3月21日，中國證監會發布《優先股試點管理辦法》(下稱《辦法》)。本次發布實施的《辦法》共9章，70條，包括總則、優先股股東權利的行使、上市公司發行優先股、非上市公眾公司非公開發行優先股、交易轉讓及登記結算、信息披露、回購與并購重組、監管措施和法律責任、附則等。對此，我們分析如下。

1、《辦法》整體略低于預期。主要是優先股公開發行范圍過窄，僅局限在上證50成分股，低于此前上證180、滬深300的預期；嚴格限制可轉換優先股，也制約了優先股的用途。另外，關于個人合格投資者500萬資產要求、票面利率等條款設置方面也過于保守，低于市場預期。

2、優先股發行規模可能有限。從成熟資本市場看，優先股在金融體系中占比很低。以美國為例，截至2012年，優先股約占普通股市值3.2%。《辦法》對優先股票面利率、轉股、發行方式和條件等限制較多，不利于優先股大規模發展。另外，優先股定價過低，將面臨貨幣市場基金、理財產品、信托等資產類別的競爭，如果定價過高，可能面臨超過凈資產收益率(ROE)的風險，企業難以負擔。

3、首發行業大概率集中在銀行、房地產、建筑等行業中，難以大規模擴展到其他行業。優先股發行主體需符合一些基本特征：1)行業毛利率較高，能夠負擔6%~8%、甚至更高的優先股股息；2)行業負債率較高，債務融資受限，特別是一些資產負債率較高的國有企業；3)行業估值較低，市凈率低于1或者在1附近，普通股增發較難實施。而符合條件的行業也主要集中在銀行、房地產、建筑等行業中，暫時難以擴展到其他行業。

4、現階段優先股以融資功能為主，不利于二級市場資金面，難以承擔并購和市值管理工具。從全球資本市場實踐來看，優先股主要作為應急融資工具存在。此次管理層加快推進優先股試點，大的宏觀背景是我國企業負債占國內生產總值(GDP)的比例高達105%，已處于過高水平。因而，當務之急是拓寬企業的融資渠道，化解負債率過高的風險。至于資本市場看重的并購和市值管理工具，我們認為，緊迫程度則相對有限，難以激起大的浪花。

5、結論：不應過高看待優先股的影響，上周五市場已過度反應。1)優先股發展空間有限，且在利率市場化背景下，日益面臨理財產品、貨幣市場基金等資產類別的競爭；2)優先股首發行業主要集中在銀行、房地產等行業中，難以擴展至其他行業；3)優先股的本質是融資工具，不利于二級市場資金面；4)對優先股受益的銀行而言，發行優先股可以計入其他一級資本，補充銀行核心資本充足率。但目前壓制銀行股走勢的是經濟下滑和資產質量。

優先股在銀行、房地產等行業引入后，可能引發市場局部上漲。實際上，上周五這兩大板塊已有明顯上漲。但是，市場的中期趨勢仍與經濟基本面、流動性與風險偏好有關，投資者對于優先股的利好效應還要適當保持謹慎。