每經編輯(ji)｜每經記(ji)者(zhe) 王一鳴(ming) 黃(huang)小聰     

每經記者 王(wang)一鳴 黃小聰

經過首日(ri)(ri)平穩上線后，昨(zuo)日(ri)(ri)（2月(yue)10日(ri)(ri)）期權市場收盤(pan)總成交1.78萬張(zhang)合約，權利(li)金成交額(e)約為(wei)(wei)2549萬元，持(chi)倉(cang)量(liang)為(wei)(wei)1.44萬張(zhang)，量(liang)能(neng)總體與首日(ri)(ri)接近(jin)。最活躍的期權合約分別為(wei)(wei)上證50ETF購3月(yue)2200（上漲13.47%）和上證50ETF沽3月(yue)2450（下跌17.25%）。

昨日(ri)(ri)盤后(hou)，艾方資(zi)產總(zong)裁(cai)、投資(zi)總(zong)監蔣鍇接受《每日(ri)(ri)經(jing)濟新聞》記者采(cai)訪時評價稱，“前兩個交(jiao)(jiao)(jiao)易(yi)(yi)日(ri)(ri)盤面(mian)較為平穩，總(zong)體走勢與理論(lun)偏差不大，交(jiao)(jiao)(jiao)易(yi)(yi)者分歧主要在(zai)隱含波(bo)動(dong)(dong)率(lv)上；由于(yu)首日(ri)(ri)開盤，指(zhi)導(dao)性(xing)的隱含波(bo)動(dong)(dong)率(lv)在(zai)40%左(zuo)(zuo)右(you)(you)，之后(hou)實際交(jiao)(jiao)(jiao)易(yi)(yi)中，隱含波(bo)動(dong)(dong)率(lv)下降(jiang)；今(jin)天(tian)（10日(ri)(ri)）隱含波(bo)動(dong)(dong)率(lv)就在(zai)30%左(zuo)(zuo)右(you)(you)。”

目前(qian)期權走勢(shi)與其合理價(jia)值沒有明顯偏差，蔣鍇談道(dao)，“整(zheng)體表現屬于預期之內(nei)，典(dian)型的(de)便是我們想在里面做套利，但是發現并沒什么(me)套利空(kong)間。”

隱含波動率小幅波動

上(shang)述提及的(de)(de)隱(yin)含(han)波(bo)動率(lv)反映的(de)(de)是投(tou)資者對未來標(biao)的(de)(de)證券(quan)波(bo)動率(lv)的(de)(de)預期(qi)(qi)。影響期(qi)(qi)權價(jia)(jia)格(ge)的(de)(de)變量有標(biao)的(de)(de)產品價(jia)(jia)格(ge)、執行(xing)價(jia)(jia)格(ge)、無風險利率(lv)、到期(qi)(qi)時(shi)間、基礎資產的(de)(de)波(bo)動率(lv)等。

衍生品業內人士闡述，期(qi)權(quan)的(de)價(jia)值與(yu)隱含波動(dong)率(lv)呈現正相關(guan)的(de)關(guan)系。因(yin)此，隱含波動(dong)率(lv)下降會(hui)使得期(qi)權(quan)的(de)價(jia)值下降，專業上把這(zhe)叫(jiao)做期(qi)權(quan)的(de)vega風(feng)險。這(zhe)一風(feng)險是(shi)股票和期(qi)貨(huo)(huo)所不(bu)(bu)具(ju)有的(de)。因(yin)此期(qi)權(quan)投資(zi)者(zhe)不(bu)(bu)但需要關(guan)注(zhu)標的(de)現貨(huo)(huo)的(de)漲跌，還(huan)要關(guan)注(zhu)隱含波動(dong)率(lv)的(de)變化(hua)。

某大型券商金(jin)融工(gong)程人(ren)士向《每日經濟新聞》記者指出，相比首日波(bo)動率明顯下降，10日各合(he)約(yue)的(de)隱含(han)波(bo)動率僅在(zai)一個較小(xiao)范圍內波(bo)動，認購(gou)期權的(de)隱含(han)波(bo)動率基本(ben)維持(chi)在(zai)27%～30%,認沽期權維持(chi)在(zai)34%～36%之(zhi)間(jian)。

據《每(mei)日(ri)經濟新聞(wen)》記者觀察，與首(shou)日(ri)成交還有個不同點在(zai)于，伴(ban)隨現貨50ETF續漲，期(qi)權端認(ren)購齊(qi)漲、認(ren)沽(gu)(gu)則集體下跌(die)。這(zhe)是(shi)否代(dai)表市場看(kan)好后(hou)(hou)市？ 上(shang)證所(suo)相關人士對(dui)此(ci)表示，“50ETF價(jia)格(ge)(ge)上(shang)漲，在(zai)影響期(qi)權價(jia)格(ge)(ge)的其他因素（如波動率、無風險(xian)利率等）未(wei)出現大幅變化的情況下，認(ren)購期(qi)權價(jia)格(ge)(ge)自然跟隨上(shang)漲，認(ren)沽(gu)(gu)期(qi)權價(jia)格(ge)(ge)相應下跌(die)，這(zhe)并不代(dai)表投資者對(dui)后(hou)(hou)市的判斷。”

