每經編輯｜趙慶

為了讓投資者重拾信心，美國(guo)國(guo)會(hui)(hui)通(tong)過(guo)聽證會(hui)(hui)，分別通(tong)過(guo)了“1933年證券(quan)法”以及“1934年證券(quan)交易(yi)法”。而現如(ru)今，中國(guo)企業在美國(guo)上(shang)市遭遇“水土不服(fu)”，被套上(shang)“財(cai)務造假”的帽(mao)子，關(guan)鍵是沒有(you)領會(hui)(hui)“1933年證券(quan)法”的主要目的。

在美國，所(suo)有外(wai)國公(gong)(gong)司(si)意欲申請在美國上(shang)市，必須和(he)當(dang)地公(gong)(gong)司(si)一樣在證券交易委員會（The U.S. Securities and Exchange Commission，簡(jian)稱(cheng)SEC）注冊登記，國會授(shou)予SEC行(xing)使權力對上(shang)市公(gong)(gong)司(si)進行(xing)監(jian)管，保證上(shang)市公(gong)(gong)司(si)不存在財務欺詐和(he)提供誤導性的信息及其他違(wei)反各項證券交易法的行(xing)為(wei)，否則將面臨(lin)民事訴訟。

SEC的成立(li)與上世(shi)紀(ji)20年代不無關系。早在制定(ding)聯邦證(zheng)券法和(he)建立(li)SEC之前，美國有(you)一部所謂的“藍天(tian)法（Blue Sky Laws）”，由州一級(ji)政府制定(ding)，并執行(xing)監管證(zheng)券的發(fa)行(xing)和(he)銷(xiao)售，以保護(hu)公眾(zhong)免受欺詐。

“藍天法(fa)”的(de)法(fa)規制定得很具體，雖然各個(ge)州的(de)法(fa)律細則不盡相(xiang)同，但都要求(qiu)注(zhu)冊所(suo)有證券的(de)發行(xing)(xing)和(he)銷售情況，包括(kuo)每一個(ge)股(gu)票(piao)經(jing)紀(ji)和(he)經(jing)紀(ji)公(gong)(gong)司。“藍天法(fa)”對(dui)股(gu)票(piao)發行(xing)(xing)公(gong)(gong)司質量(liang)要求(qiu)非常高，申請上市(shi)的(de)公(gong)(gong)司如果不符合其要求(qiu)，哪怕在招股(gu)說明(ming)書中實事(shi)求(qiu)是地(di)披露了(le)公(gong)(gong)司的(de)缺點和(he)不足，也根本不被允許(xu)注(zhu)冊向公(gong)(gong)眾發行(xing)(xing)股(gu)票(piao)。

“道高(gao)一尺，魔高(gao)一丈”。為(wei)了(le)獲(huo)(huo)(huo)取利(li)潤，申請上(shang)市(shi)的(de)公(gong)司通(tong)過隱(yin)瞞事實的(de)手(shou)段，不公(gong)開向投資者提供相(xiang)關(guan)的(de)信息，通(tong)過上(shang)市(shi)圈錢來獲(huo)(huo)(huo)取巨額利(li)潤。而投資銀行(xing)協會（MBA）則告訴其成員，他們可以“忽略”“藍(lan)天法”的(de)存在(zai)，通(tong)過郵件跨州進(jin)行(xing)證券(quan)的(de)銷售和(he)發行(xing)。這(zhe)在(zai)“藍(lan)天法”里是跨州銷售證券(quan)的(de)欺詐(zha)行(xing)為(wei)。因為(wei)這(zhe)些不法的(de)獲(huo)(huo)(huo)利(li)行(xing)為(wei)，最終導致美國1929年10月的(de)股市(shi)崩盤(pan)，使投資者的(de)利(li)益遭受巨大損(sun)失(shi)。

很顯然，“藍天法”在(zai)具體執(zhi)行的(de)過(guo)程中非常軟(ruan)弱無(wu)力。為了讓(rang)投(tou)資者重(zhong)拾信心，美國國會(hui)(hui)通(tong)(tong)過(guo)聽證(zheng)會(hui)(hui)，分別通(tong)(tong)過(guo)了“1933年證(zheng)券(quan)(quan)法”（15U.S.C.§77a），負責監管(guan)聯邦(bang)一級的(de)跨(kua)州證(zheng)券(quan)(quan)銷售（上市公司必(bi)須公允地(di)公開企業的(de)狀況和(he)證(zheng)券(quan)(quan)情況，解(jie)決了原先跨(kua)州銷售證(zheng)券(quan)(quan)的(de)問題）以(yi)及“1934年證(zheng)券(quan)(quan)交(jiao)易(yi)法”（15U.S.C.§78d），即監管(guan)二級市場(chang)的(de)證(zheng)券(quan)(quan)銷售，以(yi)確保(bao)在(zai)證(zheng)券(quan)(quan)交(jiao)易(yi)中必(bi)須把投(tou)資者的(de)利(li)益放在(zai)首(shou)位。

這兩項法(fa)律被認為是(shi)羅(luo)斯福(fu)（Franklin D.Roosevelt）總統(tong)“新(xin)政”的(de)一部分。國(guo)會根據“1934年證券交易法(fa)”創(chuang)立(li)了SEC，它直屬美(mei)國(guo)聯邦政府，是(shi)個獨立(li)的(de)司法(fa)機(ji)構，負責美(mei)國(guo)證券監督和管(guan)理工(gong)作，是(shi)美(mei)國(guo)證券行業的(de)最高機(ji)構。當(dang)年，總統(tong)任(ren)命約瑟夫·肯尼(ni)迪為首(shou)任(ren)SEC主席(xi)。

