，據公司2013年年報，公司可能會率先進入國際原油倉儲業務。

行業緩慢復蘇，公司步入盈利上升期

1、VLCC市場：我們預計VLCC市場供需增速呈現弱平衡趨勢，行業隨著全球經濟回暖緩慢復蘇，但季節性因素表現更為顯著，中國因素的影響愈加顯著。

2、散貨市場：預計需求穩定增長，供給端邊際改善的格局在2014年仍將持續，BDI中樞將同比改善。在中國經濟保增長基礎上的刺激政策可能使BDI存在突破3000點的可能。

總體，我們認為航運市場逐步進入復蘇階段，考慮到公司營運成本較低，預計公司2014年率先實現盈利拐點。公司發布業績預告2014年一季度已經實現了扭虧為盈。

考慮到拆船補貼(預計2014年公司拿到3.5億元補貼)和理財收益(約1億元)的情況下，我們預計公司2014-2015年EPS為0.09元/股、0.12元/股。我們認同公司的發展戰略，在行業逐步回暖的情形下，繼續給予“買入”評級。廣發證券