隨著QFII、RQFII規模不斷擴大，滬港通即將開通，未來A股行情的波動性必定會顯著增強。因此，當前我們在尋找滬港通帶來的短期投資機會之時，更應密切關注滬港通以及可預期的深港通實施后的A股國際化趨勢。由于投資者今年股市收益均超出年度目標預期，已開始兌現收益和轉向防御，因此，我們對四季度A股整體持相對謹慎的觀點。10月A股走勢可能呈先高后低的格局，投資者操作上可以采取“邊打邊撤”的策略。

在過去的兩個月里，A股市場爆發了一輪空前的牛熊大辯論。如今，隨著A股走勢進入震蕩期，牛熊之辯還會繼續。持牛市論者以80后為代表的市場履歷較短的新生代投資者居多，持熊市論者則以經受過多次牛熊洗禮、以60后、70后為代表的老股民居多。在新思維、新技術、新模式層出不窮的社會轉型期，在股市熊跡未除、牛形未顯的切換期，這種牛熊之辯是必然現象。并且，基于經濟與股市仍處于換擋切換期，這種牛熊之辯還將繼續，進而揭示后階段的行情趨勢。

市場新銳顛覆市場舊觀念

實際上在牛熊之辯中，以80后為代表的市場新銳們的新思維、新模式，和以60后、70后老股民為代表的傳統思維和傳統價值觀早已淋漓盡致地體現在A股結構化行情中，前者表現在創業板與中小板的新興產業股中，后者表現在對經濟數據津津樂道和對傳統藍籌股的不離不棄中。新銳們在對新思維、新技術、新模式、新題材的創造上領先一步，并且善于標新立異(如奇葩研報層出不窮)，也敢于顛覆(如對看空者的公開宣戰)，但弱于風險把控、容易失控；后者經驗老到、穩扎穩打，在經歷多次牛熊洗禮后的風險意識很強，但墨守成規之下難以享受到風險收益和超額收益。因此，當前時期的牛熊爭辯還沒有對錯之分，正因為不能界定孰是孰非，這種牛熊爭辯及其對行情的影響還將繼續。

在具體行情表現上，以創業板與中小板為代表的諸多新興產業股、跨界產業股，以及具有政府剛性投資概念的軍工股早已打破了傳統思維下的PE估值邊界，并不斷強勢。對此，市場新銳們對新興產業股也早已摒棄了PE與PB或者其他的傳統估值工具，取而代之的是“市值估值法”——阿里巴巴上市后的市值有2300多億美元，國內新興產業上市公司給估個“零頭的零頭”也得值百億人民幣吧。在此之前，有一段時間美股漲什么，A股即跟漲什么，至于A股相關標的公司有沒有相關的資產和產品技術，以及股價是不是已經高估等，在主題投資名義下已經與行情漲跌毫不相關。

融資市場已浮現泡沫

在股市生態鏈上，二級市場是對資產進行市場化定價和發現價值、創造價值的殿堂。新興產業股在“市值估值法”下高歌猛進，也直接帶動了一級市場、一級半市場的股權交易，以及收購兼并中的資產證券化定價、新設立企業的VC融資的水漲船高。在過去幾個月里，新設企業的B輪融資與A輪融資只相差幾個月估值即上漲幾倍乃至數十倍；上市公司的資產收購兼并中對一項游戲類、影視類、APP類資產估值數十億已是普遍現象。各路資本都在爭做第二個軟銀，去發現第二個阿里巴巴，寄希望通過股權投資實現資本的財富大爆發。但資產定價和風險投資的常識告訴我們，這種“面粉比面包貴”的現象意味著融資市場也已浮現泡沫，而這個泡沫是二級市場創造的；另一個常識是，股權融資、資產證券化等最終實現股權投資財富爆發的出口是二級市場，一旦二級市場不能繼續高歌，必然會倒逼泡沫化股權定價的一級市場產生財富覆滅的巨大風險：一是股權投資大幅度折損的風險；二是買家急劇減少的流動性風險；三是上市后更為艱難的風險；四是收購兼并對資產質量要求大幅度提升的風險。因此，股權融資與資產證券化的繁榮，很大程度上是維系在二級市場上的。

我們節前分析提示，阿里巴巴的海外上市與iPhone6上柜，已經把電子與信息產業股推高到一個市場情緒的巔峰。從企業戰略層面來說，企業上市的時機肯定會選擇在企業發展形勢和上市價值最好的時候，產品出柜的時機也肯定會選擇在市場情緒最佳的時候，意味著在“最好的時候”、“最佳的時機”之后，電子信息行業的相關股票可能會面臨情緒釋放和估值修整的階段性調整。對此，阿里巴巴上市后的持續下跌與蘋果連帶納斯達克指數的回落已經釋放出調整信號。

密切關注A股國際化趨勢

節前我們分析提示，四季度我們更關注的是全球資本與資產市場的一片撲朔迷離。自5月份以來美元指數一直維持強勁升勢、與美元負相關的代表22種商品價格的CRB指數一路單邊下跌、各類有色金屬與貴金屬價格全面下挫、國際原油價格也是節節回落。從9月下旬開始，之前一路高歌的美股、歐洲股市各主要指數以及與A股相關聯的港股也普遍下跌，大有“山雨欲來風滿樓”的味道。

我們認為，在美聯儲逐步退出QE的背景下，歐元適逢其時的QE和降息維持了美股8、9月份的強勢，也從7月份開始通過此消彼長的關系助推美元迅速走強。令我們憂慮和密切關注的是，在全球經濟一片蕭瑟的大背景下，美國過去五年里，前三年通過QE、近兩年通過吸收全球流動性來維持了美元資產價格和經濟的穩健，但這種一家獨大的局面難以持久。近期，中國外匯交易中心宣布在9月30日起在銀行間外匯市場開展人民幣對歐元直接交易，即人民幣與歐元將繞過美元直接交易，也加入了吸收外圍流動性的競爭行列，這意味著堅挺的人民幣與即將進入加息周期的美元從明年起將開始進行“魅力之爭”。隨著QFII、RQFII規模不斷擴大，滬港通即將開通，未來A股行情的波動性必定會顯著增強。因此，當前我們在尋找滬港通帶來的短期投資機會之時，更應密切關注滬港通以及可預期的深港通實施后的A股國際化趨勢。

四季度A股相對謹慎

整體上，四季度A股如有較好的休整，明年A股在國際化進程中才會有更好的機會。下半年以來國際大宗商品與各類資源品價格持續下跌，決定了占A股較大權重的強周期股在產品價格下跌、去產能、高環保成本三大壓力下還難以翻身；近期放松房貸的作用只是護市而非救市，對房地產“不得不護”的舉措也凸顯經濟的虛弱，對樓市本身略有利好作用，但對其他產業帶動的邊際作用有限。我們預期地產股的表現還難以扭轉乾坤。阿里和蘋果帶動信息產業股階段性的“盛極而弱”，意味著新興產業股也可能面臨休整。同時，由于各路投資者今年股市收益均超出年度目標預期，已開始兌現收益和轉向防御。因此，我們對四季度A股整體持相對謹慎的觀點。

10月份A股有四中全會和滬港通兩個影響點，但也有三季度數據和公司季報的兩盆冷水。因此，10月A股走勢可能呈先高后低的格局，投資者操作上可以采取“邊打邊撤”的策略。