SEC由(you)(you)五名委員組成，任何單一政黨占有(you)的席(xi)(xi)位不能多于三席(xi)(xi)，以防濫用(yong)投票表決權。現今的主(zhu)席(xi)(xi)由(you)(you)瑪麗·沙(sha)皮諾擔任，她(ta)是歷史上第一位擔任這一職(zhi)位的女性主(zhu)席(xi)(xi)，其(qi)他四(si)位委員由(you)(you)兩位共和(he)(he)黨人和(he)(he)兩位民主(zhu)黨人擔任。

目前，美國證(zheng)券交易委(wei)員會負(fu)責七部(bu)證(zheng)券相關法律的(de)執行工作，包括(kuo)：1933年(nian)證(zheng)券法、1934年(nian)證(zheng)券交易法、1939年(nian)信托(tuo)契約條例、1940年(nian)投(tou)資公司(si)法案(an)(an)、1940年(nian)投(tou)資咨詢法和2002年(nian)薩班斯-奧克斯利法案(an)(an)以及2006年(nian)信用評級機構改革法案(an)(an)。

上篇提到中國(guo)企業在(zai)美國(guo)上市(shi)遭遇“水土不服”，被套上“財務造(zao)假”的帽子，關鍵是(shi)沒有領會“1933年(nian)證券法”的主要目的，就(jiu)是(shi)“確保(bao)購買證券的買家收到完整(zheng)和準確的信息(xi)”。

“1933年(nian)證券法(fa)(fa)”與“藍天法(fa)(fa)”有所(suo)不(bu)同。“藍天法(fa)(fa)”規定(ding)只有高(gao)質量的(de)(de)公(gong)司(si)才能上(shang)(shang)市發行(xing)股票(piao)，而“1933年(nian)證券法(fa)(fa)”包含了“disclosure”（披(pi)露）的(de)(de)理(li)(li)念(nian)，這意味(wei)著從理(li)(li)論上(shang)(shang)來講，只要準確地(di)“披(pi)露”所(suo)有的(de)(de)事實，即便是銷(xiao)售糟糕的(de)(de)投資也不(bu)違法(fa)(fa)，買(mai)與不(bu)買(mai)由投資人(ren)通(tong)過(guo)公(gong)司(si)披(pi)露的(de)(de)信(xin)息自行(xing)決(jue)定(ding)。

在“1933年證券法”的框架下，一(yi)個公司(si)意欲申請上市(shi)，所需要的首先是建立一(yi)個注冊登記表，其中包(bao)括：招股(gu)章(zhang)程(cheng)和相(xiang)關證券的豐富信息以及清楚地表明公司(si)的業務和提交經過審計(ji)的財務報表。

然而在注冊登記(ji)表上簽字的(de)公司、主(zhu)要承銷商(shang)和其他相(xiang)關人員，對文件中所陳述的(de)任(ren)何內容都負有不(bu)可推卸(xie)的(de)責(ze)任(ren)。這種帶著相(xiang)當(dang)高的(de)責(ze)任(ren)風(feng)險和付出巨大努力的(de)行(xing)為，被稱(cheng)為“due diligence”（盡職調查，又稱(cheng)謹慎性調查），目(mu)的(de)在于確保文件的(de)完(wan)整(zheng)性和準確性，有助于鞏固和維(wei)持投資者的(de)信心(xin)，以支持股票市場(chang)的(de)正常(chang)運(yun)行(xing)。

具體而言，根據(ju)“1933年證券法”的第11條，當注冊(ce)登(deng)記(ji)生效后，如果注冊(ce)登(deng)記(ji)表有謊報和遺漏(lou)的重大事實，將被追究“注冊(ce)陳述缺陷責任(ren)”（Liability for Defective Registration Statements），投資者可(ke)以(yi)起訴(su)在登(deng)記(ji)表上簽名的所有人(ren)。這些人(ren)大多是(shi)公司的CEO（首席執行長官(guan)）、CAO（首席會計師）、CFO（首席財務總監）以(yi)及相關的主要(yao)承(cheng)銷商(shang)、審計師和稅(shui)務律師等。

在訴訟過程中，買(mai)方無需證明他(ta)（她(ta)）是依據登記(ji)表(biao)上謊(huang)報或(huo)遺漏的重大(da)事實而(er)購(gou)買(mai)了(le)證券（比如，注冊(ce)登記(ji)表(biao)沒(mei)有透(tou)露新的貸款金額，或(huo)高估了(le)公司的現有資產等(deng)）；買(mai)方也不需要(yao)證明他(ta)（她(ta)）是從被告那兒購(gou)買(mai)的證券，只需證明被告是第11條框架(jia)下的責任(ren)人之(zhi)一即可；第三，買(mai)方無需證明被告故(gu)意謊(huang)報或(huo)遺漏了(le)重大(da)事實；相反，被告只要(yao)證明他(ta)（她(ta)）做了(le)“盡職調查”（due diligence），便可擺(bai)脫承擔第11條框架(jia)下的法律責任(ren)。

在銷售(shou)證券時，證券發行人向(xiang)投資者“一次性披露”（one-time disclosure）公司和證券情況(kuang)的(de)(de)法規，是“1933年(nian)證券法”的(de)(de)主要特點。但是“1934年(nian)證券交易(yi)法”，就(jiu)要求(qiu)證券發行人定期向(xiang)公眾披露（periodic disclosure）公司信息，為什么呢(ni)？

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