每經記者｜陳晨    每經編輯｜肖芮冬    

“預計本次并購重組浪潮將開辟投行新的業務增長點。”東吳證券相關負責人指出，2023年“8·27新政”中提出“將階段性收緊IPO節奏，促進投融資兩端的動態平衡”，資本市場改革重心逐漸從融資端向投資端轉變，此后A股IPO降速明顯，大量在審企業撤回。在IPO審核速度放緩的情況下，市場并購需求不斷涌現。

Wind數據統計顯示，按照首次披露日統計上市公司的并購重組情況，2023年共有110家上市公司參與重大重組事件。而截至2024年11月10日，2024年已有104家上市公司參與重大重組事件。

尤其是9月24日“并購六條”出臺以來，隨后就有29家上市公司首次發布了相關并購重組公告。由此可見，在多措并舉的并購重組政策支持下，2024年參與重大重組事件的上市公司數量有望超過2023年。

值得注意的是，并購重組業務集中度非常明顯，這對于中小券商而言，業務空間勢必面臨極大挑戰。因此，如何實施差異化競爭策略，已成為各家投行必須面臨和解決的現實問題。

機遇：并購重組業務賦能發展

當前，并購重組已經成為券商投行競相布局的領域。《每日經濟新聞》記者從廣發證券獲悉，該公司已有多個并購項目處于推進或籌備之中；國金證券相關負責人也透露，該公司今年立項的并購重組類項目數量較往年明顯增多；同樣，民生證券相關負責人也表示，已儲備的項目包括寧波精達發行股份及支付現金收購資產項目、思林杰發行股份及支付現金收購資產等；招商證券亦是如此，目前其已有多單項目披露或者即將披露。

現階段并購重組政策春風頻吹的大環境下，并購重組業務扮演的角色將日趨重要，并購重組財務顧問收入以及配套融資承銷收入，將成為券商重要收入來源之一。國金證券相關負責人表示：“通過主導行業知名企業重組、復雜或創新模式重組項目案例，能夠顯著提升券商在并購重組市場中的聲譽和品牌效應，增強其在資本市場的影響力。”

此外，并購重組業務對其他業務的發展也起到了積極的推動作用。平安證券相關負責人表示，從歷史情況看，并購重組往往會推動資本市場活躍，資本市場活躍將直接對券商交易傭金、投行業務需求增加、自營盈利、資管業務擴展、客戶資產規模增長等方面產生積極作用，同時對券商風控能力和技術基礎設施建設也有明顯提升。

同樣，前述國金證券人士也持有類似看法。他強調，通過并購重組對交易雙方的撮合作用，使券商能夠與企業建立緊密的合作關系，從而拓展其他業務，比如融資、資產管理等。

值得一提的是，本輪并購新政鼓勵私募投資基金參與并購重組，結合并購市場買方需求提升，券商直投子公司得以更順暢地從已投項目中退出。廣發證券相關負責人對此表示，“并購六條”通過鎖定期“反向掛鉤”等安排，鼓勵私募投資基金積極參與并購重組，因此對于券商直投子公司，既能順應新質生產力方向選擇合適的投資標的，實現“投得出”，也能在耐心資本的沉浸和陪伴下，在企業成熟階段被并購，實現“退得出”。

同樣也要看到的是，新一輪的并購重組浪潮將帶來更多金融工具的創新。東吳證券相關負責人表示，目前并購重組支付手段主要以現金支付和增發支付為主，對比美國并購過程中所運用的領形期權支付、可交債支付等多種非標的金融衍生品作為補充支付手段，預計本次并購重組將不斷推動券商在并購過程中的手段和工具創新。

挑戰：撮合、估值與整合

國金證券相關負責人指出，盡管并購重組目前尚屬藍海，但在鼓勵政策持續加碼以及IPO、再融資業務萎靡的市場環境下，各大投行勢必會對現有及潛在并購項目展開激烈爭奪，中小券商的業務空間面臨極大挑戰，同時也對投行人員估值定價知識體系和業務經驗提出了更為嚴苛的要求。

民生證券相關負責人強調：“市場競爭將變得更加激烈，這意味著，對券商的專業服務能力提出了更高的要求。”他進一步指出：“券商需要全方位提高財務顧問服務能力，包括提升交易撮合能力、加強風險控制能力、提高為交易雙方嫁接資源的能力、幫助實現并購后整合的能力等。”

