只要資(zi)金投向(xiang)和運行效(xiao)率問題(ti)不能有(you)效(xiao)解(jie)決(jue)，今(jin)后還會發生“錢荒”。因此，金融(rong)市(shi)場化(hua)改革(ge)(ge)的(de)著力點應放在(zai)進一步深(shen)化(hua)金融(rong)機構(gou)改革(ge)(ge)，完善(shan)現代金融(rong)業企(qi)業制度上，加強(qiang)公司治理，理順融(rong)資(zi)關系(xi)，提高金融(rong)機構(gou)配置資(zi)源的(de)效(xiao)率，同時進一步加快資(zi)本市(shi)場的(de)市(shi)場化(hua)、法(fa)治化(hua)、國際化(hua)的(de)改革(ge)(ge)取(qu)向(xiang)。

王勇

6月(yue)20日，銀行(xing)間隔夜(ye)拆放利(li)率(lv)(lv)(lv)超過13%，質押式回購市(shi)場(chang)隔夜(ye)利(li)率(lv)(lv)(lv)竟創出30%的歷史最高點(dian)。而且，銀行(xing)間市(shi)場(chang)緊張局勢通過數條路徑蔓延到銀行(xing)理(li)財產品市(shi)場(chang)和證券市(shi)場(chang)，造成銀行(xing)理(li)財產品收益率(lv)(lv)(lv)大(da)(da)幅(fu)攀升(sheng)，滬深股市(shi)急挫。之后(hou)幾天(tian)，隨著管理(li)層維穩措(cuo)施(shi)的推(tui)出，銀行(xing)間市(shi)場(chang)隔夜(ye)拆放利(li)率(lv)(lv)(lv)連續四個交易日下(xia)(xia)(xia)降，到周三已(yi)(yi)下(xia)(xia)(xia)降至(zhi)5.553%，較(jiao)最高點(dian)下(xia)(xia)(xia)降789.1基點(dian)。顯示出貨幣市(shi)場(chang)資金面(mian)整體(ti)緊張情緒已(yi)(yi)大(da)(da)為(wei)緩解。不(bu)過，事情并未過去，透過這次“錢荒”還是應看到其本質，治理(li)銀行(xing)“錢荒”最終(zhong)還要靠金融市(shi)場(chang)化改(gai)革。