“在(zai)成熟的期(qi)權市(shi)場(chang)，投(tou)資者經常利用期(qi)權交易中認(ren)沽(gu)/認(ren)購期(qi)權成交比、持倉比等指標(biao)來判斷(duan)標(biao)的證券后市(shi)走勢和風險變化。”他(ta)談到，如首日認(ren)沽(gu)/認(ren)購期(qi)權成交比為(wei)0.66（低(di)于(yu)1表(biao)示對市(shi)場(chang)看好）。

據某(mou)大型券(quan)商金(jin)融人(ren)士昨日(ri)向《每日(ri)經濟新聞(wen)》記(ji)者估算，第二日(ri)（10日(ri)）認(ren)(ren)購期權成(cheng)交(jiao)9820張，認(ren)(ren)沽(gu)期權成(cheng)交(jiao)7985張，認(ren)(ren)沽(gu)認(ren)(ren)購比率為0.81。

加掛8個合約/

昨(zuo)日，記(ji)者從(cong)上證所獲(huo)悉(xi)，10日上證所加掛(gua)了共8個50ETF期權合約（認購及(ji)認沽(gu)各(ge)半；到期日3、4、6、9月各(ge)兩組(zu)），行權價為2.45元，加掛(gua)原(yuan)因(yin)均為“波動(dong)加掛(gua)”。

據了(le)解，加(jia)(jia)掛(gua)一(yi)般分為到期(qi)(qi)(qi)加(jia)(jia)掛(gua)、波動加(jia)(jia)掛(gua)和調整加(jia)(jia)掛(gua)。按(an)相關定義，波動加(jia)(jia)掛(gua)是指如果在合(he)(he)約存續期(qi)(qi)(qi)期(qi)(qi)(qi)間，合(he)(he)約品種由于價(jia)(jia)格波動導致實(shi)值(zhi) （或(huo)虛(xu)值(zhi)）期(qi)(qi)(qi)權合(he)(he)約的數量少(shao)于2個時，那(nei)么需要(yao)在下一(yi)交易日(ri)按(an)行權價(jia)(jia)格間距依序增掛(gua)新行權價(jia)(jia)格合(he)(he)約，保(bao)證實(shi)值(zhi)（或(huo)虛(xu)值(zhi)）期(qi)(qi)(qi)權合(he)(he)約至少(shao)2個。

上證所相(xiang)關人士對此(ci)解(jie)答，2月(yue)9日(ri)(ri)50ETF的(de)(de)(de)收(shou)盤價為(wei)2.331元(yuan)，基準行權價格為(wei)2.35元(yuan)，當日(ri)(ri)場內各到期(qi)(qi)月(yue)份的(de)(de)(de)都只有1個(ge)(ge)行權價格（2.4元(yuan)）高于(yu)基準行權價格，所以(yi)，按照0.05元(yuan)的(de)(de)(de)行權價格間距，加掛(gua)了各到期(qi)(qi)月(yue)份1個(ge)(ge)行權價為(wei)2.45元(yuan)的(de)(de)(de)合(he)約，加掛(gua)后，行權價格高于(yu)基準行權價格的(de)(de)(de)合(he)約達到2個(ge)(ge)。這樣(yang)共加掛(gua)4個(ge)(ge)到期(qi)(qi)月(yue)份的(de)(de)(de)認購、認沽共8個(ge)(ge)合(he)約。新合(he)約自2月(yue)9日(ri)(ri)的(de)(de)(de)下一個(ge)(ge)交易日(ri)(ri)，也(ye)即(ji)2月(yue)10日(ri)(ri)開始交易。

從投資者(zhe)交(jiao)易(yi)層面(mian)看，具有(you)多年海外期權交(jiao)易(yi)經(jing)驗的蔣鍇(kai)告訴(su)《每(mei)日經(jing)濟新聞》記(ji)者(zhe)，“目前流(liu)動性主要依靠做市商雙邊(bian)報價，但(dan)可(ke)能(neng)是現在做市商較(jiao)少、經(jing)驗有(you)限，所以報價盤口(kou)連續性上較(jiao)差(cha)。”

“現在交(jiao)易(yi)還(huan)不夠(gou)活躍，所以(yi)價差(cha)大(da)很正(zheng)常，接下來(lai)隨著(zhu)參(can)與者越來(lai)越多(duo)，盤口流動性會更好一點。”蔣(jiang)鍇認為。

