長江證券策略分析師葉如禎、張宇生今日發表最新研報，對供給側改革以來五輪漲價行情進行了基礎復盤，從供需、流動性及風險偏好三維度，簡要梳理行情啟動與終結的原因。并以此為基礎，思考本輪漲價行情終結的條件。

下面是五輪漲價行情發生的原因及主要特點：

第四輪，2017年春季，全球基建思潮。終結方式，PPI見頂+特朗普交易逆轉。國內，呈現基建預期強化與流動收緊兩股力量間的對抗，最終前者主導市場。海外，市場對特朗普交易的關注顯著超越了聯儲年內三次加息的預期。本輪始于典型的春季躁動，過程略有不同，終于價格筑頂市場預期小周期頂部已至。

第三輪，2016年冬季，再通脹與類滯漲。終結方式，通脹擔憂+美國大選。國內，實體經濟的核心線索是“類滯漲”階段的逐步確認。海外，兩條主線，一是發達經濟相繼復蘇油價抬升；二是全球流動性拐點將至，同時伴隨政治事件擾動。本輪啟動與調整的本質，是市場對于漲價的解讀自行業景氣演進至通脹擔憂。

第二輪，2016年夏季，供給側的力量。終結方式，消費接力+油價大跌。本輪的啟動在需求平穩背景下，受益于二季度供給側改革提速，至7月由第一批環保督查接力。本輪漲價并未有顯著轉弱，而市場由于經濟不確定性開始追逐消費。

第一輪，16年春季，來之不易的復蘇。終結方式，經濟轉弱+期貨監管。國內，流動性與匯率的短期擾動讓位于小周期復蘇及供給側改革的政策紅利。海外，聚焦點均圍繞聯儲加息及對中國匯率端的沖擊而展開。本輪雖置身于春季躁動，但啟動的本質仍是一輪典型的小周期復蘇，終于經濟數據的階段性轉弱。

五、第五輪，兩階段的演繹。回顧本輪漲價行情，有意思的是，先后經歷的兩個階段，第一階段是“漂亮”50 向周期龍頭的擴散行情；第二階段是供需超預期下的漲價行情。本質均是受益于漲價，但驅動略有不同，前者是周期龍頭的“低估值+高業績”，后者是從地產超預期的需求驅動轉向環保督查的供給驅動。

葉如禎、張宇生總結前四輪行情，得出結論是：行情的終結必須滿足驅動證偽（主）+風險沖擊（次）兩個要素。

葉如禎、張宇生同時認為，本輪的啟動，經歷兩個階段：一是“漂亮”50至周期龍頭的擴散行情；二是供需超預期下的漲價行情。本質受益漲價但驅動有所不同，前者是不確定性下追逐“低估值+高業績”，后者是供需兩旺盈利改善伴隨風險偏好提升。啟動經歷四個重要鋪墊，一流動性預期改善；二6月加息落地；三納入MSCI；四經濟好。本輪的終結，從驅動維度，供給環保限產難證偽，關注兩條路徑，一是，需求轉弱，二是通脹擔憂。7月低基數，結合中觀反饋，地產與工增難低預期。本周公布的通脹平穩。因需求的決斷可能會推遲至下月公布的8月數據。風險沖擊維度，關注兩個層面，一是，美聯儲9月議息會議加息與縮表決議。從復盤來看，漲價行情與議息會議密不可分。二是，金融相關政策再度趨嚴引發流動性預期惡化。而在未看到這兩個維度顯著沖擊前，葉如禎、張宇生認為，本輪漲價行情仍有空間。

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