盡管結合近期國(guo)(guo)(guo)內外的(de)(de)(de)(de)一(yi)系列(lie)因素(su)可(ke)發現，眼下銀行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)間的(de)(de)(de)(de)“錢荒”只(zhi)是(shi)由于多種(zhong)因素(su)疊加形成的(de)(de)(de)(de)暫時性(xing)、結構(gou)(gou)性(xing)的(de)(de)(de)(de)流(liu)(liu)動性(xing)短缺。我國(guo)(guo)(guo)已經破百萬(wan)億(yi)元的(de)(de)(de)(de)M2存量以(yi)及大(da)幅增(zeng)(zeng)長(chang)的(de)(de)(de)(de)社會融(rong)(rong)(rong)資(zi)規模，再加上(shang)截至6月21日約為1.5萬(wan)億(yi)元的(de)(de)(de)(de)金(jin)(jin)(jin)融(rong)(rong)(rong)機(ji)構(gou)(gou)備付(fu)金(jin)(jin)(jin)，是(shi)完全可(ke)以(yi)滿足正(zheng)常支付(fu)清算(suan)需求的(de)(de)(de)(de)。在如此優越的(de)(de)(de)(de)流(liu)(liu)動性(xing)環(huan)境條件下，居然爆發“錢荒”，的(de)(de)(de)(de)確有(you)(you)(you)些令人感到不(bu)可(ke)思議。這(zhe)當(dang)然折(zhe)射并反映出當(dang)前(qian)金(jin)(jin)(jin)融(rong)(rong)(rong)運行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)中存在的(de)(de)(de)(de)一(yi)些深(shen)層問(wen)題。比(bi)如部(bu)分(fen)(fen)銀行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)利(li)用期限(xian)錯配搞短借長(chang)貸。部(bu)分(fen)(fen)資(zi)金(jin)(jin)(jin)在金(jin)(jin)(jin)融(rong)(rong)(rong)體系內循環(huan)，玩“空(kong)轉(zhuan)”游(you)戲，再杠(gang)桿化現象(xiang)嚴重。不(bu)少資(zi)金(jin)(jin)(jin)進(jin)(jin)入房地產、地方(fang)政府融(rong)(rong)(rong)資(zi)平臺(tai)等(deng)，卻(que)沒(mei)有(you)(you)(you)進(jin)(jin)入實體經濟，新興行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)、“三(san)農”、小微企(qi)業(ye)(ye)(ye)多年(nian)的(de)(de)(de)(de)融(rong)(rong)(rong)資(zi)難問(wen)題仍(reng)是(shi)痼疾。公(gong)司融(rong)(rong)(rong)資(zi)雖(sui)多但(dan)主要被用來“借新還(huan)舊”，這(zhe)也意味著，雖(sui)然企(qi)業(ye)(ye)(ye)現金(jin)(jin)(jin)流(liu)(liu)充裕(yu)，但(dan)公(gong)司的(de)(de)(de)(de)負債(zhai)(zhai)率仍(reng)將持續保持高水(shui)平。尤(you)其是(shi)一(yi)些地方(fang)政府融(rong)(rong)(rong)資(zi)平臺(tai)債(zhai)(zhai)務，部(bu)分(fen)(fen)項目(mu)無法在未來產生足夠的(de)(de)(de)(de)現金(jin)(jin)(jin)流(liu)(liu)。但(dan)最可(ke)怕(pa)的(de)(de)(de)(de)是(shi)，大(da)部(bu)分(fen)(fen)債(zhai)(zhai)務為銀行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)業(ye)(ye)(ye)金(jin)(jin)(jin)融(rong)(rong)(rong)機(ji)構(gou)(gou)持有(you)(you)(you)。這(zhe)些債(zhai)(zhai)券(quan)(quan)由于市(shi)場認(ren)可(ke)度不(bu)高，導致承銷銀行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)被動持券(quan)(quan)，這(zhe)使得(de)平臺(tai)債(zhai)(zhai)務風(feng)(feng)險仍(reng)然大(da)量留在銀行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)體系，并未得(de)到有(you)(you)(you)效分(fen)(fen)散(san)，銀行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)實際的(de)(de)(de)(de)風(feng)(feng)險敞口上(shang)升。更有(you)(you)(you)甚者，一(yi)些公(gong)司利(li)用進(jin)(jin)出口貿易在國(guo)(guo)(guo)內外實體之(zhi)間循環(huan)抵押(ya)貸款套利(li)，部(bu)分(fen)(fen)銀行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)分(fen)(fen)支機(ji)構(gou)(gou)與企(qi)業(ye)(ye)(ye)合謀通(tong)過承兌(dui)匯票虛增(zeng)(zeng)貸款和(he)存款，部(bu)分(fen)(fen)企(qi)業(ye)(ye)(ye)通(tong)過獲取低息銀行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)貸款購(gou)買(mai)銀行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)理財產品套利(li)。還(huan)有(you)(you)(you)，一(yi)些銀行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)通(tong)過理財資(zi)金(jin)(jin)(jin)等(deng)渠道主動涉足債(zhai)(zhai)券(quan)(quan)異常高企(qi)的(de)(de)(de)(de)收(shou)益(yi)預期及風(feng)(feng)險的(de)(de)(de)(de)不(bu)斷延后，在機(ji)構(gou)(gou)之(zhi)間轉(zhuan)了(le)若干圈后，地方(fang)融(rong)(rong)(rong)資(zi)平臺(tai)風(feng)(feng)險、影子銀行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)風(feng)(feng)險卻(que)沒(mei)有(you)(you)(you)實質性(xing)化解，這(zhe)樣(yang)一(yi)來，銀行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)理財產品的(de)(de)(de)(de)風(feng)(feng)險也就陡增(zeng)(zeng)。

