圖片來源：視覺中國

最近，以中國存托憑證（CDR）制度承接中概股回歸A股的可能性引起廣泛探討和關注。業內人士表示，CDR的引入還存在一些障礙，有待破冰。未來一旦CDR推行，將有利于跨境協調能力強、托管和清算能力強的龍頭券商。

引入CDR需制度先行

業內人士稱，CDR是指以中國境內證券市場為其發行和交易場所的一種可轉讓的存托憑證。從國際慣例推知CDR基本操作邏輯可能是：存托機構將中國境外公司的股票存管于該等境外公司注冊地的托管銀行，并在中國境內發行代表該等股票的存托憑證，從而間接實現該等境外公司股票在中國境內證券市場交易和流通之目的。

漢坤律師事務所認為，CDR本身是對國際資本市場已經實踐多年的存托憑證的借鑒，結合中國具體的監管環境，CDR與中國現有法律框架之間的整合和協調不可避免。

“牽一發動全身，CDR的提出帶來很多挑戰。”中國人民大學法學院教授劉俊海指出，首先就是解決CDR的法律地位問題，現行的法律沒有直接對于CDR問題作出明確的、具有可操作性的規定，因此一定要制度先行，要抓緊時間同步聯動修改《公司法》和《證券法》。另外，發行和交易具體的行為規則也要靠自上而下的制度設計。

漢坤律師事務所表示，CDR引入過程中存在一些的法律問題，例如CDR與基礎證券（CDR所代表的發行人的股票）之間是否可以相互轉換。除此之外，缺乏CDR上市審核標準及上市后對CDR上市公司的監管規則。

中信證券(600030,股吧)分析師邵子欽表示，由于人民幣在資本項下不可自由兌換，若不能自由兌換將出現“同股不同價”的情況。為突破政策障礙，目前專家建議有：額度范圍內的自由兌換，類似港股通額度管理，資本閉環交易；發行美元CDR，居民和企業以美元儲蓄參與，機構投資者以QDII額度參與；以固定規模發行不能互通的CDR，獨立定價。

漢坤律師事務所認為，CDR在中國成功落地尚需對現有法律框架和實施細則進行一定的創新和調整，并協調國內不同監管部門以及跨境證券監管部門通力合作。

深交所總經理王建軍日前表示，對于CDR，交易所已經研究了很長時間，今年基本具備了推出的條件。武漢科技大學金融證券研究所所長董登新認為，A股市場沒有國際板，在目前推出國際板難度比較大的情況下，CDR是一個很好的過渡方式，相對比較穩健，它對于推進A股的國際化也是非常重要的一步。先從中概股回歸A股做起更為妥當，有利于積累國際化的經驗，等將來時機成熟的時候，也可以構建專業的國際板，直接引進國外一些優秀的企業來A股掛牌上市。

龍頭券商有望受益

存托憑證發行主要涉及兩大中介金融機構：存券機構和托管機構。金融混業的美國市場，ADR的存券機構主要由商業銀行來承擔，紐約梅隆、花旗銀行、德意志銀行和摩根大通是全球最大的四家DR存券機構。上交所課題研究《NASDAQ中國上市公司發行CDR可行性研究》中指出，相對于商業銀行來講，我國證券公司更適合成為CDR存券機構。

邵子欽認為，存券機構需要熟悉國內外證券市場運作、具備安排證券發行能力、有上市推薦和擔保能力、具備與托管機構、律師、會計師和證券登記結算機構的協調能力。跨境協調能力強、托管和清算能力強的證券公司將受益。

“我們認為只有龍頭券商能夠勝任這兩個重要的中介角色。”天風證券陸韻婷表示，券商在CDR業務中將賺取掛牌費、托管費和可持續的后續服務費。因此一旦CDR制度推行，大券商等于建立了國內資本市場和境外上市優質中資股的聯通通道，而優質股票具有資源稀缺性，大券商的“護城河”由此而來。

來源：中國證券報 記者：林婷婷