每經編輯｜王鑫

“首先要說明的是，我們不是要推薦茅臺個股，個股研究并不是我們擅長的領域，只是以此為例，想分析一種貨幣超發背景下的長期大類資產配置思路。”

5月17日，中泰證券宏觀首席梁中華在最新發布的報告中，提供了一種在紙幣濫發情況下大類資產配置的思路，認為買茅臺=買黃金。

圖片來源：微信公眾號文章截圖

他認為，長期來看，如果紙幣不斷超發，只要供給速度較慢、能夠長期存活下來的資產，其以紙幣標價的名義價格都是受益的。不僅僅是黃金，茅臺酒某種程度上也是一種“貨幣”，茅臺公司的股價和黃金價格的走勢有很大相關性。

圖片來源：微信公眾號文章截圖

該報告有以下4個主要觀點：

1、50年時間：紙幣都成了“紙”。國際黃金價格的飆升，恰恰開始于紙幣脫鉤黃金后的時代。從1971年至今，美元對黃金貶值了97%，其它紙幣的貶值幅度更大，基本都在99%以上。紙幣相對黃金大幅貶值，背后主要是相對稀缺性的變化，紙幣過度超發。

2、通脹消失了？沒有通縮就是通脹。從理論上來說，紙幣的超發必然會帶來紙幣標價的商品價格的上漲，全球物價水平的飆升也是開始于1971年之后的紙幣泛濫時代。在1971年之前的110年中，有35%的時間美國CPI同比為負值。但1971年至今，美國CPI同比基本上沒有出現過負值。所以并不是2000年之后的貨幣超發沒有帶來通脹，而是如果沒有貨幣超發，通脹水平可能會更低，貨幣超發對通脹仍是有推動作用的。

3、資產的“通脹”更嚴重：貧富分化的視角。多印刷出來的紙幣，總要有個流向，如果流向“窮人”，就會推升通脹水平；如果流向“富人”，就會推升資產價格。當前又到了全球貧富分化的一個高點，貨幣越來越傾向于流向“富人”，所以未來可能很難看到消費類商品的通脹，而更多會體現為資產類商品的漲價，資產泡沫仍會一個接著一個的演繹。

4、稀缺資產更受益：買茅臺=買黃金。長期來看，如果紙幣不斷超發，只要供給速度較慢、能夠長期存活下來的資產，其以紙幣標價的名義價格都是受益的。不僅僅是黃金，茅臺酒某種程度上也是一種“貨幣”，茅臺公司的股價和黃金價格的走勢有很大相關性。當然我們并不是要在當前時點去推薦茅臺個股，只是以此為例提供一種紙幣濫發情況下的大類資產配置思路。過去十幾年，盡管我國股市指數沒有多少漲幅，但核心優質公司的股價卻不斷創新高，這就是貨幣超發帶來的影響，優質資產長期更加受益于貨幣超發。

抗通脹等視角無疑觸發了很多人的焦慮感，針對這份報告的資產配置思路，有網友評價為“良心”。不過，也有較真的網友并不買賬，認為“太小看茅臺了”，“應該是買茅臺勝似買黃金”。

圖片來源：網友評論截圖

那么問題來了！作為兩類不同的投資品，考慮抗通脹，茅臺（股票）和黃金誰更優秀？

數據是客觀的，先來比比歷史收益。

根據梁首席的報告，黃金價格飆漲始于布雷頓森林體系崩潰后。從1971年至今，美元對黃金貶值了97%，其它紙幣的貶值幅度更大，基本都在99%以上。從1971年至今的近50年里，黃金價格上漲了將近36倍，年化漲幅達到了7.6%。

貴州茅臺IPO時的發行股數是7150萬股，發行價是31.39元，募集資金22.44億元。

2001年8月27日，貴州茅臺正式上市，公司總股本為2.5億股，首日的開盤價是34.51元。由于沒有增發過股票，只通過幾次送轉后使總股本擴大到12.56億股，因此可直接用總市值變化來計算年化收益率。按照首日開盤價及總股本計算，市值為86.28億元；按照最新股價1313元及總股本計算，市值已達16491.28億元，是初始市值的191.14倍，二級市場股價年化漲幅30.04%。此外，貴州茅臺上市以來，不增發股票卻大方分紅19次，累計分紅達757.3億元，是其IPO募集資金的33.75倍，上市首日總市值的8.78倍，分紅年化收益也高達11.47%。（不考慮資金時間價值，假設分紅后不再投資）

假如一個投資者在茅臺上市首日以開盤價34.51元買進100股持有至今，初始投入資金為3451元，如今，股票市值高達約66萬，此外賬戶里還有11.65萬分紅資金可用。

圖片來源：視覺中國

由于黃金采用美元計價，茅臺股票采用人民幣計價，這里不得不考慮匯率因素。我國匯率制度幾經改革，改革開放以來，人民幣兌美元匯率先降后升，截取貴州茅臺上市以來時間段比較，人民幣匯率從8元時代到如今7元時代，整體略有升值。因此，最終收益率誰高誰底，一目了然。茅臺股票能取得比黃金更好的超額收益，原因何在？

在《巴菲特致股東的信》中，黃金被定義為一種不會有任何產出的資產，巴菲特有一段精彩的論述：

“作為一種大類資產，投資者對于黃金有著巨大的熱情，因為他們信不過其他投資產品，特別是紙幣（他們的價值的確令人擔憂）。

然而，黃金有兩大缺點，既沒有太多用處，也不能自我繁殖。的確，黃金有一些工業和裝飾上的用途，但是，這兩種用途的需求都很有限，而且無法吸收新的產能。同時，如果你擁有一盎司的黃金，你會一直擁有一盎司，不會有增長。”

按照巴菲特的觀點，最為理想的投資資產應該是這樣的，這類資產在要求很少的新資本再投入的情況下，依然能在通貨膨脹期間，提供維持其購買力價值的產出。巴菲特最鐘情這類資產。

無疑，像茅臺這樣的公司可以通過這個雙重標準的測試。

不過，股票與黃金本就不是同一類資產，茅臺勝似黃金，僅僅是從收益性這個角度來說，而且是一種后視鏡角度，再考慮到資產的風險性、流動性、投資者屬性等指標，更不能簡單類比。

（本文內容僅作為參考，不作為投資依據）

封面圖片來源：攝圖網