記者觀察到，撮合能力是當前各投行普遍面臨的難題。廣發證券相關負責人表示，過去數年，投行業務以IPO為主要方向，在復雜度較高的并購重組業務上，并購定價更強調交易價值，這無疑增加了撮合的難度。

東吳證券相關負責人也同樣認為，并購撮合需要建立在買賣雙方產業認知的基礎上，同時需要券商人員極其深刻的行業洞見與行業資源作為支撐，通過擁有對實體經濟和企業自身發展規律和交易需求的深度認知，挖掘并購中雙方能夠產生的協同增量。

此外，前述東吳證券人士還表示，并購市場估值與一級市場估值存在落差。2023年“827新政”之前，大批企業主要以IPO退出為目的。對于經歷多輪融資的企業，企業估值目前處于高位，若按照并購方式退出得到的收益，相對IPO預期相差較大，所以當前并購市場買賣雙方還存在激烈的價格博弈過程。

在整合能力方面，平安證券相關負責人對此表示，在并購交易完成后，如何有效整合資源、管理文化差異、進行運營和人力資源整合是一個挑戰。券商的工作不限于交易的完成，還可能需要協助客戶完成整合工作，確保并購的長期成功。然而，這一過程充滿了不確定性，對投行來說無疑是一個巨大的考驗。

展業模式：由IPO轉向全方位服務

不可否認的是，并購重組市場活躍度提升，可以對券商投行業務帶來增量。不過市場普遍認為，短期來看，難以彌補IPO節奏放緩后給券商帶來的業務影響。招商證券相關負責人分析稱，主要在于收費模式上，并購重組目前收費水平遠低于IPO業務，且沒有跟投的潛在收益。

民生證券相關負責人舉例道，以中信證券與中金公司為例，2023年，中信證券投行業務手續費及傭金收入68.08億元，其中證券承銷業務占比高達85.99%，而并購重組財務顧問業務凈收入占比僅3.01%。同期，中金公司證券承銷業務收入占投行業務手續費及傭金收入的73.21%，并購重組財務顧問業務凈收入占投行業務手續費及傭金凈收入的比例為7.16%。雖然政策推動并購市場活躍，但仍難有效彌補IPO放緩對于券商收入的影響。

另外，《每日經濟新聞》記者也觀察到，A股市場并購業務集中度非常高。從并購業務收入來看，2023年總營收規模前十的券商中，并購重組財務顧問業務凈收入超過1億元的只有3家券商。

然而，這并不妨礙各大投行將視角轉向并購重組。前述招商證券人士表示，中長期來看，國內資本市場不斷走向成熟，并購重組未來在券商業務的占比會不斷提升，各大券商的展業模式也將由以IPO為主，逐步轉向為重要客戶提供全方位服務。

同樣，民生證券相關負責人也說道，過去，由于并購重組業務落地難度大、收費價格低，對券商整體收入貢獻較低，未來若IPO業務持續放緩，隨著并購重組市場的活躍度提升，并購重組業務對于券商投行是非常可觀的業務機會，有可能會成為投行創收的主力。

值得一提的是，廣發證券相關人士表示，并購重組業務將是券商實現差異化發展的重要品種。“并購業務存在業務周期長、業務難度大、復雜性強等特點，不同的業務重心布局會促成券商尋求構建自身的競爭力。因此，并購業務也成為投行服務客戶的差異化競爭力來源之一。”

當前并購重組迎來新機遇，各大投行也紛紛發力。廣發證券相關負責人表示，面對本輪并購新政，公司重點聚焦新質生產力方向轉型升級、產業鏈補鏈強鏈等方向，為各機構、組織及企業提供專業并購服務。首先是加大對并購重組業務的資源投入；其次是將行業龍頭公司作為重點展業對象；第三是將傳統行業整合作為重要展業方向；最后是注重生態圈建設。上述人士還表示，公司并購業務以大灣區作為業務拓展核心，同步深耕其他重點區域、重點行業和重點客戶。

民生證券相關負責人則表示，全力配合國聯證券與公司的重組整合，利用與國聯證券的并購整合契機，實現優勢互補、資源共享，更好地服務客戶；同時，盡快改變投行業務團隊對于IPO業務標準化模式的思維方式和工作習慣，通過優化激勵機制引導投行業務人員積極開拓并購重組業務。另外，還將繼續立足公司“投資+投行+投研”業務優勢，從提供IPO項目保薦、并購重組以及資源的導入和整合等系統性服務為上市公司賦能。

封面圖片來源：視覺中國