另一(yi)位機構(gou)人士向記(ji)者表示，“我(wo)們這兩天還是(shi)(shi)以觀望為主(zhu)，實際交易并不多，主(zhu)要操作(zuo)的也是(shi)(shi)最(zui)活(huo)躍的合約(yue)，并嘗試去做一(yi)些套利(li)，但獲(huo)利(li)空間(jian)不大。”

如何套利？/

蔣鍇認為(wei)，套(tao)利(li)方式(shi)(shi)各家做(zuo)法不同(tong)，應用較多的(de)是基于平價理(li)論的(de)套(tao)利(li)，就是認購和(he)認沽期權之間某種(zhong)形式(shi)(shi)上有(you)一(yi)個價格(ge)轉換(huan)關系，當這(zhe)個轉換(huan)關系發生偏移之際，就有(you)套(tao)利(li)空間。

“實(shi)際更有價值(zhi)的(de)是(shi)基于(yu)波動(dong)(dong)率的(de)套利，比(bi)如說現在(zai)市場隱含波動(dong)(dong)率是(shi)在(zai)40%，我(wo)覺得(de)偏高(gao)了，那么就(jiu)可以賣出期(qi)權(quan)；反過來，我(wo)要是(shi)覺得(de)偏低了，那我(wo)可以買入期(qi)權(quan)，這里面就(jiu)包含了我(wo)們對于(yu)波動(dong)(dong)率的(de)判斷(duan)。”蔣鍇向(xiang)記(ji)者解析。

“除(chu)了(le)盤口流動性不足(zu)，價(jia)差(cha)較大之外，我(wo)覺得初期的投資者(zhe)也都比(bi)較專(zhuan)業(ye)，所以這兩(liang)天(tian)套利(li)空間(jian)很小。”他認為，即便想(xiang)投機，和(he)做市商(shang)整個體(ti)量來比(bi)，投機盤太小。

廣(guang)發(fa)證券相關(guan)人(ren)士曾(ceng)指出(chu)(chu)，首日50ETF曾(ceng)短(duan)暫出(chu)(chu)現(xian)套利(li)機(ji)會，最高收益(yi)的套利(li)機(ji)會出(chu)(chu)現(xian)于10時(shi)20分左右，由買入 “50ETF購3月(yue)2250”，賣出(chu)(chu)“50ETF沽(gu)3月(yue)2250”組(zu)成，扣除費用后，預計收益(yi)率1.35%。

昨日，接近上證所相關人士向(xiang)《每(mei)日經濟新聞》解析，所謂期(qi)權的(de)無風險套利(li)，主要是指投資(zi)者利(li)用期(qi)權平價關系的(de)短暫偏離，同時買入（賣出）認購、賣出（買入）相同行權價的(de)同月認沽和對應(ying)數(shu)量的(de)標的(de)現貨，以獲得(de)無風險正(zheng)收益(yi)的(de)策略。

該(gai)人士舉例，如昨(zuo)日（10日）盤中，當標的(de)(de)價(jia)格(ge)(ge)為2.344元時，“50ETF購3月2300”與“50ETF沽3月2300”的(de)(de)買(mai)價(jia)和(he)賣價(jia)短時出現(xian)0.1330與0.0780元，若投資者此時立即賣出1張 “50ETF購3月2300”，買(mai)入(ru)1張 “50ETF沽3月2300”，買(mai)入(ru)10000份50ETF，則他在開(kai)倉時每(mei)份的(de)(de)總成本為2.289元，然而到期時，不論標的(de)(de)價(jia)格(ge)(ge)高于(yu)還是低(di)于(yu)行權價(jia)2.300，該(gai)投資者都將以每(mei)份2.300元的(de)(de)價(jia)格(ge)(ge)賣出10000份50ETF，所以他在到期日每(mei)份的(de)(de)收(shou)入(ru)2.300元，大于(yu)開(kai)倉時的(de)(de)成本2.289元，每(mei)份份額(e)套利空間就等于(yu)0.011元（2.300-2.289）。

“若(ruo)該(gai)套(tao)利收益能覆蓋全部交易(yi)成本，則該(gai)操作就(jiu)是一個成功的無(wu)風險套(tao)利行為。然而，類似的機會均轉瞬(shun)即逝(shi)。”該(gai)業內(nei)人士(shi)指出。

談(tan)及近期交易(yi)計劃，蔣鍇向記者(zhe)表示，“短期來(lai)說，可能套利空間有限，但是如果期權定價(jia)合理的話(hua)，作為風險對(dui)沖(chong)工具(ju)，我們(men)會(hui)用(yong)(yong)得(de)更(geng)加放心(xin)一點；如果價(jia)格(ge)波動很大(da)，經常出現不合理偏移的話(hua)，用(yong)(yong)作對(dui)沖(chong)則比較難(nan)受。”