通過(guo)上(shang)述分析，我們已深切感受到，眼下(xia)(xia)所謂(wei)的(de)(de)(de)“錢(qian)荒”，根本(ben)是(shi)(shi)資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)投(tou)(tou)(tou)(tou)向(xiang)和(he)(he)運行(xing)效(xiao)率(lv)問題。現在就(jiu)(jiu)需要(yao)搞清楚金(jin)(jin)(jin)(jin)融(rong)(rong)(rong)(rong)機(ji)構(gou)為(wei)(wei)什么不(bu)愿意將資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)融(rong)(rong)(rong)(rong)入(ru)實體經濟，反倒愿意將資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)往政(zheng)(zheng)府嚴厲調控的(de)(de)(de)部門或項目配置，甚(shen)至為(wei)(wei)此不(bu)惜冒較大的(de)(de)(de)風(feng)(feng)(feng)險(xian)。筆者(zhe)認為(wei)(wei)，這些(xie)行(xing)為(wei)(wei)實際(ji)迎合了資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)追求不(bu)斷流(liu)(liu)動(dong)和(he)(he)迅(xun)速(su)(su)增(zeng)值(zhi)(zhi)的(de)(de)(de)本(ben)性。但(dan)資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)究竟能(neng)否不(bu)斷流(liu)(liu)動(dong)和(he)(he)迅(xun)速(su)(su)增(zeng)值(zhi)(zhi)，關鍵要(yao)看資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)投(tou)(tou)(tou)(tou)向(xiang)是(shi)(shi)否符合政(zheng)(zheng)府的(de)(de)(de)產(chan)業政(zheng)(zheng)策(ce)、財政(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)策(ce)、貨幣信貸政(zheng)(zheng)策(ce)以(yi)及(ji)金(jin)(jin)(jin)(jin)融(rong)(rong)(rong)(rong)監(jian)管(guan)政(zheng)(zheng)策(ce)，是(shi)(shi)否合規守法經營。如果(guo)能(neng)，盡(jin)管(guan)資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)流(liu)(liu)速(su)(su)或資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)增(zeng)值(zhi)(zhi)速(su)(su)度稍慢，但(dan)依然扎實，健康，有(you)效(xiao)；如果(guo)不(bu)能(neng)，那就(jiu)(jiu)有(you)可(ke)能(neng)形(xing)成(cheng)資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)投(tou)(tou)(tou)(tou)向(xiang)的(de)(de)(de)過(guo)度投(tou)(tou)(tou)(tou)機(ji)，然而投(tou)(tou)(tou)(tou)機(ji)歷來都是(shi)(shi)要(yao)冒高(gao)風(feng)(feng)(feng)險(xian)的(de)(de)(de)，這是(shi)(shi)市(shi)場(chang)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)的(de)(de)(de)鐵律。一旦投(tou)(tou)(tou)(tou)機(ji)不(bu)成(cheng)，就(jiu)(jiu)會造(zao)成(cheng)資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)“空(kong)轉”，形(xing)成(cheng)低效(xiao)或無效(xiao)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)，甚(shen)至造(zao)成(cheng)投(tou)(tou)(tou)(tou)資(zi)(zi)死結(jie)運轉不(bu)動(dong)。更嚴重的(de)(de)(de)，還造(zao)成(cheng)違法違規，造(zao)成(cheng)金(jin)(jin)(jin)(jin)融(rong)(rong)(rong)(rong)風(feng)(feng)(feng)險(xian)，破(po)壞和(he)(he)擾亂(luan)金(jin)(jin)(jin)(jin)融(rong)(rong)(rong)(rong)秩序。若(ruo)深入(ru)剖析，這種狀況也只有(you)在金(jin)(jin)(jin)(jin)融(rong)(rong)(rong)(rong)市(shi)場(chang)化改革(ge)尚未完全到位的(de)(de)(de)環(huan)境(jing)下(xia)(xia)才會發生(sheng)。因為(wei)(wei)在這樣的(de)(de)(de)環(huan)境(jing)下(xia)(xia)，金(jin)(jin)(jin)(jin)融(rong)(rong)(rong)(rong)主體只有(you)利益和(he)(he)投(tou)(tou)(tou)(tou)機(ji)動(dong)機(ji)而不(bu)去考慮(lv)風(feng)(feng)(feng)險(xian)以(yi)及(ji)可(ke)能(neng)產(chan)生(sheng)的(de)(de)(de)后果(guo)。所以(yi)，只要(yao)資(zi)(zi)金(jin)(jin)(jin)(jin)投(tou)(tou)(tou)(tou)向(xiang)和(he)(he)運行(xing)效(xiao)率(lv)問題不(bu)能(neng)有(you)效(xiao)解決，類似的(de)(de)(de)“錢(qian)荒”今后還會發生(sheng)。

因(yin)此(ci)，要從根本上解決(jue)“錢荒”問題，非得加(jia)快金(jin)融市(shi)場化改(gai)革的(de)(de)(de)步(bu)伐不(bu)可。具體(ti)些說，應讓投融資主體(ti)以及市(shi)場運行(xing)機(ji)制(zhi)都能做(zuo)(zuo)到(dao)產權(quan)邊界明晰，權(quan)、責、利明確(que)，激勵(li)機(ji)制(zhi)與(yu)自律機(ji)制(zhi)健全規范，自覺做(zuo)(zuo)到(dao)有所為有所不(bu)為，嚴(yan)格按照國家產業(ye)政(zheng)策(ce)(ce)、財政(zheng)政(zheng)策(ce)(ce)、貨幣信貸(dai)政(zheng)策(ce)(ce)以及金(jin)融監管政(zheng)策(ce)(ce)辦事，一言以蔽之，合規守法經營(ying)。從邏輯順序(xu)上說，金(jin)融機(ji)構經營(ying)的(de)(de)(de)市(shi)場化和利率(lv)市(shi)場化是金(jin)融市(shi)場化改(gai)革的(de)(de)(de)重心，金(jin)融宏觀(guan)調(diao)控手段的(de)(de)(de)市(shi)場化是金(jin)融市(shi)場化改(gai)革的(de)(de)(de)核心，而金(jin)融風(feng)險處置與(yu)金(jin)融機(ji)構退出的(de)(de)(de)市(shi)場化則是金(jin)融市(shi)場化改(gai)革的(de)(de)(de)重點，也是金(jin)融市(shi)場化改(gai)革的(de)(de)(de)最(zui)大難點。

