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全球央行們過去十年里慷慨的寬松政策催生了一代“僵尸企業”：那些由于債務負擔沉重，現金創造乏力而本應該倒閉的公司，在超低利率和流動性寬裕的環境下得以繼續茁壯成長。

然而這些對實體經濟毫無貢獻的表面光鮮卻難掩全球增長的疲態。全球經濟增速長期且持續下降、企業營收和利潤持續放緩都指向一個“僵尸化”的世界。

高盛分析師Peter Oppenheimer近日在一份報告中指出，我們已經身處“增長地獄”，長期實際全球GDP增速已經衰竭至歷史低位，更重要的是，對股票和資本市場中期定價有重大影響的趨勢增長(trend growth)也已經放緩。

長期處于低位的利率，大規模擴張的央行資產負債表以及激進的財政擴張都沒有能夠扭轉趨勢。從歐洲、美國到日本的長期經濟增長預測繼續維持金融危機以來的下降趨勢。與此同時，美國實際名義GDP持續走弱，歐洲和日本的情況更為嚴重。

全球經濟增長的這種長期下滑，與利率發出的信息是一致的。盡管各國央行目前共同持有全球約三分之一的主權債務，但名義債券收益率還在持續下降。

正如高盛所指出的，“在我們歷史悠久的英國，10年期債券收益率已回落至18世紀以來的創紀錄低點。”與此同時，德國10年期國債收益率已大幅下跌，并可能進一步下跌。因此，不能排除名義收益率回落至零以下的可能性。在量化寬松期間，2年期和5年期德國國債收益率均大幅下跌至負值。

“僵尸企業”難辭其咎

全球增長長期且持續的下降以及通縮壓力的增長可能受到多方面因素的影響，包括人口、技術、全球儲蓄過剩和期現溢價下降等，然而企業“僵尸化”也是一個難辭其咎的因素，這體現在企業的營收和利潤增長放緩中。

高盛認為，利潤增長連同股票回報很可能在很長一段時間內都將保持溫和。就名義增長率低的影響而言，只需要看看名義銷售增長率就可以了。自金融危機以來，名義銷售增長率不僅一直在放緩，而且目前是歷史上(不包括大蕭條時期)10年滾動平均值的最低水平。

這在歐洲尤其顯著，企業收入增長發生了戲劇性的逆轉：在本世紀初，那些收入增速大于8%的高增長公司在市場占據主導地位，然而在過去二十年里，隨著歐洲經濟和股市增長乏力，高增長公司相對于低增長公司在市場的占比出現了萎縮。

這種經濟和收入增長下降的直接后果是，總收益一直很弱，而且越來越弱。正如高盛進一步指出的，在金融危機期間利潤大幅下滑之后，2010年出現了強勁反彈。但就歐洲和亞洲而言，自那以來，它們的盈利增長率一直停滯不前。對于不包括美國在內的世界而言，2017年出現了短暫的喘息，當時全球經濟同步強勁復蘇，導致企業利潤強勁增長。

高盛現在預計，在沒有估值上升驅動的情況下，企業利潤將恢復到個位數的低增長時期。估值上升是近年來企業回報的一個關鍵驅動因素。因此，高盛越來越相信，股市幾乎沒有任何上漲空間。

科技企業撐起盈利“半邊天”但也不可能永遠保持高速

在沉悶的增長故事中，美國科技企業是一個顯眼的例外。

美國利潤增長之所以能夠領先全球，除了回購熱潮的推波助瀾外，美國科技企業的繁榮功不可沒。在銷售強勁增長和利潤率大幅上升的雙重推動下，技術企業（主要是美國大型科技公司）利潤大幅上升。

高盛指出，金融危機以來，標準普爾500指數成份股公司利潤率的上升，有一半是由科技行業推動的。扣除技術企業的影響，美國和歐洲的利潤率差距縮小了一半，全球利潤也僅略高于金融危機前的水平。

然而，即便如高盛這樣的科技企業擁護者也認為，未來該部門的利潤和收入不可能一直保持如當前一樣高速增長，這是預期未來全球盈利增長將放緩的一個原因。

此外，利潤率也限制未來的盈利增長。過去二十年里，在技術和全球化的推動下，利潤在GDP中的占比持續上升。但高盛認為，未來利潤率的增長不太可能保持如此強勁，原因如下：

首先，勞動力市場緊縮和民粹主義政府抬頭可能導致工資上漲;從邏輯上講，利潤率和工資成本之間呈反向關系。

其次，如上所述，技術利潤率的大幅上升不太可能重演，尤其是在蘋果令人震驚地下調利潤預期之后。而且，監管和稅收成本的上升也可能會帶來一些壓力。

如何終結僵尸化？

那么我們能做些什么來扭轉這些令人不安的趨勢呢?

金融博客Zerohedge指出，答案很簡單：終結“僵尸企業”，允許企業之間的“自然選擇”和競爭性資本主義回歸。

要實現這一點，利率必須大幅提高，超過目前大多數無法生存的企業賴以生存的門檻。兩年前，國際貨幣基金組織(IMF)發現，如果利率顯著上升，大約20%的美國公司將倒閉。

然而就目前的情形來看，央行們顯然沒有這樣的決心。隨著全球經濟增長風險上升和金融市場動蕩，美聯儲已經帶頭“轉鴿”，其他國家的央行紛紛跟進，印度打響新年降息第一槍，澳洲聯儲稱未來降息可能性上升，新西蘭聯儲延遲加息預期時間。英國、日本、歐洲央行也紛紛下調經濟預期，為寬松埋下了伏筆。

Zerohedge認為，只要央行繼續人為壓低利率，那么“僵尸企業”就能夠繼續茍延殘喘，收入和利潤增長也只會繼續放緩，稀有資源和資本就會繼續被錯配。

華爾街見聞 葉楨