根據當前(qian)的(de)(de)金(jin)融(rong)(rong)(rong)(rong)經(jing)濟形勢，筆者以為(wei)(wei)，我國(guo)金(jin)融(rong)(rong)(rong)(rong)市場(chang)化(hua)(hua)改(gai)(gai)革的(de)(de)著力(li)(li)點應(ying)放(fang)在進(jin)一(yi)(yi)步(bu)(bu)深化(hua)(hua)金(jin)融(rong)(rong)(rong)(rong)機構改(gai)(gai)革，完(wan)善現(xian)代金(jin)融(rong)(rong)(rong)(rong)業企業制(zhi)度(du)上，加強公司治理(li)，理(li)順融(rong)(rong)(rong)(rong)資(zi)(zi)關(guan)系(xi)，提高金(jin)融(rong)(rong)(rong)(rong)機構配置資(zi)(zi)源的(de)(de)效(xiao)率(lv)。同時，穩(wen)步(bu)(bu)推(tui)進(jin)利(li)(li)率(lv)市場(chang)化(hua)(hua)改(gai)(gai)革，著力(li)(li)推(tui)進(jin)金(jin)融(rong)(rong)(rong)(rong)市場(chang)基(ji)(ji)準利(li)(li)率(lv)體系(xi)建設，進(jin)一(yi)(yi)步(bu)(bu)發揮SHIBOR的(de)(de)基(ji)(ji)準作(zuo)用，擴大(da)其在市場(chang)化(hua)(hua)產(chan)品中(zhong)的(de)(de)應(ying)用。健全(quan)中(zhong)長期市場(chang)收益率(lv)曲線，為(wei)(wei)金(jin)融(rong)(rong)(rong)(rong)機構產(chan)品定價提供有效(xiao)基(ji)(ji)準。加快資(zi)(zi)產(chan)證(zheng)券化(hua)(hua)進(jin)程，將銀行貸(dai)款轉變(bian)為(wei)(wei)直(zhi)接融(rong)(rong)(rong)(rong)資(zi)(zi)，從而(er)(er)改(gai)(gai)善目前(qian)金(jin)融(rong)(rong)(rong)(rong)風險主要(yao)集中(zhong)于銀行的(de)(de)局面，而(er)(er)且可以激(ji)活貨幣信貸(dai)存量，提高貨幣運行效(xiao)率(lv)。

而更重(zhong)要的(de)(de)一(yi)個方(fang)面是(shi)，進一(yi)步加(jia)快(kuai)資(zi)本市場的(de)(de)市場化、法治化、國際化的(de)(de)改革取向，無(wu)論有多大壓(ya)力和困難，IPO應堅(jian)持由行(xing)(xing)政審批制(zhi)向市場主導的(de)(de)注冊制(zhi)發展的(de)(de)方(fang)向，同時深(shen)化以信息披露為中心(xin)的(de)(de)新股發行(xing)(xing)體(ti)(ti)制(zhi)改革，切實(shi)推動各(ge)(ge)方(fang)歸位盡責，尤其是(shi)要重(zhong)點加(jia)大對欺詐發行(xing)(xing)、財務造(zao)假、虛假披露等違規失職(zhi)行(xing)(xing)為的(de)(de)懲處(chu)力度，落實(shi)發行(xing)(xing)人及證券中介在IPO過程中各(ge)(ge)自獨立的(de)(de)主體(ti)(ti)責任，并引入集(ji)體(ti)(ti)訴訟(song)機制(zhi)保護投資(zi)者特別是(shi)中小投資(zi)者的(de)(de)合法權益等等。

毫無(wu)疑問，金融市場化改(gai)革到(dao)位(wei)之日，就是徹底解(jie)決“錢荒”問題(ti)之時。

（作者系中國人民銀行鄭州培(pei)訓(xun)學(xue)院教授）

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